文頤

上市險(xiǎn)企陸續(xù)發(fā)布2023年前10個(gè)月原保費(fèi)收入數(shù)據(jù)：人身險(xiǎn)：中國人保1361億元，同比增長9.6%；中國平安4380億元，同比增長6.7%；中國太保2145億元，同比增長5.8%；中國人壽5979億元，同比增長4.1%；新華保險(xiǎn)1529億元，同比增長2.6%。財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)：眾安在線251億元，同比增長27%；中國太保1610億元，同比增長11.7%；中國人保4398億元，同比增長7.2%；中國平安2494億元，同比增長1.5%。

10月單月，從同比來看，各人身險(xiǎn)公司原保費(fèi)同比增速分別為：中國平安（-0.1%）>中國人壽（-6.4%）>中國人保（-8.1%）>新華保險(xiǎn)（-10.6%）>中國太保（-25.3%）；從環(huán)比來看，各人身險(xiǎn)公司原保費(fèi)環(huán)比增速分別為：中國平安（+2.7%）>中國人保（-20.1%）>新華保險(xiǎn)（-33.5%）>中國太保（-38.3%）>中國人壽（-57.7%）。

數(shù)據(jù)顯示，10月保費(fèi)繼續(xù)承壓，同比增速自9月連續(xù)下滑，主要系大部分客戶需求已在前期釋放以及公司業(yè)務(wù)布局階段性聚焦2024年“開門紅”籌備；環(huán)比相比9月大幅下滑，主要系9月通常是險(xiǎn)企沖刺三季度業(yè)績的重要月份，存量保單基數(shù)相較前兩個(gè)月較大，由此帶來的續(xù)期保費(fèi)較高。從新業(yè)務(wù)來看，10月單月人保人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)長險(xiǎn)期交新單同比下降72.2%，且自8月以來連續(xù)下滑。

10月單月，各財(cái)險(xiǎn)公司原保費(fèi)同比增速分別為：眾安在線（+12.1%）>中國太保（+10.3%）>中國人保（+3.8%）>中國平安（-0.5%），其中，平安財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)表現(xiàn)分化可能系非車業(yè)務(wù)拖累。從細(xì)分險(xiǎn)種來看，車險(xiǎn)方面，人保產(chǎn)險(xiǎn)10月單月同比增長6.3%（與9月基本持平），主要系2023年下半年國家和地方新一輪汽車消費(fèi)政策密集出爐拉動(dòng)新車消費(fèi)，部分優(yōu)惠活動(dòng)將持續(xù)至年底。中國汽車流通協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，10月當(dāng)月乘用車零售203.6萬輛，同比增長9.9%，環(huán)比增長0.7%。非車險(xiǎn)方面，人保非車險(xiǎn)保費(fèi)10月單月同比下降3.4%，主要系意外險(xiǎn)（-9.8%）、信用險(xiǎn)（-36.4%）、農(nóng)險(xiǎn)（-21.5%）拖累。由此可見，10月車險(xiǎn)保費(fèi)繼續(xù)改善，非車延續(xù)分化。

壽險(xiǎn)負(fù)債端短期繼續(xù)承壓，但華西證券認(rèn)為，前7月銷售數(shù)據(jù)的優(yōu)異表現(xiàn)有望對全年NBV形成有力支撐；長期來看，個(gè)險(xiǎn)渠道及銀保渠道的改革成效將逐漸顯現(xiàn)，推動(dòng)負(fù)債端延續(xù)向好態(tài)勢。財(cái)險(xiǎn)方面，鑒于頭部財(cái)險(xiǎn)公司在定價(jià)及成本管控能力上優(yōu)勢凸顯，以及對細(xì)分非車險(xiǎn)品種的持續(xù)布局，全年來看頭部財(cái)險(xiǎn)公司的承保盈利將表現(xiàn)更優(yōu)。

近期受監(jiān)管持續(xù)加碼疊加前三季度業(yè)績受投資業(yè)務(wù)拖累低于預(yù)期的影響，保險(xiǎn)板塊回調(diào)較多，但后續(xù)資本市場政策持續(xù)推出有望催化投資者信心回暖，保險(xiǎn)板塊的強(qiáng)β屬性有望受益于權(quán)益市場和利率環(huán)境持續(xù)改善。

