韓婕

自2018年4月港交所推行上市制度改革，尤其是對生物醫(yī)藥上市開辟“綠色通道”，允許未有收入和盈利的生物科技企業(yè)上市以來，生物醫(yī)藥類公司前赴后繼，南下入港，并在2021年度達到頂峰。

數(shù)據(jù)顯示，僅2018年當年，就有34家生物醫(yī)藥類公司上市，合計募資額達到789億港元，并出現(xiàn)多家公司網(wǎng)上發(fā)行有效申購倍數(shù)超過1000倍。隨著后續(xù)我國常態(tài)化、制度化的醫(yī)保政策變革不斷倒逼醫(yī)藥生物企業(yè)加速創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，無論是藥品集采還是高值耗材集采，都在合理范圍內(nèi)進一步壓縮企業(yè)利潤空間，生物醫(yī)藥公司IPO上市“降溫”。

據(jù)《中國品牌》統(tǒng)計顯示，2022年共有23家生物醫(yī)藥公司在香港上市，合計募資額101億港元，同比下滑87%。最新公布的Choice數(shù)據(jù)顯示，截至2023年7月31日，以首發(fā)上市日期統(tǒng)計，今年共有16家生物醫(yī)藥（申萬一級，下同）企業(yè)登陸A股，較去年同期減少10家；IPO企業(yè)的新受理企業(yè)數(shù)量及上會企業(yè)數(shù)量也雙雙下降。

與此同時，未通過滬深北三大交易所審核、未獲中國證監(jiān)會注冊以及主動撤回IPO（統(tǒng)稱“IPO終止”）的生物醫(yī)藥行業(yè)公司數(shù)量超過20家。

在IPO上市“預冷”之時，近日全國各地掀起的一波“醫(yī)藥反腐”之風，對不少醫(yī)藥公司上市又添新“陣痛”，不少生物藥企主動選擇“離場”。

· 生物藥企IPO上市“預冷”·

實際上，醫(yī)藥行業(yè)的“冷冬”自2022年起就已顯現(xiàn)。中華職業(yè)家企業(yè)家協(xié)會發(fā)布的《2022年度中國生物醫(yī)藥投融資藍皮書》顯示，2022年二級市場對生物醫(yī)藥企業(yè)的投融資熱度降溫。2018年以來，有103家國內(nèi)醫(yī)療企業(yè)在A股、港股、美股上市。相比2017年50家企業(yè)IPO的上市潮，2018年IPO遇冷，僅22家醫(yī)療企業(yè)上市。到了2019年，上市企業(yè)數(shù)量有所恢復，為38家。2020年繼續(xù)回升，49家醫(yī)療企業(yè)上市成功。但相比2021年89家企業(yè)成功上市并累計獲得約1400億人民幣的總募集金額，2022年在 IPO企業(yè)數(shù)量和融資總額上均出現(xiàn)較大下降，上市企業(yè)下降到57家，降幅分別為36%。

北京某私募基金合伙人指出，“從市場整體看，目前我國生物醫(yī)藥企業(yè)融資量確實不太理想，且上市意愿也在逐步降低，除非那些特別著急用錢的公司。事實上，整個生物醫(yī)藥行業(yè)涼氣逼人。即使發(fā)行了，一二級市場嚴重的估值倒掛也讓一級市場的投資人得不償失”。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2023年7月底，今年港股僅有8家生物醫(yī)藥公司上市，分別是科倫博泰生物、艾迪康控股、來凱醫(yī)藥、藥師幫、科笛、綠竹生物、梅斯健康、美麗田園醫(yī)療健康，合計募集資金總額（含股東售股）52.67億港元。即使算上已經(jīng)遞表的擬上市生物醫(yī)藥公司12家，預計上市數(shù)量也僅20家左右。

同時，醫(yī)藥股的IPO熱度也明顯下降，“賺錢效應”大不如前，接連跌破發(fā)行價。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2023年7月底，117家生物醫(yī)藥類公司上市以來股價下跌的高達97家，占比83%，股價腰斬的有63家，占比54%，上市以來股價跌幅在80%以上的有22家。

在長江產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟研究院蘇州研究中心主任、蘇州科技大學教授徐天舒看來，“醫(yī)藥市場 ‘遇冷’，既有自身原因也有客觀環(huán)境因素影響?！毙焯焓嬲J為，一是前期資本過熱，難免導致上市企業(yè)良莠不齊，且行業(yè)內(nèi)同質(zhì)化競爭嚴重，隨著資本市場對醫(yī)藥行業(yè)估值回調(diào)，勢必會帶來部分“泡沫”的破碎。其次，國內(nèi)醫(yī)保談判和集采常態(tài)化推進，也進一步影響了資本投資醫(yī)藥企業(yè)的熱情。

