郭凌威

一、引 言

2018 年8 月，美國(guó)《外國(guó)投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估現(xiàn)代化法案》（Foreign Investment Risk Review Modernization Act，F(xiàn)IRRMA）的簽發(fā)，標(biāo)志著美國(guó)自2007年以來(lái)在外資監(jiān)管領(lǐng)域的最大調(diào)整。該法案大幅擴(kuò)展了美國(guó)外國(guó)投資委員會(huì)（Committee on Foreign Investment in the United States，CFIUS）的審查范圍，調(diào)整了美國(guó)對(duì)外資審查的程序。以該法案為基礎(chǔ)，直至2022年，美國(guó)仍在不斷對(duì)外資監(jiān)管政策進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。2018年成為全球?qū)γ乐苯油顿Y的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。自2018年中美貿(mào)易爭(zhēng)端爆發(fā)以來(lái)，不斷加劇的中美戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)逐漸從貿(mào)易領(lǐng)域拓展至對(duì)外直接投資（OFDI）領(lǐng)域。美國(guó)在全面收緊外資審查的同時(shí)，對(duì)中國(guó)在美直接投資的限制更是不斷升級(jí)，因而2018年也是中國(guó)對(duì)美投資的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。美國(guó)是最主要的外資東道國(guó)之一，2018年其外資監(jiān)管領(lǐng)域的重大變革引發(fā)的轉(zhuǎn)折，將導(dǎo)致全球外資流向與格局的變化，也將對(duì)中國(guó)OFDI發(fā)展產(chǎn)生重要影響。

金磚國(guó)家代表著新興經(jīng)濟(jì)體中最具發(fā)展?jié)摿Φ囊恢Яα?，其?duì)外直接投資基本處于相似的發(fā)展階段，發(fā)展歷程存在已定共性，在美國(guó)市場(chǎng)的投資也具有典型性，特別是印度、巴西和中國(guó)，在美投資較為突出。因此，在全球及中國(guó)對(duì)美投資進(jìn)入轉(zhuǎn)折期的背景下，本文一方面系統(tǒng)梳理和總結(jié)了美國(guó)外資監(jiān)管新政的重要變革，另一方面，基于與印度和巴西兩個(gè)金磚國(guó)家的比較，分析此次外資政策改革對(duì)中國(guó)企業(yè)對(duì)美直接投資影響，旨在為中國(guó)更好地開(kāi)展對(duì)外投資提供建議和政策啟示。

二、美國(guó)外資監(jiān)管新政的演變及變化

美國(guó)作為全球最主要的外商投資東道國(guó)，已經(jīng)建立了一套較為完備的外資監(jiān)管體系，該體系以CFIUS 為核心，對(duì)外資開(kāi)展國(guó)家安全審查。隨著在美外資存量的快速增長(zhǎng)、外資來(lái)源和投資對(duì)象的多樣化，美國(guó)外資監(jiān)管政策仍在不斷完善。

（一）美國(guó)外資監(jiān)管新政的變革歷程

CFIUS創(chuàng)建于20世紀(jì)70年代，在全球?qū)γ劳顿Y熱潮的推動(dòng)下，美國(guó)外資監(jiān)管政策幾度經(jīng)歷重大變革。近些年的政策調(diào)整大多圍繞對(duì)CFIUS 審查制度的改革而展開(kāi)。1988 年、1992 年和2007 年，美國(guó)相繼推出了《?？松?弗洛里奧修正案》（Exon-Florio Amendment）和第12661 號(hào)行政令、《伯德修正案》（The Byrd Amendment）以及《外國(guó)投資與國(guó)家安全法》（Foreign Investment and National Security Act of 2007）（李巍和趙莉，2019），這三次重大改革使得CFIUS 的運(yùn)作機(jī)制不斷完善，權(quán)限不斷提升，美國(guó)的外資監(jiān)管體制也隨之走向成熟。