根據(jù)上市險(xiǎn)企披露的2023年10月保費(fèi)數(shù)據(jù)，累計(jì)原保費(fèi)同比增速及對應(yīng)收入排序：中國太保（8%至3755億元）、中國人保（8%至5759億元）、中國平安（5%至6874億元）、中國人壽（4%至5979億元）和新華保險(xiǎn)（3%至1529億元）。保費(fèi)表現(xiàn)符合預(yù)期，銀?！皥?bào)行合一”調(diào)整拖累新單數(shù)據(jù)，“開門紅”上新造勢延續(xù)。

從壽險(xiǎn)來看，當(dāng)前仍處于預(yù)定利率調(diào)整后業(yè)務(wù)消化期，業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)仍在深度調(diào)整中，銀?！皥?bào)行合一”調(diào)整影響短期業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)。2023年10月，壽險(xiǎn)當(dāng)月原保費(fèi)同比增速排序如下：平安壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)（0）、中國人壽（-6%）、人保壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)（-8%）、新華保險(xiǎn)（-11%）和太保壽險(xiǎn)（-25%），單月保費(fèi)同比增速依舊多為負(fù)值，延續(xù)上月趨勢持續(xù)放緩。

10月，人保壽險(xiǎn)的長期首年、躉交和期交首年保費(fèi)單月同比增速略有下降（長期首年由同比增速-36.1%降至-57.0%，躉交同比增速由-9.6%降至-14.8%），主要系3.5%定價(jià)利率的停售提前透支消費(fèi)者需求，各公司仍在2024年“開門紅”和2023年四季度收官工作中尋求平衡，同時(shí)10月前后，部分險(xiǎn)企為執(zhí)行“報(bào)行合一”關(guān)停銀保渠道并重新報(bào)備產(chǎn)品預(yù)計(jì)對銷售有一定負(fù)面影響。

新華保險(xiǎn)于10月末推出榮耀鑫享慶典版終身壽險(xiǎn)，滿足身故保障、資金安全性需求，實(shí)現(xiàn)財(cái)富傳承；于10月27日推出年金產(chǎn)品“惠鑫享”，短交快領(lǐng)、利益確定、最快八年期滿，可搭配萬能賬戶，實(shí)現(xiàn)財(cái)富持續(xù)積累。東吳證券預(yù)計(jì)2023年上市險(xiǎn)企NBV同比增速排序分別為：太保（25%）、平安（20%）、國壽（12%）和新華（10%）。

“開門紅”上新造勢延續(xù)，IRR如期回落，競品收益率仍在下行，低基數(shù)效應(yīng)仍將給2024年1月新單和價(jià)值增長帶來信心。2023年9月以來，國有大行再度迎來年內(nèi)第三次存款利率下調(diào)，3%定價(jià)利率仍存在較強(qiáng)吸引力，預(yù)計(jì)定價(jià)利率下調(diào)后新型產(chǎn)品有望扛起銷售大旗。10月中旬，金融監(jiān)管總局向各人身險(xiǎn)公司下發(fā)《關(guān)于強(qiáng)化管理促進(jìn)人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)平穩(wěn)健康發(fā)展的通知》，指出要規(guī)范承保管理，不得采取大幅提前收取保費(fèi)并指定第二年保單生效日的方式進(jìn)行承保，不得將客戶實(shí)質(zhì)為保費(fèi)的資金存放于其他投資理財(cái)類賬戶，防止出現(xiàn)承保空檔。

當(dāng)前困擾基層“開門紅”的因素主要為隊(duì)伍規(guī)模。三季度，銀行業(yè)保險(xiǎn)業(yè)數(shù)據(jù)信息新聞發(fā)布會(huì)監(jiān)管提出將抓緊啟動(dòng)個(gè)人代理渠道、經(jīng)紀(jì)代理渠道的“報(bào)行合一”工作。監(jiān)管思路一脈相承，核心目的仍是降低行業(yè)中長期負(fù)債成本，頭部公司有望長期受益于競爭環(huán)境的改善。

