吳非 丁子家 車德欣

(1.廣東金融學(xué)院金融科技工程技術(shù)開發(fā)中心，廣東 廣州 510521；2.廣東金融學(xué)院行為金融與區(qū)域?qū)嶒炇遥瑥V東 廣州 510521；3.廣東金融學(xué)院國家金融學(xué)學(xué)院，廣東 廣州 510521)

一、引言

隨著以人工智能、區(qū)塊鏈、云計算、大數(shù)據(jù)為代表的前沿數(shù)字技術(shù)不斷向縱深發(fā)展，數(shù)字經(jīng)濟(jì)不僅成為全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展新引擎，而且重構(gòu)著全球競爭以及世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展新格局。根據(jù)《中國數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展報告(2022年)》顯示，2021年中國數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模達(dá)到45.5萬億元，占GDP比重達(dá)到39.8%，數(shù)字經(jīng)濟(jì)在國民經(jīng)濟(jì)中的地位更加穩(wěn)固、支撐作用更加明顯。新時代新階段下，“數(shù)字產(chǎn)業(yè)化＋產(chǎn)業(yè)數(shù)字化”正在成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展新的增長點(趙濤等，2020)，數(shù)字技術(shù)發(fā)展正不斷改變著企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營模式和戰(zhàn)略創(chuàng)新方式(閆云鳳和趙曉靜，2020)。2020年以來，新冠肺炎疫情對中國產(chǎn)業(yè)發(fā)展以及整體經(jīng)濟(jì)形勢造成了重大沖擊，但數(shù)字化轉(zhuǎn)型較好的企業(yè)在面對新冠肺炎疫情沖擊時表現(xiàn)出更強大的韌性，在營造良好外部發(fā)展環(huán)境、創(chuàng)新融資模式、抵御外部風(fēng)險以及提升經(jīng)濟(jì)效益方面都具有上佳表現(xiàn)(馬曄風(fēng)等，2020)。黨的二十大報告指出，要“加快發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)和實體經(jīng)濟(jì)深度融合，打造具有國際競爭力的數(shù)字產(chǎn)業(yè)集群”。由此看來，在實踐需求導(dǎo)向與政策驅(qū)動的雙重背景下，數(shù)字化轉(zhuǎn)型不僅是企業(yè)在當(dāng)前不確定性陡增環(huán)境下“轉(zhuǎn)危為機”的關(guān)鍵，也是實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的必然要求。

如何驅(qū)動企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型？基于金融大歷史觀來看，任何形式的技術(shù)進(jìn)步和創(chuàng)新活動都離不開金融的強力支持(Hicks，1969)，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中更高層次的創(chuàng)新活動，無疑需要更高質(zhì)量的金融供給來支持。但目前中國作為典型的“新興+轉(zhuǎn)軌”國家，金融制度、金融供給都存在諸多“發(fā)展中的問題”，“金融-實體經(jīng)濟(jì)”匹配上的結(jié)構(gòu)性錯配問題尤為突出，主要體現(xiàn)在傳統(tǒng)間接金融的“嫌貧愛富”和“風(fēng)險厭惡”難以扭轉(zhuǎn)，對實體經(jīng)濟(jì)“長周期、高風(fēng)險、高投入”的創(chuàng)新、轉(zhuǎn)型活動形成天然排斥(汪昌云等，2014)；而直接金融在中國發(fā)展相對有限，尚無法在短期內(nèi)形成覆蓋實體企業(yè)創(chuàng)新、轉(zhuǎn)型需求的優(yōu)質(zhì)金融供給(唐松等，2020)。這不僅降低了金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的質(zhì)效，而且嚴(yán)重阻礙數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的微觀動力塑成。與之相對比，數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代下金融與前沿數(shù)字技術(shù)融合形成的典型的金融科技業(yè)態(tài)，在緩解結(jié)構(gòu)錯配、資金錯配上的優(yōu)勢十分突出，成為解決新階段優(yōu)質(zhì)金融供給不足的重要路徑。金融科技的出現(xiàn)通過構(gòu)建更加便利的金融服務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施，優(yōu)化市場資源配置效率(程毅然和李永建，2021)，能夠為企業(yè)提供更加良好的外部生態(tài)環(huán)境(唐松等，2022)，是加快企業(yè)實現(xiàn)創(chuàng)新變革的重要金融力量。

然而，國內(nèi)外關(guān)于“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”的直接研究較少。一方面，金融科技持續(xù)為企業(yè)發(fā)展提效賦能。從金融結(jié)構(gòu)優(yōu)化的視角出發(fā)，金融科技可以為微觀主體提供高質(zhì)量的金融供給，從而解決傳統(tǒng)金融市場的結(jié)構(gòu)性問題(Qzili，2018)。同時，金融科技衍生出的創(chuàng)新型金融基礎(chǔ)設(shè)施、金融新業(yè)態(tài)和金融新業(yè)務(wù)模式有效解決了企業(yè)融資難、融資貴的問題(馬衛(wèi)民和張冉冉，2019)，進(jìn)而提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率(唐松等，2019)，從而支持企業(yè)轉(zhuǎn)變發(fā)展方式。從信息不對稱視角來看，企業(yè)自身規(guī)模小、內(nèi)部制度不健全、信息內(nèi)部化等問題極易造成企業(yè)信息不對稱(Agarwal and Hauswald，2010)；而金融科技能夠通過大數(shù)據(jù)等技術(shù)深度挖掘企業(yè)所需的內(nèi)外部信息，減少信息不對稱等問題(李春濤等，2020)，從而克服融資道路上的信息阻隔。另一方面，從金融科技發(fā)展程度來看，金融科技本身發(fā)展存在著不完善、不充分的問題，而且在服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)過程中容易引發(fā)風(fēng)險、市場壟斷等問題，發(fā)展程度較低以及發(fā)展過程中的種種問題使金融科技產(chǎn)品難以與創(chuàng)新活動有效結(jié)合(Gomber et al.，2018)，從而無法為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供產(chǎn)能支持。從創(chuàng)新環(huán)境來看，目前的創(chuàng)新生態(tài)軟環(huán)境在支持金融科技發(fā)展上可能存在不足，支撐金融科技發(fā)展的法律缺位、高端技術(shù)人才無法滿足市場需求、金融科技服務(wù)體系還不完善(羅福周等，2018)，使企業(yè)外部發(fā)展環(huán)境受限，從而無法為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供動能。從金融科技自身存在的風(fēng)險來看，金融科技發(fā)展時間短、不穩(wěn)定，存在的數(shù)據(jù)流失、金融欺詐等風(fēng)險對金融監(jiān)管造成了嚴(yán)重沖擊，極易使企業(yè)在使用過程中出現(xiàn)風(fēng)險套利和風(fēng)險衍生行為(唐松等，2020)。金融科技自身風(fēng)險較大，給服務(wù)企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型增加了更多不確定性。

不難發(fā)現(xiàn)，針對“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”的范式分析，不同研究之間結(jié)論導(dǎo)向仍存在較大差異。本文認(rèn)為，無論是金融科技業(yè)態(tài)發(fā)展抑或是企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型活動的開展，都離不開所處的市場化環(huán)境，而當(dāng)前的研究大多忽略了這一點。一方面，良好的市場化環(huán)境可以提高資源配置效率，從而推動企業(yè)實現(xiàn)創(chuàng)新發(fā)展與體制變革(文豪，2009；魯桐和黨印，2014)。另一方面，完善的市場體系同樣有助于營造良好的生態(tài)環(huán)境，為金融科技發(fā)展添薪續(xù)力(喬海曙和黃薦軒，2019)。從這個角度來看，良好的市場化環(huán)境可能有助于強化“金融科技”與“企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”之間的雙重擬合。黨的二十大報告指出，要“充分發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用”“深化要素市場化改革”“建設(shè)高標(biāo)準(zhǔn)市場體系”，這也凸顯了市場化建設(shè)在金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)中的重要作用。考慮到上述理論研究不足和實踐政策的導(dǎo)向性變化，本文著重將“市場化程度”嵌入“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”關(guān)系中，解讀其中可能存在的結(jié)構(gòu)化影響，為政府部門制定針對性政策提供經(jīng)驗參考。

本文潛在的邊際貢獻(xiàn)在于：第一，在技術(shù)層面的設(shè)定加強上，采用了更為嚴(yán)謹(jǐn)?shù)氖侄蝸硖嵘龑嵶C分析的可靠性和穩(wěn)健性，在回歸模型的固定效應(yīng)控制中，基于更為嚴(yán)格的“個體-時間”固定效應(yīng)來吸收不可觀測因素的影響，較現(xiàn)有文獻(xiàn)相對柔和的固定效應(yīng)處理方法有顯著增強(向海凌等，2023；李為等，2023；唐松等，2022)，并考慮了更多宏觀層面(尤其是數(shù)字經(jīng)濟(jì))的因素，以契合“宏觀因素(金融科技)-微觀影響(企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型)”分析框架在控制變量層面建構(gòu)的完整需求，以最大限度降低內(nèi)生性干擾。