2018 年8 月，美國(guó)總統(tǒng)特朗普簽發(fā)了FIRRMA，這是對(duì)CFIUS 進(jìn)行的第四次改革，再次擴(kuò)展了CFIUS 的審查范圍和權(quán)限，并修改了部分審查程序。此次改革的首要目的是解決美國(guó)當(dāng)前外資監(jiān)管中的一項(xiàng)突出矛盾，即外國(guó)投資結(jié)構(gòu)的某些變化不在傳統(tǒng)CFIUS 的管轄范圍內(nèi)，導(dǎo)致了對(duì)國(guó)家安全關(guān)切的提升。其次，是要現(xiàn)代化審批程序，以便更及時(shí)有效地對(duì)投資交易進(jìn)行審查①。

對(duì)CFIUS 審查對(duì)象及程序的管理?xiàng)l例編纂于美國(guó)《聯(lián)邦法規(guī)》第31 編（簡(jiǎn)稱31 CFR）第八章。因此，在FIRRMA 頒布后，美國(guó)財(cái)政部根據(jù)總統(tǒng)令指示，對(duì)照FIRRMA 的要求，漸進(jìn)式地更新了31 CFR 中對(duì)應(yīng)的管理?xiàng)l例（詳細(xì)過(guò)程見(jiàn)表1），共包括31 CFR 800、801 和802 三個(gè)部分。部分改革內(nèi)容于2018 年生效，并試點(diǎn)運(yùn)行。而直至2020年1月，根據(jù)FIRRMA做出全面修改的31 CFR第八章法規(guī)內(nèi)容才正式確定，并于2月13日生效。不過(guò)，在此之后，美國(guó)財(cái)政部仍在對(duì)外資監(jiān)管政策進(jìn)行不斷調(diào)整。

表1 美國(guó)外資監(jiān)管新政修訂歷程

（二）美國(guó)外資監(jiān)管新政的變化

1.CFIUS的審查范圍和權(quán)限大幅擴(kuò)展

依據(jù)FIRRMA，CFIUS審查的交易范圍做出重大調(diào)整，新增了對(duì)以下四種新的交易類型的審查②：（1）外國(guó)人購(gòu)買(mǎi)、租賃或特許使用位于敏感政府設(shè)施附近的房地產(chǎn)；（2）對(duì)某些美國(guó)企業(yè)非控制（控股）型的“其他投資”，這種投資給予外國(guó)人獲得美國(guó)企業(yè)所擁有的重大非公開(kāi)技術(shù)信息的權(quán)利，成為董事會(huì)成員或擁有其他實(shí)質(zhì)性決策權(quán)；（3）外國(guó)投資者權(quán)利的任何變化導(dǎo)致外國(guó)對(duì)美國(guó)企業(yè)的控制，或?qū)δ承┟绹?guó)企業(yè)的“其他投資”；（4）任何其他旨在規(guī)避CFIUS管轄權(quán)的交易、轉(zhuǎn)讓、協(xié)議或安排。

上述第二類和第三類交易類型中的“某些美國(guó)企業(yè)”和“其他投資”，在31 CFR 中進(jìn)一步被定義為“TID 美國(guó)企業(yè)”（TID U.S.Businesses）和“受轄投資”Covered Investment）③。這是此次外資監(jiān)管政策調(diào)整中出現(xiàn)的新定義，對(duì)受轄對(duì)象及其審查程序產(chǎn)生重大影響?！癟ID美國(guó)企業(yè)”的業(yè)務(wù)主要涉及：（1）關(guān)鍵技術(shù)（T）的使用、開(kāi)發(fā)、獲取或發(fā)布；（2）關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施（I）的管理、運(yùn)作、制造或供應(yīng)；（3）美國(guó)企業(yè)維護(hù)或收集的美國(guó)公民的敏感個(gè)人信息（D）的使用、開(kāi)發(fā)、獲取、保管或發(fā)布?！笆茌犕顿Y”與2007年外資監(jiān)管法規(guī)中的“受轄交易”有顯著區(qū)別。此前的法案規(guī)定受CFIUS 管轄的交易主要為控制型交易，即持有超過(guò)50%的投票權(quán)或有權(quán)任命超過(guò)一半的董事會(huì)（或同等管理機(jī)構(gòu)的成員），該類交易在新規(guī)定下稱為“受轄控制型交易”。而“受轄投資”則是指持投票權(quán)或相應(yīng)權(quán)利低于50%的投資交易，且該投資的對(duì)象為“TID美國(guó)企業(yè)”。

