張學(xué)慶

從總體上看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面仍是外資長(zhǎng)期流入的核心因素。

8月以來(lái)外資持續(xù)流出，引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。

受經(jīng)濟(jì)預(yù)期修正、人民幣匯率貶值壓力上升等因素影響，8月全月北向流出規(guī)模達(dá)到896.8億元，創(chuàng)下歷史單月最大值。外資大幅流出，交易熱度持續(xù)下行。市場(chǎng)對(duì)于外資擔(dān)憂有所上升。

看基本面

東北證券認(rèn)為，外資長(zhǎng)期看基本面，中期看匯率波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)沖擊。

從整體上來(lái)看，北上資金的流入和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)較為相關(guān)，典型如2021年中PMI見(jiàn)頂持續(xù)下行，而北上資金僅2021年底流入較多外整體亦趨勢(shì)性下行;2022年5月政策推動(dòng)疫后修復(fù)以及2022年11月優(yōu)化防疫管控政策下，凈流入明顯迎來(lái)反彈。因此，從總體上看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面仍是外資長(zhǎng)期流入的核心因素。

外資中期仍受匯率、地緣風(fēng)險(xiǎn)等沖擊影響。2022年以來(lái)，北上資金流入受人民幣波動(dòng)影響明顯增加，其中較為明顯的如2022年5月至7月、2022年10月至2023年1月、2023年2月、2023年8月，均可以較為明顯地觀察到匯率波動(dòng)對(duì)資金流入的影響。而其背后的原因主要有二：其一是美國(guó)持續(xù)加息背景下美債收益率持續(xù)上行，其二是中美兩國(guó)經(jīng)濟(jì)預(yù)期差。

今年8月以來(lái)，北上資金持續(xù)凈流出，主要原因包括：其一，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)的強(qiáng)勁使得美聯(lián)儲(chǔ)偏鷹表態(tài);其二，中美摩擦持續(xù)擾動(dòng)，尤其是對(duì)華高科技產(chǎn)業(yè)投資的限制等;其三，政治局會(huì)議后政策持續(xù)出臺(tái)，但相關(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍相對(duì)較弱。因此，除了中美摩擦可能持續(xù)以外，美聯(lián)儲(chǔ)加息的可能性仍相對(duì)較小，而地產(chǎn)解除限購(gòu)、放開(kāi)“認(rèn)房不認(rèn)貸”等政策出臺(tái)，或?qū)⒅螄?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)，因此無(wú)需擔(dān)憂外資持續(xù)流出風(fēng)險(xiǎn)。

本輪自8月初以來(lái)，截至9月8日北向資金累計(jì)凈流出951億元，僅次于疫情第一次沖擊下的流出額;流出占比4.86%、持續(xù)交易時(shí)間達(dá)23天，均接近歷史平均水平。因此，從整體來(lái)看，本輪凈流出或已經(jīng)接近極值水平。而從流出原因來(lái)看，其主要包括風(fēng)險(xiǎn)沖突和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱，當(dāng)前亦屬于國(guó)內(nèi)基本面偏弱的環(huán)境，因此結(jié)束扭轉(zhuǎn)需要能夠看到政策催化或者經(jīng)濟(jì)實(shí)際走強(qiáng)。

從后續(xù)來(lái)看，政策持續(xù)密集出臺(tái)，包括地產(chǎn)政策、刺激民營(yíng)經(jīng)濟(jì)、減稅降費(fèi)等，或?qū)⑼苿?dòng)市場(chǎng)信心修復(fù)。近期PPI觸底、PMI環(huán)比上行、出口同比降幅收窄等均表明經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)，因此后續(xù)北上資金將難以再持續(xù)大幅流出，外資流出已經(jīng)接近尾聲。

外資看法

業(yè)內(nèi)人士表示，外資凈流出說(shuō)明了海外投資者對(duì)中國(guó)資產(chǎn)的看法發(fā)生了一定變化。

瑞銀全球金融市場(chǎng)中國(guó)區(qū)主管房東明指出：“或許近期長(zhǎng)線外資對(duì)國(guó)內(nèi)基本面仍有一定擔(dān)心，但只要他們關(guān)注度不減，隨著國(guó)內(nèi)基本面出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，相信還是會(huì)有更多海外投資者重新將目光投向中國(guó)。”

據(jù)房東明分析，目前外資從A股流出主要是出于兩方面原因：一是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面相比此前預(yù)期有落差，二是投資中國(guó)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)收益相比海外成熟市場(chǎng)存在反差。但從技術(shù)面來(lái)看，8月北上資金的流出更像是一個(gè)筑底過(guò)程。瑞銀預(yù)計(jì)，今年北上資金仍會(huì)有3000億元人民幣左右的凈流入。