醫(yī)藥行業(yè)資深從業(yè)者楊炳文指出，“這輪寒冬形成是經(jīng)濟周期、技術周期、政策周期疊加的產(chǎn)物。而這波寒冬下的殺估值，就是之前資本市場針對醫(yī)藥行業(yè)吹起來的泡沫太大了，正在做理性重構(gòu)，還沒結(jié)束?！?/p>

徐天舒也表示，從生物醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的生命周期來看，目前的估值回調(diào)并非壞事?！笆艽擞绊?，行業(yè)正在逐漸回歸健康、理性的路上，只要能切實加強研發(fā)，積極創(chuàng)造具有市場價值的醫(yī)藥產(chǎn)品，從長期來看，生物醫(yī)藥行業(yè)的需求和市場回暖前景可期，而且，從市場端來看，監(jiān)管部門也正在積極研究對于創(chuàng)新藥醫(yī)保談判和集采定價的保護性措施?！?/p>

· 主動“離場”IPO備戰(zhàn)需全面 ·

伴隨醫(yī)療反腐進入深水區(qū)，生物醫(yī)藥泡沫在資本寒冬下被刺破的同時，不少生物藥企也在主動選擇“離場”。8月7日晚間，上海榮盛生物藥業(yè)股份有限公司科創(chuàng)板IPO終止，原因系主動撤單。7月31日，福建省閩東力捷迅藥業(yè)股份有限公司創(chuàng)業(yè)板IPO終止，原因同樣系發(fā)行人和保薦人撤回發(fā)行上市申請。

據(jù)最新《上交所發(fā)行上市審核動態(tài)》（2023年第4期）顯示，上交所圍繞“醫(yī)療IPO企業(yè)開展銷售推廣活動”，向中介機構(gòu)提出了四大關注要點：一是各類推廣活動開展的合法合規(guī)性；二是各類推廣活動所涉各項費用的真實性和完整性；三是各類推廣活動相關內(nèi)控制度的有效性；四是經(jīng)銷商、推廣服務商同發(fā)行人及其關聯(lián)方的關聯(lián)關系及交易公允性。無獨有偶，北交所最新一期《發(fā)行上市審核動態(tài)》也在案例分享中提及，某醫(yī)藥企業(yè)因公司推廣費核查不充分而撤回申報的案例。

值得注意的是，從去年下半年開始，涉及醫(yī)藥項目的IPO中“推廣費”就已被重點問詢。今年撤回上市申請的力捷迅、漢王藥業(yè)、深圳安科等公司，均在交易所審核中被追問推廣服務費、商業(yè)賄賂等問題。

深交所數(shù)據(jù)顯示，2017年至2023年6月期間，深市醫(yī)藥上市公司的銷售費用金額遠高于深市整體上市公司的銷售費用金額。醫(yī)藥上市公司的銷售費用占營業(yè)收入比重基本不低于20%，而整體上市公司的銷售費用占營業(yè)收入比重基本在5%左右。更為引人關注的是，在宣傳推廣費占銷售費用比重這一項統(tǒng)計上，醫(yī)藥上市公司的比例基本在50%以上，而整體上市公司的比例基本僅在25%左右?！皩τ阡N售費用占比過高的情況，在此輪醫(yī)藥反腐前，已是醫(yī)藥類IPO項目問詢的重點之一，而此次反腐風暴之后，監(jiān)管層會否對此指標有更嚴格的監(jiān)控，業(yè)界也非常關注?！?/p>

北京某大型券商分析師對記者表示，長期來看，如果有明確的監(jiān)管要求，行業(yè)整頓過后會迎來規(guī)范發(fā)展時期，但中間這個陣痛期，會影響到部分企業(yè)的融資，不僅僅是IPO。

趨嚴的除了對銷售費用的審核外，最近還有消息稱，交易所對非營利生物醫(yī)藥企業(yè)IPO項目正在收緊。這期間，“市場空間”“技術優(yōu)勢”成為不少企業(yè)的死穴。