第二，在內(nèi)容分析的創(chuàng)新改進(jìn)上，一方面，在金融科技的特色優(yōu)勢刻畫中，本文吸收了有關(guān)金融科技在地域上的擴散和溢出影響的分析范式(向海凌等，2023)，并進(jìn)一步考察“本地-外地”金融科技的協(xié)同擬合功效；另一方面，在金融科技作用企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的機制分析上，進(jìn)行了三方面的創(chuàng)新。一是突破了傳統(tǒng)金融科技研究拘泥在改善融資約束(融資成本)的一般范式(李為等，2023)，著重強調(diào)金融科技能夠幫助企業(yè)運營提質(zhì)增效進(jìn)而賦能數(shù)字化轉(zhuǎn)型的路徑。二是在金融科技賦能創(chuàng)新的機制捕捉上，也超越了原有研究文獻(xiàn)關(guān)注一般性質(zhì)的研發(fā)投入和專利創(chuàng)新影響(唐松等，2022)，更加聚焦于具有“數(shù)字化”特征的專利創(chuàng)新和資產(chǎn)積累，從而使得機制分析更加貼合主題且提升了分析精準(zhǔn)度。三是專注刻畫金融科技在風(fēng)險管理平滑上的作用機制，從財務(wù)風(fēng)險抵御和風(fēng)險承擔(dān)兩個視角架構(gòu)起了金融科技在“被動-主動”層面上的風(fēng)險管理優(yōu)化路徑，較以往文獻(xiàn)關(guān)注金融科技增強企業(yè)單一財務(wù)穩(wěn)定的機制(向海凌等，2023)有所優(yōu)化，從而更加全面地改進(jìn)了金融科技影響機制的研究范式。

第三，在金融科技優(yōu)化路徑的視角捕捉上，同已有文獻(xiàn)重視政府監(jiān)管和政策力量(唐松等，2020；向海凌等，2023)有顯著差異，本文更加關(guān)注金融科技發(fā)揮效用的市場化基礎(chǔ)條件，考察具有差異的市場化程度條件下金融科技效能的發(fā)揮以及可能存在的結(jié)構(gòu)性特征(從異質(zhì)性和空間溢出層面進(jìn)行切入，確保研究結(jié)構(gòu)的前后邏輯一致)。對這類問題的研究，不僅有助于激發(fā)微觀結(jié)構(gòu)主體的轉(zhuǎn)型潛在驅(qū)動力，同時也能為金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革服務(wù)新舊動能轉(zhuǎn)換提供新的經(jīng)驗支持。

二、理論機制與研究假說

企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型成為企業(yè)應(yīng)對外部沖擊、實現(xiàn)自身可持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略選擇。一方面，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型是政策引領(lǐng)和新基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展的必然結(jié)果；另一方面，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型是企業(yè)實現(xiàn)自身轉(zhuǎn)型升級、提升生產(chǎn)效率的必然要求。但現(xiàn)實情況是，企業(yè)在數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中難以深度融合前沿數(shù)字技術(shù)與自身產(chǎn)業(yè)發(fā)展，解決上述問題的關(guān)鍵在于如何將金融供給高質(zhì)有效地嵌入企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中。金融科技作為金融新業(yè)態(tài)下的一個“技術(shù)驅(qū)動型”金融創(chuàng)新，對于調(diào)整金融結(jié)構(gòu)、促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(侯世英和宋良榮，2020)具有重要意義。本文從“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”的綜合視角出發(fā)，通過以下三種機制論述金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的推進(jìn)作用。

(一)金融科技影響企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的機理分析

金融科技能夠提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率并降低期間費用，從而為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供財務(wù)動力。財務(wù)約束一直是企業(yè)創(chuàng)新與轉(zhuǎn)型升級的桎梏和枷鎖，而金融科技依托前沿數(shù)字技術(shù)可以有效處理海量非結(jié)構(gòu)化、非標(biāo)準(zhǔn)化信息，以優(yōu)質(zhì)信息處理能力增強金融資源配置質(zhì)效，為企業(yè)提供更多融資渠道，緩解其財務(wù)困境，從而為其轉(zhuǎn)型升級提供支持。對于提高企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率而言，一方面，金融科技可以增強企業(yè)的信息整合與輸出能力，助力企業(yè)以用戶價值為導(dǎo)向建立“信息化＋系統(tǒng)化”的運營模式；另一方面，金融科技運用其先進(jìn)的數(shù)字管理技術(shù)能夠打破各部門之間的信息及業(yè)務(wù)壁壘，增強信息傳遞的時效性，提高企業(yè)整體的運營效率及資產(chǎn)使用效率。此外，金融科技能夠利用其數(shù)字傳感技術(shù)實時把控各生產(chǎn)要素的空間信息軌跡，能夠使企業(yè)更加合理地配置資源、計劃生產(chǎn)，從而有效釋放產(chǎn)能，拓展企業(yè)營銷渠道以不斷為企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型創(chuàng)造新的競爭優(yōu)勢和利潤增長空間，從而為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提質(zhì)增效(李萬利等，2022)。對于降低企業(yè)期間費用而言，金融科技能夠運用自身的大數(shù)據(jù)處理等技術(shù)改善企業(yè)之間的信息不對稱，減少企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營以及銷售過程中由于信息錯位風(fēng)險而帶來的各項成本與費用(王小燕等，2019)。特別地，金融科技中內(nèi)嵌的信息加密和交叉驗證技術(shù)(如區(qū)塊鏈技術(shù))能夠解決傳統(tǒng)金融融資過程中的“信任技術(shù)痛點”(Gomber et al.，2018)，提供更全面的融資授信評估方案，提升企業(yè)整體經(jīng)營管理水平，降低信貸支持過程中的各項評估成本。此外，金融科技依托“ABCD技術(shù)”能夠提高企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營效率，引導(dǎo)生產(chǎn)銷售全流程數(shù)字化科技化，同時能夠輔助企業(yè)準(zhǔn)確根據(jù)市場變化及時調(diào)整財務(wù)策略，有利于降低企業(yè)自身各項費用成本(邵學(xué)峰和胡明，2022)。由此可見，金融科技的運用可以為企業(yè)提供較好的資金配置，并在企業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)營、銷售以及財務(wù)方面形成全方位的降本提效作用，從而為企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供有力的財務(wù)支持。

金融科技能夠強化企業(yè)數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新專利產(chǎn)出水平并激發(fā)數(shù)字化創(chuàng)新積累動能，從而為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供技術(shù)基礎(chǔ)。數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新能力是企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的基本技術(shù)支撐，而金融科技作為金融發(fā)展新業(yè)態(tài)下的有效工具，可以深度匹配企業(yè)轉(zhuǎn)型過程中的數(shù)字化創(chuàng)新需求，通過資源配置的方式來倒逼企業(yè)提升發(fā)展?jié)撃?，為企業(yè)轉(zhuǎn)型升級賦能。對于強化企業(yè)數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新專利產(chǎn)出水平而言，金融科技的發(fā)展能夠較大限度地拓展企業(yè)面臨的可用資源邊界，企業(yè)在具體實踐中能夠調(diào)配更充沛的資源專注數(shù)字化研發(fā)創(chuàng)新活動。特別地，金融科技具有極強的數(shù)字技術(shù)導(dǎo)向性，可以運用區(qū)塊鏈、5G、人工智能等技術(shù)手段及時捕獲市場前沿信息、實時跟蹤前沿數(shù)字技術(shù)演進(jìn)進(jìn)程以及精準(zhǔn)把控現(xiàn)階段主流數(shù)字技術(shù)發(fā)展趨勢，從而幫助企業(yè)找準(zhǔn)創(chuàng)新定位，實現(xiàn)精準(zhǔn)數(shù)字化投產(chǎn)，提升創(chuàng)新效率，從而助推企業(yè)的技術(shù)進(jìn)步與數(shù)字化創(chuàng)新產(chǎn)出(薛瑩和胡堅，2020)。對于強化數(shù)字創(chuàng)新積累動能而言，金融科技的發(fā)展能夠為企業(yè)創(chuàng)新活動解決融資難題。在此基礎(chǔ)上，金融科技利用其數(shù)字化技術(shù)手段能夠有效挖掘企業(yè)潛在的創(chuàng)新需求(王小燕等，2019)，使得資金能夠準(zhǔn)確充分地運用到企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新活動中，對優(yōu)質(zhì)數(shù)字化項目進(jìn)行更高質(zhì)量的資金配給，平滑企業(yè)創(chuàng)新風(fēng)險，強化創(chuàng)新活力；同時，金融科技的資金導(dǎo)向性具有優(yōu)勝劣汰的效果，能夠倒逼企業(yè)將手中的資金用在邊際效用最大化的數(shù)字化創(chuàng)新項目上，進(jìn)一步激發(fā)企業(yè)的創(chuàng)新活力(吳非等，2021)，從而為企業(yè)創(chuàng)新累積動能。因此，金融科技為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供了良好的研發(fā)創(chuàng)新技術(shù)支持。