2.審批程序靈活化、工具多元化

FIRRMA 對(duì)CFIUS 的審批程序也進(jìn)行了修改，主要變化包括④：（1）延長(zhǎng)了CFIUS 原有的審批時(shí)限。對(duì)于交易方提交的“通知”（Notices），審查期限從30 天延長(zhǎng)至45 天，之后的調(diào)查期也可視情況延長(zhǎng)15 天，最終的總統(tǒng)審查期維持15 天不增了一類相對(duì)簡(jiǎn)略的申報(bào)程序——“聲明”（Declarations）。交易雙方可自愿提交“聲明”，CFIUS 將酌情使用此類“輕度申報(bào)”的過(guò)程以簡(jiǎn)化對(duì)部分交易的審查，提高CFIUS 效率。與“通知”相比，“聲明”所需的申報(bào)材料長(zhǎng)度明顯縮減（不超過(guò)5頁(yè)），評(píng)估周期僅為30天，CFIUS對(duì)于此類申報(bào)的回復(fù)也與“通知”有所不同。（3）設(shè)立了“強(qiáng)制申報(bào)”的門(mén)檻。根據(jù)此次改革前CFIUS 常規(guī)的審查程序，申報(bào)制度主要為交易各方自愿向CFIUS 提交“通知”以尋求審查，而此次改革則要求某些交易必須向CFIUS提交“強(qiáng)制聲明”，除非該交易各方已提交“通知”。（4）設(shè)置“例外國(guó)家”的“白名單”，例外國(guó)家將豁免于強(qiáng)制性申報(bào)要求。最初的“白名單”國(guó)家包括澳大利亞、加拿大和英國(guó)。2022年，新西蘭也被列入清單，同時(shí)澳大利亞和加拿大被認(rèn)定有資格長(zhǎng)期留在“白名單”，而英國(guó)和新西蘭則需在2023 年2 月13 日之前完成31 CFR 800 中要求的所有認(rèn)證，才可繼續(xù)保留其例外資格，而在此日期之前將暫時(shí)享受相應(yīng)的豁免待遇⑤。（5）允許CFIUS評(píng)估并收取申報(bào)費(fèi)用⑥。對(duì)于交易金額小于50萬(wàn)美元的情況，免收申報(bào)費(fèi)；對(duì)于超過(guò)50萬(wàn)美元的交易則采取分層繳納的方法，申報(bào)費(fèi)最高不超過(guò)總交易價(jià)值的0.15%。

3.關(guān)鍵領(lǐng)域調(diào)整的動(dòng)態(tài)性與復(fù)雜性并存

如前所述，為達(dá)到FIRRMA 的要求，美國(guó)財(cái)政部分階段推進(jìn)并落實(shí)了對(duì)31 CFR 中外資監(jiān)管政策的改革。因此，自2018 年FIRMMA 頒布以來(lái)，CFIUS 審查的范圍和程序一直處于動(dòng)態(tài)變化之中（圖1），其對(duì)外資的影響范圍和深度也有所差異。FIRRMA 頒布后，立即生效的條款只有對(duì)“通知”審查期限的調(diào)整。接著生效的是“試點(diǎn)計(jì)劃”，落實(shí)了部分FIRRMA 中沒(méi)有立即生效的條款，主要規(guī)定了要進(jìn)行“強(qiáng)制申報(bào)”的27 項(xiàng)“關(guān)鍵技術(shù)”業(yè)務(wù)領(lǐng)域（基于北美產(chǎn)業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，NAICS）⑦，其有效期為2018 年11 月10 日至2020 年2 月12日。2020年2月13日，根據(jù)FIRRMA法案修訂的外資監(jiān)管新規(guī)正式生效，新的審查范圍和程序全面啟動(dòng)。

