周雨潔 李曉璇 熊玲 蘇宏

［摘 ? ?要］ 隨著市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展，出于增加盈利或戰(zhàn)略規(guī)劃考慮，國有企業(yè)股權(quán)投資項目不斷增多。對于受市場環(huán)境及政策影響而出現(xiàn)虧損的股權(quán)投資項目，國有企業(yè)需及時做出反應，適時退出。因此，國有企業(yè)股權(quán)退出的路徑及機制成為國有企業(yè)關(guān)注的問題。本文以H集團股權(quán)投資Z公司項目退出為例，通過德爾菲法和層次分析法測算項目投資風險得分，結(jié)合項目現(xiàn)實情況選擇合適的退出方式，從制度指導、流程引領(lǐng)、法律保障及知識儲備四個維度實施股權(quán)退出，保障國有資產(chǎn)保值增值。

［關(guān)鍵詞］ 國有企業(yè)股權(quán)退出機制；投資風險；層次分析法；德爾菲法

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194. 2023. 11. 007

［中圖分類號］ F276.6 ? ?［文獻標識碼］ ?A ? ? ?［文章編號］ ?1673 - 0194（2023）11- 0026- 04

０ ? ? ?引 ? ?言

股權(quán)退出是股權(quán)投資全生命周期管理的一個重要環(huán)節(jié)，同時也是優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、改善經(jīng)營體制、增強資本運作以及保護參股股東權(quán)益的重要手段［１］。當前我國國有企業(yè)對如何根據(jù)實時經(jīng)濟及企業(yè)實際動態(tài)選擇最優(yōu)股權(quán)退出方式和時機缺乏考慮，因此研究國有企業(yè)股權(quán)退出機制意義重大。

１ ? ? ?股權(quán)退出方式

１．１ ? 股權(quán)轉(zhuǎn)讓

股權(quán)轉(zhuǎn)讓是公司股東依法將自己的股東權(quán)益有償轉(zhuǎn)讓給他人，分為內(nèi)部轉(zhuǎn)讓和外部轉(zhuǎn)讓。國有企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓工作需根據(jù)相關(guān)規(guī)定依法展開，所耗費時間較長，流程復雜煩瑣，費用高［２］。

１．２ ? 定向減資

定向減資是經(jīng)公司２／３以上股東表決通過，國有企業(yè)對所投公司的出資金額和股權(quán)比例均變更為０。定向減資雖然程序簡單，周期短，有利于維護公司的人合性，但是對于被投企業(yè)而言，股東減資會對企業(yè)運營產(chǎn)生一定影響。

１．３ ? 解散清算

公司解散是經(jīng)２／３以上股東表決通過，公司主動提出終止公司運營，解散公司并成立清算組進行清算工作。公司各股東確認清算方案和清算報告后，清算組依據(jù)各股東出資比例分配公司剩余財產(chǎn)。解散清算退出存在公司主要財產(chǎn)、賬冊、重要文件等滅失，無法進行清算，債權(quán)人有權(quán)要求國有企業(yè)對公司債務承擔連帶清償責任的風險。

以上三種股權(quán)退出機制的比較分析見表1。

２ ? ? ?國有企業(yè)股權(quán)投資項目退出實例研究

２０１９年１０月，Ｈ集團投資５ ０００萬元參股Ｚ公司，持股占比２５％。Ｈ集團跟蹤評估該股權(quán)投資項目風險，根據(jù)風險程度判斷是否退出股權(quán)并選擇退出時機及方式。本文以此為例，分析國有企業(yè)股權(quán)退出機制。

２．１ ? 項目運營情況

公司運營方面，Ｚ公司自成立起，擬與本地某醫(yī)院合作籌建治療中心。但受國家衛(wèi)健委政策的限制，治療中心無法按原定項目定位實施推進，Ｚ公司經(jīng)營未取得實質(zhì)性進展，無法進入正常經(jīng)營階段，失去繼續(xù)經(jīng)營的業(yè)務基礎(chǔ)。公司治理方面，Ｚ公司內(nèi)部管理體系不完善，Ｈ集團作為參股股東難以及時了解企業(yè)運營狀況、財務狀況等信息，獲取企業(yè)信息具有時滯性和片面性［３］。信息不對稱問題的存在令Ｈ集團無法最大程度維護自身權(quán)利。公司財務方面，自成立以來，Ｚ公司凈利潤主要由銀行存款利息產(chǎn)生，銀行存款占資產(chǎn)總額比例長期高達９５％以上，流動資產(chǎn)長期處于閑置狀態(tài)，未充分合理地運用資金。