金融科技能夠強化企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定并增加主動性風(fēng)險承擔(dān)，從而為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供風(fēng)險保障。穩(wěn)定的財務(wù)狀況有助于企業(yè)創(chuàng)新環(huán)境的改善，面對不確定性數(shù)字化轉(zhuǎn)型項目時的企業(yè)主觀能動性(即企業(yè)的主動性風(fēng)險承擔(dān))也是企業(yè)推動數(shù)字化轉(zhuǎn)型的重要基礎(chǔ)。對于強化企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定而言，企業(yè)可以借助金融科技的數(shù)字技術(shù)優(yōu)化自身內(nèi)部流程、提升企業(yè)管理效率(唐松等，2022)。同時，金融科技的運用可以更好實現(xiàn)企業(yè)對信息的收集管理以及對財務(wù)制度的制定，從而降低自身財務(wù)風(fēng)險程度，為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供穩(wěn)定的財務(wù)環(huán)境基礎(chǔ)。此外，運用金融科技可以緩解企業(yè)融資約束，降低企業(yè)在極端財務(wù)情境下的異常投融資行為(辛大楞，2021)，從而增強財務(wù)穩(wěn)定性。對于風(fēng)險主動性承擔(dān)而言，一方面，金融科技在激活金融服務(wù)質(zhì)效上的突出表現(xiàn)會在很大程度上緩解企業(yè)的資源邊界約束，企業(yè)在相對寬松的情景下會降低自身對風(fēng)險的厭惡(或說提升對不確定性的容忍水平)，由此能夠?qū)哂休^大經(jīng)濟(jì)增長潛力的數(shù)字化轉(zhuǎn)型項目形成更為主動的態(tài)度；另一方面，金融科技在信息處理能力上的巨大優(yōu)勢使得企業(yè)能從海量信息中迅速捕捉有效的前沿數(shù)字技術(shù)應(yīng)用創(chuàng)新點，并提升對新技術(shù)新應(yīng)用的風(fēng)險評估能力，企業(yè)自然會有更大的積極性對前沿數(shù)字技術(shù)進(jìn)行更為深度的融合創(chuàng)新。

基于上述論證，本文提出研究假說：

H1：金融科技能夠顯著促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

(二)市場化環(huán)境下金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響

在市場決定資源配置的基礎(chǔ)上，良好的外部發(fā)展環(huán)境能夠激發(fā)微觀主體創(chuàng)新動能，從而支持企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。市場化程度能夠從改善企業(yè)財務(wù)狀況、優(yōu)化企業(yè)創(chuàng)新環(huán)境、包容化解企業(yè)風(fēng)險三方面為金融科技發(fā)揮服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)效能提供支撐，從而對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型產(chǎn)生深刻影響。第一，從企業(yè)財務(wù)狀況角度來看，市場化程度的提高能夠顯著提升信息流通速度，降低信息不對稱(Love，2003)，在此環(huán)境下，金融科技可以快速捕捉市場信號，幫助企業(yè)深挖市場各主體需求，幫助企業(yè)以更低的成本配置和使用資源，從而為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供更多支持。第二，從創(chuàng)新環(huán)境的視角展開，市場化程度越高，市場中各主體的競爭就會更加充分，在優(yōu)勝劣汰的導(dǎo)向下，金融科技的資源配置更加傾向于提升企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力，幫助企業(yè)實現(xiàn)由傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)向創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(李海艦等，2014)，為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供良好的創(chuàng)新環(huán)境，從而進(jìn)一步促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型(Zhao et al.，2019)。第三，從包容化解風(fēng)險角度出發(fā)，市場化程度的提高能夠減輕企業(yè)融資負(fù)擔(dān)從而增強企業(yè)應(yīng)對不確定性的能力、提高企業(yè)的風(fēng)險容忍度水平(Deshmukh and Vogt，2005)，這時企業(yè)對于金融科技這一新型技術(shù)手段的風(fēng)險敏感度會進(jìn)一步下降，從而更傾向于使用金融科技來開展創(chuàng)新研發(fā)活動。同時，企業(yè)創(chuàng)新活動具有周期長、風(fēng)險高的特征，金融科技是支撐其運作的重要工具。在高水平的市場化程度中，金融科技在企業(yè)創(chuàng)新過程中可以更好地發(fā)揮風(fēng)險分散、優(yōu)化篩選、價值評定等功能，從而幫助企業(yè)減輕風(fēng)險，增加創(chuàng)新活力，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型(白俊紅和劉宇英，2021)。基于此，本文提出研究假說：

H2：在市場化程度更好的情形下，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的驅(qū)動力更為明顯。

三、研究設(shè)計

(一)數(shù)據(jù)來源

本文選取2011―2020年滬深A(yù)股上市公司的數(shù)據(jù)為樣本展開研究，探討金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響。其中，企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫，原始數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫(CSMAR)，金融科技數(shù)據(jù)來自“天眼查”網(wǎng)站經(jīng)Python爬蟲的金融科技公司數(shù)據(jù)。本文對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行了以下處理：第一，剔除銀行、證券、保險等金融類企業(yè)；第二，剔除ST及樣本期內(nèi)退市的企業(yè)；第三，剔除所有期間進(jìn)行IPO的企業(yè)，并對樣本相關(guān)變量進(jìn)行1%和99%分位的縮尾處理。

(二)變量設(shè)定

1.被解釋變量：企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型(DCG)

本文借鑒吳非等(2021)的研究，分步對指標(biāo)進(jìn)行構(gòu)建。第一步：以巨潮資訊網(wǎng)為對象，采用Python爬取所有上市企業(yè)年度報告并提取所有文本內(nèi)容，得到初步的文本分析數(shù)據(jù)池。第二步：通過三個維度的特征標(biāo)簽來源構(gòu)建數(shù)字化轉(zhuǎn)型關(guān)鍵詞詞譜。首先是基于權(quán)威文獻(xiàn)(陳劍等，2020；吳非等，2021)，其次是借鑒政府部門工作報告(如《關(guān)于加快推進(jìn)國有企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型工作的通知》等)，最后參考業(yè)界系列行業(yè)報告(如《中國企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型研究報告》等)，通過提煉、匯總政學(xué)業(yè)三方有關(guān)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵詞，最終完成詞譜構(gòu)建。進(jìn)一步，考慮到底層技術(shù)特征的差異，又將其界分出了人工智能(AI)、區(qū)塊鏈(BD)、云計算(CC)和大數(shù)據(jù)(DT)四個子指標(biāo)(詳細(xì)的詞頻圖譜及其結(jié)構(gòu)組成參見圖1)。第三步：將詞譜關(guān)鍵詞同上市企業(yè)年報文本進(jìn)行比對、篩選(剔除關(guān)鍵詞前存在否定詞語表述的情形，以及非本公司描述的情形)，然后按照“企業(yè)-年度”的結(jié)構(gòu)進(jìn)行數(shù)據(jù)匹配，形成初步的詞頻統(tǒng)計數(shù)值；對樣板加總配對出關(guān)鍵詞，形成詞頻的初始指標(biāo)。第四步：考慮到上市企業(yè)特定年度的年報文本往往是在下一個年度的年中前進(jìn)行寫作和申報，這使得年報文本可能會穿插第二個年度的發(fā)展技術(shù)和轉(zhuǎn)型特征，因此需要針對這類問題進(jìn)行新的調(diào)整。對此，本文采用滾動計數(shù)的方式，鎖定企業(yè)特定年度及其前后一個年度的年度報告中有關(guān)“企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”的關(guān)鍵詞詞頻，并進(jìn)行算數(shù)平均處理，從而針對數(shù)據(jù)可能出現(xiàn)的變異進(jìn)行有效平滑。

圖1 企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型關(guān)鍵詞詞譜

2.核心解釋變量：金融科技(FinTech)

本文借鑒宋敏等(2021)的做法，用在區(qū)域范圍內(nèi)注冊且經(jīng)營范圍包含金融科技業(yè)務(wù)的公司數(shù)目作為金融科技的代理變量。具體來看，本文通過“天眼查”網(wǎng)站對企業(yè)經(jīng)營范圍進(jìn)行文本字段篩查，摸排出省域(直轄市、自治區(qū))的金融科技公司數(shù)量。在篩查中，本文遵循“金融+科技”的邏輯進(jìn)行識別：第一步，將企業(yè)經(jīng)營范圍的文本信息同“金融科技”“人工智能”“云計算”“大數(shù)據(jù)”等關(guān)鍵詞進(jìn)行配對，形成初步具有科技元素的企業(yè)名單池。第二步，針對金融科技中的金融元素進(jìn)行篩查識別、選定，基于正則表達(dá)式對企業(yè)經(jīng)營范圍信息文本同“金融”“保險”“信貸”“清算”“支付”等與金融元素有關(guān)的關(guān)鍵詞進(jìn)行匹配，在上一輪形成的數(shù)字科技元素企業(yè)池中，保留那些具有金融性質(zhì)的企業(yè)，由此形成的企業(yè)名單基本上鎖定在“金融+科技”的范疇中。第三步，為防止空殼公司和非正常經(jīng)營的公司對指標(biāo)產(chǎn)生干擾，本文剔除了經(jīng)營時間少于1年以及公司狀態(tài)顯示為停業(yè)、解散、吊銷等非正常的樣本。特別是針對當(dāng)前的“P2P”清零政策，本文剔除了這類處于灰色地帶業(yè)務(wù)的互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)，以最大限度保證指標(biāo)的有效性。此外，考慮到文本中可能存在的反向描述問題，本文對相應(yīng)字段也進(jìn)行了篩選和剔除(如“不得從事……業(yè)務(wù)”“嚴(yán)禁涉及……業(yè)務(wù)”“以上除……業(yè)務(wù)”等字段)。在經(jīng)過“科技”+“金融”的兩輪篩選(如圖2所示)后，得到了“省份-年度”的金融科技公司數(shù)量(FinTech)。這類公司數(shù)量既包括了傳統(tǒng)的金融機構(gòu)(及其子公司)的金融科技應(yīng)用的機構(gòu)數(shù)，也涵蓋了“新生代”的金融科技公司數(shù)量，基本能夠刻畫區(qū)域內(nèi)整體金融科技業(yè)態(tài)的發(fā)展輪廓。

