滑冬玲

(天津師范大學 經(jīng)濟學院,天津 300387)

0 引言

1999年國際貨幣基金組織和世界銀行提出的“金融穩(wěn)定指標體系(FSI)”,以宏觀數(shù)據(jù)評價各國的金融穩(wěn)定狀況。該指標體系為各國判斷金融穩(wěn)定狀況提供了依據(jù),以該指標體系結合中國金融數(shù)據(jù)構建中國金融穩(wěn)定指數(shù),有助于識別中國的金融穩(wěn)定狀態(tài),及時防范金融風險。

1 金融穩(wěn)定測度文獻綜述

金融穩(wěn)定測度文獻體現(xiàn)出測度指標多元化的特點,金融穩(wěn)定的測度主要通過關鍵指標法和指數(shù)法實現(xiàn)。

1.1 關鍵指標法

1999年由國際貨幣基金組織和世界銀行向成員國推薦的“金融穩(wěn)定指標體系”,包括反映銀行體系、金融市場和宏觀經(jīng)濟在內(nèi)的40個指標。Roumani 等[1]發(fā)現(xiàn)公司的財務指標與金融脆弱性密切相關,可以用來反映一國金融脆弱性水平;戴鈺[2]用存款變化、GDP增長率、CPI增長率、儲蓄增長率、各項貸款增長率來反映銀行體系的脆弱程度,在此基礎上通過對金融體系穩(wěn)定程度的判斷,對銀行體系的穩(wěn)定性賦予1或0的值;徐璐等[3]用資產(chǎn)回報率、資本資產(chǎn)占比、資產(chǎn)回報率標準差構建金融穩(wěn)定性指標衡量銀行體系的脆弱性。

1.2 指數(shù)法

現(xiàn)有文獻通過生成金融穩(wěn)定指數(shù)、金融狀況指數(shù)、金融壓力指數(shù)或者金融脆弱性指數(shù)測度金融穩(wěn)定狀況,大多數(shù)金融穩(wěn)定測度指數(shù)包括長短期利率、匯率、房地產(chǎn)價格、股票市場價格、風險貼水以及FSI核心指標。合成金融穩(wěn)定指數(shù)代表性的方法包括4種。一是主觀賦權法,伍志文[4]通過主觀賦權、映射化處理、再加權得出金融系統(tǒng)脆弱性綜合指數(shù)。二是熵權法,黃德春等[5]、連英祺等[6]運用熵權法確定權重,測算了中國金融脆弱性指數(shù)和金融穩(wěn)定綜合指數(shù)。三是主成分分析法。劉慧悅等[7]、谷慎等[8]利用宏觀經(jīng)濟金融指標通過主成分分析法構建了中國金融穩(wěn)定指數(shù)。四是因子及動態(tài)因子法。利用因子分析法構建金融脆弱性指數(shù)或者金融穩(wěn)定指數(shù)的文獻主要有:張波等[9]運用因子分析法得出了綜合性中國金融穩(wěn)定指數(shù);周德才等[10]運用混頻動態(tài)因子模型方法生成公因子作為中國金融穩(wěn)定指數(shù)。

2 中國金融穩(wěn)定指數(shù)的生成

2.1 指標選擇

1999年起,國際貨幣基金組織(IMF)開始公布 “金融穩(wěn)定指標體系(Financial Soundness Indicators,FSIs)”,并不斷對指數(shù)體系進行調(diào)整完善。在最新的2019版中,該指標體系包括核心指標(Core Sets)和附加指標(Additional Sets)。指標涉及存款金融機構、其他金融機構、貨幣市場基金、保險公司、養(yǎng)老基金、非金融企業(yè)以及家庭部門,旨在全面衡量一國金融體系的穩(wěn)定程度。FSIs指標體系共包含53個指標,每個指標在同一時期可能呈現(xiàn)不同的變化趨勢,通過眾多走勢不同指標整體判斷一國的總體金融穩(wěn)定狀況較為困難。因此,利用相關金融指標體系生成金融穩(wěn)定指數(shù),有利于政府和投資者直觀地了解一國金融穩(wěn)定的總體狀況。

