宋效軍?余翔

2023年前三個(gè)季度的美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯得非常亮眼，尤其是在美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息的背景下，取得了一系列令人矚目的政策成就，其中就包括股市市值不斷刷新歷史高點(diǎn)、失業(yè)率持續(xù)下降以及國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）快速增長。拜登政府希望憑借這些成績，成為美國史上的“經(jīng)濟(jì)奇跡創(chuàng)造者”。然而深入觀察，就會(huì)發(fā)現(xiàn)一些問題。

美國經(jīng)濟(jì)的“色差”

制造業(yè)是美國崛起為全球經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國的重要支柱，但隨著金融資本的興起，逐漸邊緣化。2008年爆發(fā)的金融危機(jī)迫使美國重新重視制造業(yè)，奧巴馬政府隨即提出“振興戰(zhàn)略”，并采取一系列政策舉措。拜登上臺(tái)后，通過多項(xiàng)法案支持美國本土制造業(yè)振興。2023年全球?qū)γ劳顿Y活躍，美國制造業(yè)迎來所謂“超級(jí)周期”。根據(jù)聯(lián)邦儲(chǔ)備經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（FRED）統(tǒng)計(jì)，美國制造業(yè)投資從2022年底的1332億美元增長到2023年5月的1943億美元，制造業(yè)廠房投資增長80%，為上半年GDP增長貢獻(xiàn)了約0.4個(gè)百分點(diǎn)。拜登政府大肆宣揚(yáng)這一“政績”，拜登本人亦稱自己“最親近工人”，并親往芝加哥支持汽車工人罷工，成為二戰(zhàn)后首位親臨罷工現(xiàn)場支持工人的在任總統(tǒng)。

現(xiàn)實(shí)又是怎樣的？在目前的生產(chǎn)條件下，經(jīng)濟(jì)增長、特別是制造業(yè)擴(kuò)張，通常會(huì)伴隨用電量增加。然而在2023年上半年，美國的GDP同比增長了2.3%，全國用電量卻同比下降3%。這或許是因?yàn)楣I(yè)用電量的增長被居民和商業(yè)用電量下降所抵消，但實(shí)際情況是，工業(yè)、商業(yè)和居民用電量均有所下降。美國能源信息署（EIA）9月發(fā)布的《短期能源展望》預(yù)計(jì)，2023年全年美國電力消費(fèi)降幅將為1.26%，其中居民用電量下降2.69%，商業(yè)用電下降1.8%，工業(yè)用電下降1.39%。

在拜登政府大力推動(dòng)的制造業(yè)振興戰(zhàn)略下，制造業(yè)崗位自2023年1月以來基本保持在1300萬的水平上，僅較2020年初增加了約20萬人。制造業(yè)進(jìn)入“超級(jí)周期”，卻沒有帶動(dòng)就業(yè)水平的上升，難道擴(kuò)張主要集中在用工較少的高科技領(lǐng)域？這顯然說不通，也非“拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)”追求的目標(biāo)。畢竟，“拜登經(jīng)濟(jì)學(xué)”希望實(shí)現(xiàn)的是全產(chǎn)業(yè)鏈制造業(yè)振興并創(chuàng)造更多本土就業(yè)。另外，美國ISM制造業(yè)指數(shù)自2022年12月以來一直低于50的榮枯線，連續(xù)11個(gè)月處于萎縮區(qū)間。因此，美國制造業(yè)真的開啟所謂“超級(jí)周期”了嗎？這頗令人懷疑。

制造業(yè)重地得克薩斯州的數(shù)據(jù)也反映出問題。雖然得州一地的數(shù)據(jù)不能代表全美，但如果美國實(shí)現(xiàn)了“制造業(yè)振興”，得州一定也會(huì)有所表現(xiàn)。然而，根據(jù)2023年8月底發(fā)布的得州《制造業(yè)前景調(diào)查》《服務(wù)業(yè)前景調(diào)查》和《零售業(yè)前景調(diào)查》，當(dāng)月該州工廠活動(dòng)再次收縮，生產(chǎn)指數(shù)降至-11.2，為2020年5月以來最低水平。其他指標(biāo)也在下滑：新訂單指數(shù)持續(xù)處于負(fù)值區(qū)間，8月為-15.8；產(chǎn)能利用率指數(shù)下降至-3.7；出貨量指數(shù)降至-15.8；資本支出指數(shù)降至-8.6，創(chuàng)三年來新低。

物流數(shù)據(jù)亦不支持經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇的結(jié)論。美國知名投資人“木頭姐”（Cathie Wood，方舟投資“ARK Invest”創(chuàng)始人、CEO兼首席投資官）最近表達(dá)了質(zhì)疑。她使用UPS營收數(shù)據(jù)進(jìn)行比對(duì)，發(fā)現(xiàn)在幾家大型快遞公司相對(duì)市場份額基本保持不變的前提下，UPS日均快遞單量下降，這意味著快遞市場的整體萎縮。聯(lián)邦快遞集團(tuán)（FedEx）也預(yù)計(jì)2023年該公司全美物流量同比降幅將達(dá)25%。