圖2 金融科技指標(biāo)的構(gòu)建過程

3.控制變量

為最大限度減少遺漏變量造成的內(nèi)生性偏誤，本文從“微觀-宏觀”角度選取以下變量構(gòu)成控制變量組。在微觀層面，本文選取了企業(yè)規(guī)模(Asset，企業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模對數(shù)值)、杠桿率(Lev，企業(yè)負(fù)債與總資產(chǎn)之比)、股權(quán)集中度(Ln-con，第一大股東占比)、企業(yè)年齡(Age，對數(shù)化處理)、日均換手率(Turnover，日均股票成交股數(shù)/發(fā)行總股數(shù))、兩職合一(Dual，董事長和總經(jīng)理是同一人為1，反之為0)、審計意見(Audit，標(biāo)準(zhǔn)無保留意見賦值為1，其余為0)、實體資產(chǎn)配置(Allocation，實物資本投資占總資產(chǎn)的比例)、凈資產(chǎn)收益率(Roe)、外商投資(QFII，合格境外機構(gòu)投資者持股比例)。在宏觀層面，本文選取了地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展(GDP，對數(shù)化處理)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)(TSI，第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值與GDP之比)，并借鑒了趙濤等(2020)的研究納入宏觀數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展指標(biāo)(DE)。

變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表1所示。

(三)模型設(shè)定

本文構(gòu)造了模型(1)用以檢驗金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響：

其中，被解釋變量為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型(DCG)，核心解釋變量為金融科技(FinTech)，CVs為控制變量，ε為模型誤差項。Year和Firm分別代表控制時間和個體層面的固定效應(yīng)，以吸收不可觀測因素對回歸模型的干擾?？紤]到金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響可能存在一定的時滯，故對核心解釋變量FinTech采取滯后1期處理。

四、實證結(jié)果與分析

(一)基準(zhǔn)回歸：金融科技與企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型

表2展示了“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”這一核心關(guān)系的回歸結(jié)果。本文采用遞進(jìn)式的實證分析邏輯，在列(1)中僅控制了“時間-企業(yè)”層面固定效應(yīng)，列(2)進(jìn)一步從“微觀-宏觀”層面加入控制變量。實證結(jié)果顯示，無論是否加入控制變量，金融科技(L.FinTech)的影響都顯著為正(回歸系數(shù)分別為0.104和0.112，且均在1%水平下顯著)。從經(jīng)濟(jì)顯著性看，金融科技每增加1%，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型相應(yīng)增加10.4%和11.2%。上述實證結(jié)果均表明，金融科技發(fā)展能夠顯著促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，從而證明了本文的假說H1。

表2 基準(zhǔn)回歸：金融科技與企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型

值得注意的是，金融科技作為數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代下金融與前沿數(shù)字技術(shù)融合的新產(chǎn)物，相對于傳統(tǒng)而言，能夠更有效地擴展地域觸達(dá)范圍，更有效地服務(wù)于包括但不限于本地區(qū)實體企業(yè)的轉(zhuǎn)型需求。為了從實證上對上述問題進(jìn)行確認(rèn)，本文構(gòu)造了兩個口徑的金融科技溢出變量：一是計算地區(qū)金融科技強度均值(FinTech_S)，即東中西部地區(qū)板塊金融科技除去本省之后的強度均值；二是計算全國金融科技強度均值(FinTech_O)，即全國金融科技除去本省之后的強度均值。由此，從“地區(qū)-全國”板塊視角刻畫了兩類金融科技溢出變量。實證結(jié)果(見表3)顯示，一方面，從單一視角的金融科技溢出視角來看，兩種口徑的外地區(qū)金融科技發(fā)展也能對本地區(qū)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型產(chǎn)生正向顯著影響(L.FinTech_S和L.FinTech_O的回歸系數(shù)均為正且高度顯著)，由此在地域上形成了顯著的地域溢出效應(yīng)。從這個角度來看，不僅本地區(qū)金融科技發(fā)展能夠促進(jìn)本地企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，周邊地區(qū)金融科技發(fā)展也能對本地區(qū)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型產(chǎn)生正向促進(jìn)作用。另一方面，在考慮了“本地區(qū)-周邊地區(qū)”金融科技發(fā)展的交互項時發(fā)現(xiàn)，兩種口徑的交互項回歸系數(shù)均為正且高度顯著，表明不同地區(qū)之間的金融科技形成了有效的“雙向擬合”，能夠更有效賦能當(dāng)?shù)仄髽I(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)、型發(fā)展，這也從側(cè)面進(jìn)一步支持了本文核心假說H1。

表3 基于金融科技溢出和協(xié)同效應(yīng)的識別

(二)穩(wěn)健性檢驗與內(nèi)生性處理

本文對基準(zhǔn)關(guān)系進(jìn)行了以下檢驗以強化核心結(jié)論穩(wěn)健性。第一，延長時間口徑，考察在一個較長的時間維度內(nèi)核心關(guān)系的穩(wěn)健性。第二，調(diào)整變量計算口徑，從多個角度針對核心變量計算方法進(jìn)行變更處理。第三，排除其他競爭性解釋，在核心關(guān)系“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”的基礎(chǔ)上不斷加入其他競爭性解釋變量，以精準(zhǔn)識別在排除其他因素影響后原有核心關(guān)系的穩(wěn)健性。第四，內(nèi)生性處理，采用工具變量法和安慰劑檢驗以降低內(nèi)生性問題的擾動。

1.穩(wěn)健性檢驗：延長時間窗口

本部分采用延長時間窗口的辦法來檢驗“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”關(guān)系的長期持續(xù)性。本文從“核心解釋變量-被解釋變量”兩個維度進(jìn)行變量的時間結(jié)構(gòu)調(diào)整：首先，對核心解釋變量金融科技(FinTech)進(jìn)行了滯后1～3期處理；其次，對被解釋變量企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型(DCG)進(jìn)行了前置1～3期處理，經(jīng)由上述變量調(diào)整后重新進(jìn)行回歸檢驗，結(jié)果如表4所示。在列(1)～(3)金融科技(FinTech)的滯后組別中，金融科技變量的回歸系數(shù)分別為0.160、0.172和0.159，且均在1%水平下顯著；在列(4)～(6)的企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型(DCG)的前置組別內(nèi)，金融科技變量的回歸系數(shù)分別為0.090、0.130和0.103，均為正且至少在5%水平下顯著。這說明金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的促進(jìn)效果在長期內(nèi)依舊保持穩(wěn)健有效，與前文的分析結(jié)果保持一致，并進(jìn)一步為本文的基準(zhǔn)回歸結(jié)果提供了證據(jù)支撐。

表4 穩(wěn)健性檢驗：延長回歸時間窗口

2.穩(wěn)健性檢驗：調(diào)整變量計算口徑

本部分通過調(diào)整變量計算口徑對核心關(guān)系“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。本文從“核心解釋變量-被解釋變量”兩個維度進(jìn)行變量的計算方法調(diào)整：從被解釋變量計算口徑變更的角度，第一，將原有企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型指標(biāo)簡化為虛擬變量(DCG_Dum，有數(shù)字化轉(zhuǎn)型取值為1，否則為0)；第二，考察企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型詞頻在整個企業(yè)年報詞匯數(shù)、句子數(shù)中的占比(分別形成DCG-W和DCG-S)。從解釋變量計算口徑變更的角度，第一，分別借鑒沈悅和郭品(2015)、李春濤等(2020)的研究，將省域金融科技公司數(shù)量轉(zhuǎn)變?yōu)閰^(qū)域內(nèi)金融科技新聞數(shù)量的全國占比(FinTech1和FinTech2)；第二，將金融科技指標(biāo)替換為郭峰等(2020)的數(shù)字普惠金融指數(shù)(FinTech3)。可以看出，在進(jìn)行相關(guān)處理后，結(jié)果(見表5)依然顯著，原有核心結(jié)論保持不變。