圖1 美國(guó)外資監(jiān)管政策變化示意圖

尤其需要注意的是，對(duì)需要“強(qiáng)制申報(bào)”的“關(guān)鍵技術(shù)”領(lǐng)域的規(guī)定，變動(dòng)最為頻繁，范圍也不斷擴(kuò)大。即使在新法規(guī)全面生效后，美國(guó)仍在對(duì)其中的“強(qiáng)制申報(bào)”門(mén)檻進(jìn)行調(diào)整。2 月13 日生效的條款中規(guī)定，需要進(jìn)行“強(qiáng)制申報(bào)”的交易一方面包括在“TID 美國(guó)企業(yè)”獲得“重大利益”的交易，即外國(guó)投資者直接或間接擁有25%或以上的表決權(quán)，且外國(guó)政府直接或間接擁有該外國(guó)投資者49%或以上的表決權(quán)；另一方面，則延續(xù)了“試點(diǎn)計(jì)劃”中對(duì)強(qiáng)制申報(bào)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的規(guī)定。但后者的有效期僅維持至2020 年10 月14 日，此后生效的新法規(guī)要求，“關(guān)鍵技術(shù)”領(lǐng)域的范疇將依據(jù)“美國(guó)監(jiān)管授權(quán)”動(dòng)態(tài)確定，CFIUS審查范疇正式與美國(guó)出口管制政策掛鉤。其中，“美國(guó)監(jiān)管授權(quán)”是指需要獲得以下四項(xiàng)出口管制的許可或授權(quán)之一⑧：（1）美國(guó)國(guó)務(wù)院根據(jù)《國(guó)際武器貿(mào)易條例》（ITAR）頒發(fā)的許可證或其他批準(zhǔn)；（2）美國(guó)商務(wù)部根據(jù)《出口管理?xiàng)l例》（EAR）頒發(fā)的許可證；（3）美國(guó)能源部根據(jù)CFR第10編（10 CFR）中關(guān)于援助外國(guó)原子能活動(dòng)的條例頒發(fā)的具體或一般授權(quán)；（4）核管理委員會(huì)根據(jù)10 CFR 中關(guān)于出口或進(jìn)口核設(shè)備和材料的條例頒發(fā)的具體許可證。此外，還規(guī)定在企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中，若企業(yè)合伙人或管理者是擁有25%及以上表決權(quán)的外國(guó)政府，將被認(rèn)定為持有“關(guān)鍵技術(shù)表決權(quán)”，并將作為判定是否能夠獲得“美國(guó)監(jiān)管授權(quán)”的一項(xiàng)關(guān)鍵依據(jù)。因與最新的出口管制法案掛鉤，“關(guān)鍵技術(shù)”范疇的確認(rèn)工作直至2022年6月仍未完成。

FIRRMA 法案對(duì)CFIUS 審查范圍和審批程序的修改總體上收緊了美國(guó)對(duì)外資的管控，甚至在強(qiáng)制性申報(bào)要求方面不斷加碼，這對(duì)于包括中國(guó)投資企業(yè)在內(nèi)的廣大外國(guó)投資者來(lái)說(shuō)，赴美投資難度進(jìn)一步增大。因此，自2018年起，隨著31 CFR法規(guī)的逐步生效和實(shí)施，各國(guó)對(duì)美直接投資尤其是并購(gòu)?fù)顿Y進(jìn)入新的發(fā)展階段。

三、美國(guó)外資監(jiān)管新政對(duì)金磚國(guó)家對(duì)美投資的影響

盡管目前中國(guó)的對(duì)外直接投資流量和存量均已經(jīng)超越印度和巴西，發(fā)展路徑也與另外兩國(guó)表現(xiàn)出一定的差異性，但3 個(gè)國(guó)家所處的投資發(fā)展階段仍具有相似性和參考性。相似性一方面基于投資發(fā)展周期的認(rèn)定。鄧寧的投資發(fā)展周期理論表明，OFDI 存量的變化與經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的變化密切相關(guān)（Dunning，1986）。而印度、巴西與中國(guó)同為金磚國(guó)家，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過(guò)程中存在一定共性。盡管目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的多項(xiàng)指標(biāo)已領(lǐng)先于印度和巴西，但從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)態(tài)層面考察，參照投資發(fā)展周期理論，以及聯(lián)合國(guó)貿(mào)易與發(fā)展會(huì)議對(duì)該理論中經(jīng)濟(jì)發(fā)展與投資發(fā)展階段對(duì)應(yīng)分界區(qū)間的調(diào)整(UNCTAD，2006)，三國(guó)均仍處于對(duì)外直接投資的擴(kuò)大發(fā)展階段。另一方面，與以日本和德國(guó)為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的OFDI進(jìn)行比較（圖2），金磚國(guó)家在OFDI在經(jīng)濟(jì)總量中的占比以及凈投資存量方面均與日德存在明顯差距。不過(guò)，與印度和巴西比較，中國(guó)的OFDI經(jīng)歷了相對(duì)更長(zhǎng)的成長(zhǎng)階段，起步與發(fā)展存在一定滯后性。從OFDI流量在經(jīng)濟(jì)中的占比來(lái)看，前兩者OFDI發(fā)展的擴(kuò)張分別在2006 年和2008 年達(dá)到峰值，而中國(guó)則是至2016 年才達(dá)到階段峰值；從存量上來(lái)看，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)總量在20世紀(jì)90年代中期就超過(guò)了巴西，而OFDI存量則是至2008年才超越了巴西，這種相對(duì)滯后性使得印度和巴西能夠成為中國(guó)對(duì)外直接投資發(fā)展對(duì)比和借鑒的重要對(duì)象。