再就是就業(yè)數(shù)據(jù)。2023年初以來美國科技行業(yè)一直在大幅裁員，谷歌、臉書、沃爾瑪、亞馬遜等大型企業(yè)均在裁員。盡管如此，美國就業(yè)數(shù)據(jù)仍呈現(xiàn)出令人驚訝的良好態(tài)勢(shì)，失業(yè)率持續(xù)下降，甚至一度創(chuàng)下50多年最低紀(jì)錄。10月初，美國發(fā)布了兩組差異明顯的就業(yè)數(shù)據(jù)：勞工統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，9月新增“大非農(nóng)”（注：美國非農(nóng)數(shù)據(jù)有“大”“小”之分。通常所說的“非農(nóng)”是指“大非農(nóng)”，由勞工部勞動(dòng)統(tǒng)計(jì)局公布。此前美國自動(dòng)數(shù)據(jù)處理公司也會(huì)發(fā)布數(shù)據(jù)，即“小非農(nóng)”）就業(yè)人數(shù)為33.6萬人，遠(yuǎn)超市場預(yù)期的17萬人。而自動(dòng)數(shù)據(jù)處理公司公布的9月“小非農(nóng)”就業(yè)人數(shù)卻僅增加8.9萬人，遠(yuǎn)低于市場預(yù)期的15.3萬人。兩組數(shù)據(jù)分歧如此明顯，很不正常。穆迪分析公司的首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬克·贊迪認(rèn)為，實(shí)際的每月就業(yè)增長可能僅在15萬至20萬之間，遠(yuǎn)低于官方近30萬的數(shù)據(jù)。6月美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要顯示，一些美聯(lián)儲(chǔ)官員也開始對(duì)非農(nóng)就業(yè)人數(shù)的強(qiáng)勁增長表示懷疑，認(rèn)為這可能夸大了勞動(dòng)力市場的景氣度。

“色差”緣何產(chǎn)生

對(duì)于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與實(shí)際狀況可能不一致的問題，有些能用統(tǒng)計(jì)方法誤差來解釋，有些卻不能。

第一種解釋是統(tǒng)計(jì)方法存在“誤差”。以就業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)為例，國際勞工組織定義的就業(yè)人口統(tǒng)計(jì)口徑是基于工作崗位的數(shù)量，這也是美國大小非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)方法。例如，一個(gè)勞動(dòng)者每周工作35小時(shí)便被視為“全職工作者”，即使他們可能同時(shí)在打多份零工，也只算作一個(gè)就業(yè)人口。而失業(yè)率的統(tǒng)計(jì)口徑卻是基于人口總數(shù)，且需考慮勞動(dòng)者的工作意愿。因此，那些不愿工作或者由于身體原因無法工作的人，一般不被計(jì)入失業(yè)數(shù)據(jù)。2022年美國布魯金斯學(xué)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，受“新冠后遺癥”影響，約有200萬至400萬勞動(dòng)者無法繼續(xù)工作。2023年以來，美國官方多次大幅下調(diào)先前公布的就業(yè)數(shù)據(jù)——首次公布的數(shù)據(jù)一般都特別靚麗，隨后美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行加息操作，之后美國官方會(huì)“向下”修正一兩次。如果這種操作偶爾出現(xiàn)，尚可被理解為“存在統(tǒng)計(jì)誤差”，但多次出現(xiàn)，要么是統(tǒng)計(jì)方法存在嚴(yán)重問題，要么就是旨在“引導(dǎo)”市場、“管理”預(yù)期的“操弄”。

第二種解釋是虛報(bào)數(shù)據(jù)獲取政府補(bǔ)貼。不排除有些企業(yè)為了謀取短期收益，打著“振興制造業(yè)”旗號(hào)，套取聯(lián)邦補(bǔ)貼，而這些資金很少被投入真正的制造業(yè)發(fā)展。

第三種解釋是存在一種“隱秘的大戰(zhàn)略”，意在掩蓋經(jīng)濟(jì)的深層問題，魅惑更多資本涌入美國，用資本項(xiàng)下盈余對(duì)沖經(jīng)常項(xiàng)下虧損?；仡櫄v史，每次美元巨幅升值都伴隨著其他國家的財(cái)富被巧取豪奪，然而小國的財(cái)富日益無法滿足美國的胃口，他們遂將“金融戰(zhàn)”的“槍口”對(duì)準(zhǔn)大國——在美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息政策下，中國地產(chǎn)企業(yè)的海外美元債務(wù)壓力明顯增大，看空者、做空者、唱空者、掏空者爭先恐后地登場。

應(yīng)予關(guān)注的趨勢(shì)

