蔡婷貽

6月5日，日經(jīng)平均指數(shù)在汽車、電子和機(jī)械股帶領(lǐng)下，上漲2.2%達(dá)32217.43點，自1990年7月以來再次跨過32000點的門檻。

得益于美國6月的就業(yè)數(shù)據(jù)，三分之二汽車銷量來自于美國市場的日本汽車制造商斯巴魯股價上漲4.1%，以北美市場為主的建筑機(jī)械制造商小松上漲5.1%，工業(yè)機(jī)器人制造商安川上漲6.5%。

美國因素對日本股市更大的影響來自4月11日第二次拜訪日本的美國股神沃倫·巴菲特，他對日本股票的加持以及東京證交所近年推動企業(yè)治理改革有成，加上日本國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，從通縮走向通脹，日經(jīng)平均指數(shù)從4月18日的28658.83點一路攀升，至 5月17日突破3萬點大關(guān)，以30093.59點收盤。

就在不少投資人因日本股市上漲通道是否能持續(xù)、能否進(jìn)場投資而猶豫時，日經(jīng)指數(shù)在6月初又突破了32000點大關(guān)。

5月，債務(wù)違約風(fēng)險籠罩著美國，日本成為全球投資人的避風(fēng)港，海外資金不斷涌入，4月外國投資人投資凈流入159億美元，創(chuàng)下近十年日本股市最大的流入資金量。5月日經(jīng)平均指數(shù)在全球主要股指中漲幅最大，上漲幅度達(dá)到7%。

前幾年的日本牛市最后都以短命收場，經(jīng)理人對日本股市的復(fù)蘇一度保持謹(jǐn)慎，美國銀行發(fā)現(xiàn)接受調(diào)查的經(jīng)理人投資日本基金的金額4月的前兩周呈下跌態(tài)勢，環(huán)比下降5%。

不過，看好日本股市的經(jīng)理人不在少數(shù)，專注于日本市場的投資機(jī)構(gòu)GMO Usonian經(jīng)理人愛德華（Drew Edwards）指出，多年來在全球經(jīng)理人的印象里日本代表著“痛苦”，不過這次對日本投資市場仍持有懷疑的投資人“錯過了正在發(fā)生的有趣現(xiàn)象，改變已經(jīng)發(fā)生了。人們應(yīng)該停止詢問‘怎么樣才能讓日本改變，（因為）改變正在發(fā)生”。

投資管理機(jī)構(gòu)路博邁資深日本分析師岡村慧解釋稱，具體的改變就是日本企業(yè)已經(jīng)改變多年陋習(xí)，開始積極回應(yīng)股東的期待，采納投資人對企業(yè)治理的意見，尤其是多年來企業(yè)持有過量的現(xiàn)金流，但如今已大幅改善。

泡沫經(jīng)濟(jì)的30年陰影

20世紀(jì)90年代泡沫經(jīng)濟(jì)破裂之后，日本企業(yè)以“活下去”為目標(biāo)，從泡沫經(jīng)濟(jì)時的積極投資轉(zhuǎn)為保守經(jīng)營，更嚴(yán)重的是銀行緊縮信貸或停止對企業(yè)融資，企業(yè)被迫累積自己的資金流，建立自我融資能力。

但這意味著日本企業(yè)多年來坐擁大量資金，部分企業(yè)擁有的現(xiàn)金甚至超過整個企業(yè)的市值，成為投資人眼中的“低資本效益”企業(yè)。日本企業(yè)多年來還通過和伙伴企業(yè)交叉持股，對股價和股東利益不太在意，股東會上，股東往往都是禮節(jié)性地打招呼后便草草了事，股價和業(yè)務(wù)表現(xiàn)不如股東預(yù)期也不會面臨被市場淘汰的危險。