圖2 OFDI流量占GDP比重和凈對(duì)外投資存量的變化與比較

新興經(jīng)濟(jì)體的對(duì)外直接投資理論，尤其是以資源觀為基礎(chǔ)的理論傾向于認(rèn)為，新興經(jīng)濟(jì)體的對(duì)外直接投資是“資源尋求”型投資（朱華，2012），并通過(guò)組織和學(xué)習(xí)能力方面的優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)資源的整合以及技術(shù)的進(jìn)步。隨著自身經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，新興經(jīng)濟(jì)體對(duì)外直接投資的動(dòng)機(jī)也逐漸向?qū)で蠛献?、有利的商業(yè)環(huán)境（王永欽等，2014）以及實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展等轉(zhuǎn)變（劉文勇，2020）。因此，對(duì)于處于擴(kuò)大發(fā)展階段的新興經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，從投資動(dòng)機(jī)和能力的角度考慮，存在明顯技術(shù)梯度、具備營(yíng)商環(huán)境優(yōu)勢(shì)且能夠?qū)崿F(xiàn)知識(shí)整合的發(fā)達(dá)國(guó)家是極具吸引力的投資東道國(guó)。鑒于此，美國(guó)成為中國(guó)、印度和巴西等新興經(jīng)濟(jì)體重要的對(duì)外投資目的地之一。但2000年以來(lái)，尤其是2018 年美外資監(jiān)管新政推出之后，三國(guó)對(duì)美投資呈現(xiàn)出不同的階段性特征。外資監(jiān)管新政下，CFIUS 主要收緊的是對(duì)赴美并購(gòu)?fù)顿Y的限制，考慮其潛在的影響路徑，分別從對(duì)美投資存量、對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y的數(shù)量及效率、對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y產(chǎn)業(yè)布局三方面，對(duì)比金磚國(guó)家企業(yè)對(duì)美投資的變化，綜合宏觀和微觀層面，分析美國(guó)外資監(jiān)管新政的影響。

（一）金磚國(guó)家對(duì)美投資存量的變化

相對(duì)于印度和巴西，中國(guó)是對(duì)美投資的“后來(lái)者”。圖3 展示了三國(guó)對(duì)美直接投資存量及其占本國(guó)OFDI存量比重的變化。不難看出，兩項(xiàng)指標(biāo)均顯著表明了中國(guó)對(duì)美投資發(fā)展的“后來(lái)者”特征。一方面，中國(guó)對(duì)美直接投資存量的占比從2008年起出現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)（與中國(guó)OFDI發(fā)展趨勢(shì)一致），而印度和巴西的這一比重從21 世紀(jì)初就已領(lǐng)先于中國(guó)；另一方面，盡管2008 年起中國(guó)OFDI存量明顯超越另外兩個(gè)國(guó)家，但對(duì)美投資存量直到2012年才超越印度，2016年才正式與巴西拉開(kāi)差距。

