葛丹丹　齊殿偉

摘 要：對于企業(yè)而言，ESG水平不僅能夠體現(xiàn)企業(yè)在社會責任和公司治理方面的表現(xiàn)，還能體現(xiàn)企業(yè)在環(huán)境方面的投入，順應了當今綠色發(fā)展的時代背景。以2016-2020年制造業(yè)A股上市公司為樣本，研究ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的關系，并加入政府補助作為調(diào)節(jié)變量研究政府補助對ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的影響。研究結果表明：ESG表現(xiàn)可以顯著提升企業(yè)價值，政府補助在ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響中發(fā)揮正向調(diào)節(jié)作用，且對企業(yè)不同生命周期進行異質(zhì)性分析，發(fā)現(xiàn)政府補助對成熟期企業(yè)的調(diào)節(jié)作用最強。企業(yè)可以通過提升ESG水平來提升自己的價值，并在市場上提升自己的競爭力，政府部門可以通過政府補助來激勵企業(yè)注重在環(huán)境、社會責任和公司治理上對企業(yè)價值的提升，引導更多的企業(yè)提升ESG水平。

關鍵詞：ESG表現(xiàn)；企業(yè)價值；政府補助

中圖分類號：F832.51 文獻標識碼：A doi：10.3969/j.issn.1672-2272.202301061

A Study on the Relationship between ESG Performance， Government Subsidies， and Enterprise Value

—— Taking the Manufacturing Industry as an Example

Ge Dandan，Qi Dianwei

（Changchun University of Science and Technology，Changchun 130000，China）

Abstract：For enterprises， ESG level not only reflects their performance in social responsibility and corporate governance， but also reflects their investment in the environment， which conforms to the current era of green development. Using A-share listed companies in the manufacturing industry from 2016 to 2020 as samples， this study investigates the relationship between ESG performance and corporate value， and incorporates government subsidies as moderating variables to study the impact of government subsidies on ESG performance and corporate value. The research results indicate that ESG performance can significantly enhance corporate value， and government sub-sidies play a positive moderating role in the impact of ESG performance on corporate value. Heterogeneity analysis of different life cycles of enterprises reveals that government subsidies have the strongest moderating effect on mature enterprises. Enterprises can enhance their value and competitiveness in the market by improving their ESG level. Government departments can incentivize enterprises to focus on improving their value in environmental， social responsibility， and corporate governance through government subsidies， guiding more enterprises to improve their ESG level.

Key Words：ESG Performance; Enterprise Value;Government Grants

0 引言

習近平總書記在黨的二十大報告中指出要推動綠色發(fā)展。人與自然始終是相互依存的關系，唯有保護自然才能實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。近年來，ESG（E代表環(huán)境，S代表社會，G代表治理）理念在我國逐漸被認可和完善，它為我們提供了一個更為全面的評價體系來對企業(yè)進行評價。提升企業(yè)價值始終是企業(yè)所追求的目標，探尋更高效且綠色的方式提升企業(yè)價值是我們亟待解決的問題，所以ESG表現(xiàn)在提升企業(yè)價值上面是否能夠發(fā)揮作用也是值得我們探討的問題。

現(xiàn)有文獻多數(shù)都認為ESG表現(xiàn)可以在一定程度上提升企業(yè)價值，但是也有一些文獻中所持的觀點有所不同，認為ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值無關或者降低企業(yè)價值。本文以2016—2020年制造業(yè)A股上市公司為樣本進行研究，探討我國制造業(yè)企業(yè)ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響，并加入政府補助作為調(diào)節(jié)變量研究其對兩者之間關系的調(diào)節(jié)作用。此外，結合企業(yè)生命周期進行異質(zhì)性分析，為我國制造業(yè)的發(fā)展提出相應的建議。

1 理論分析與研究假設

1.1 ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的關系研究

企業(yè)想要持續(xù)發(fā)展，必須注重節(jié)約自然資源和保護生態(tài)環(huán)境，這符合可持續(xù)發(fā)展理論。唐勇軍等[1]針對重污染行業(yè)的上市公司進行實證檢驗，結果表明提高環(huán)境信息披露的質(zhì)量可以促進企業(yè)價值的提升。王琳等[2]的研究以A股上市公司為樣本，實證結果發(fā)現(xiàn)，積極履行企業(yè)社會責任可以降低違約風險并展示企業(yè)的社會責任感，進而提升企業(yè)價值。張立民等[3]指出，治理水平較高的公司可以有效減輕持續(xù)經(jīng)營審計意見對企業(yè)價值的負面影響。