從數(shù)據(jù)層面來(lái)看，房東明表示，目前全球前40大資管公司對(duì)中國(guó)股票的持倉(cāng)，大約低配了兩個(gè)百分點(diǎn)，顯示海外長(zhǎng)線投資者對(duì)整個(gè)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、政策的預(yù)期顧慮仍存，持倉(cāng)相對(duì)短期。這也表明未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，有關(guān)投資的判斷和分歧是會(huì)增加的，目前外資最關(guān)注的主題仍集中在“中特估”、人工智能、消費(fèi)、新能源等核心板塊。

房東明認(rèn)為，近期出臺(tái)的活躍資本市場(chǎng)相關(guān)政策可以從交易端激活市場(chǎng)流動(dòng)性。但他同時(shí)提醒，提振投資者信心并不是一蹴而就的。對(duì)于中長(zhǎng)線投資者而言，后續(xù)還需要看到更多配套的行業(yè)政策，以紓解對(duì)相關(guān)企業(yè)表現(xiàn)和估值的顧慮，期待未來(lái)會(huì)有更多的“監(jiān)管組合拳”。

作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，房東明認(rèn)為，中國(guó)資產(chǎn)在配置角度仍具強(qiáng)吸引力。

雖然海外投資者整體上對(duì)全球的國(guó)有企業(yè)（SOE）態(tài)度相對(duì)審慎，認(rèn)為國(guó)有企業(yè)通常效率會(huì)不及私企，但“中特估”的概念仍舊被不少投資者理解和關(guān)注。

同時(shí)，除了近期熱度較高的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)迎來(lái)重估機(jī)會(huì)，海外投資者也在聚焦高端制造、自主創(chuàng)新、硬核科技等國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的跑道，并根據(jù)相關(guān)行業(yè)估值進(jìn)行投資策略的調(diào)整。

此外，中國(guó)擁有規(guī)模巨大的中產(chǎn)階級(jí)，消費(fèi)相關(guān)行業(yè)也是海外投資者持續(xù)關(guān)注的關(guān)鍵賽道。

相關(guān)觀點(diǎn)：

中金公司：外資對(duì)A股影響有多大

Q：外資流出規(guī)模有多大？

A：北向資金方面，8月北向累計(jì)凈流出897億元，創(chuàng)歷史單月流出最高紀(jì)錄。9月初轉(zhuǎn)為凈流入。EPFR（覆蓋范圍較大的全球資金流向監(jiān)測(cè)平臺(tái)之一）數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)海外資金在8月凈流出A股15.35億美元（其中主動(dòng)外資流出11.18億美元，被動(dòng)資金流出4.17億美元）。從QFII中報(bào)看，其重倉(cāng)持股比一季度持股金額減少86.7億元;較去年中報(bào)期減少30.6億元，同比降幅約2%，降幅較小，若剔除股價(jià)變動(dòng)，按股數(shù)持倉(cāng)可能為正增長(zhǎng)。

Q：為何在近期出現(xiàn)規(guī)模較大的資金凈流出？

A：受內(nèi)外部環(huán)境綜合影響。海外方面，當(dāng)前美國(guó)通脹仍具韌性，美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)偏鷹背景下前期美元指數(shù)、美債利率震蕩向上，從全球資金流向角度對(duì)新興市場(chǎng)帶來(lái)普遍資金流出壓力。國(guó)內(nèi)方面，7月底中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨新的困難挑戰(zhàn)”，中國(guó)增長(zhǎng)預(yù)期邊際變化對(duì)外資帶來(lái)影響。中美關(guān)系近期也受到廣泛關(guān)注。人民幣兌美元匯率8月中旬已調(diào)整至去年10月底的高點(diǎn)附近。除短期因素外，部分中長(zhǎng)期趨勢(shì)的顯化，如全球競(jìng)爭(zhēng)格局等對(duì)當(dāng)前外資配置可能也帶來(lái)影響。

Q：哪些行業(yè)壓力較大？哪些領(lǐng)域逆市凈流入？

A：北向資金8月在消費(fèi)、金融減持較多，對(duì)計(jì)算機(jī)、紡織服裝逆市增持。8月北向資金在食品飲料、銀行、化工、醫(yī)藥等板塊流出規(guī)模居前。個(gè)股方面，招商銀行、五糧液、邁瑞醫(yī)療減持金額位列前三。截至2023年9月1日，年初至今北向資金主要凈流出板塊包括銀行、煤炭、食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、房地產(chǎn)等;增持電力設(shè)備及新能源、汽車、電子、機(jī)械、傳媒、計(jì)算機(jī)。

