管斯祺

青海民族大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院,青海 西寧 810007

0 引言

當(dāng)前,世界經(jīng)濟不斷發(fā)展變化,企業(yè)要想在充滿不確定性的市場條件下獲得長久發(fā)展的動力,創(chuàng)新顯得尤為重要,企業(yè)必須擁有自己的核心優(yōu)勢,這就需要企業(yè)投入人力、財力資源,在經(jīng)營模式、產(chǎn)品成果等方面有所創(chuàng)新,才能在激烈的競爭中占據(jù)領(lǐng)先地位。國有企業(yè)作為我國經(jīng)濟發(fā)展中的重要主體,承擔(dān)著創(chuàng)新這一重要任務(wù)。相比民營企業(yè),國有企業(yè)一定程度上體現(xiàn)了國家意志,不僅是單純追求利潤最大化,而且薪酬福利的優(yōu)勢吸引了更多創(chuàng)新人才,在創(chuàng)新方面也擁有更大的潛力[1]。

作為企業(yè)組織結(jié)構(gòu)中重要組成部分,高管薪酬問題一直是企業(yè)關(guān)注的重點和學(xué)術(shù)界研究的熱點問題,制定合理的薪酬激勵制度是企業(yè)進行高管激勵的主要方式,也是公司治理研究的重要方向,它能夠影響企業(yè)高管的投資決策。近年來,有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)我國上市公司高管薪酬存在黏性特征,當(dāng)企業(yè)業(yè)績上升時高管薪酬增加的幅度大于業(yè)績下降時薪酬的減少幅度。從結(jié)果看,薪酬黏性的“獎優(yōu)不懲劣”,表現(xiàn)出的對高管的包容,可能會提高高管對于風(fēng)險的承受能力,對創(chuàng)新投資產(chǎn)生影響。

企業(yè)如何才能設(shè)計出更加科學(xué)、合理的薪酬安排,對無論是企業(yè)的管理者還是員工的激勵更加有效,是企業(yè)必須面對的現(xiàn)實問題,也是微觀企業(yè)層面研究的重點。高管對企業(yè)的決策和計劃是否實行擁有最終決定的權(quán)力,因此關(guān)于企業(yè)高層管理者的薪酬激勵機制影響著企業(yè)的決策。高管薪酬黏性作為企業(yè)薪酬制度安排的一種特性,其對企業(yè)創(chuàng)新投資會產(chǎn)生怎樣的影響值得研究。本文將聚焦于我國國有上市公司,探究國企的高管薪酬黏性特點對創(chuàng)新投資水平的影響。

1 文獻綜述與研究假設(shè)

1.1 高管薪酬黏性與創(chuàng)新投資

公司高管薪酬黏性的概念源于對薪酬與業(yè)績之間存在敏感性的研究,Gaver et al.[2]在研究美國上市公司高管薪酬的業(yè)績敏感性時發(fā)現(xiàn),CEO的薪酬在企業(yè)業(yè)績上升時也隨之上升,但當(dāng)業(yè)績下降時,薪酬并沒有下降或者因此而受到相應(yīng)處罰,CEO薪酬與業(yè)績的變化關(guān)系并不匹配。Jackson et al.[3]發(fā)現(xiàn)高管薪酬存在黏性的特征,即業(yè)績上升和業(yè)績下降時高管薪酬的增加與減少存在不對稱,自此學(xué)者們開始關(guān)注高管薪酬黏性的研究。高管薪酬黏性會產(chǎn)生怎樣的經(jīng)濟后果也是當(dāng)前學(xué)者研究的熱點。高管薪酬黏性意味著高管所作出的決策為企業(yè)帶來經(jīng)濟效益的同時,也能在薪酬上獲得獎勵,而當(dāng)高管決策失敗讓企業(yè)遭受損失時,他們可以保護自己的利益免受相應(yīng)的薪酬懲罰。我國學(xué)者劉煒[4]、步丹璐 等[5]通過實證分析,發(fā)現(xiàn)高管薪酬黏性增加時,企業(yè)新增投資也隨之加大,他們認為,企業(yè)由于高管投資失敗而遭受的損失,在衡量時高管能夠選擇性地不計入薪酬計算公式而逃避責(zé)任。徐悅 等[6]通過實證研究,證明了高管薪酬黏性與企業(yè)創(chuàng)新的正相關(guān)性,而且發(fā)現(xiàn)薪酬黏性并非越大越好,而是只有當(dāng)公司績效下降時對高管的適當(dāng)獎勵才顯著促進創(chuàng)新水平。朱愛萍 等[7]從生命周期視角進行研究,發(fā)現(xiàn)企業(yè)在生命周期的不同階段下高管薪酬黏性對創(chuàng)新的影響不同,在成長和成熟期是呈正相關(guān)關(guān)系,在衰退期呈負相關(guān)關(guān)系。我國國有上市公司的許多企業(yè)存在高管薪酬黏性特點,這種薪酬契約安排下,高管不再過于擔(dān)憂決策失敗帶來的風(fēng)險,提高了高管對于創(chuàng)新的積極性?；谝陨戏治?提出以下假設(shè)。