例如，軒竹生物被上交所要求說明主要在研產(chǎn)品與國內(nèi)已上市產(chǎn)品和其他競爭方在研產(chǎn)品相比在技術方面的優(yōu)勢；主要產(chǎn)品預計銷售峰值滲透率的主要考慮因素、測算方法，是否符合“市場空間大”的要求等。

楊炳文表示，監(jiān)管趨嚴雖在短期內(nèi)影響了生物醫(yī)藥行業(yè)IPO的信心和速度，但從長期來看，從嚴把好入口關，讓創(chuàng)新成色不足的企業(yè)通過自我“體檢”知難而退，有助于進一步提高醫(yī)藥行業(yè)上市公司的質(zhì)量。

·“真功夫”才是發(fā)展最核心 ·

近年來，醫(yī)藥反腐持續(xù)推進，相關部門頻頻發(fā)聲，要對醫(yī)藥領域腐敗問題重拳出擊。多位接受采訪的行業(yè)人士認為，醫(yī)藥反腐雖在短期內(nèi)影響了生物醫(yī)藥行業(yè)IPO的速度，但從長期來看是利好，打擊那些依靠關系而扶持有研發(fā)實力的企業(yè)，要求生物藥企要有“真功夫”。

多家擬IPO企業(yè)的審核問詢內(nèi)容顯示，核心技術及專利等問題幾乎是每家企業(yè)被問詢的必答題，多位行業(yè)分析人士預計，隨著醫(yī)藥行業(yè)全領域、全鏈條的制度約束越來越多，眾多以銷售為導向的藥企將迎來巨大挑戰(zhàn)。短期來看，本輪反腐將打擊、清退部分銷售不合規(guī)的企業(yè)，但對合規(guī)較嚴格的龍頭藥企來說影響有限；長期來看，醫(yī)藥反腐有望進一步扭轉(zhuǎn)醫(yī)藥行業(yè)重銷售、輕研發(fā)的現(xiàn)狀，促使企業(yè)創(chuàng)新，有利于行業(yè)長期健康發(fā)展，進一步提高醫(yī)藥行業(yè)上市公司的質(zhì)量。

實際上，當前我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)正處在從高速增長到高質(zhì)量發(fā)展跨越的重要歷史新階段，醫(yī)藥創(chuàng)新生態(tài)也正在發(fā)生變革，高水平合規(guī)將為助推醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展筑牢根基，完善的合規(guī)管理體系已成為醫(yī)藥企業(yè)最閃亮的名片。

面對當前處于行業(yè)轉(zhuǎn)型變革調(diào)整的關鍵階段，畢馬威中國生命科學行業(yè)主管合伙人于子龍表示，在“健康中國”戰(zhàn)略全面深入實施的帶動下，中國醫(yī)療及醫(yī)藥監(jiān)管體系逐步完善，審評審批進程不斷加快，在政策鼓勵，人才發(fā)展以及科技助力等多元融合發(fā)展過程中，2023年中國醫(yī)藥創(chuàng)新將更加穩(wěn)步高質(zhì)發(fā)展。

于子龍建議，對于企業(yè)自身而言，當前資本回歸理性，生物醫(yī)藥行業(yè)競爭愈發(fā)激烈，企業(yè)應更加注重研發(fā)管線優(yōu)化及合理化，細胞、ADC、基因治療、類器官等熱門領域研究依然是大部分企業(yè)創(chuàng)新關注重點。

隨著國內(nèi)逐步形成良性發(fā)展的醫(yī)藥創(chuàng)新生態(tài)，創(chuàng)新藥不斷加速落地商業(yè)化，這不斷正向激勵著中國生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)加速從全球第二梯隊向第一梯隊邁進。對于我國生物醫(yī)藥企業(yè)如何保持創(chuàng)新，于子龍建議，中國企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略制定和賽道選擇上也應該有更長遠的商業(yè)化眼光，不要什么熱做什么，這就需要早期的創(chuàng)新或者研發(fā)人員有一定的商業(yè)化思維，不要完全從科學家思維角度考慮創(chuàng)新，創(chuàng)新也要有市場眼光，統(tǒng)籌考慮市場準入、政策監(jiān)管，基礎研究和成果轉(zhuǎn)化、商業(yè)化等方面情況，這樣才能更好地應對挑戰(zhàn)。

在強監(jiān)管、嚴監(jiān)管的新常態(tài)下，合規(guī)經(jīng)營、轉(zhuǎn)型升級是推動高質(zhì)量發(fā)展、促進我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)由大向強轉(zhuǎn)變的重要舉措。