奧古斯丁·卡斯滕斯 王宇譯

摘? ?要：20世紀(jì)90年代以來的全球化成就了世界范圍內(nèi)的低通貨膨脹和高增長，這使各國逐漸忽視了通貨膨脹指標(biāo)的警示作用，也使政策制定者高估了擴(kuò)張性的財政政策和貨幣政策對經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用。政府長期不計成本地使用擴(kuò)張性政策，政策效果的疊加與累積使得各國財政政策和貨幣政策逐漸失去了回旋余地，突破了“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界，最終導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)面臨通貨膨脹高企與金融不穩(wěn)定的雙重挑戰(zhàn)。因此，要想抑制通貨膨脹，實(shí)現(xiàn)金融穩(wěn)定，必須克服財政政策和貨幣政策的非對稱效應(yīng)，建立健全宏觀審慎框架和微觀審慎框架，承認(rèn)宏觀政策的不完善性，將財政政策和貨幣政策維持在“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界內(nèi)。

關(guān)鍵詞：財政政策；貨幣政策；通貨膨脹；金融穩(wěn)定

中圖分類號：F830? 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：B? 文章編號：1674-2265（2023）09-0038-03

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.09.005

（接上期）

四、財政政策和貨幣政策為什么會突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界？

我們是如何走到今天這一步的？在此輪世界性通貨膨脹之前，財政政策與貨幣政策的基本定位是什么？主要職責(zé)是什么？政策目標(biāo)又是什么？財政政策和貨幣政策為什么會突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界？

（一）通貨膨脹高企與金融不穩(wěn)定并存的政策原因

1. 財政政策與貨幣政策是重要的，但可以不計成本嗎？在此輪通貨膨脹之前，貨幣政策和財政政策一直發(fā)揮著重要作用，擴(kuò)張性的財政政策和貨幣政策尤其受到青睞和歡迎。關(guān)于全球金融危機(jī)和新冠疫情危機(jī)的應(yīng)對案例都表明，如果不考慮成本問題，那么各國擴(kuò)張性的財政政策和貨幣政策可能走得更遠(yuǎn)。

長期實(shí)行擴(kuò)張性財政政策和貨幣政策，以及政策效果的長期疊加與積累，將會使一國經(jīng)濟(jì)失去韌性和活力，將會增大一國的通貨膨脹壓力和金融風(fēng)險壓力，將會使財政政策和貨幣政策的內(nèi)在張力與相互摩擦力突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界。

2. 特殊情況下，擴(kuò)張性財政政策與貨幣政策是必要的，但可以長期實(shí)施嗎？在特殊情況下，擴(kuò)張性財政政策與貨幣政策是必要的，但是我們必須清楚地認(rèn)識到，長期實(shí)行擴(kuò)張性財政政策和貨幣政策會造成金融不穩(wěn)定。具體來看，擴(kuò)張性財政政策和貨幣政策在實(shí)施初期較有成效，隨著時間推移，長期實(shí)行擴(kuò)張性財政政策和貨幣政策的累積影響與金融體系的脆弱性疊加在一起，會形成一種較為強(qiáng)大的沖擊力量，對金融穩(wěn)定造成嚴(yán)重威脅。

3. 今天的經(jīng)濟(jì)金融格局是由昨天的財政政策和貨幣政策塑造的。重要的不是財政政策和貨幣政策的每一次操作，而是財政政策與貨幣政策操作的疊加影響。在此輪通貨膨脹之前，貨幣政策與財政政策的配合較為穩(wěn)定。隨著時間推移，隨著政策效果的積累與疊加，財政政策與貨幣政策逐漸失去了回旋余地和緩沖空間。很明顯，利率水平持續(xù)上升加大了財政整頓的難度，財政整頓也增加了貨幣政策緊縮的壓力。道理很簡單，如果各國經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)放緩，那么，對于中央銀行來說，貨幣政策的優(yōu)先選項(xiàng)應(yīng)當(dāng)是寬松而不是繼續(xù)緊縮。

（二）擴(kuò)張性財政政策和貨幣政策及其“增長幻覺”

財政政策和貨幣政策突破“穩(wěn)定區(qū)域”安全邊界的過程并不是線性的。造成現(xiàn)在財政政策和貨幣政策突破“穩(wěn)定區(qū)域”安全邊界的一個重要原因，就是此前政策制定者高估了財政政策和貨幣政策對經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用。他們錯誤地認(rèn)為，政府通過財政政策和貨幣政策就可以推動國內(nèi)經(jīng)濟(jì)長期快速增長，這就是所謂的“增長幻覺”。