基于資源依賴理論，企業(yè)為了尋求發(fā)展，必然需要從外部獲取所需資源。而為了獲取這些資源，企業(yè)必須履行相應的責任，以保證與外界的相互發(fā)展與依存。此外，基于信號傳遞理論，如果企業(yè)ESG評分高，就能向外界傳遞出一種積極的信號。這一理念得到了Salim Chouaibi等[4]的研究支持，他們運用廣義矩估計法進行實證分析，結果證明ESG披露能夠提高企業(yè)價值。基于上述分析，本文提出如下假設：

假設H1：良好的ESG表現(xiàn)可以提升企業(yè)價值。

1.2 政府補助與企業(yè)價值的關系研究

政府部門對企業(yè)進行政府補助可以為企業(yè)增加現(xiàn)金流量，這在一定程度上緩解了企業(yè)在資金上的困難，還可以向市場傳遞一種良好的信號，吸引更多的投資者和消費者。多數(shù)學者認為政府補助可以提升企業(yè)價值，王維等[5]以信息技術公司為樣本，證明了政府補助可以緩解企業(yè)在資金上的短缺問題，通過提高研發(fā)投入來提升企業(yè)價值。但也有學者持相反的觀點，逯東等[6]對創(chuàng)業(yè)板高新技術企業(yè)進行研究發(fā)現(xiàn)，政府補助對企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新能力產(chǎn)生了不利的影響，所以沒有提高企業(yè)價值?；谏鲜龇治觯疚奶岢鋈缦录僭O：

假設H2：政府補助的增加可以提升企業(yè)價值。

1.3 ESG表現(xiàn)、政府補助與企業(yè)價值的關系研究

現(xiàn)有文獻多聚集于研究ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的關系，或者政府補助與企業(yè)價值的關系?？讝|民等[7]對A股上市公司進行研究發(fā)現(xiàn)，政府補貼規(guī)模的提升可以提升經(jīng)營績效和社會責任效率，民營企業(yè)的這種作用效果更強。趙家正等[8]從政府監(jiān)管的視角研究環(huán)境信息披露對企業(yè)價值的影響，研究發(fā)現(xiàn)政府監(jiān)管可以促進環(huán)境信息披露對企業(yè)價值的提升作用，對于執(zhí)行環(huán)境標準的企業(yè)，可以向社會展現(xiàn)出自己的良好形象，從而獲得更多的政府補助。當政府對企業(yè)進行補助時，可以在市場上傳遞企業(yè)較好的信號，促進ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的提升?；谏鲜龇治?，本文提出如下假設：

假設H3：政府補助對ESG表現(xiàn)提升企業(yè)價值具有促進作用。

2 研究設計

2.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2016—2020年制造業(yè)A股上市公司5年的數(shù)據(jù)為樣本，為了保證數(shù)據(jù)的可靠性和有效性，按照以下方式進行了篩選：①剔除ST和*ST類上市公司；②剔除金融類上市公司；③剔除數(shù)據(jù)庫中數(shù)據(jù)存在異常和所提供數(shù)據(jù)不全的公司；④為了消除極端值的影響， 采用上下1%的縮尾處理。經(jīng)過篩選和整理，最終得到13 629個數(shù)據(jù)。ESG指數(shù)評分數(shù)據(jù)來自和訊網(wǎng)，其余數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫，本文采用的數(shù)據(jù)分析軟件為Excel 2021和Stata17.0。

2.2 變量定義

（1）被解釋變量。本文的被解釋變量為企業(yè)價值，用托賓Q值來衡量。

（2）解釋變量。本文的解釋變量是ESG表現(xiàn)，目前，國內(nèi)外有許多ESG評價體系，本文利用和訊網(wǎng)公布的ESG評分作為衡量ESG表現(xiàn)的指標。

（3）調(diào)節(jié)變量。本文將政府補助金額取對數(shù)作為調(diào)節(jié)變量。

（4）控制變量。本文選取資產(chǎn)負債率（LEV）、流動比率（LIQUID）、企業(yè)成長性（GROWTH）、公司規(guī)模（SIZE）、股權集中度（TOP1）、公司成立年齡（AGE）、公司上市年齡（DAY）作為控制變量，還設置了年度虛擬變量（YEAR）和行業(yè)虛擬變量（INDUSTRY）作為控制變量。本文的主要變量如表1所示。

2.3 模型構建

本文的模型設計如下：

為檢驗ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響，本文以企業(yè)價值（TQ）作為被解釋變量，ESG表現(xiàn)作為解釋變量，建立模型（1）以檢驗假設H1：