三菱日聯(lián)信托銀行研究則顯示，交叉持股比例越高的企業(yè)，股本回報率越低 。

試著推動企業(yè)治理改革的安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)，通過第三支箭推出的政策要求上市公司設(shè)立獨立董事，接著在2014年1月推出JPX-Nikkei 400指數(shù)等。該指數(shù)是從3000多家上市企業(yè)中找出股東權(quán)益報酬率和公司治理較佳的企業(yè)推薦給投資人，配合政府厚生勞動省委托的政府年金投資基金以JPX-Nikkei400為投資參考，對推動日本上市企業(yè)治理改革產(chǎn)生了作用。

2015年1月，青山商事和丸井集團(tuán)成為積極提高資本利用率的企業(yè)，宣布回購股票；兩家企業(yè)在宣布回購后隨即獲得市場肯定，相關(guān)信息公布后股價分別攀升17%和16%。

2015年初，高盛發(fā)布的報告指出，企業(yè)回購股票只是剛剛開始的風(fēng)潮，接下來將會成為擴(kuò)大效益，推動企業(yè)治理改革是安倍推動的政策中，被最嚴(yán)重忽略的。

一度受到激勵的外國投資人在安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)推出后，在2013年到2015年初期間，投入2500億美元到日本市場，但這些投資人發(fā)現(xiàn)日企改革過程過于緩慢，最后陸續(xù)出清收場。

不過，從2015年到今年回購股票和股息分紅的企業(yè)已經(jīng)陸續(xù)創(chuàng)下新紀(jì)錄，到2022年中為止，包括電機(jī)制造商日立和日本電信電話等在內(nèi)的企業(yè)計劃以324億美元回購股票，比前一個會計年度增長一倍。

此外，東京證交所也積極對企業(yè)施壓推動企業(yè)治理改革：2022年4月東京證交所將所有上市企業(yè)重新編排，分為主要（Prime）、標(biāo)準(zhǔn)（Standard）、成長（Growth）三類；廢除原本的東京證券一部、二部、高成長新星股票、JASDAQ的分類。其中被列入“主要”目錄的包括索尼、豐田、三菱日聯(lián)金融集團(tuán)等跨國企業(yè)；“標(biāo)準(zhǔn)”為以國內(nèi)市場為主的1466家公司；規(guī)模較小但具“成長”潛力的則有466家企業(yè)。 同時，東京證交所要求市凈率較低的企業(yè)需要提高資本效率，更多企業(yè)選擇利用剩余資金回購股票。

今年以來最明顯的例子為大日本印刷（DNP），其市凈率到2022年底只有0.6，在該公司提出大幅壓縮資產(chǎn)和回購股票計劃后，股價隨即上漲40%。今年2月，本田汽車也在宣布回購5億美元股票后股價大漲。

為了進(jìn)一步刺激企業(yè)競爭，帶動新企業(yè)的產(chǎn)生，2022年岸田文雄首相提出“新資本主義”，其中主要政策就是希望推動初創(chuàng)企業(yè)在日本生根，包括2022年7月設(shè)立創(chuàng)業(yè)擔(dān)當(dāng)大臣，以五年內(nèi)將日本初創(chuàng)企業(yè)數(shù)量增加10倍為目標(biāo)。

岡村慧分析指出，日本企業(yè)管理效率已經(jīng)出現(xiàn)改變，不僅出現(xiàn)不少愿意接受投資人意見的企業(yè)，愿意推動和提升管理并制定長期增長計劃，對于資本的運(yùn)用也不再低效。只是這些像“隱藏的寶石”小企業(yè)默默無聞，需要很多研究和評估才能被發(fā)現(xiàn)。

“這些小企業(yè)沒有資源可以專注這些議題，我們會用手上的工具來打磨它們，讓它們變成真正的寶石。”他表示。路博邁通常持有特定企業(yè)的股票5年-7年，甚至10年，因此也特別重視這些企業(yè)經(jīng)營的可持續(xù)性。

他指出，很多外國投資人忘記，日本“其實是全球流動性第二高的市場，有3500家上市企業(yè)，這當(dāng)中有很多隱藏的寶石，這些企業(yè)和美歐企業(yè)一樣擁有破壞性技術(shù)……但是它們的價格在海底，因為它們還沒被發(fā)現(xiàn)”。