表5 穩(wěn)健性檢驗：替換核心變量測度

3.穩(wěn)健性檢驗：排除其他競爭性解釋

本部分基于納入其他重要變量因素的方式來排除核心關(guān)系“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”中的其他競爭性解釋。本文分別從“宏觀-微觀”視角依次納入重要變量因素影響。在宏觀層面上，區(qū)域開放政策、金融發(fā)展聚集水平以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)特征是實現(xiàn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的重要外部基礎(chǔ)，因此，參考楊廣青和杜海鵬(2015)的研究，本文將是否為自貿(mào)區(qū)(FTA)、一帶一路政策(BRI)納入?yún)^(qū)域政策中；參考李林等(2011)的研究，將省域銀行聚集水平(Agg-B)、省域證券聚集水平(Agg-S)、省域保險聚集水平(Agg-I)納入金融要素中；參考王定祥等(2013)的研究，將城市產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化(ISS)、城市產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化(ISR)納入產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)要素中。在微觀層面上，企業(yè)是否受到政府的財稅優(yōu)惠政策支持，以及企業(yè)內(nèi)部供應(yīng)鏈金融體系的發(fā)展，也會顯著影響自身數(shù)字化和轉(zhuǎn)型發(fā)展，參考余明桂等(2010)的研究，重點納入政府補貼(SUB)、稅收(Tax)以及供應(yīng)鏈金融(SCF)(潘愛玲等，2021)的影響。結(jié)果(見表6)顯示，在逐步納入了全新的重要變量集合后，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響效果仍然顯著，在排除了這類重要因素的競爭性解釋后，原有核心結(jié)論依舊保持不變。

4.內(nèi)生性處理：工具變量法

前述穩(wěn)健性檢驗對本文的核心結(jié)論進(jìn)行了驗證。但為了緩解遺漏變量導(dǎo)致的內(nèi)生性問題帶來的結(jié)果偏差，需要通過工具變量法來進(jìn)一步進(jìn)行驗證。具體來看，本文分別選取以下工具變量：

第一，金融科技發(fā)展的B a r t i k 工具變量。參照Goldsmith-Pinkham et al.(2020)的研究，用省級層面金融科技公司數(shù)目滯后項與當(dāng)期全國層面金融科技公司數(shù)目增長率相乘后做對數(shù)化處理后得到，即是：

其中，F(xiàn)inTech表示省級層面金融科技公司數(shù)目，TFinTech表示全國層面金融科技公司數(shù)目。該變量的構(gòu)造思想在于通過在省域金融科技公司數(shù)目滯后變量上納入外生的全國金融科技公司增速來實現(xiàn)相關(guān)性與排他性。一方面，該變量包含了省域金融科技公司數(shù)目的滯后一期變量，也即是原模型中的核心解釋變量，即使外生的全國金融科技公司數(shù)目也與省域金融科技公司數(shù)目之間有著極強的關(guān)聯(lián)，相關(guān)性成立。另一方面，全國金融科技公司的增長速度與其他影響地方企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的潛在因素，也即是殘差項，不存在相關(guān)關(guān)系，因此外生性條件也得以成立。

第二，地理要素工具變量組。本文選取企業(yè)所在地到杭州的球面距離(Distance_Sphere)作為工具變量，這主要是因為杭州的數(shù)字金融、金融科技發(fā)展長期位于全國之首，不同省域金融科技發(fā)展也與該省到杭州的球面距離密切相關(guān)(從現(xiàn)實特征看，地理上距離杭州越近，則金融科技發(fā)展程度越好)，但這種距離因素往往與企業(yè)生產(chǎn)決策之間缺乏關(guān)聯(lián)，因此該變量在金融科技領(lǐng)域中被廣泛使用。此外必須指出的是，地理距離并不隨著時間的變化而變化，這有較大概率使得2SLS的第二階段估計失效。因此，本文借鑒Nunn and Qian(2014)的設(shè)置方法，采用球面距離(Distance_Sphere)與互聯(lián)網(wǎng)寬帶接入用戶數(shù)(Internet)進(jìn)行交互，作為新的具有時間變動特征的工具變量來進(jìn)行識別檢驗?？紤]到本文核心解釋變量為滯后1期(為減弱互為因果的內(nèi)生性干擾)，則工具變量選取滯后2～3期，最大限度匹配變量時間結(jié)構(gòu)。實證結(jié)果(見表7)顯示，工具變量通過了工具變量識別不足和工具變量弱識別檢驗。這說明無論工具變量的口徑如何變化，金融科技發(fā)展促進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的核心結(jié)論都是確當(dāng)?shù)摹?/p>

表7 內(nèi)生性處理：工具變量法

5.內(nèi)生性處理：安慰劑檢驗

本文認(rèn)為可能存在這樣一種干擾，即某些不可觀測的隨機因素可能影響金融科技的發(fā)展與變動。鑒于此，本文采用非參數(shù)隨機模擬進(jìn)行安慰劑檢驗，通過隨機抽樣來識別是否有其他隨機性因素引發(fā)金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響。依照金融科技指標(biāo)的構(gòu)建，本文借鑒劉瑞明等(2020)的研究，基于在全樣本中對所有核心解釋變量(FinTech)的提取和隨機分配，開展了1000次回歸檢驗，在此基礎(chǔ)上將所有回歸中的t統(tǒng)計量狀況統(tǒng)計出來，由此構(gòu)造出金融科技變量t統(tǒng)計量的核密度圖，并與基準(zhǔn)回歸中金融科技變量的t統(tǒng)計量進(jìn)行比較。實證結(jié)果(見圖3)顯示，金融科技變量的t統(tǒng)計量在0附近高度集中，且基本沒有觀測到大于基準(zhǔn)回歸中的t值(4.19)的t值，這說明并非隨機性事件引發(fā)金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的促進(jìn)作用，再一次印證了本文的核心結(jié)論。

圖3 內(nèi)生性處理：非參數(shù)隨機模擬(1000次)結(jié)果分布

(三)異質(zhì)性檢驗

中國作為典型的“新興+轉(zhuǎn)軌”國家，金融體系的結(jié)構(gòu)長期定格在以間接金融(銀行體系)為核心的構(gòu)成上，這類金融體系在經(jīng)濟(jì)實踐中往往展現(xiàn)出了較強的風(fēng)險厭惡和風(fēng)險審慎的偏好特征，由此導(dǎo)致了傳統(tǒng)金融在服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)上存在顯著的錯配問題：第一，“屬性錯配”，中國金融體系內(nèi)嵌的政府意志往往會引導(dǎo)金融資源流向同樣具有政府色彩的國有企業(yè)，這使得非國有企業(yè)在金融市場上面臨較大的融資困境；第二，“領(lǐng)域錯配”，銀行業(yè)體系的風(fēng)險厭惡和短期利潤最大化導(dǎo)向與創(chuàng)新轉(zhuǎn)型升級的不確定性存在錯配，使得具有高風(fēng)險的創(chuàng)新項目無法得到足夠的金融支持。這種金融資源的“流動性分層”會顯著降低金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的質(zhì)效，同樣也會對數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代下的企業(yè)轉(zhuǎn)型活動產(chǎn)生顯著沖擊。前文分析表明，金融科技作為與傳統(tǒng)金融具有典型差異的新業(yè)態(tài)，能夠借助前沿數(shù)字技術(shù)對金融進(jìn)行重大創(chuàng)新變革。于此一個自然的問題是，金融科技能否糾正傳統(tǒng)金融的“流動性錯配”問題，從而有效服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求？為深度解讀上述問題，本文將企業(yè)劃分為“國有企業(yè)-非國有企業(yè)”“高科技企業(yè)-非高科技企業(yè)”兩大組別進(jìn)行檢驗論證。為更直觀展現(xiàn)其中的異質(zhì)性差異，本部分除了采用傳統(tǒng)實證回歸方法之外，還采用了預(yù)測邊際效應(yīng)的分析方法展開詳細(xì)檢驗。

1.異質(zhì)性檢驗：產(chǎn)權(quán)屬性差異

基于產(chǎn)權(quán)屬性差異展開識別的實證檢驗結(jié)果如表8所示。在企業(yè)產(chǎn)權(quán)屬性的界分中，企業(yè)的實際控制人為國有制主體(如政府部門、事業(yè)機關(guān)、國有企業(yè)、地方國資委、政府科研院所等)，即判定為國有企業(yè)，State取1，反之為非國有企業(yè)，State取0。在國有企業(yè)組別中，金融科技發(fā)展并不具有足夠有效的數(shù)字化轉(zhuǎn)型驅(qū)動力(回歸系數(shù)為-0.013但不顯著)；而在非國有企業(yè)組別中，金融科技對企業(yè)數(shù)字轉(zhuǎn)型具有突出的促進(jìn)作用(回歸系數(shù)為0.181且在1%水平下顯著)。為確保研究結(jié)論的穩(wěn)健，本文還采用了交互項的方式展開檢驗。結(jié)果顯示，交互項(L.FinTech×L.State)的回歸系數(shù)為-0.058且在1%水平下顯著，這表明相較于非國有企業(yè)，金融科技對國有企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型促進(jìn)效果顯著更小，這也與前文的實證邏輯保持一致。