為檢驗政府補助對企業(yè)價值的影響，本文以企業(yè)價值（TQ）作為被解釋變量，政府補助金額的對數(shù)作為解

釋變量，建立模型（2）以檢驗假設H2：

為檢驗政府補助在ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響中的調(diào)節(jié)作用，本文以企業(yè)價值（TQ）作為被解釋變量，ESG表現(xiàn)作為解釋變量，政府補助金額的對數(shù)作為調(diào)節(jié)變量，本文對ESG表現(xiàn)、政府補助進行了中心化處理，同時引入交乘項建立模型3以檢驗假設H3：

每個模型中ｉ表示第ｉ個樣本企業(yè)，ｔ表示第ｔ個年度。β0表示常數(shù)項，βi（i=1，2，…，10）為各變量的系數(shù)，為隨機誤差項，∑YEAR表示控制了企業(yè)所處年度效應，∑INDUSTRY表示控制了企業(yè)所處行業(yè)效應。

3 實證結果分析

3.1 描述性統(tǒng)計分析

通過表2的描述性統(tǒng)計分析結果可知，企業(yè)價值（TQ）的最小值為0.869，最大值為8.476，均值和標準差分別為2.023和1.232，可以看出企業(yè)之間企業(yè)價值（TQ）差距較大；ESG評分的最小值為-3.370，最大值為65.650，均值和標準差分別為20.400和10.800，可以看出不同企業(yè)的ESG表現(xiàn)差距很大，整體上表現(xiàn)較好；政府補助（lNSUB）中采用的是取得政府補助的金額取對數(shù)，最小值為12.370，最大值為20.470，均值和標準差分別為16.790和1.475，由此可以看出政府補助之間的差距不是很大。

3.2 相關性分析

通過表3中變量之間的相關系數(shù)可以看出ESG表現(xiàn)與托賓Q值呈現(xiàn)出顯著正相關關系，初步驗證了假設一，政府補助與托賓Q值呈現(xiàn)顯著負相關關系。為了驗證是否存在多重共線性問題，本文將所有變量進行了VIF檢驗，檢驗結果中VIF最大值只有2.96，說明不存在多重共線性問題。

3.3 回歸分析

表4是ESG表現(xiàn)、政府補助與企業(yè)價值的回歸結果，列（1）是ESG表現(xiàn)與企業(yè)價值的回歸結果，回歸系數(shù)為0.008，并且在1%的水平下顯著，說明企業(yè)的ESG表現(xiàn)越好，企業(yè)價值越高，ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值有正向促進作用，驗證了假設H1。列（2）是政府補助與企業(yè)價值的回歸結果，回歸系數(shù)為0.040，并且在1%的水平下顯著，說明政府補助對企業(yè)價值也有促進作用，驗證了假設2。列（3）是政府補助在ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值影響中調(diào)節(jié)作用的回歸結果，ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值還是正向影響，相關系數(shù)為0.005，并在1%的水平上顯著為正，ESG表現(xiàn)與政府補助的交互項回歸系數(shù)為0.006，也在1%的水平下顯著，說明政府補助可以在ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響中起到正向調(diào)節(jié)作用，驗證了假設H3。

3.4 異質(zhì)性分析

本文借鑒Dickinson[9]的研究方法，根據(jù)現(xiàn)金流量特征將企業(yè)分為初創(chuàng)期、成長期、成熟期和衰退期。從表5可以看出：列（1）所示，對于初創(chuàng)期的企業(yè)，ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響是正的且為0.006，但是不顯著，這可能是由于處于初創(chuàng)期的企業(yè)各方面的建設還不夠完善，企業(yè)多聚集于開發(fā)新產(chǎn)品，并且在市場上的知名度還不夠，所以提升ESG表現(xiàn)不能有效提升企業(yè)價值；列（2）所示，對于成長期的企業(yè)，ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響是正的且為0.006，在1%的水平上顯著，說明ESG表現(xiàn)能顯著促進成長期企業(yè)價值的提高，成長期企業(yè)各方面已經(jīng)發(fā)展起來，產(chǎn)品的銷量也在不斷增長，企業(yè)在社會上擁有了一定的知名度，所以ESG表現(xiàn)的提升可以為企業(yè)在市場上樹立良好形象，從而提升企業(yè)價值；列（3）所示，對于成熟期的企業(yè)，ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響是正的且為0.009，在1%的水平上顯著，與成長期相比，系數(shù)更大，顯著性仍然在1%的水平上顯著，說明成熟期ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的促進作用更強，成熟期的企業(yè)可以通過提高自己的ESG表現(xiàn)穩(wěn)固市場地位，持續(xù)提升企業(yè)價值；列（4）所示，對于衰退期的企業(yè)，ESG表現(xiàn)可以對企業(yè)價值產(chǎn)生正向影響，但是在5%的水平上顯著，顯著性明顯低于成長期和成熟期的企業(yè)，對于衰退期的企業(yè)，如果企業(yè)已經(jīng)計劃采取戰(zhàn)略扭轉現(xiàn)狀，則依舊應該重視企業(yè)的ESG表現(xiàn)。