圖3 中國(guó)、印度和巴西對(duì)美直接投資存量及占OFDI存量的比例

中國(guó)對(duì)美投資仍處于擴(kuò)張發(fā)展的初級(jí)階段，但美國(guó)外資監(jiān)管新政一定程度限制了對(duì)美投資的增長(zhǎng)。中國(guó)對(duì)美投資處于初級(jí)擴(kuò)張階段主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面。其一，盡管目前中國(guó)對(duì)美投資存量的總體規(guī)模已超過(guò)另外兩個(gè)國(guó)家，但從對(duì)美投資占本國(guó)OFDI 存量的比例來(lái)看，中國(guó)對(duì)美投資的相對(duì)規(guī)模仍十分有限，美國(guó)市場(chǎng)對(duì)于印度和巴西投資的影響更大。如圖3 所示，除2005 年的特殊峰值外，印度對(duì)美投資占本國(guó)OFDI 的比例基本保持在5%～10%的區(qū)間。而巴西對(duì)美投資存量的比例則是呈波浪式攀升，于2015 年達(dá)到23%的峰值，且2017—2019 年這一比例均在19%以上。相比之下，中國(guó)對(duì)美投資存量占中國(guó)OFDI存量的比例直至2020 年底仍未有超過(guò)5%的記錄。其二，包括中國(guó)在內(nèi)，金磚國(guó)家對(duì)美投資的總體影響力仍十分有限。根據(jù)美國(guó)商務(wù)部經(jīng)濟(jì)分析局（BEA）的數(shù)據(jù)計(jì)算，截至2020年底，印度、巴西和中國(guó)對(duì)美投資存量占美國(guó)利用外資存量的比例分別是0.3%、1.0%和1.2%，即使是2017 年，巴西和中國(guó)對(duì)美投資存量處于峰值的時(shí)期，兩國(guó)的這一比例也僅達(dá)到1.2%和1.6%。因此，盡管近些年金磚國(guó)家對(duì)美投資總體呈快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但相對(duì)于美國(guó)利用外資的總體規(guī)模來(lái)說(shuō)，均仍處于初級(jí)擴(kuò)張的發(fā)展階段。然而，2018年以來(lái)，中國(guó)和巴西對(duì)美投資明顯收縮。與圖1 中的OFDI 流量數(shù)據(jù)比較來(lái)看，對(duì)美投資的收縮固然受各國(guó)整體對(duì)外投資趨勢(shì)變化的影響，但各國(guó)OFDI存量總體增長(zhǎng)，對(duì)美投資存量的相對(duì)比重卻出現(xiàn)下降，這意味著美國(guó)外資監(jiān)管新政不同程度上都對(duì)金磚國(guó)家的對(duì)美投資形成沖擊。

（二）金磚國(guó)家并購(gòu)?fù)顿Y數(shù)量及效率的變化

美國(guó)外資監(jiān)管新政主要收緊了CFIUS 對(duì)赴美并購(gòu)?fù)顿Y的審查，其效果從各國(guó)對(duì)美直接投資總量的變化中難以清晰地分辨。因此，基于企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)交易的微觀數(shù)據(jù)，進(jìn)一步檢驗(yàn)美國(guó)外資監(jiān)管新政的影響。此輪改革擴(kuò)大了CFIUS 的審查范圍，同時(shí)延長(zhǎng)了對(duì)“通知”類申報(bào)審查和調(diào)查的期限，這勢(shì)必會(huì)對(duì)并購(gòu)?fù)顿Y交易的數(shù)量和效率產(chǎn)生影響。該兩項(xiàng)指標(biāo)的比較研究發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于印度和巴西，美國(guó)外資監(jiān)管新政對(duì)中資企業(yè)投資的影響更為顯著。

2018年新政陸續(xù)落地以來(lái)，印度和巴西對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y不降反增，僅中國(guó)對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y的活力受到嚴(yán)重打擊。圖4展示了2011年至2021年中國(guó)、印度和巴西對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y交易數(shù)量及其占各國(guó)跨國(guó)并購(gòu)交易總數(shù)比例的變化。基于圖中各國(guó)對(duì)美并購(gòu)交易數(shù)量的相對(duì)占比情況，再結(jié)合圖3 中各國(guó)對(duì)美投資存量的相對(duì)比重，不難看出并購(gòu)?fù)顿Y在金磚國(guó)家對(duì)美投資中的重要地位。2011年以來(lái)，單從交易數(shù)量這一指標(biāo)來(lái)看，中國(guó)對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y在大部分時(shí)期內(nèi)表現(xiàn)得更為活躍。但是，2018年后，中國(guó)對(duì)美并購(gòu)交易數(shù)量直線下滑，甚至逐漸被另外兩國(guó)超越。與此同時(shí)，美國(guó)外資新政實(shí)施后，印度和巴西在對(duì)美并購(gòu)交易數(shù)量的相對(duì)占比上，與中國(guó)進(jìn)一步拉開(kāi)差距，中國(guó)的該項(xiàng)數(shù)據(jù)已降至10%以下，而另外兩國(guó)則總體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)?？偟膩?lái)說(shuō)，絕對(duì)數(shù)量和相對(duì)數(shù)量的變化均反映出中國(guó)對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y活力的減弱，相對(duì)于其他金磚國(guó)家，中國(guó)對(duì)美投資受到新政的沖擊更為嚴(yán)重。

