《股市動(dòng)態(tài)分析》研究部

8月27日，財(cái)政部、稅務(wù)總局公告，自2023年8月28日起，證券交易印花稅實(shí)施減半征收。

同日，證監(jiān)會(huì)也發(fā)布新規(guī)：階段性收緊IPO、規(guī)范股份減持行為以及調(diào)降融資保證金比例。

分析機(jī)構(gòu)認(rèn)為，上述政策短期將明顯提振資本市場(chǎng)活躍度，對(duì)于市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展也會(huì)起到重要助推作用。

政策多箭齊發(fā)

8月27日，財(cái)政部、稅務(wù)總局公告，為活躍資本市場(chǎng)、提振投資者信心，自2023年8月28日起，證券交易印花稅實(shí)施減半征收。

我國(guó)的證券交易印花稅始于1990年，由深圳證券交易所和上海證券交易所先后開征。1990年至今，A股證券交易印花稅經(jīng)歷2次上調(diào)，7次下調(diào)，目前按股票交易成交金額的1‰對(duì)賣方單邊征收。

同日，證監(jiān)會(huì)也發(fā)布了三項(xiàng)重大舉措，分別是優(yōu)化IPO、再融資監(jiān)管安排；同時(shí)進(jìn)一步規(guī)范股份減持行為；同時(shí)降低融資保證金最低比例，由100%降低至80%。

舉措一：階段性收緊IPO節(jié)奏，大額再融資實(shí)行預(yù)溝通機(jī)制。證監(jiān)會(huì)就“統(tǒng)籌一二級(jí)市場(chǎng)平衡優(yōu)化IPO、再融資”作出了監(jiān)管安排，考慮到當(dāng)前市場(chǎng)形勢(shì)，證監(jiān)會(huì)完善一二級(jí)市場(chǎng)逆周期調(diào)節(jié)機(jī)制，圍繞合理把握IPO、再融資節(jié)奏。

具體來(lái)看，一是根據(jù)近期市場(chǎng)情況，階段性收緊IPO節(jié)奏，促進(jìn)投融資兩端的動(dòng)態(tài)平衡。

二是對(duì)于金融行業(yè)上市公司或者其他行業(yè)大市值上市公司的大額再融資，實(shí)施預(yù)溝通機(jī)制，關(guān)注融資必要性和發(fā)行時(shí)機(jī)。

三是突出扶優(yōu)限劣，對(duì)于存在破發(fā)、破凈、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)持續(xù)虧損、財(cái)務(wù)性投資比例偏高等情形的上市公司再融資，適當(dāng)限制其融資間隔、融資規(guī)模。

四是引導(dǎo)上市公司合理確定再融資規(guī)模，嚴(yán)格執(zhí)行融資間隔期要求。審核中將對(duì)前次募集資金是否基本使用完畢，前次募集資金項(xiàng)目是否達(dá)到預(yù)期效益等予以重點(diǎn)關(guān)注。

五是嚴(yán)格要求上市公司募集資金應(yīng)當(dāng)投向主營(yíng)業(yè)務(wù)，嚴(yán)限多元化投資。

六是房地產(chǎn)上市公司再融資不受破發(fā)、破凈和虧損限制。

實(shí)際上，證監(jiān)會(huì)自8月份以來(lái)就在有意平衡投融資，IPO和再融資節(jié)奏發(fā)生著變化。單從8月份的融資額來(lái)看，截至8月27日，IPO融資約500億元，較去年同期的700多億元明顯縮水；再融資金額更是較去年同期減少了2/3。

證監(jiān)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人在此前明確表示，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展，需要充分考慮投融資兩端的動(dòng)態(tài)積極平衡。沒(méi)有二級(jí)市場(chǎng)的穩(wěn)健運(yùn)行，一級(jí)市場(chǎng)融資功能就難以有效發(fā)揮。我們始終堅(jiān)持科學(xué)合理保持IPO、再融資常態(tài)化，同時(shí)充分考慮二級(jí)市場(chǎng)承受能力，加強(qiáng)一、二級(jí)市場(chǎng)的逆周期調(diào)節(jié)，更好地促進(jìn)一二級(jí)市場(chǎng)協(xié)調(diào)平衡發(fā)展。市場(chǎng)會(huì)感受到這種變化。

舉措二：規(guī)范股份減持行為。對(duì)于上市公司存在破發(fā)、破凈情形，或者最近三年未進(jìn)行現(xiàn)金分紅、累計(jì)現(xiàn)金分紅金額低于最近三年年均凈利潤(rùn)30%的，證監(jiān)會(huì)要求，控股股東、實(shí)際控制人不得通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)減持本公司股份?？毓晒蓶|、實(shí)際控制人的一致行動(dòng)人比照上述要求執(zhí)行；上市公司披露為無(wú)控股股東、實(shí)際控制人的，第一大股東及其實(shí)際控制人比照上述要求執(zhí)行。