1. 20世紀(jì)60年代—20世紀(jì)80年代：為什么通貨膨脹率上升被視為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)過熱的重要預(yù)警？從歷史上看，財政政策和貨幣政策突破“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界，曾經(jīng)經(jīng)歷了兩個重要時期：一是從20世紀(jì)60年代到80年代，二是從20世紀(jì)80年代末到2020年新冠疫情之前。

從20世紀(jì)60年代到80年代期間，通貨膨脹成為各國政府尤其是中央銀行的頭號敵人，通貨膨脹率上升被視為一個非常重要的預(yù)警信號和警示指標(biāo)，它意味著財政政策和貨幣政策已經(jīng)觸碰到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界。那時人們相信，“高通貨膨脹率”與“高失業(yè)率”不會同時發(fā)生。因?yàn)槭I(yè)與通貨膨脹之間存在著一種此消彼長的“菲利普斯曲線”關(guān)系，政策制定者總是可以通過財政政策和貨幣政策的調(diào)整實(shí)現(xiàn)物價穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長。

然而，財政政策和貨幣政策及其多種組合并沒有使政府如愿。20世紀(jì)80年代，許多國家尤其是主要發(fā)達(dá)國家相繼出現(xiàn)了以“滯脹”形式表現(xiàn)出來的嚴(yán)重的通貨膨脹。為了降低物價水平，各國政府采取措施，主要通過財政政策和貨幣政策的雙緊縮組合，使財政政策和貨幣政策回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)。同時，緊縮性財政政策和貨幣政策的負(fù)面作用也在這一時期充分顯現(xiàn)出來。比如，貨幣政策緊縮導(dǎo)致了市場利率上升，增加了政府債務(wù)還本付息的壓力，從而使許多國家不得不開啟財政整頓進(jìn)程。

20世紀(jì)80年代末，為了維持國內(nèi)物價水平穩(wěn)定，許多發(fā)達(dá)國家的中央銀行開始實(shí)行通貨膨脹目標(biāo)制，即中央銀行直接以通貨膨脹為目標(biāo)，并且對外公布和承諾這一貨幣政策目標(biāo)的制度安排。在通貨膨脹目標(biāo)制下，傳統(tǒng)的貨幣政策框架發(fā)生了重大變化，貨幣政策的決策依據(jù)主要依靠對通貨膨脹率的預(yù)測。也就是說，中央銀行根據(jù)預(yù)測來確定本國在未來一段時期內(nèi)的通貨膨脹目標(biāo)，并且在社會公眾的監(jiān)督下運(yùn)用相應(yīng)的貨幣政策工具，使通貨膨脹率的實(shí)際值和預(yù)測目標(biāo)基本保持一致。

2. 1990—2020年：為什么通貨膨脹率不再成為一國經(jīng)濟(jì)失衡的重要預(yù)測指標(biāo)？1990—2020年，全球化浪潮席卷了整個世界。一方面，全球化提高了勞動生產(chǎn)率，形成了全球化紅利；另一方面，全球化削弱了工會和企業(yè)的定價權(quán)，減緩了由工資、物價輪番上漲而形成的通貨膨脹螺旋。這兩個方面共同對沖了國際市場和各國經(jīng)濟(jì)存在的通貨膨脹壓力。

隨著與全球化相伴隨的金融自由化的發(fā)展，各國金融體系開始由“政府主導(dǎo)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤笆袌鲋鲗?dǎo)”，各國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也隨之發(fā)生了重大變化。由通貨緊縮引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退取代了由通貨膨脹引發(fā)的經(jīng)濟(jì)波動，因此，通貨膨脹率不再成為預(yù)測一國經(jīng)濟(jì)失衡的重要指標(biāo)，通貨膨脹指標(biāo)的警示作用和信號意義也被弱化和忽視。各國政府對宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)注重點(diǎn)逐步轉(zhuǎn)向金融穩(wěn)定，于是，擴(kuò)張性的財政政策和貨幣政策逐步代替了此前的緊縮性財政政策和貨幣政策。

從通貨膨脹到通貨緊縮，從物價不穩(wěn)定到金融不穩(wěn)定，這些變化及其應(yīng)對造成各國財政政策和貨幣政策的操作空間日漸局促。從貨幣政策來看，在經(jīng)濟(jì)衰退期間，無論時間長短，貨幣政策都不得不持續(xù)擴(kuò)張，通過不斷降息來緩沖經(jīng)濟(jì)下行壓力。從財政政策來看，在全球金融危機(jī)和新冠疫情期間，各國政府通過大規(guī)模甚至超大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激計劃來支持本國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，造成政府債務(wù)不斷增大。