從財(cái)險(xiǎn)來看，車險(xiǎn)增速見底企穩(wěn)，老三家中太保產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增速持續(xù)領(lǐng)跑。2023年10月，財(cái)險(xiǎn)當(dāng)月原保費(fèi)同比增速排序如下：眾安在線（12%）、太保財(cái)險(xiǎn)（10%）、人保財(cái)險(xiǎn)（4%）、平安財(cái)險(xiǎn)（0）。2023年10月，人保財(cái)險(xiǎn)車險(xiǎn)和非車保費(fèi)累計(jì)同比增速分別為5.5%和9.1%，非車業(yè)務(wù)占比同比下降1.7個(gè)百分點(diǎn)至47.8%。10月人保財(cái)險(xiǎn)車險(xiǎn)保費(fèi)單月同比增速為6.3%，仍維持增長態(tài)勢，較上月略有放緩（7-9月單月同比增速為3.3%、5.7%和6.8%）。10月新車銷量單月同比增速13.8%（2023年9月為9.5%），增速較上月有一定幅度的提高，低基數(shù)效應(yīng)預(yù)計(jì)仍將延續(xù)至年底。根據(jù)應(yīng)急管理部分析，前三季度全國自然災(zāi)害時(shí)空分異特征明顯，災(zāi)情呈現(xiàn)“北重南輕、東重西輕”，直接經(jīng)濟(jì)損失3082.9億元，同比增長47.1%，關(guān)注全年非車業(yè)務(wù)承保盈利的穩(wěn)定性。

A股上市壽險(xiǎn)2023年前10月總保費(fèi)累計(jì)同比增速排序?yàn)椋喝吮垭U(xiǎn)（+9.9%）>平安壽險(xiǎn)（+7.1%）>太保壽險(xiǎn)（+5.8%）>中國人壽（+4.1%）>新華保險(xiǎn)（+2.6%），累計(jì)增速環(huán)比均有所收窄（前9月累計(jì)同比增速分別為+10.7%、+7.7%、+7.9%、+4.5%、+3.7%）。

邊際來看，10月單月總保費(fèi)同比增速排序?yàn)椋浩桨矇垭U(xiǎn)（-1.0%）>中國人壽（-6.4%）>人保壽險(xiǎn)（-8.4%）>新華保險(xiǎn)（-10.6%）>太保壽險(xiǎn)（-25.3%），表現(xiàn)分化明顯，主要原因一是銀保渠道“報(bào)行合一”推進(jìn)下的網(wǎng)點(diǎn)重新簽約與產(chǎn)品定價(jià)重新厘定，使得保單增速有一定受阻，尤其是目前正處開門紅的核心階段，影響更為顯著。以人保壽險(xiǎn)為例，其10月單月長險(xiǎn)首年保費(fèi)中的躉交和期繳分別同比下滑14.8%和80.6%；二是2022年不同的基數(shù)因素導(dǎo)致2023年險(xiǎn)企間分化明顯，例如2022年四季度收官與“開門紅”并重的太保壽險(xiǎn)2023年單月呈現(xiàn)更高的規(guī)模下滑。

壓實(shí)壽險(xiǎn)增長內(nèi)在基礎(chǔ)，監(jiān)管規(guī)范下有望迎更高質(zhì)量發(fā)展。展望未來，人身險(xiǎn)行業(yè)有望在規(guī)范展業(yè)的背景下實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，根據(jù)東海證券的分析，具體有以下三條邏輯：一是代理人經(jīng)過幾年的轉(zhuǎn)型已形成具有較高產(chǎn)能、較高素質(zhì)的隊(duì)伍，不斷優(yōu)化的基本法賦予險(xiǎn)企更有效的管理能力，現(xiàn)階段已處于歷史規(guī)模較低平臺期的隊(duì)伍有望持續(xù)正向貢獻(xiàn)；二是“報(bào)行合一”推動(dòng)下的產(chǎn)品定價(jià)與費(fèi)用投放更趨合理，帶來渠道價(jià)值率的穩(wěn)步提升，進(jìn)而夯實(shí)NBV增長的內(nèi)在基礎(chǔ)；三是不斷提升的居民儲蓄率與持續(xù)下滑的存款利率之間的矛盾仍然存在，保險(xiǎn)產(chǎn)品具有天然的穩(wěn)定回報(bào)屬性，在市場風(fēng)險(xiǎn)仍然較大的環(huán)境下具有顯著的競爭優(yōu)勢。

財(cái)險(xiǎn)增速有所分化，頭部險(xiǎn)企競爭優(yōu)勢有望持續(xù)突出。A股上市財(cái)險(xiǎn)2023年前10月總保費(fèi)累計(jì)同比增速排序?yàn)椋禾Ｘ?cái)險(xiǎn)（+11.7%）>人保財(cái)險(xiǎn)（+7.2%）>平安財(cái)險(xiǎn)（+1.5%），累計(jì)增速環(huán)比均有所收窄（前9月累計(jì)同比增速分別為+11.8%、+7.5%、+1.8%）。邊際來看，10月單月總保費(fèi)同比增速排序?yàn)椋禾Ｘ?cái)險(xiǎn)（+10.3%）>人保財(cái)險(xiǎn)（+3.8%）>平安財(cái)險(xiǎn)（-0.5%），主要還是來自于非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展策略分化所致的保費(fèi)增速差異。