表6研究在不同生命周期下政府補助在ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值影響中的調(diào)節(jié)作用。由于初創(chuàng)期的企業(yè)ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響不顯著，所以只研究了在成

長期、成熟期和衰退期的企業(yè)。實證結果表明，對成長期的企業(yè)而言，政府補助在ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的作用中不存在顯著的調(diào)節(jié)作用；對成熟期和衰退期企業(yè)而言，政府補助可以在ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響過程中起到正向調(diào)節(jié)作用，并且在成熟期，政府補助的調(diào)節(jié)作用更顯著。

3.5 穩(wěn)健性檢驗

本文采取替換被解釋變量的方法進行穩(wěn)健性檢驗，將企業(yè)價值替換為“市值/（資產(chǎn)總額-無形資產(chǎn)凈額-商譽凈額）”進行回歸分析?；貧w結果顯示ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響依舊為正，政府補助對企業(yè)價值的影響依舊為正，政府補助在ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的正向影響中發(fā)揮正向調(diào)節(jié)作用，與假設一致。

4 結論與啟示

4.1 研究結論

本文以2016—2020年制造業(yè)A股上市公司為樣本，控制了年度和行業(yè)效應，研究了ESG表現(xiàn)、政府補助與企業(yè)價值之間的關系，本文的研究結論如下：①制造業(yè)企業(yè)的ESG表現(xiàn)可以顯著提升企業(yè)價值；②政府補助也可以提升企業(yè)價值；③政府部門對企業(yè)的政府補助可以促進ESG表現(xiàn)在企業(yè)價值過程中發(fā)揮正向調(diào)節(jié)作用；④對于成長期、成熟期與衰退期企業(yè)，ESG表現(xiàn)均可提升企業(yè)價值，對成熟期的企業(yè)調(diào)節(jié)作用最顯著。

4.2 研究啟示

（1）將ESG指數(shù)評分納入員工績效考核中，以此來激發(fā)員工提升企業(yè)的ESG指數(shù)評分，從而可以促進企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。良好的ESG評分一方面可以為社會傳達企業(yè)在環(huán)境、社會責任和公司治理方面良好的信號；另一方面可以幫助企業(yè)獲得更多的政府補助，因為政府部門在對企業(yè)進行補助時可能會認為ESG指數(shù)評分高的企業(yè)更注重環(huán)保和可持續(xù)發(fā)展，因此也更愿意為他們提供政府補助。ESG指數(shù)評分高的話，還可以說明企業(yè)在管理方面存在優(yōu)勢，擁有優(yōu)良的治理體系和治理方法，可以在面對突發(fā)狀況時仍然正常運轉。

（2）政府相關部門應強化對ESG指標評分的關注，并積極引導企業(yè)進行ESG信息披露。通過不斷完善信息披露機制，促使更多的企業(yè)有效地公開其ESG相關信息。在這一背景下，企業(yè)可以利用ESG指標評分來明確自己在環(huán)境保護、社會責任和公司治理方面需要進一步改進的方向，進而維持企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展［10］。

（3）政府應該加大對企業(yè)的政府補助，尤其是對ESG指數(shù)評分較高的企業(yè)和成熟期的企業(yè)。政府補助可以表明該企業(yè)受到政府部門的重視，讓企業(yè)對自己的發(fā)展更有信心，更加自覺承擔自己的責任，吸引更多的投資者和消費者，從而提升企業(yè)自身的價值。

參考文獻：

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（責任編輯：張雙鈺）

基金項目：吉林省教育廳社會科學研究項目“吉林省新一代人工智能與實體經(jīng)濟融合促進高質(zhì)量發(fā)展的效應和路徑研究”（JJKH20210863SK）；吉林省社會科學基金項目 “吉林省企業(yè)環(huán)境信息披露對企業(yè)價值的影響機理及對策研究——基于工業(yè)文化視角”（2022J62）

作者簡介：葛丹丹（1998-），女，長春理工大學碩士研究生，研究方向：會計學；齊殿偉（1972-），女，博士，長春理工大學教授，研究方向：企業(yè)社會責任信息披露、戰(zhàn)略管理等。