在生成金融穩(wěn)定指數(shù)的指標選擇中,本文主要考慮兩個因素:一是在數(shù)據(jù)可獲得的情況下盡可能多地納入FSIs的核心指標;二是根據(jù)中國金融體系自身的特點納入非核心FSIs指標。中國的金融體系中,銀行業(yè)金融機構占主導地位,截至2022年年底,銀行業(yè)總資產(chǎn)在金融業(yè)機構總資產(chǎn)中的占比高達90.4%。因此,測度銀行業(yè)金融機構風險的核心指標是構建中國金融穩(wěn)定指數(shù)的關鍵指標。此外,中國的房地產(chǎn)市場高杠桿引發(fā)的風險值得密切關注;在金融市場中,股票市場動蕩是引發(fā)中國金融波動的重要因素。鑒于此,基于FSIs體系和中國金融統(tǒng)計指標,本文選取了15個宏觀指標構建中國金融穩(wěn)定指數(shù)(見表1)。

表1 生成中國金融穩(wěn)定指數(shù)的指標

本文運用上述15個指標2008—2018年的季度數(shù)據(jù)構建中國金融穩(wěn)定指數(shù)。住戶貸款余額占各項貸款余額之比、非金融機構和其他部門貸款余額占各項貸款余額之比是通過人民銀行2008—2018年月度“金融機構信貸收支統(tǒng)計”數(shù)據(jù)計算得出的,其他數(shù)據(jù)均來自wind數(shù)據(jù)庫。

2.2 數(shù)據(jù)處理

在生成中國金融穩(wěn)定指數(shù)之前,對所有數(shù)據(jù)進行以下4個步驟的處理,使得生成的金融穩(wěn)定指數(shù)能夠準確反映金融穩(wěn)定狀況,且指數(shù)越大金融穩(wěn)定程度越高。

第一,為了消除數(shù)據(jù)的季節(jié)性波動,對15個時間序列運用TRAMO/SEATS方法進行季節(jié)調(diào)整。第二,根據(jù)各指標與金融穩(wěn)定的關系,對數(shù)據(jù)進行正向化和適度化處理:商業(yè)銀行扣除準備金后的不良貸款與資本金比率、商業(yè)銀行不良貸款率、工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率、房屋平均銷售價格以及凈外匯貸款風險敞口/總資產(chǎn)越高,金融體系的風險越大,金融穩(wěn)定程度越低,因此對這5個指標進行正向化處理;房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額占比各項貸款余額之比、個人住房貸款余額占比各項貸款余額之比以及股票換手率過低或者過高都是金融不穩(wěn)定的表現(xiàn),因此對這3個指標進行適度化處理,即以指標值與該指標樣本區(qū)間均值之差的絕對值測度金融穩(wěn)定,其絕對值越小,金融越穩(wěn)定。第三,為了消除量綱差異,對所有指標數(shù)據(jù)進行標準化。第四,動態(tài)因子方法要求所有的數(shù)據(jù)均為平穩(wěn)數(shù)據(jù),對所有數(shù)據(jù)進行單位根檢驗,并對不平穩(wěn)的數(shù)據(jù)進行一階差分處理,確保生成指數(shù)的數(shù)據(jù)平穩(wěn)。

2.3 指數(shù)生成方法

動態(tài)因子方法能夠在大量宏觀數(shù)據(jù)中找出少量共同因子,不但能夠起到降維的作用,而且能夠反映時變特征。因此,本文選擇利用動態(tài)因子方法合成中國金融穩(wěn)定指數(shù),動態(tài)因子模型可以表示為:

Xt=λ(L)ft+et

(1)

ft=ψ(L)ft-1+ηt

(2)

式(1)-(2)中:Xt和et為N×1維向量,N為橫截面數(shù);ft為動態(tài)因子,ft和ηt為q×1維向量,q是動態(tài)因子數(shù);L為滯后算子;λ(L)和ψ(L)是荷載矩陣。

(3)

表2 因子方差貢獻率

根據(jù)表1,前5個公因子的累計方差貢獻率達到86.05%,因此提取這5個公因子合成中國金融穩(wěn)定指數(shù)。中國金融穩(wěn)定指數(shù)FSIt合成公式為:

(4)

式(4)中:Fit為動態(tài)因子公因子;wi為權重。

權重wi由方差貢獻率占比確定,5個公因子的占比分別為42.81%、26.33%、12.59%、9.98%以及8.30%。經(jīng)式(4)計算得到2008—2018年中國金融穩(wěn)定指數(shù),如圖1所示。