表8 異質(zhì)性檢驗：產(chǎn)權(quán)屬性差異

進(jìn)一步地，邊際檢驗結(jié)果(見圖4)顯示，對于國有企業(yè)而言，隨著金融科技發(fā)展強度的提升，其對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的預(yù)測邊際值影響的正斜率在逐步放緩，并且置信區(qū)間相對較寬；與之成對比的是，對于非國有企業(yè)而言，金融科技發(fā)展強度的增加將帶來企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的顯著強化：金融科技影響的擬合線斜率更陡、置信區(qū)間更窄，并且縱軸的刻度數(shù)值更大。上述實證結(jié)果表明，金融科技能夠有效糾正傳統(tǒng)金融的“屬性錯配”問題，對非國有企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型形成有針對性的支持和促進(jìn)作用。

圖4 企業(yè)產(chǎn)權(quán)屬性差異下金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的異質(zhì)性效果

本文認(rèn)為，第一，從轉(zhuǎn)型所需資金來看，國有企業(yè)作為國家各項政策措施重點傾斜和扶持的對象，無論是在資金還是各項資源方面都具有明顯優(yōu)勢，借助金融科技獲取資金的必要性和主觀動機不強，因此金融科技對其數(shù)字化轉(zhuǎn)型的驅(qū)動效果不明顯。而非國有企業(yè)由于缺少政策支持，融資約束問題嚴(yán)重，急需通過金融科技等前沿技術(shù)獲得資金支持，實現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。第二，從轉(zhuǎn)型意愿來看，國有企業(yè)作為以國家政策方針為導(dǎo)向的企業(yè)，其經(jīng)營的業(yè)務(wù)以及服務(wù)的對象具有明顯的專項性且不輕易進(jìn)行業(yè)務(wù)變更或技術(shù)創(chuàng)新；并且國有企業(yè)憑借其自身的優(yōu)越性就在市場上獲得競爭優(yōu)勢，自身創(chuàng)新轉(zhuǎn)型需求較為薄弱，即便在得到金融科技有效支持后也很難將資源集中配置到企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的需求上來。相比之下，非國有企業(yè)由于缺乏創(chuàng)新轉(zhuǎn)型環(huán)境支持，更希望能夠通過運用金融科技改善自身創(chuàng)新環(huán)境，以創(chuàng)新技術(shù)提升自身競爭力水平。因此，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的促進(jìn)作用在非國有企業(yè)中更顯著。

2.異質(zhì)性檢驗：科技屬性差異

基于科技屬性差異展開識別的實證檢驗結(jié)果如表9所示。在企業(yè)科技屬性的界分中，將高科技企業(yè)分為3個門類和19個大類，HT取1。三個門類為制造業(yè)(C)，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)(I)，科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)(M)；19個大類包括C25、C26、 C27、C28、C29、C31、C32、C34、C35、C36、C37、C38、C39、C40、C41、I63、I64和M73；非高科技企業(yè)為上述屬性之外的企業(yè)，HT取0。在高科技企業(yè)組別中，金融科技發(fā)展對數(shù)字轉(zhuǎn)型具有顯著促進(jìn)作用(回歸系數(shù)為0.114且在5%水平下顯著)；而在非高科技企業(yè)組別中，金融科技對企業(yè)數(shù)字轉(zhuǎn)型的影響并不顯著(回歸系數(shù)為0.047，t值僅為0.90)。為確保結(jié)論穩(wěn)健，本文還采用了交互項的方式展開檢驗。結(jié)果發(fā)現(xiàn)交互項(L.FinTech×L.HT)的回歸系數(shù)為0.052且在1%水平下顯著。這表明，相較于非高科技企業(yè)，金融科技對高科技企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的促進(jìn)效果顯著增強，這也與前文的實證邏輯保持一致。

表9 異質(zhì)性檢驗：科技屬性差異

進(jìn)一步地，邊際檢驗結(jié)果(見圖5)顯示，對于非高科技企業(yè)而言，隨著金融科技發(fā)展強度的提升，其對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的預(yù)測邊際值影響的正斜率相對平緩，并且置信區(qū)間相對寬泛；與之成對比的是，對于高科技企業(yè)而言，金融科技發(fā)展強度的增加將帶來對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的顯著促進(jìn)：金融科技影響的擬合線斜率更陡、置信區(qū)間更窄，并且縱軸的刻度數(shù)值更大。上述實證結(jié)果表明，金融科技能夠有效糾正傳統(tǒng)金融的“領(lǐng)域錯配”問題，能夠?qū)Ω呖萍计髽I(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型形成針對性的驅(qū)動效果。

圖5 企業(yè)科技屬性差異下金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的異質(zhì)性效果

本文認(rèn)為，高科技企業(yè)本身就以創(chuàng)新作為發(fā)展重點，而企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型又是企業(yè)與前沿技術(shù)創(chuàng)新應(yīng)用融合的最佳路徑，這類活動也衍生出了大量的金融需求。金融科技作為金融創(chuàng)新新業(yè)態(tài)下重要的工具手段，能夠更好地識別風(fēng)險和潛在產(chǎn)能，對有較高潛力的數(shù)字化轉(zhuǎn)型活動提供更多的金融支持。而非高科技企業(yè)由于其經(jīng)營的戰(zhàn)略目標(biāo)并不在于創(chuàng)新，故企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型不是其發(fā)展的重點，即便利用金融科技融得資金，也更多地將資金注入到一般性的生產(chǎn)和財務(wù)活動中，數(shù)字化轉(zhuǎn)型項目被“理性”忽略，因此金融科技對非高科技企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的驅(qū)動作用并不明顯。

五、機制識別檢驗

前文針對“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”的基準(zhǔn)回歸和異質(zhì)性進(jìn)行分析，但并未對兩者間的作用機制進(jìn)行識別，這使得金融科技影響微觀結(jié)構(gòu)主體轉(zhuǎn)型的機制仍處于“黑箱”之中。本部分著重針對機制識別展開檢驗。依循前文敘述的理論邏輯，本文著重從“財務(wù)改善機制”“創(chuàng)新活躍機制”和“風(fēng)險平滑機制”三個路徑展開研究，在表10～12中逐一進(jìn)行機制識別檢驗。

基于前述理論機制分析，本文采用三組機制變量來進(jìn)行檢驗：第一組為財務(wù)改善機制，機制變量為“資產(chǎn)周轉(zhuǎn)-期間費用”。第一個指標(biāo)為總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(ATO，本期銷售收入凈額與本期資產(chǎn)總額平均值之比)，借鑒李萬利等(2022)提出的ATO指數(shù)進(jìn)行測度，該指標(biāo)越大，表明企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快，管理能力越強，資產(chǎn)利用效率越高；第二個指標(biāo)為企業(yè)期間費用率(Pre-fees，期間費用與營業(yè)收入之比)，借鑒韓晴和王華(2014)的研究，該指標(biāo)越小，表明企業(yè)各項財務(wù)成本控制得越好，財務(wù)水平越高。

第二組為創(chuàng)新活躍提升機制，機制變量為“研發(fā)投入-創(chuàng)新產(chǎn)出”。第一個指標(biāo)為企業(yè)數(shù)字技術(shù)專利創(chuàng)新(DP)，借鑒陶鋒等(2023)的研究，借助國際專利分類(IPC)提供的專利技術(shù)信息，在IPC層面的文本信息中識別出同數(shù)字技術(shù)、數(shù)字化轉(zhuǎn)型有密切關(guān)聯(lián)的創(chuàng)新專利數(shù)據(jù)；第二個指標(biāo)為數(shù)字化資產(chǎn)積累創(chuàng)新(DU)，借鑒張永珅等(2021)的研究，將數(shù)字化無形資產(chǎn)占比作為企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新積累程度的代理變量。

第三組為風(fēng)險平滑機制，機制變量為“財務(wù)風(fēng)險-風(fēng)險承擔(dān)”。第一個指標(biāo)為財務(wù)穩(wěn)定(Z-Score)，借鑒Altman(1968)的做法，將風(fēng)險Z值作為財務(wù)穩(wěn)定的刻畫指標(biāo)，該指標(biāo)與企業(yè)財務(wù)風(fēng)險呈反向關(guān)系，Z值越大，表明企業(yè)財務(wù)越穩(wěn)定；第二個指標(biāo)為主動性風(fēng)險承擔(dān)(Risktaking)，借鑒余明桂等(2013)的研究，以盈利波動性來估計企業(yè)追求利潤而主動承擔(dān)風(fēng)險的意愿。同時，在研究方法上，本文借鑒佟愛琴和馬惠嫻(2019)的研究，在充分驗證解釋變量對機制變量的影響基礎(chǔ)上，又采用分組檢驗的方式，以各機制變量的中位數(shù)為界，區(qū)分出機制變量的強弱組別后檢驗金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響效力差異。