圖4 中國(guó)、印度和巴西對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y交易數(shù)量及占比變化

不僅如此，雖然金磚國(guó)家并購(gòu)效率普遍受到美國(guó)外資監(jiān)管新政的影響，但中國(guó)對(duì)美投資的并購(gòu)效率始終最低，且新政實(shí)施后，中國(guó)并購(gòu)效率的降幅十分顯著。基于Zephyr并購(gòu)數(shù)據(jù)庫(kù)，對(duì)2015—2020年印度、巴西和中國(guó)確認(rèn)完成的并購(gòu)交易進(jìn)行匯總統(tǒng)計(jì)，并以2018 年為分界點(diǎn)，分組比較了3 個(gè)國(guó)家2015—2017 年和2018—2020 年的并購(gòu)效率⑨。其中，并購(gòu)效率以并購(gòu)交易宣布日期到完成日期中間間隔的平均天數(shù)來(lái)衡量（郭凌威等，2018）。結(jié)果表明，2015—2017年，印度對(duì)美投資的并購(gòu)效率平均為8.4天，2018—2020年為9.4天；巴西由于2015—2017年對(duì)美并購(gòu)案件累計(jì)數(shù)量較少，確認(rèn)完成的并購(gòu)案件均為直接宣布完成，因此并購(gòu)效率為0 天，2018—2020 年巴西對(duì)美并購(gòu)活動(dòng)大幅增長(zhǎng)，并購(gòu)效率變?yōu)?7.5 天；中國(guó)的并購(gòu)效率則在兩個(gè)比較期內(nèi)，從42.8天延長(zhǎng)至50.6天?？梢?jiàn)，盡管美國(guó)外資監(jiān)管新政對(duì)金磚國(guó)家的并購(gòu)效率產(chǎn)生了普遍影響，但中國(guó)的并購(gòu)效率在3個(gè)國(guó)家中始終維持最低，且受新政的影響程度較大。

（三）金磚國(guó)家并購(gòu)?fù)顿Y產(chǎn)業(yè)布局的變化

美國(guó)外資監(jiān)管新政對(duì)審查對(duì)象的調(diào)整以及強(qiáng)制申報(bào)門(mén)檻的設(shè)定，提高了外國(guó)對(duì)美投資的產(chǎn)業(yè)壁壘，其政策效果將通過(guò)對(duì)各國(guó)并購(gòu)?fù)顿Y產(chǎn)業(yè)布局的影響而體現(xiàn)。長(zhǎng)期以來(lái)，金磚國(guó)家對(duì)美投資的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展各具特色，共性與個(gè)性兼?zhèn)?。比較美國(guó)外資監(jiān)管新政實(shí)施前后各國(guó)對(duì)美投資產(chǎn)業(yè)布局的變化發(fā)現(xiàn)，中國(guó)企業(yè)的投資相對(duì)受到更嚴(yán)重的影響。

對(duì)美投資的存量數(shù)據(jù)表明，印度和巴西對(duì)美投資的特點(diǎn)是產(chǎn)業(yè)高度集中，而中國(guó)投資的產(chǎn)業(yè)分布更為多元化。不過(guò)，三國(guó)在美投資的共性是制造業(yè)投資比重均在不斷提高，并成為各國(guó)對(duì)美投資的最主要產(chǎn)業(yè)。根據(jù)BEA數(shù)據(jù)，印度對(duì)美投資高度集中于制造業(yè)以及科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)，占其對(duì)美直接投資總額的比重分別為51.6%和38.7%（2019 年），累計(jì)超過(guò)90%。而截至2020 年底，巴西對(duì)美投資中制造業(yè)的比重高達(dá)77.1%。同期，中國(guó)對(duì)美投資前3大產(chǎn)業(yè)占比情況分別是制造業(yè)23.3%、房地產(chǎn)20.4%、批發(fā)和零售業(yè)19.9%。