２．２ ? 項目風險測算

結(jié)合Ｚ公司近三年的運營情況、公司治理體系及相關(guān)財務狀況，分析該股權(quán)投資項目所涉及的風險，將風險進行分類。一般的風險評價指標體系是將對外股權(quán)投資風險分為投資決策風險、被投企業(yè)經(jīng)營風險、市場風險、投資執(zhí)行風險四大類。Z公司自２０１９年成立以來，由于國家政策的限制，以及其他合作方案未能與協(xié)和醫(yī)院達成一致等原因，Ｚ公司的項目無法按原定項目定位實施推進，導致Ｚ公司的經(jīng)營未取得實質(zhì)性進展，無法進入正常經(jīng)營階段。因此，在原有風險評價指標體系基礎(chǔ)上，增加投資后續(xù)管理工作風險這一準則層指標，中間層指標分別為法律保障體系不完善風險、項目團隊業(yè)務水平不足風險、管理制度不完善風險及重大事項監(jiān)控力度不足風險四個子指標。

本文采用德爾菲法與層次分析法，結(jié)合Ｚ公司實際情況構(gòu)建風險評價體系，利用yaahp軟件對各中間層指標進行權(quán)重測算，再采用專家評分的方式對項目抗風險能力進行打分，計算出各指標加權(quán)得分及項目抗風險能力得分，１００分為滿分制情況下，項目抗風險能力得分５７．７６3 8分，具體測算結(jié)果如表2所示。根據(jù)風險等級表，抗風險能力低于６０分說明項目存在顯著風險，且承受該風險能力較差，從定量分析的角度建議退出該項目。

由表2可知，投資決策風險、被投資企業(yè)經(jīng)營風險、市場風險、投資執(zhí)行風險及投資后續(xù)管理工作風險五個準則層指標的權(quán)重分別為０．１２１ ８、０．２０９ ６、０．０４８ １、0.097 4及０．５２３ １，其中投資后續(xù)管理工作風險權(quán)重最大，其四個中間層指標權(quán)重在１６個指標中占比最高，說明項目整體風險受投資后續(xù)管理工作風險影響最大，因此在項目運行過程中應做好投資后續(xù)管理工作，加強法律保障體系建設(shè)，完善管理制度，提高項目團隊業(yè)務水平。

２．３ ? 退出方式的現(xiàn)實選擇

退出方式的選擇一定要結(jié)合公司實際運營情況，選擇更合適的退出方式，保障退出的合法性以及簡便性。由于Ｚ公司成立至今未滿５年，不滿足公司章程所規(guī)定的對外轉(zhuǎn)讓條件，不能采用股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出。若采用減資退出的方式，主要存在兩個問題：一是減資程序中經(jīng)常會出現(xiàn)未通知債權(quán)人或未通知全部債權(quán)人的情形，造成減資程序有瑕疵；二是減資退出比清算退出方式的成本高。由于Ｈ集團已實繳注冊資本，Ｈ集團可能面臨的風險為減資程序嚴格，難以做到程序無瑕疵。因此，Ｈ集團通過“公司減資”方式退出Ｚ公司，潛在的風險較大，風險暴露后，承擔的責任一般也較大，故不考慮采用減資方式退出。綜上所述，股權(quán)轉(zhuǎn)讓與公司減資兩種退出方式無法實施。經(jīng)三方股東協(xié)商，考慮到Ｚ公司運營效益及未來發(fā)展規(guī)劃等問題，各股東決定采取解散清算方式退出，有效降低項目退出風險，保障國有資產(chǎn)權(quán)益。

２．４ ? 股權(quán)退出管理措施

２．４．１ ? 制度指導：建立股權(quán)投資管理制度

國有企業(yè)股權(quán)投資面臨的風險無處不在，建立健全股權(quán)投資制度尤為重要［４］，要加強對股權(quán)投資項目每個環(huán)節(jié)的風險把控，及時發(fā)現(xiàn)風險、有效地應對風險，為防范股權(quán)投資風險奠定制度基礎(chǔ)。因此，Ｈ集團必須完善股權(quán)投資項目管理辦法，著重強調(diào)退出環(huán)節(jié)的相關(guān)內(nèi)容，細化不同股權(quán)退出方式下的決策流程，確保決策層在做出退出決策前，法務、審計、財務等各職能科室給予專業(yè)且充分的前置性審查，為股權(quán)投資項目依法依規(guī)退出提供保障。同時規(guī)范股權(quán)投資項目的投后管理，投資單位在了解掌握被投單位的財務信息、經(jīng)營信息、客戶關(guān)系信息的前提下，編寫被投單位年度報告，披露被投單位年度內(nèi)的主要經(jīng)營情況、公司治理情況、股權(quán)變動情況、發(fā)展戰(zhàn)略等。