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)之矛盾遮蔽了美國經(jīng)濟(jì)的真相，而這也會(huì)迷住數(shù)據(jù)矛盾的制造者，使他們亦無法洞悉問題的嚴(yán)峻性轉(zhuǎn)而采取正當(dāng)?shù)暮暧^調(diào)控措施。鑒于真實(shí)狀況可能沒有數(shù)據(jù)表現(xiàn)得那么樂觀，美國經(jīng)濟(jì)的以下趨勢(shì)值得關(guān)注。

2023年7月6日，美國總統(tǒng)拜登在南卡羅來納州的西哥倫比亞參觀太陽能設(shè)備制造商Enphase Energy和跨國制造巨頭Flex LTD，并就美國經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和制造業(yè)回流發(fā)表講話。

第一，制造業(yè)振興勢(shì)頭放緩。過去一年多，外國對(duì)美國計(jì)算機(jī)和電子行業(yè)的投資持續(xù)增長，從2021年的1.7億美元升至540億美元，占2022年全球外國直接投資（FDI）新增投資總額的66%。這一趨勢(shì)的可持續(xù)性令人懷疑。如果政府減少扶持力度，美國本土制造業(yè)能否實(shí)現(xiàn)自主復(fù)蘇，存在較大不確定性。白宮經(jīng)濟(jì)委員會(huì)2023年8月發(fā)布的報(bào)告顯示，制造業(yè)投資的增長并非完全源于新資本涌入，而是更多來自其他領(lǐng)域資金的重新配置，是政府稅收激勵(lì)和政策支持“誘使”投資從其他領(lǐng)域轉(zhuǎn)向制造業(yè)。未來，如果美國政府繼續(xù)對(duì)制造業(yè)提供資金支持，將會(huì)更多擠占其他領(lǐng)域投資，從而對(duì)整體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響。

第二，金融市場向下調(diào)整。如果美聯(lián)儲(chǔ)保持“緊”的貨幣政策，可能導(dǎo)致金融市場失去信心，投資者撤離，引發(fā)劇烈波動(dòng)。從2023年初至8月9日，納斯達(dá)克指數(shù)累計(jì)上漲57%，其中市值排名前十的個(gè)股貢獻(xiàn)了91%的漲幅，數(shù)量眾多的市值低于20億美元的企業(yè)（總計(jì)3079家）則表現(xiàn)疲弱，僅貢獻(xiàn)了1%的漲幅。截至7月初，標(biāo)普500指數(shù)中的“七姐妹”（蘋果、微軟、Alphabet、亞馬遜、Meta、英偉達(dá)、特斯拉）總市值大漲，達(dá)11萬億美元，占標(biāo)普500市值的近四分之一，相當(dāng)于三個(gè)德國的GDP。然而，標(biāo)普500指數(shù)其他493家公司的總市值卻幾無上漲?？萍脊蓪?duì)利率較敏感，利率長時(shí)間處于高位將對(duì)科技股構(gòu)成下行壓力，而科技股股價(jià)大幅下挫或?qū)⒁l(fā)美國金融市場“雪崩”，若果真如此，美國經(jīng)濟(jì)有可能最快在2023年第四季度出現(xiàn)增速大幅回落。

第三，房地產(chǎn)市場動(dòng)蕩。房地產(chǎn)市場也對(duì)利率高低異常敏感。數(shù)據(jù)顯示，目前美國辦公類商業(yè)地產(chǎn)的空置率明顯高于工業(yè)和物流地產(chǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)收緊銀根令地產(chǎn)行業(yè)融資成本進(jìn)一步上升，商業(yè)地產(chǎn)等低流動(dòng)性資產(chǎn)正面臨較大重估壓力，投資者盈利狀況惡化，違約風(fēng)險(xiǎn)上升。美國房地產(chǎn)市場的繁榮周期可能被高企的市場利率終止，或最先表現(xiàn)在商業(yè)地產(chǎn)上，隨后在房地產(chǎn)市場產(chǎn)生“多米諾”連鎖反應(yīng)。緊隨房價(jià)下跌而至的將是消費(fèi)支出減少，銀行資產(chǎn)質(zhì)量下降。

美國舊金山街頭的無家可歸者。

總之，美國經(jīng)濟(jì)基本面到底怎樣，能否持續(xù)吸引國際資本流入，不能光看美國官方給出的數(shù)據(jù)，投資者還會(huì)從地緣政治博弈、軍事沖突風(fēng)險(xiǎn)等角度進(jìn)行觀察，更會(huì)通過多種微觀渠道去感受、測(cè)量官方數(shù)據(jù)和實(shí)際狀況之間的“溫差”，進(jìn)而做出自己的謹(jǐn)慎判斷和決策。

（宋效軍為中國建設(shè)銀行研究院副院長，余翔為中國建設(shè)銀行研究院高級(jí)專家）