Q：地域方面呈現(xiàn)怎樣特征？

A：中報(bào)數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前QFII配置資金主要來(lái)自新加坡（26%）、英國(guó)（19%）、法國(guó)（10%）、美國(guó)（10%）、中東（10%，其中阿聯(lián)酋5.2%、科威特4.5%）等地，除中國(guó)澳門(mén)和韓國(guó)外，來(lái)自各國(guó)的QFII基金持股金額較一季度有所下降。若剔除股價(jià)變動(dòng)因素，二季度QFII在中東地區(qū)呈現(xiàn)小幅增持。

Q：有何應(yīng)對(duì)，后續(xù)是否仍將呈現(xiàn)持續(xù)凈流出？

A：我們認(rèn)為外資近期有望從前期凈流出逐步轉(zhuǎn)為凈流入。未來(lái)外資動(dòng)向受以下幾個(gè)方面影響：1從海外來(lái)看，美元指數(shù)近期上行至5月底高點(diǎn)，長(zhǎng)端美債在8月中旬攀升至近期高點(diǎn)后有所波動(dòng)，對(duì)新興市場(chǎng)資金影響邊際減弱;2近期中國(guó)央行加大匯率調(diào)節(jié)力度，助力匯率階段性企穩(wěn);3中美關(guān)系邊際和緩;4國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)穩(wěn)預(yù)期力度加強(qiáng)，財(cái)政政策及地產(chǎn)等領(lǐng)域的政策發(fā)力有助于改善中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期。另外，中國(guó)政府高度重視對(duì)外開(kāi)放，8月中旬國(guó)務(wù)院發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化外商投資環(huán)境意見(jiàn)，資本市場(chǎng)方面近期證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的一攬子舉措中在開(kāi)放領(lǐng)域也有較多積極進(jìn)展。

Q：如何看待外資流出對(duì)資本市場(chǎng)的影響？

A：需要重視外資凈流出折射的問(wèn)題及應(yīng)對(duì)，但也不必過(guò)于擔(dān)心其短期對(duì)市場(chǎng)的影響。截至2023年6月30日，外資占A股總市值比例約3.7%、占自由流通市值約8.8%，從成交額看北向資金約占A股市場(chǎng)的4%～8%，整體占比有限。我們認(rèn)為，一方面需要重視外資凈流出所反映的內(nèi)外部環(huán)境，另一方面也不必過(guò)于擔(dān)心對(duì)市場(chǎng)資金面的影響。從近年來(lái)看，北向資金凈流出規(guī)模較大的階段（典型如2020年3月、2020年9月、2022年3～4月、2022年10月）也較多對(duì)應(yīng)A股階段性底部時(shí)期，市場(chǎng)反彈期間也往往伴隨外資重新凈流入。

Q：長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)對(duì)外資配置的吸引力和優(yōu)勢(shì)如何？

A：中國(guó)具備四大產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)，外商在華投資仍大有可為。我們認(rèn)為中國(guó)具有四大產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)：大市場(chǎng)，大、長(zhǎng)、全的產(chǎn)業(yè)鏈，完備且不斷升級(jí)的基建設(shè)施，較長(zhǎng)時(shí)間的人才紅利。近期中國(guó)政府對(duì)外開(kāi)放重視程度進(jìn)一步提升，不斷優(yōu)化外商投資環(huán)境，多領(lǐng)域減少外商投資限制，結(jié)合中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)大背景，我們認(rèn)為實(shí)體及投資方面對(duì)外資的吸引力都有望進(jìn)一步提升。與此同時(shí)，中國(guó)資本市場(chǎng)，正致力建設(shè)成為有活力、有韌性的投融資平臺(tái)。近期資本市場(chǎng)改革一攬子舉措立足深遠(yuǎn)，對(duì)于活躍資本市場(chǎng)、助力包括部分外資在內(nèi)的中長(zhǎng)期專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者入市等具有積極意義。外資在中國(guó)股票市場(chǎng)配置尤其是A股配置仍有明顯提升空間，外資進(jìn)入有望助力中國(guó)資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，隨著中國(guó)資本市場(chǎng)不斷加大對(duì)外開(kāi)放步伐，國(guó)際化程度進(jìn)一步加深，其對(duì)于推進(jìn)中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)建設(shè)、引導(dǎo)資本市場(chǎng)更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)具備積極意義。