(一)財務(wù)配置效率提質(zhì)機制

表10基于財務(wù)改善機制，通過“資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率-期間費用率”檢驗金融科技影響企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的機制路徑。結(jié)果顯示，金融科技能夠?qū)崿F(xiàn)提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率和降低期間費用率的雙重優(yōu)化作用(以ATO和Pre-fees為被解釋變量，L.FinTech的回歸系數(shù)分別是0.038和-0.005且在1%水平下顯著)。這是因為，金融科技以其結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)和非結(jié)構(gòu)化的信息，能夠有效盤活企業(yè)內(nèi)部積存資產(chǎn)，使企業(yè)得以通過對比年度總資產(chǎn)的運營效率變化來識別自身與競爭對手的差距，從而促使企業(yè)深挖潛力、積極創(chuàng)收，不斷提高市場占有率和資源利用效率。特別地，金融科技在信息數(shù)據(jù)處理上的卓越能力，能夠降低企業(yè)與金融機構(gòu)間的信息不對稱，同時金融科技能夠?qū)?shù)字技術(shù)貫穿企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營銷售全過程，在降低企業(yè)風(fēng)險損失的同時也降低了企業(yè)各項期間費用成本。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)財務(wù)狀況處于較好水平時(即ATO高于中位數(shù)或Pre-fees低于中位數(shù)時)，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型具有積極的促進(jìn)作用；當(dāng)企業(yè)財務(wù)狀況處于較差水平時(即ATO低于中位數(shù)或Pre-fees高于中位數(shù)時)，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型不再具有積極效果。綜合上述分析，金融科技在改善企業(yè)財務(wù)狀況后，能夠最大限度地擴充企業(yè)的可用資源，企業(yè)在開展高風(fēng)險、高投入的數(shù)字化轉(zhuǎn)型項目時則有了更多可支配的資源，提高運營效率并降低成本，從而加快了企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)程。

(二)數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新活躍機制

表11基于創(chuàng)新活躍機制，通過“數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新專利-數(shù)字化無形資產(chǎn)”檢驗金融科技影響企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的機制路徑。結(jié)果顯示，金融科技能夠?qū)崿F(xiàn)增加研發(fā)投入和數(shù)字化創(chuàng)新積累的雙重作用(以DP和DU為被解釋變量，L.FinTech的回歸系數(shù)分別為0.066和0.013且至少在5%水平下顯著)。本文認(rèn)為，金融科技具有極強的技術(shù)導(dǎo)向型，能夠基于前沿數(shù)字信息技術(shù)識別極具創(chuàng)新潛力的企業(yè)或項目，基于資源的最優(yōu)導(dǎo)向配置來引導(dǎo)企業(yè)優(yōu)勝劣汰，倒逼企業(yè)更加關(guān)注數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新水平提升。更為重要的是，金融科技運用其前沿數(shù)字技術(shù)手段不僅有效解決了企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型過程中的資金困擾，還增強了企業(yè)自身的信息處理能力，從而能夠幫助企業(yè)在數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中更好地做出創(chuàng)新決策、提升創(chuàng)新效率、累積創(chuàng)新動能。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)的創(chuàng)新活躍程度處于較高水平時(即DP或DU高于中位數(shù)時)，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型具有積極的促進(jìn)作用；當(dāng)企業(yè)的數(shù)字創(chuàng)新活躍程度處于較低水平時(即DP或DU低于中位數(shù)時)，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型不再具有積極效果。綜合上述分析，金融科技增強了企業(yè)前沿數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新能力，能夠最大限度提升企業(yè)的數(shù)字化技術(shù)基礎(chǔ)支撐，是企業(yè)持續(xù)獲得創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的動力基礎(chǔ)，從而對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型產(chǎn)生正向激勵作用。

表11 機制識別檢驗：數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新活躍機制

(三)風(fēng)險平滑機制

表12基于風(fēng)險平滑機制，通過“財務(wù)穩(wěn)定-風(fēng)險承擔(dān)”檢驗金融科技影響企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的機制路徑。結(jié)果顯示，金融科技能夠增強財務(wù)穩(wěn)定性和并提升主動性風(fēng)險承擔(dān)水平(以Z-Score和Risktaking為被解釋變量，L.FinTech的回歸系數(shù)分別是0.754和0.008且均在1%水平下顯著)。本文認(rèn)為，金融科技能夠強化金融資源的配置能力，對企業(yè)形成更加有利的金融支持效果，這能夠直接改善企業(yè)內(nèi)部的財務(wù)境況。進(jìn)一步地，金融科技還能借助自身前沿的風(fēng)控和信息處理能力引導(dǎo)企業(yè)增強自身財務(wù)建制，降低財務(wù)風(fēng)險。順延此邏輯，金融科技在有效強化自身財務(wù)穩(wěn)定性的基礎(chǔ)上，能夠激勵和引導(dǎo)企業(yè)在面對不確定性時的主動性和積極性，增強其主動承擔(dān)創(chuàng)新屬性生產(chǎn)活動的意愿。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)的風(fēng)險平滑能力處于較低水平時(即Z-Score或Risktaking高于中位數(shù)時)，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型具有積極的促進(jìn)作用；當(dāng)企業(yè)的風(fēng)險平滑能力處于較低水平時(即Z-Score或Risktaking低于中位數(shù)時)，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型不再具有積極效果。綜合上述分析，金融科技能夠有效改善企業(yè)內(nèi)部財務(wù)境況，增強企業(yè)“為創(chuàng)新而競爭”的風(fēng)險承擔(dān)意愿，引導(dǎo)企業(yè)在前沿數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新實踐中更具積極性，從而對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型產(chǎn)生正向激勵作用。

表12 機制識別檢驗：風(fēng)險平滑機制

六、金融科技賦能的外部條件：基于市場化程度的中國經(jīng)驗

企業(yè)轉(zhuǎn)型活動具有周期長、風(fēng)險高、投入大的特征，不僅需要穩(wěn)定充足的資金支持，還需要一個穩(wěn)定安全的發(fā)展環(huán)境，而這些條件的滿足離不開市場化程度的不斷提高。市場化程度的提高能夠從以下幾方面助力企業(yè)轉(zhuǎn)型：第一，市場化程度提高能夠緩解企業(yè)財務(wù)困境。一方面，市場化程度越高，政府對資源配置的直接干預(yù)就會減少，市場“看不見的手”在優(yōu)化資源配置、改善金融扭曲上發(fā)揮的作用就會越大；另一方面，市場化程度越高，市場中各主體之間的信息不對稱程度就會越低、信息流動就會越充分，從而可以使資金流向越具創(chuàng)新潛力的項目。第二，市場化程度的提高能夠激勵企業(yè)關(guān)注研發(fā)創(chuàng)新。市場化水平的提高拓寬了企業(yè)融資邊界，使社會閑散資金充分流通，為企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新提供了資金支持。第三，市場化程度的提高能夠為企業(yè)平滑各項風(fēng)險。在一個市場化程度較高的環(huán)境中，市場主體之間的活動更加透明，為企業(yè)創(chuàng)新提供了良好的外部保障，有利于減少各項風(fēng)險。同時，市場化水平越高，企業(yè)應(yīng)對不確定性的能力越強，自身對風(fēng)險的容忍度也更高，使企業(yè)更傾向于進(jìn)行風(fēng)險大收益高的創(chuàng)新項目。不難發(fā)現(xiàn)，市場化程度越高，則越有利于企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型活動的開展；同時，金融科技在資源配置、創(chuàng)新激勵乃至風(fēng)險管理上作用的發(fā)揮也往往更具效力。進(jìn)一步地，2022年中國人民銀行印發(fā)的《金融科技發(fā)展規(guī)劃(2022―2025)》強調(diào)，要“更好發(fā)揮市場配置資源的決定性作用，推動技術(shù)、數(shù)據(jù)、勞動力等金融科技要素暢通流動，提高要素質(zhì)量和資源配置效率，全面激活數(shù)字化轉(zhuǎn)型發(fā)展的內(nèi)生動力”，這鮮明指出了金融科技想要有效服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，就離不開市場化改革發(fā)展的支持。有鑒于此，本文在原有的“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”的關(guān)系上加入市場化程度這一重要外部因素，考察在不同的市場化程度下金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響，就具有更為鮮明的政策意義和實踐重要性。

(一)金融科技驅(qū)動企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的外部基礎(chǔ)條件：基于市場化程度的一個解釋

為檢驗市場化程度差異對“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”關(guān)系的影響，本文基于樊綱市場化指數(shù)衡量企業(yè)所處地區(qū)的市場化程度(Market)。在此基礎(chǔ)上，以市場化程度的中位數(shù)為界，區(qū)分出市場化程度的強弱組別后檢驗金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響效力差異；進(jìn)一步地，基于交互項驗證的方式展開重復(fù)性驗證。

