文/蔣海粟 編輯/張美思

2022年全年日元對美元下跌近14%，而同期美元指數(shù)上漲超8%，日元一度成為發(fā)達經(jīng)濟體中表現(xiàn)最差貨幣。日元貶值成為外匯市場最重要的宏觀主題之一，其背后的核心推動力在于美聯(lián)儲激進加息、日本央行超寬松貨幣政策、日本惡化的貿(mào)易狀況。2022年四季度，日元單邊下跌趨勢反轉(zhuǎn)，美國通脹拐點初現(xiàn)、美聯(lián)儲放緩加息、日本央行貨幣政策意外調(diào)整成為重要推動因素。展望2023年，預計以上因素將繼續(xù)支撐日元，而日本國內(nèi)經(jīng)濟復蘇、貿(mào)易條件改善以及貨幣政策正?；南Ｍ麑⑹沟萌赵永m(xù)2022年四季度以來的上行走勢。在全球衰退憂慮日益升溫的背景下，日元將成為確定性較強的貨幣之一。

首先，美日利差有望收斂，日本國內(nèi)因素將促進日元升值。展望2023年，美日利差仍將是驅(qū)動美元兌日元匯率走勢的最主要因素，但與2022年不同的是，日本國內(nèi)因素對日元匯率走勢的影響增大。日本經(jīng)濟與通脹周期落后于其他發(fā)達經(jīng)濟體，日本目前仍處于經(jīng)濟復蘇階段，而日本通脹在美國通脹出現(xiàn)拐點后繼續(xù)穩(wěn)步上漲。隨著日本央行在2022年12月的議息會議上出乎意料地調(diào)整國債收益率目標，其貨幣政策傾向再次與其他主要央行背道而馳?，F(xiàn)任日本央行行長黑田東彥將在2023年4月卸任，新任行長將由岸田政府任命。盡管當下經(jīng)濟與通脹形勢并不明朗，日本央行連續(xù)調(diào)整政策可能性不大，但新行長開始重新審查日本超寬松貨幣政策框架應是大概率事件，這將是美日利差收斂的中期因素。

同樣在2023年春季，日本企業(yè)工會與雇員將會就年度工資進行談判，談判結(jié)果決定了日本工資增長速度，而工資增長3%這一指標被央行視為能夠?qū)崿F(xiàn)貨幣政策目標的必要條件之一。由于飆升的能源價格帶動了國內(nèi)生活必需品廣泛漲價，2023年日本工會聯(lián)合會要求將工資提高3%，但考慮到以往加薪要求均高于實際加薪，此次實際幅度仍可能小于3%，這使得日央行貨幣政策正?；瘲l件難以達到。如何修改貨幣政策目標將成為全年市場關(guān)注的焦點。

其次，2022年日本惡化的國際收支結(jié)構(gòu)在2023年有望得到緩解。一方面，石油、天然氣等能源價格目前已經(jīng)回落至俄烏沖突前水平，日本貿(mào)易赤字的最大拖累項有望緩解。另一方面，中國放松防疫政策將同時提振日本的商品與服務貿(mào)易，而日本國內(nèi)貿(mào)易與旅游業(yè)復蘇將提振中長期日元需求。

此外，伴隨著2023年全球衰退憂慮升溫，日元避險屬性有望回歸。2022年俄烏沖突等風險事件發(fā)生時日元并未表現(xiàn)出明顯避險屬性，究其原因是全球低利率環(huán)境下日元套息交易減少以及美債避險屬性的消失。而在2023年全球經(jīng)濟與通脹開始下行的背景下，隨著美聯(lián)儲暫停加息并維持高利率環(huán)境，決定日元匯率走勢的因素將由加息預期變?yōu)榻?jīng)濟前景，美元兌日元將成為對于美國衰退風險最為敏感的貨幣對，日元久違的避險屬性將得以回歸。若美國進入衰退或是在加息與量化緊縮（QT）期間金融市場發(fā)生動蕩，無論是市場開始定價美聯(lián)儲降息抑或是日本龐大海外資產(chǎn)的回流都將支撐日元。

綜合來看，2023年全年日元升值因素眾多，日元走勢可能經(jīng)歷以下變化：一季度美聯(lián)儲終端利率預期的波動仍將抑制美元兌日元匯率的快速下行，2022年四季度以來略微超調(diào)的日本貨幣政策預期也可能使得美元兌日元匯率向上回調(diào)。但隨著美聯(lián)儲終端利率的確立以及日本央行新行長的上任，市場將進入下一階段，美聯(lián)儲維持較高利率，美元兌日元匯率將隨著下行的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)與美債收益率走弱，市場將開始交易降息時點。若美國能夠避免衰退，日本經(jīng)濟復蘇勢頭得以延續(xù)，則日本央行討論貨幣政策正?；母怕蕦仙?，國內(nèi)因素將主導日元走勢，日元有望溫和走強。如果出現(xiàn)通脹迅速下行或者美國經(jīng)濟衰退、金融壓力陡然變大，將使得美聯(lián)儲不得不迅速降息，在這種情境下，美元兌日元匯率可能將繼續(xù)下行至120關(guān)口。屆時，投資者需關(guān)注日本財務省的干預風險，其或采取措施防止日元過度升值對日本國內(nèi)經(jīng)濟造成負面影響。