巴菲特增持

在這回合讓全球投資人注意到日本股市的巴菲特在2020年8月宣布持有日本五大商社股票，包括三菱商事、伊藤忠、丸紅、住友和三井物產(chǎn)。

巴菲特常年挖掘具有競爭性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，在低價買入，通過長期持有來賺取高額回報。伯克希爾哈撒韋到2022年底為止持有3090億美元的股票，主要以美國企業(yè)為主，其中蘋果股票占了約40%，海外企業(yè)投資僅限于高技術(shù)含量企業(yè)，如半導(dǎo)體制造商臺積電和電動車生產(chǎn)商比亞迪。不過，在考慮地緣政治的風(fēng)險下，他在三個月內(nèi)出清其所持有的九成臺積電股票。

巴菲特今年4月旋風(fēng)訪問日本，他4月11日在東京接受日本媒體采訪時暗示將會進(jìn)一步投資日本其他企業(yè)。他表示自己“一直在關(guān)注數(shù)家企業(yè)”，但是強(qiáng)調(diào)“不是在選股票而是商業(yè)模式”，投資的企業(yè)是“我能看得懂的企業(yè)“。

在持股兩年后，五大商社股價上漲1.8倍-3.3倍，合計利潤增加了4.3倍，股價上漲率遠(yuǎn)超過巴菲特重倉的美國蘋果和可口可樂。其中三菱商事2022財政年度凈利潤同比增長26%，住友商事凈利潤同比增長22%，伊藤忠商事同比降低80005億日元，但仍處于歷史高位。

5月6日在召開的伯克希爾哈撒韋股東會上，巴菲特表示，對日本五大商社的表現(xiàn)感到滿意，“期待（進(jìn)一步）一起展開業(yè)務(wù)”，對于日本商社“創(chuàng)造更多資金來分紅和回購股票，我們給予極高的評價”。

不少分析師開始積極猜測，巴菲特正在關(guān)注的企業(yè)會是哪幾家。部分分析師認(rèn)為在持有商社之后，巴菲特可能會把焦點轉(zhuǎn)向銀行股，樂天證券分析師洼田真知推測，三菱日聯(lián)金融集團(tuán)為可能成為巴菲特考慮的對象?？紤]到企業(yè)涉及入門門檻較高業(yè)務(wù)的也通常是巴菲特的選擇對象，日生基礎(chǔ)研究所的首席策略師井出真吾推測，半導(dǎo)體設(shè)備商東京威力科創(chuàng)（Tokyo Electron）、 自動化感測器制造商基恩士（Keyence）和日本電信電話（NTT）為可能候選企業(yè)。東海東京調(diào)查中心的資深分析師仙石誠則認(rèn)為高技術(shù)含量、規(guī)模小但國際市場占有率高的企業(yè)有機(jī)會獲得巴菲特的支持。

日本股市長紅會在哪里止步，能否再進(jìn)一步甚至挑戰(zhàn)1989年最高點38957點，也取決于國內(nèi)投資人的信心。

在日經(jīng)指數(shù)從4月中開始上漲之后，日本國內(nèi)投資人選擇獲利了結(jié)，4月和5月國內(nèi)投資人個人投資者凈賣出148億美元。在日經(jīng)指數(shù)破30000點的那周，日本的信托銀行凈賣出936億日元。

日本的個人投資者持有17%國內(nèi)股票，他們通常在股市上漲的時候優(yōu)先選擇賣出。東海東京調(diào)查中心的仙石誠指出，日本股市需要連續(xù)兩年跑贏美國股市，散戶對市場才會有信心。

最終哪些投資人會在高點進(jìn)軍日本股市仍需要觀察。美國銀行在5月底發(fā)布的報告指出，只要日本消費者物價指數(shù)維持在1.5%或更高，日本股市重返1989年的最高點將會實現(xiàn)。