H1:國有企業(yè)高管薪酬黏性與創(chuàng)新投資呈正相關(guān)。

1.2 融資約束、高管薪酬黏性與創(chuàng)新投資

現(xiàn)代企業(yè)在發(fā)展過程中普遍遇到融資難的問題,尤其在當(dāng)前大環(huán)境之下,企業(yè)所處的經(jīng)濟環(huán)境充滿不確定性,企業(yè)從外部獲取融資的渠道受限,不能獲得充分的資金,受到融資約束。企業(yè)融資渠道受限,可供支配的資金減少,在此情境之下的企業(yè)可能會選擇將有限的資金用于其他經(jīng)營項目,而減少對創(chuàng)新方面的投資。程遠 等[8]研究發(fā)現(xiàn),融資約束抑制了企業(yè)創(chuàng)新投資水平。由于融資約束提高了企業(yè)獲取資金的成本,在創(chuàng)新上的投入就會隨之減少,然而潘士遠 等[9]研究發(fā)現(xiàn),融資約束反而提高了企業(yè)專利創(chuàng)新的數(shù)量和質(zhì)量,原因在于當(dāng)企業(yè)受到融資約束時,可選擇的投資機會減少,此時企業(yè)會選擇更加有效的項目組合投資,結(jié)果使得創(chuàng)新效率上升。本文認為,企業(yè)面臨著較強的融資約束時,企業(yè)投資資金受限,不得不衡量項目的成本收益情況,甚至放棄對一些項目的投資。只有在較低的融資約束程度下,企業(yè)不必過分擔(dān)心沒有資金來源,因此得以擁有充足的資金維持生產(chǎn)運營,面對企業(yè)許多研發(fā)投資項目決策時更加容易促成投資?；谝陨戏治?提出以下假設(shè)。

H2:融資約束程度較低時,高管薪酬黏性顯著促進創(chuàng)新投資。

2 研究設(shè)計

2.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

為了盡可能獲取更多的樣本,從CSMAR數(shù)據(jù)庫選取2008—2022年深證A股市場國有上市公司的數(shù)據(jù)作為初始研究樣本,計算高管薪酬黏性指標(biāo)時由于需要5年的滾動平均值,最終樣本區(qū)間為2013—2022年。對所選樣本進行以下處理:刪除金融保險類公司樣本;刪除ST、PT等經(jīng)營異常的公司樣本;刪除數(shù)據(jù)缺失樣本;為了避免異常值的影響,對所有連續(xù)變量進行上下1%的縮尾處理。運用Excel和Stata軟件進行數(shù)據(jù)處理和分析。