以人保財(cái)險(xiǎn)來看，10月車險(xiǎn)單月增速達(dá)6.3%，環(huán)比9月的6.8%有一定收窄；非車險(xiǎn)方面，責(zé)任險(xiǎn)、貨運(yùn)險(xiǎn)單月分別實(shí)現(xiàn)26.6%和12%的較快增長，相較之下農(nóng)險(xiǎn)單月同比下降21.5%，與往年四季度保費(fèi)增速下滑趨勢較為一致；信用保證險(xiǎn)延續(xù)收縮態(tài)勢，單月同比下降36.4%；10月末非車險(xiǎn)占比同比提升0.8BP至47.8%，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。我們預(yù)計(jì)全年財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速將維持穩(wěn)定，在此基礎(chǔ)上頭部險(xiǎn)企持續(xù)推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)減量，憑借規(guī)模效應(yīng)與優(yōu)異的定價(jià)管理能力，COR管控持續(xù)優(yōu)于行業(yè)，馬太效應(yīng)有望持續(xù)強(qiáng)化。

壽險(xiǎn)負(fù)債轉(zhuǎn)型仍在推進(jìn)，隊(duì)伍規(guī)模下滑幅度邊際減弱，產(chǎn)能提升成效顯著，應(yīng)持續(xù)關(guān)注在穩(wěn)定規(guī)模下的產(chǎn)能爬坡，以及保障意識激活后的需求釋放；車險(xiǎn)量質(zhì)齊升邏輯夯實(shí)，非車險(xiǎn)增長動(dòng)能強(qiáng)勁、空間廣闊，重申財(cái)險(xiǎn)配置機(jī)遇；從投資端來看，權(quán)益市場未來展望樂觀，長端利率年內(nèi)低點(diǎn)已現(xiàn)，目前正處于區(qū)間震蕩，預(yù)定利率下調(diào)有望緩解利差損風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)板塊處歷史低估值區(qū)間，重視板塊配置機(jī)遇，建議關(guān)注擁有明顯護(hù)城河的大型上市險(xiǎn)企。

總體來看，當(dāng)前保險(xiǎn)行業(yè)處于負(fù)債端數(shù)據(jù)“真空”和資產(chǎn)端“底部震蕩”雙期疊加周期。近期，受宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期變化和各類監(jiān)管政策收緊對負(fù)債端復(fù)蘇影響的擔(dān)憂，保險(xiǎn)股估值快速回落，但歷經(jīng)近年來行業(yè)轉(zhuǎn)型變革，隊(duì)伍和業(yè)務(wù)水平已明顯優(yōu)化，頭部險(xiǎn)企有望引領(lǐng)行業(yè)持續(xù)走出復(fù)蘇周期。

10月壽險(xiǎn)總保費(fèi)同比分化，“開門紅”降溫政策預(yù)計(jì)對2024年一季度新單影響較小。10月，7家上市險(xiǎn)企壽險(xiǎn)總保費(fèi)合計(jì)867億元，同比下降6.3%（同比未含陽光保險(xiǎn)），增速較 9月下降1.3個(gè)百分點(diǎn)，其中，中國太平同比增長6.3%、中國平安同比下降0.1%、中國人壽同比下降6.4%、中國人保同比下降8.1%、新華保險(xiǎn)同比下降10.6%、中國太保同比下降25.3%，上市險(xiǎn)企單10月保費(fèi)環(huán)比分化，預(yù)計(jì)主要受到 2024 年開門紅籌備策略以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)分化導(dǎo)致。

2023年前10月，壽險(xiǎn)總保費(fèi)累計(jì)同比分別為：中國太平+10.5%、中國人保+9.6%、中國平安+6.7%、中國太保+5.8%、中國人壽+4.1%、新華保險(xiǎn)+2.6%。展望未來，2024年“開門紅”籌備或受“開門紅”降溫政策影響有所放緩，但對上市險(xiǎn)企影響有限，主要有以下三個(gè)原因：