２．４．２ ? 流程引領(lǐng)：制定標準化工作流程

在解散清算過程中，制定有效的工作流程和制度極其重要，可以提升工作效率。在解散清算前期，投資管理科依據(jù)《公司法》《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》及公司章程，制定了詳細的解散清算流程及工作清單。Ｈ集團指定投資及財務管理相關(guān)人員進入清算組，一方面Ｈ集團人員參與清算工作，能及時向Ｈ集團反饋清算動態(tài)，防止信息不對稱問題的發(fā)生；另一方面監(jiān)督Ｚ公司嚴格依法有序開展解散清算工作，維護股東利益。

２．４．３ ? 法律保障：律師團隊提供全方位法律支持

為了依法依規(guī)地開展Ｚ公司解散清算工作，Ｈ集團聘請了第三方專業(yè)律師團隊提供專項法律服務。律師團隊對Ｚ公司開展全方位的盡職調(diào)查，盤點在資產(chǎn)處置、員工安置等環(huán)節(jié)可能存在的各項風險點，Ｈ集團及時與Ｚ公司溝通商討，確保最大程度地保護股東財產(chǎn)。同時，在清算過程中的關(guān)鍵節(jié)點，如退出方式、清算方案、清算報告等，律師團隊將對相關(guān)方案及報告進行合法合規(guī)性審查，出具法律風險意見書，為Ｈ集團提供法律風險防范支持，最大程度地保障Ｈ集團合法權(quán)益。

２．４．４ ? 知識儲備：開展股權(quán)投資專項培訓

為加強股權(quán)管理規(guī)范意識，全面提升股權(quán)項目法律風險防控能力，Ｈ集團圍繞國企股權(quán)投資流程、投資損失責任和國企股權(quán)投資退出方式等方面開展股權(quán)投資專項培訓，分析講解國企股權(quán)投資定向減資和解散清算實施過程中風險高發(fā)點及相應的風險防范措施。通過股權(quán)投資專項培訓，增強股權(quán)投資管理人員的合規(guī)意識、風險意識和責任意識，為保障H集團股權(quán)投資項目的有效監(jiān)管夯實基礎(chǔ)。

３ ? ? ?結(jié)束語

本文以H集團退出Z公司股權(quán)投資項目為研究對象，采用德爾菲法ＡＨＰ分析方法對該股權(quán)投資項目的風險進行評價測算，將定量分析與定性分析相結(jié)合。定性分析方面，主要對Ｚ公司運營情況展開分析，由于Ｚ公司所籌備的項目受行業(yè)政策影響而無法正常推進，內(nèi)部管理體系不完善，流動資產(chǎn)長期處于閑置狀態(tài)，未充分合理地運用資金等原因，導致Ｚ公司運營受阻。在定量分析方面，用層次分析法測算Z公司抗風險能力，結(jié)果表明該投資項目抵御風險能力較差。為最大程度保障國有資產(chǎn)保值，建議退出該項目。文章比較分析了股權(quán)轉(zhuǎn)讓、定向減資退出及解散清算三種退出方式，并結(jié)合Ｚ公司的實際情況，選擇了解散清算方式，從制度指導、流程引領(lǐng)、法律保障及知識儲備四個維度加強股權(quán)退出管理，保障項目退出順利進行，為國企對外股權(quán)投資退出機制的完善提供參考與借鑒。

主要參考文獻

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［２］張瑞鋒．大型國有企業(yè)參股股權(quán)管理難點和對策分析［Ｊ］．全國流通經(jīng)濟，２０２１（２）：１１２－１１４．

［３］周淑貞．股權(quán)投資及退出過程中存在的風險分析［Ｊ］．法制博覽，２０２０（１６）：１２７－１２８．

［４］李安生，苑廣智，劉永杰，等．國有參股企業(yè)股權(quán)退出路徑研究［Ｊ］．企業(yè)改革與管理，２０２０（２２）：５３－５４．