圖1 宏觀金融穩(wěn)定指數(shù)

3 中國金融穩(wěn)定指數(shù)分析

本文生成的中國金融穩(wěn)定指數(shù)為季度時間序列(見圖1),數(shù)值越大表明金融體系越穩(wěn)定。通過分析中國金融穩(wěn)定指數(shù)的變化可以發(fā)現(xiàn)以下特點。

3.1 樣本區(qū)間內(nèi)中國金融體系整體穩(wěn)定

如圖1所示,中國金融穩(wěn)定指數(shù)的波動區(qū)間在0.104～-0.039,其中最高值0.104出現(xiàn)在2013年第二季度,最低值出現(xiàn)在2010年第二季度。對比兩個極值可以看出,中國金融不穩(wěn)定的程度較低。從波動頻率上看,中國金融穩(wěn)定指數(shù)在2008—2018年間僅經(jīng)歷了4次小幅下行波動。由此可見,在樣本區(qū)間內(nèi)中國金融整體穩(wěn)定。

3.2 中國金融穩(wěn)定指數(shù)能夠反映國外金融危機的沖擊

如圖1所示,中國金融穩(wěn)定指數(shù)在2008第一季度至2012年出現(xiàn)了較長時間的下行波動,這一階段中國宏觀金融穩(wěn)定指數(shù)以負值為主,樣本區(qū)間內(nèi)的金融穩(wěn)定指數(shù)最低點就出現(xiàn)在這一時期。金融穩(wěn)定指數(shù)變化的時點與美國次貸危機和歐債危機高度吻合,2007年美國發(fā)生次貸危機并在2008年達到頂峰,全球金融市場受到嚴重沖擊。與之相對應,2008年第一至第三季度中國金融穩(wěn)定指數(shù)快速下降,說明中國金融穩(wěn)定狀況因為次貸危機的沖擊而惡化。隨著次貸危機的緩和,2009年第一季度至2009年第三季度中國金融穩(wěn)定指數(shù)短暫恢復為正值。2009年年底,部分歐洲國家出現(xiàn)債務問題,2010年歐債危機全面爆發(fā),再次影響到全球金融穩(wěn)定,中國的金融穩(wěn)定指數(shù)也從2009年第四季度開始再次下行,并于2010年跌入低谷。2012年美歐經(jīng)濟逐步復蘇,中國金融穩(wěn)定指數(shù)回升為正值。2014年俄羅斯發(fā)生金融危機,中國金融穩(wěn)定指數(shù)也出現(xiàn)短期小幅下降。由此可見,中國金融穩(wěn)定指數(shù)能夠準確地反映國外金融波動對中國金融穩(wěn)定的影響。

3.3 中國金融穩(wěn)定指數(shù)能夠體現(xiàn)出國內(nèi)局部金融波動

2015年第二季度中國股票市場在快速上漲后迎來監(jiān)管的收緊,股票市場在2015年第三至第四季度出現(xiàn)波動,與之相對應,中國金融穩(wěn)定指數(shù)在2015年第三季度開始下降。2016年,中國債市出現(xiàn)大量違約,發(fā)生違約的債券合計78只,債券余額共計388.94億元,是2014和2015兩年總和的近3倍。與此同時,中國金融穩(wěn)定指數(shù)在2016年也出現(xiàn)了負向的變化。因此,中國金融穩(wěn)定指數(shù)的波動體現(xiàn)出了國內(nèi)局部金融風險的變化。

4 結論與啟示

通過動態(tài)因子方法將測度金融穩(wěn)定的指標進行降維,生成中國金融穩(wěn)定指數(shù)有助于直觀判斷中國金融穩(wěn)定的整體狀況。通過分析中國金融穩(wěn)定指數(shù)的變化得出以下結論:第一,2008—2018年間中國金融體系總體較為穩(wěn)定,金融指數(shù)下行幅度和波動頻率均較小;第二,中國金融穩(wěn)定狀況受到國外金融危機的沖擊,中國金融穩(wěn)定指數(shù)反映了美國次貸危機、歐債危機和俄羅斯金融危機對中國金融穩(wěn)定的影響;第三,中國金融穩(wěn)定狀況受到國內(nèi)局部市場波動的影響,中國金融穩(wěn)定指數(shù)體現(xiàn)了國內(nèi)金融波動對中國金融穩(wěn)定的沖擊。