同時(shí)，從嚴(yán)控制其他上市公司股東減持總量，引導(dǎo)其根據(jù)市場(chǎng)形勢(shì)合理安排減持節(jié)奏；鼓勵(lì)控股股東、實(shí)際控制人及其他股東承諾不減持股份或者延長(zhǎng)股份鎖定期。

證監(jiān)會(huì)表示，正在抓緊修改《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，提升規(guī)則效力層級(jí)，細(xì)化相關(guān)責(zé)任條款，加大對(duì)違規(guī)減持行為的打擊力度。

舉措三：調(diào)降融資保證金比例。經(jīng)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，上交所、深交所、北交所發(fā)布通知，修訂《融資融券交易實(shí)施細(xì)則》，將投資者融資買入證券時(shí)的融資保證金最低比例由100%降低至80%。此調(diào)整將自2023年9月8日收市后實(shí)施。此舉有意促進(jìn)融資融券業(yè)務(wù)功能發(fā)揮，更好滿足投資者合理交易需求。

近年來(lái)，融資融券業(yè)務(wù)穩(wěn)健運(yùn)行，交易機(jī)制持續(xù)優(yōu)化，證券公司合規(guī)風(fēng)控水平持續(xù)提升，投資者理性交易和風(fēng)險(xiǎn)防控意識(shí)明顯增強(qiáng)。截至2023年8月24日，場(chǎng)內(nèi)融資融券余額15678億元，保證金比例維持較高水平，業(yè)務(wù)整體風(fēng)險(xiǎn)可控。在杠桿風(fēng)險(xiǎn)總體可控的基礎(chǔ)下，適度放寬融資保證金比例，有利于促進(jìn)融資融券業(yè)務(wù)功能發(fā)揮，盤活存量資金。

證監(jiān)會(huì)表示，本次調(diào)整同時(shí)適用于新開倉(cāng)合約及存量合約，投資者不必了結(jié)存量合約即可適用新的保證金比例。證券公司可綜合評(píng)估不同客戶征信及履約情況等，合理確定客戶的融資保證金比例。投資者應(yīng)當(dāng)繼續(xù)秉持理性投資理念，根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力，合理運(yùn)用融資融券工具。證監(jiān)會(huì)將督促證券公司切實(shí)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理，做好投資者服務(wù)，保護(hù)投資者合法權(quán)益。

值得一提的是，自中央政治局會(huì)議明確提出“要活躍資本市場(chǎng)，提振投資者信心”以來(lái)，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)發(fā)布了一系列激活市場(chǎng)活力的舉措。

具體來(lái)看，包括推進(jìn)公募基金費(fèi)率改革全面落地，降低管理費(fèi)率水平；放寬指數(shù)基金注冊(cè)條件；降低結(jié)算備付金繳納比例，降低股票基金申報(bào)數(shù)量要求，研究將ETF引入盤后固定價(jià)格交易機(jī)制，推出創(chuàng)業(yè)板詢價(jià)轉(zhuǎn)讓和配售減持制度等，意在提振市場(chǎng)信心。

從政策工具箱的儲(chǔ)備來(lái)看，未來(lái)還將有一系列“實(shí)惠”的舉措發(fā)布，如強(qiáng)化分紅導(dǎo)向，推動(dòng)提升上市公司特別是大市值公司分紅的穩(wěn)定性、持續(xù)增長(zhǎng)性和可預(yù)期性。研究完善系統(tǒng)性長(zhǎng)期性分紅約束機(jī)制。通過(guò)引導(dǎo)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流穩(wěn)定的上市公司中期分紅、加強(qiáng)對(duì)低分紅公司的信息披露約束等方式，讓投資者更早、更多分享上市公司業(yè)績(jī)紅利。修訂股份回購(gòu)制度規(guī)則，放寬相關(guān)回購(gòu)條件，支持上市公司開展股份回購(gòu)。研究適當(dāng)延長(zhǎng)A股市場(chǎng)、交易所債券市場(chǎng)交易時(shí)間，更好滿足投資交易需求。大力發(fā)展中國(guó)特色指數(shù)體系和指數(shù)化投資，鼓勵(lì)各類資金通過(guò)指數(shù)化投資入市等。

證監(jiān)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，將加快推出一批可落地、有實(shí)效的政策舉措，穩(wěn)定預(yù)期、提振信心，又著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，堅(jiān)持改革開路，統(tǒng)籌發(fā)展股票、債券、期貨市場(chǎng)，完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度。力爭(zhēng)在引入源頭活水、降低交易成本、提高交易暢通性等問(wèn)題上取得突破，堅(jiān)持在維護(hù)市場(chǎng)總體平穩(wěn)的前提下提升市場(chǎng)活躍度，加強(qiáng)跨部委溝通和政策協(xié)同，同向發(fā)力，形成活躍市場(chǎng)、提振信心的強(qiáng)大合力。

市場(chǎng)短期將受到明顯提振

從歷史情況看，調(diào)整證券交易印花稅對(duì)于降低交易成本、活躍市場(chǎng)交易、體現(xiàn)普惠效應(yīng)發(fā)揮過(guò)積極作用。