從20世紀(jì)90年代到2020年新冠疫情之前，貨幣政策與財政政策大都遵循擴(kuò)張性總基調(diào)，通過持續(xù)大幅降息而形成的低利率水平使得政府償債成本基本可控，并且促進(jìn)了本國經(jīng)濟(jì)較快增長。然而，2020年的新冠疫情和2022年的俄烏沖突打破了世界經(jīng)濟(jì)金融的原有平衡，造成各國經(jīng)濟(jì)金融不穩(wěn)定。財政政策和貨幣政策要想獲得回旋余地和緩沖空間，就需要重新回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)。2022年的世界性通貨膨脹為此提供了機(jī)會，為了應(yīng)對物價上漲的壓力，各國財政政策和貨幣政策終于從擴(kuò)張走向緊縮。這實(shí)際上是一件非常艱難的事情。因?yàn)樨泿耪呔o縮所形成的高利率將加大財政整頓的難度，財政政策趨弱所造成的經(jīng)濟(jì)放緩也將迫使貨幣政策繼續(xù)保持寬松。

五、如何堅守“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界：轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略、制度和思維

各國政府要抑制通貨膨脹，恢復(fù)物價穩(wěn)定和金融穩(wěn)定，使財政政策和貨幣政策回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界，需要從戰(zhàn)略、制度、思維等方面進(jìn)行轉(zhuǎn)變。

（一）戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變：對稱性的財政政策和貨幣政策

在戰(zhàn)略層面，一方面，加強(qiáng)貨幣政策與財政政策的配合協(xié)調(diào)，緩和財政政策與貨幣政策的摩擦，強(qiáng)化中央銀行的獨(dú)立性；另一方面，在宏觀政策的逆周期操作中，克服財政政策和貨幣政策的非對稱效應(yīng)，重建財政政策與貨幣政策操作的回旋余地和緩沖空間。

中央銀行使用多種貨幣政策工具，實(shí)施多種貨幣政策操作，實(shí)現(xiàn)物價穩(wěn)定和金融穩(wěn)定雙重目標(biāo)，珍視中央銀行來之不易的信譽(yù)成果。國家財政管理機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)財政整頓，在提高償付能力、加強(qiáng)危機(jī)管理的同時，進(jìn)一步拓展財政政策的回旋余地。做好對財政政策的評估工作，進(jìn)一步完善審慎性財政政策框架，建立獨(dú)立的財政委員會，建立更加精細(xì)化的財政規(guī)則。

（二）制度轉(zhuǎn)變：宏觀審慎框架與微觀審慎框架

在制度層面，建立健全宏觀審慎框架與微觀審慎框架。2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，為防控金融風(fēng)險，各國政府和金融監(jiān)管部門做了很多工作。不過，進(jìn)展和成效尚不均衡：在銀行部門建立微觀審慎框架和宏觀審慎框架取得不小進(jìn)展，在非銀行金融部門建立微觀審慎框架和宏觀審慎框架進(jìn)展緩慢。最近發(fā)生的歐美銀行危機(jī)表明，各國政府和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)都需要進(jìn)一步提升金融監(jiān)管水平。

（三）思維轉(zhuǎn)變：承認(rèn)宏觀政策的不完善性

在過去較長時期，世界范圍內(nèi)的低通貨膨脹、高增長催生了一種信念：政府通過貨幣政策和財政政策可以熨平每一個經(jīng)濟(jì)周期，戰(zhàn)勝每一次通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)衰退。正是在此種“增長幻覺”的影響下，財政政策和貨幣政策逐步突破了“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界。

在未來的時間里，要使財政政策和貨幣政策重新回到“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)，各國政府和政策制定者必須轉(zhuǎn)變思維方式，承認(rèn)財政政策和貨幣政策的不完善性。特殊情況下，比如在全球金融危機(jī)時期和新冠疫情期間，擴(kuò)張性的財政政策和貨幣政策可以成為推動一國經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的重要力量；正常情況下，力度過大的財政政策和貨幣政策可能成為侵蝕一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素。尤其是，擴(kuò)張性財政政策和貨幣政策如果突破了“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界，就會對經(jīng)濟(jì)增長造成長期傷害。有時候，逆經(jīng)濟(jì)周期的財政政策和貨幣政策并不一定能夠平抑經(jīng)濟(jì)波動，財政政策和貨幣政策力度越大，其真實(shí)效應(yīng)卻不一定越大。

六、簡要總結(jié)：破除“增長幻覺”，堅守“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界

歷史反復(fù)告誡我們，要實(shí)現(xiàn)一國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長，實(shí)現(xiàn)國內(nèi)物價穩(wěn)定和金融穩(wěn)定，就必須深化結(jié)構(gòu)性改革，破除“增長幻覺”，將財政政策和貨幣政策維持在“穩(wěn)定區(qū)域”的安全邊界之內(nèi)，使其真正發(fā)揮信任和穩(wěn)定之錨的作用。盡管結(jié)構(gòu)性改革在政治上是非常困難的，但是天下從來沒有免費(fèi)的午餐。