第一，預(yù)計(jì)提前啟動(dòng)險(xiǎn)企已完成部分預(yù)收工作，后續(xù)不會(huì)對該部分進(jìn)行回溯處理；第二，監(jiān)管明確禁止大幅提前收取保費(fèi)、將客戶保費(fèi)存放于其他投資理財(cái)類賬戶等行為，一為保護(hù)消費(fèi)者權(quán)益，二為規(guī)范行業(yè)銷售行為，但蓄客、拜訪、產(chǎn)說會(huì)等營銷活動(dòng)仍可開展；第三，居民資產(chǎn)配置需求長期存在，新定價(jià)產(chǎn)品仍具一定的競爭力和吸引力，預(yù)計(jì) 2024年一季度行業(yè)新單仍能實(shí)現(xiàn)較好增長。

中國人保人身險(xiǎn)板塊10月同比承壓，全年累計(jì)至10月仍保持較高景氣度。中國人保人身險(xiǎn)板塊10月長險(xiǎn)首年保費(fèi)7.7億元，同比下降54.6%，較10月的-38.5%下降 16.2個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)主要受需求提前釋放以及隊(duì)伍休整備戰(zhàn)2024年業(yè)務(wù)拖累。前10月長險(xiǎn)首年保費(fèi)581.2億元，同比增長15.9%，較前9月同比下降2.5個(gè)百分點(diǎn)。分拆來看，人保壽險(xiǎn)10月躉交保費(fèi)同比下降14.8%、期交首年保費(fèi)同比下降80.6%，拖累長險(xiǎn)首年保費(fèi)同比下降57%至6.3億元；人保健康10月期交首年保費(fèi)同比下降38.7%，拖累長險(xiǎn)首年保費(fèi)同比下降40.1%至1.4億元。

2023年10月，上市險(xiǎn)企財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)同比分化，乘用車銷量10月同比改善。10月，6家上市險(xiǎn)企財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)收入739億元、同比為增長3.7%（同比未含陽光保險(xiǎn)），較9月3.5%的增速改善0.2個(gè)百分點(diǎn)，各家險(xiǎn)企10月財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)同比增速分別為：眾安在線+12.1%（9月+2.1%）、太保財(cái)險(xiǎn)+10.3%（9月+11.2%）、太平財(cái)險(xiǎn)+7.1%（9月-2.1%）、人保財(cái)險(xiǎn)+3.8%（9月+6.1%）、平安財(cái)險(xiǎn)-0.5%（9月-4.1%）。

根據(jù)中汽協(xié)披露的數(shù)據(jù)，2023年10月，乘用車銷量同比增長11.5%，同比較2023年 9月上升4.8個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比持平。人保財(cái)險(xiǎn)10月車險(xiǎn)保費(fèi)同比增長6.3%，增速較9月下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，保持較好增速。眾安在線10月保費(fèi)為21億元，同比增長12.1%，月環(huán)比下降7.9%，同比增速擴(kuò)大，前10月累計(jì)同比增長27%，仍保持較快增速。

開源證券認(rèn)為，市場過度擔(dān)憂“報(bào)行合一”對頭部險(xiǎn)企的影響，可積極關(guān)注左側(cè)布局機(jī)會(huì)。10月中下旬以來，保險(xiǎn)板塊下跌明顯，先后受“開門紅”規(guī)范政策、三季報(bào)凈利潤偏弱、房企收購等公司傳聞和“報(bào)行合一”向個(gè)險(xiǎn)推行等擔(dān)憂影響，“報(bào)行合一”的監(jiān)管意圖在于管控惡性競爭、降低負(fù)債成本，與銀保和經(jīng)代渠道不同，個(gè)險(xiǎn)作為自營排他渠道惡性競爭較少且價(jià)值率更高，監(jiān)管更鼓勵(lì)個(gè)險(xiǎn)渠道做大做強(qiáng)。預(yù)計(jì)后續(xù)個(gè)險(xiǎn)推行“報(bào)行合一”的效果與銀保渠道費(fèi)用明顯下降（銀保降30%）的結(jié)果不同，更多是規(guī)范法外利益，禁止返傭、黑產(chǎn)等，短期對代理人實(shí)際傭金和新單銷售影響有限。

從中長期看，規(guī)范“開門紅”、限制返傭、壓降銀保和經(jīng)代成本均利于轉(zhuǎn)型領(lǐng)先的頭部險(xiǎn)企，依靠產(chǎn)品和服務(wù)優(yōu)勢、專業(yè)的代理人隊(duì)伍，頭部險(xiǎn)企市占率和價(jià)值率均有望持續(xù)提升。整體來看，“報(bào)行合一”對上市頭部險(xiǎn)企利大于弊。目前，上市險(xiǎn)企PEV估值位于較低水位，負(fù)債端和資產(chǎn)端中期改善趨勢不變。