中銀證券統(tǒng)計(jì)稱，A股交易印花稅歷經(jīng)3次上調(diào)和6次下調(diào)，多發(fā)生于市場(chǎng)過(guò)熱和過(guò)度低迷時(shí)期。1990年首次征收印花稅以來(lái)，A股交易印花稅收費(fèi)水平3次上調(diào)分別為1990年11月深市由單邊征收改為雙邊征收、1997年和2007年2次稅率上調(diào)，其中后2次分別發(fā)生在1996年至1997年大牛市末期和2006年至2007年大牛市中期。印花稅水平下調(diào)包括5次稅率降低和2008年9月由雙邊征收1‰改為單邊征收1‰。其中，2001年以來(lái)的4次下調(diào)均發(fā)生于熊市接近尾聲階段。（見(jiàn)圖）

圖：有確切日期的A股交易印花稅調(diào)整時(shí)間示意圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、中銀證券（藍(lán)線為上調(diào)，黑線為下調(diào)）

證券交易印花稅是A股投資者成本主要構(gòu)成部分，歷史數(shù)據(jù)顯示，印花稅的調(diào)整對(duì)投資者交投活躍度有較明顯的短期影響。

有明確發(fā)布日期的7次印花稅調(diào)整中，2次印花稅上調(diào)均引發(fā)市場(chǎng)下行。5次印花稅下調(diào)均在行情長(zhǎng)期下行、市場(chǎng)低迷的熊市期間催化明顯的短期上漲行情。2001年、2005年2次稅率減半后上證指數(shù)行情持續(xù)10個(gè)交易日以上，累計(jì)漲幅在10%左右。2008年2次下調(diào)后，市場(chǎng)反應(yīng)更迅速且顯著，上證指數(shù)首日漲幅超9%，行情持續(xù)5-6個(gè)交易日，累計(jì)漲跌幅分別為14.7%和21.2%。

此外，對(duì)于證監(jiān)會(huì)新規(guī)，國(guó)泰君安表示，減持條款方面，監(jiān)管首次將減持與分紅關(guān)聯(lián)，旨在維護(hù)中小投資者利益，鼓勵(lì)市場(chǎng)信心。此前監(jiān)管對(duì)減持行為的限制主要集中在減持的時(shí)間、規(guī)模、方式和信息披露方面，但對(duì)于能否減持限制較少。本次監(jiān)管表態(tài)不僅意圖呵護(hù)市場(chǎng)投融資兩端的資金平衡，也為了保護(hù)投資者信心和利益。監(jiān)管首次將融資行為與投資者回報(bào)結(jié)合起來(lái)。大股東與董監(jiān)高作為內(nèi)部人員，其不規(guī)范的減持會(huì)將資金轉(zhuǎn)移出公司，損害中小投資者的利益與信心，而將分紅作為減持的前提正體現(xiàn)出監(jiān)管維護(hù)投資者利益的積極態(tài)度。

減持政策短期減少市場(chǎng)非理性沖擊，長(zhǎng)期維護(hù)市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展。證監(jiān)會(huì)在2007年就對(duì)減持行為做出過(guò)規(guī)定，在2015年證監(jiān)會(huì)發(fā)布“18號(hào)文”，在6個(gè)月內(nèi)禁止上市公司股東和管理人員的減持行為，而后發(fā)布《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，規(guī)范了股東和管理層的減持行為?；仡櫄v史，在2015年股市大幅波動(dòng)之際，證監(jiān)會(huì)曾推出緊急限制減持政策，減少了減持對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的非理性沖擊。在臨時(shí)政策到期后，減持監(jiān)管步入常態(tài)化，并根據(jù)現(xiàn)實(shí)情況及時(shí)調(diào)整完善，提高了信息透明度和減持規(guī)范程度，有效降低了金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)了投資者利益，保證了市場(chǎng)合理流動(dòng)性。

優(yōu)化IPO節(jié)奏方面，市場(chǎng)情緒低迷階段，IPO發(fā)行節(jié)奏放緩將一定程度上助力資金回籠，歷史上來(lái)看新股放緩階段市場(chǎng)整體表現(xiàn)可期。2000年至今IPO暫停招股超過(guò)60天以上合計(jì)7次，期間Wind全A平均上漲8%；單月發(fā)行數(shù)量在10家以下的階段共有27次，期間Wind全A平均上漲3.43%。在市場(chǎng)持續(xù)下行階段，新股發(fā)行節(jié)奏的放緩一定程度上可以使得打新資金回籠二級(jí)市場(chǎng)，活躍市場(chǎng)存量股票交易，同時(shí)配合其他刺激政策如印花稅下降、減持監(jiān)管趨嚴(yán)、融資保證金降低等，可以在更大程度上提振市場(chǎng)信心。

調(diào)降保證金比例方面，適度放寬融資保證金比例，有利于促進(jìn)融資融券業(yè)務(wù)功能發(fā)揮，盤活存量資金。這一措施將為投資者的融資業(yè)務(wù)提供便利，通過(guò)增加杠桿的方式進(jìn)一步提升市場(chǎng)活躍度。