表13的實證結(jié)果顯示，在市場化程度較高時，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型(DCG)具有積極的促進(jìn)作用(L.FinTech的回歸系數(shù)為0.161且在1%水平下顯著)；而在市場化程度較低時，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型(DCG)不具有積極作用(L.FinTech的回歸系數(shù)為正但不顯著)。進(jìn)一步，本文采用交互項的方式進(jìn)行驗證，交互項(L.Market×L.FinTech)回歸系數(shù)為0.012且在1%水平下顯著，這也表明市場化程度在“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”關(guān)系中起著正向調(diào)節(jié)作用，即在一個較好的市場化程度環(huán)境支撐下，金融科技能夠更為顯著地驅(qū)動企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。這是因為，在市場化水平高的環(huán)境下信息不對稱程度進(jìn)一步下降，市場主體競爭更加充分，資金配置更加合理，企業(yè)的風(fēng)險抵御能力更強。在這種環(huán)境下，金融科技發(fā)展質(zhì)效會顯著提升，更容易捕捉市場信號，其資源導(dǎo)向性更加精準(zhǔn)高效，金融科技能夠更好地幫助企業(yè)改善財務(wù)困境，增強應(yīng)對風(fēng)險的能力，從而為企業(yè)創(chuàng)新活動提供動力，促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。由此，本文的假說H2得到了經(jīng)驗證據(jù)的支持。

(二)基于異質(zhì)性特征的結(jié)構(gòu)差異檢驗

前文的實證分析顯示，金融科技在服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)數(shù)字化轉(zhuǎn)型實踐中具有明顯的“結(jié)構(gòu)靶向性”特征，針對實體經(jīng)濟(jì)中的非國有企業(yè)和高科技企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型具有顯著正向激勵作用，而對于國有企業(yè)和非高科技企業(yè)的促進(jìn)作用并不明顯。本部分主要探究在較好的市場化程度環(huán)境支撐下，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的促進(jìn)覆蓋面是否會有所變化？金融科技能否在更好的支撐條件下擴展覆蓋觸角？

表14的實證結(jié)果顯示，金融科技與市場化程度的交互項(L.Market×L.FinTech)在絕大多數(shù)組別中均呈現(xiàn)正向顯著的促進(jìn)作用，僅僅在國有企業(yè)組別中未展現(xiàn)顯著影響(交互項回歸系數(shù)為0.003但不顯著)。上述結(jié)果表明，在較好的市場化程度支撐下，金融科技發(fā)展能夠進(jìn)一步增大支持覆蓋面，將原有得不到金融科技有效支持的企業(yè)組別(非高科技企業(yè))進(jìn)行了有效“轉(zhuǎn)化”，推動了這類企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型活動進(jìn)一步開展(交互項回歸系數(shù)為0.008且在1%水平下顯著)。當(dāng)然，必須要承認(rèn)的是，國有企業(yè)可能由于自身創(chuàng)新轉(zhuǎn)型主觀能動性不足等原因，即便在較好的市場化條件支撐下，金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的驅(qū)動作用也未得到充分釋放。想要通過金融支持來強化國有企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型活動，僅依靠金融科技的力量或許相對有限，可能需要更多精細(xì)化的政策設(shè)計配套方能實現(xiàn)。

(三)基于金融科技空間溢出的差異檢驗

數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代下，金融科技借助前沿數(shù)字技術(shù)能夠極大擴展其在地理上的覆蓋觸角，前文的實證檢驗也發(fā)現(xiàn)了“本地區(qū)-外地區(qū)”金融科技均能顯著促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的經(jīng)驗證據(jù)。順延前述邏輯，本地區(qū)的市場化建設(shè)能夠增強本地區(qū)金融科技賦能實體經(jīng)濟(jì)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的能力，但在實踐中存在著外地區(qū)金融科技影響本地區(qū)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的事實。本地區(qū)的市場化建設(shè)能否更好地服務(wù)和引導(dǎo)外來者(外地區(qū)金融科技)，增強本地區(qū)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型內(nèi)在驅(qū)動力？就當(dāng)前金融科技跨地域服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的普遍現(xiàn)象而言，研究上述問題就具有較高的現(xiàn)實價值。

表15的實證結(jié)果顯示，無論是地區(qū)還是全國口徑的溢出變量，其同市場化程度的交互項(L.Market×L.FinTech_S和L.Market×L.FinTech_O)的回歸系數(shù)均為正且顯著。這表明市場化程度的提升不僅能夠帶動本地區(qū)金融科技服務(wù)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，也能夠拉動本地區(qū)之外的金融科技服務(wù)于本地區(qū)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。從這個角度看，市場化程度作為生產(chǎn)要素發(fā)揮作用的重要基礎(chǔ)條件，能夠從多方面提升金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的能力，從而實現(xiàn)數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代下的企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

七、結(jié)論與啟示

本文借助2011―2020年滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù)對“金融科技-企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型”這一核心關(guān)系展開研究，對兩者之間的作用效果展開實證檢驗，探討了不同屬性企業(yè)的異質(zhì)性特點、實現(xiàn)機制以及市場化環(huán)境下的影響與作用效果，并得到以下結(jié)論：第一，金融科技能夠顯著促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，并在經(jīng)過一系列穩(wěn)健性和內(nèi)生性檢驗之后，結(jié)論不變；第二，金融科技對非國有企業(yè)和高科技企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響效果更加顯著，而對國有企業(yè)和非高科技企業(yè)的影響效果較差；第三，金融科技能夠通過提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率并降低財務(wù)費用、增加數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新并強化數(shù)字資產(chǎn)積累、強化財務(wù)穩(wěn)定性并增強風(fēng)險主動承擔(dān)三種機制來促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型；第四，在市場化環(huán)境下，金融科技能夠進(jìn)一步促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，一方面，金融科技對非國有企業(yè)、高科技企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的促進(jìn)作用大于對國有企業(yè)、非高科技企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的促進(jìn)作用；另一方面，外地的金融科技發(fā)展同樣能夠更好地服務(wù)本地區(qū)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

本文具有以下重要啟示：

第一，建設(shè)金融科技這一新興金融業(yè)態(tài)的培育土壤。數(shù)字經(jīng)濟(jì)是產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新和技術(shù)革新的關(guān)鍵所在，為適應(yīng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢，一方面，政府應(yīng)積極構(gòu)建金融科技發(fā)展的生態(tài)環(huán)境，確保金融科技能在一個穩(wěn)定的環(huán)境中持續(xù)為企業(yè)發(fā)展賦能；另一方面，企業(yè)應(yīng)把握金融科技發(fā)展趨勢，增強金融科技與自身發(fā)展的匹配度，發(fā)揮金融科技在企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展中的驅(qū)動作用，從而解決企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中資金、技術(shù)不足等問題，助力企業(yè)實現(xiàn)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型升級。

第二，進(jìn)一步提高市場化程度。在政策扶持和金融科技的助力下，不斷強化市場化程度在資源配置中的主體地位，加快信息在寬松市場環(huán)境中的流動，營造良好的市場競爭環(huán)境和市場創(chuàng)新環(huán)境，積極引導(dǎo)金融資源流向更具發(fā)展?jié)摿蛣?chuàng)新需求的企業(yè)。

第三，應(yīng)該積極順應(yīng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展新形態(tài)，促使企業(yè)實現(xiàn)數(shù)字技術(shù)與自身組織形式的深度融合。針對不同性質(zhì)的企業(yè)制定差異化戰(zhàn)略，使金融科技手段的應(yīng)用更具靶向性，多向非國有企業(yè)以及高科技企業(yè)提供金融科技支持，精準(zhǔn)發(fā)揮金融科技對優(yōu)質(zhì)企業(yè)和有潛力項目的識別功能，利用金融科技激發(fā)實體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新活力。

第四，保持金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型傳導(dǎo)機制的暢通性。企業(yè)的整體發(fā)展布局應(yīng)將重點放在提高金融科技對資產(chǎn)周轉(zhuǎn)以及降低成本的作用方面。同時，企業(yè)應(yīng)不斷積累數(shù)字化無形資產(chǎn)，構(gòu)建數(shù)字化創(chuàng)新保障體系，不斷累積創(chuàng)新動能，為企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)活動提供一個良好的外部環(huán)境。此外，建立健全企業(yè)發(fā)展過程中的風(fēng)險補償和退出機制，完善金融“監(jiān)管沙盒”，不斷平滑金融科技服務(wù)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型中的各項風(fēng)險，提升企業(yè)轉(zhuǎn)型安全性。

第五，不斷拓寬金融科技的空間溢出通道。應(yīng)打破不同區(qū)域內(nèi)的科技流通壁壘，引導(dǎo)金融科技人才、技術(shù)、資本在市場中充分流動，延長金融科技“觸手”，擴大金融科技覆蓋面，從而使區(qū)域內(nèi)外金融科技充分助力企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。 ■

[基金項目：國家自然科學(xué)基金青年項目“金融科技對企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的效應(yīng)評估、機制分析與策略優(yōu)化研究”(72202046)、教育部人文社科基金青年項目“銀行數(shù)字化轉(zhuǎn)型績效評估與優(yōu)化機制研究：基于大數(shù)據(jù)文本識別的微觀證據(jù) ”(22YJC790009 )、廣東省哲學(xué)社會科學(xué)規(guī)劃青年項目“銀行金融科技發(fā)展的績效評估、機制路徑與優(yōu)化對策研究”(GD23YYJ12)]