2.2 變量定義

1)被解釋變量。創(chuàng)新投資,本文采用研發(fā)投入占公司營業(yè)收入的比重來衡量創(chuàng)新投資水平。

2)解釋變量。高管薪酬黏性,參考步丹璐 等[5]衡量高管薪酬黏性的做法,以公司前3名高管的薪酬作為高管薪酬的衡量,公司凈利潤表示企業(yè)業(yè)績水平。首先計算出前3名高管薪酬的增長率和凈利潤的增長率,薪酬的增長率與凈利潤增長率之比作為薪酬業(yè)績敏感性,然后滾動計算當(dāng)年及前4年的凈利潤上升時和凈利潤下降時的薪酬業(yè)績敏感性之差。計算出的薪酬黏性數(shù)值大于0即表示存在薪酬黏性,小于0即表示不存在,最后刪除薪酬黏性小于0的數(shù)據(jù)樣本。

3)調(diào)節(jié)變量。融資約束,衡量融資約束的方法有多種,較為常用的例如KZ指數(shù)、WW指數(shù)、SA指數(shù)。SA指數(shù)是采用較為外生的變量即企業(yè)規(guī)模和年齡通過回歸來建立的衡量指標(biāo),本文采用SA指數(shù)的絕對值衡量融資約束程度。SA指數(shù)為負值,其絕對值越大,代表企業(yè)所受融資約束程度越大,本文以指標(biāo)絕對值的中位數(shù)為劃分標(biāo)準(zhǔn),絕對值大于該值的代表高融資約束,反之代表低融資約束,分2組來分別進行回歸分析。

4)控制變量。為了控制其他因素可能對企業(yè)研發(fā)投資產(chǎn)生的影響,參考相關(guān)文獻,本文選取財務(wù)杠桿率、資產(chǎn)規(guī)模、股票收益率、管理費用率、股權(quán)制衡、營業(yè)收入增長率作為控制變量。此外,本文還控制了年度(Year)和行業(yè)(Ind)效應(yīng)。各變量定義如表1所示。

表1 變量定義

2.3 模型構(gòu)建

為了驗證H1,本文構(gòu)建如下回歸模型。

YRD=α0+α1X+α2×RLeV+α3×S+α4×R+α5×RADM+α6×E+α7×Rgrow+∑Ind+∑Year+ε

3 實證分析

3.1 描述性統(tǒng)計

表2為變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果,樣本總數(shù)1 553個,被解釋變量創(chuàng)新投資的均值為0.035,最小值為0,最大值為0.185;高管薪酬黏性的均值為3.643,說明業(yè)績上升時與業(yè)績下降時的薪酬業(yè)績敏感性均值之差平均為3.643,最小值0.016,最大值60.06,標(biāo)準(zhǔn)差8.794,說明不同企業(yè)之間薪酬黏性差距較大;融資約束最小值3.206,最大值5.358,中位數(shù)3.921,說明多數(shù)國有企業(yè)受到的融資約束程度不是太高;財務(wù)杠桿率均值為0.489,說明企業(yè)負債占資產(chǎn)的比例平均在49%;資產(chǎn)規(guī)模的最小值20.31,最大值26.22,標(biāo)準(zhǔn)差1.253,說明不同企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模差距較大;股票收益率最小值為-0.492,最大值為1.719;管理費用率最小值0.007,最大值0.292,均值0.074,表明企業(yè)管理費用占營業(yè)收入的比例平均為7.4%,標(biāo)準(zhǔn)差為0.055,表明所有樣本管理費用率差別不大;股權(quán)制衡度的最小值為0.032,最大值為2.193,表明不同企業(yè)前2～10名大股東與最大股東持股比例之比差別較大;營業(yè)收入增長率的最小值為-0.613,最大值為3.544,均值為0.288,說明總體來看企業(yè)的營業(yè)收入是增長的。

表2 描述性統(tǒng)計結(jié)果

3.2 相關(guān)性分析

相關(guān)性分析如表3所示。

表3 相關(guān)性分析

由相關(guān)性分析表來看,高管薪酬黏性與企業(yè)創(chuàng)新投資的相關(guān)系數(shù)為正,且在5%的水平上顯著,表明高管薪酬黏性促進創(chuàng)新投資,初步驗證了本文的研究假設(shè)。融資約束程度與創(chuàng)新投資的相關(guān)系數(shù)為負,且在1%的置信水平上顯著,初步說明企業(yè)融資約束程度越高,越不利于創(chuàng)新投資。其余變量之間相關(guān)系數(shù)均小于0.5,說明不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

3.3 回歸分析

為了驗證H1、H2,首先將整體樣本數(shù)據(jù)進行回歸,再進一步按照融資約束程度的高低將全樣本分為低融資約束組和高融資約束組,分別進行回歸分析,回歸結(jié)果如表4所示,(1)列表示高管薪酬黏性對創(chuàng)新投資的回歸結(jié)果,回歸系數(shù)0.000 2,在1%的置信水平上顯著,說明我國國有上市公司高管薪酬黏性特征促進企業(yè)創(chuàng)新投資行為,H1得到驗證?；貧w分析的(2)列和(3)列分別表示在低融資約束程度和高融資約束程度下的回歸結(jié)果,結(jié)果顯示,在低融資約束條件下,高管薪酬黏性的回歸系數(shù)為0.000 5,在1%的置信水平上顯著,說明當(dāng)企業(yè)所受融資約束程度較低時,企業(yè)用于投資的資金較為充足,更能促進創(chuàng)新投資。在高融資約束條件下,高管薪酬黏性的回歸并不顯著,說明當(dāng)企業(yè)所受融資約束程度較高時,高管薪酬黏性不一定加強創(chuàng)新投資。

表4 回歸分析結(jié)果

3.4 穩(wěn)健性檢驗

為了驗證實證分析結(jié)果的可靠性,本文采用替換解釋變量的方法,將每5年作為一個滾動周期替換為每4年作為一個滾動周期,計算2013—2022年的高管薪酬黏性,回歸結(jié)果如表5所示?；貧w中解釋變量的系數(shù)顯著為正,與上文回歸結(jié)果保持一致,說明國有企業(yè)高管薪酬黏性顯著促進創(chuàng)新投資,本文的研究結(jié)果具有可靠性。

表5 穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

4 結(jié)論與建議

4.1 研究結(jié)論

本文經(jīng)過理論分析,并選取2013—2022年深證A股市場的國有上市公司數(shù)據(jù)進行實證檢驗,探討了上市公司高管薪酬黏性對企業(yè)創(chuàng)新投資的影響,并考察了在企業(yè)所受到的融資約束程度不同的情況下,高管薪酬黏性對創(chuàng)新投資的影響作用。得出以下研究結(jié)論:高管薪酬黏性對企業(yè)創(chuàng)新投資有正向影響,薪酬黏性程度越高,企業(yè)越加強創(chuàng)新項目的投資;企業(yè)融資約束程度對高管薪酬黏性和創(chuàng)新投資的正相關(guān)性有影響,當(dāng)企業(yè)受到低程度的融資約束時,高管薪酬黏性顯著促進企業(yè)創(chuàng)新,但在企業(yè)的融資約束程度高時,高管薪酬黏性對企業(yè)創(chuàng)新沒有顯著影響。

4.2 對策建議

基于以上研究結(jié)論,本文從以下方面提出建議。①我國國有企業(yè)應(yīng)繼續(xù)完善高管薪酬激勵機制,制定合理的薪酬制度,從薪酬管理上合理安排與之匹配的對高管的獎勵與懲罰,同時也要適當(dāng)?shù)亟档透吖苄匠牮ば运?防止高管過于追求風(fēng)險收益而盲目投資,從而導(dǎo)致企業(yè)價值受到損害。②對于融資約束程度低的企業(yè),應(yīng)注意資金使用的合理性,將資金運用到凈現(xiàn)值大于零的投資項目,避免過度投資,對于融資約束程度高的企業(yè),應(yīng)積極尋求多種融資方式,擴展融資渠道,獲取更多資金用于企業(yè)創(chuàng)新。