進(jìn)一步對(duì)比3個(gè)國(guó)家對(duì)美制造業(yè)投資的結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，印度和巴西在制造業(yè)領(lǐng)域同樣表現(xiàn)出高度集中的態(tài)勢(shì)，而中國(guó)在制造業(yè)的投資也更為多元化。根據(jù)BEA的統(tǒng)計(jì)，截至2019年底，巴西對(duì)美的制造業(yè)投資以食品制造業(yè)為支柱（占制造業(yè)投資存量的80%），印度的制造業(yè)投資則聚焦制藥業(yè)（占制造業(yè)投資存量的81%），而中國(guó)對(duì)美制造業(yè)的投資中相對(duì)更集中的領(lǐng)域是計(jì)算機(jī)和電子產(chǎn)品以及交通運(yùn)輸設(shè)備，但累計(jì)占比不到47%。

理論上，中國(guó)多元化的投資結(jié)構(gòu)更容易分散風(fēng)險(xiǎn)，弱化投資壁壘的影響，然而，從投資的實(shí)踐結(jié)果來(lái)看，美國(guó)外資監(jiān)管新政的產(chǎn)業(yè)壁壘卻對(duì)中國(guó)并購(gòu)?fù)顿Y產(chǎn)生更大的沖擊，表現(xiàn)出更強(qiáng)的針對(duì)性。2018 年生效的31 CFR 801“試點(diǎn)計(jì)劃”中明確定義了加強(qiáng)監(jiān)管的27 個(gè)“關(guān)鍵技術(shù)”領(lǐng)域，且在2020 年2 月新政全面實(shí)施后，該項(xiàng)規(guī)定仍得到沿用，直至2020年10月，需進(jìn)行強(qiáng)制申報(bào)的業(yè)務(wù)范圍進(jìn)一步擴(kuò)大。為了更好地進(jìn)行橫向和縱向的比較，此處以這27 個(gè)明確了NAICS 代碼的業(yè)務(wù)領(lǐng)域?yàn)閷?duì)象，研究外資監(jiān)管新政的影響?；赯ephyr 數(shù)據(jù)，將2015—2021年中國(guó)、印度和巴西對(duì)美的并購(gòu)交易按照SIC 二位代碼（個(gè)別為四位代碼）匯總（劉青和王俊力，2021），與27個(gè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域所對(duì)應(yīng)的SIC 二位（或四位）代碼進(jìn)行對(duì)照及合并，最終得到3國(guó)對(duì)美7個(gè)目標(biāo)行業(yè)并購(gòu)?fù)顿Y的數(shù)據(jù)（表2）。

結(jié)果表明，一方面，自2018年以來(lái)，中國(guó)對(duì)美的并購(gòu)?fù)顿Y中，對(duì)加強(qiáng)監(jiān)管的目標(biāo)行業(yè)的并購(gòu)?fù)顿Y交易數(shù)量出現(xiàn)顯著下滑；另一方面，2015—2020年，中國(guó)涉及目標(biāo)行業(yè)的對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y數(shù)占中國(guó)對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y交易總數(shù)的比例高達(dá)38%。而相比之下，印度和巴西兩國(guó)對(duì)美的并購(gòu)?fù)顿Y鮮少涉及新政中的目標(biāo)行業(yè)，相關(guān)投資也并未受到明顯沖擊。顯然，隨外資監(jiān)管新政提高的產(chǎn)業(yè)壁壘對(duì)中國(guó)的對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y具有更強(qiáng)的針對(duì)性。

四、未來(lái)趨勢(shì)及中國(guó)的應(yīng)對(duì)政策

與其他金磚國(guó)家的比較研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)是對(duì)美投資的“后來(lái)者”，并且中國(guó)對(duì)美投資仍處于擴(kuò)張發(fā)展的初級(jí)階段。隨著中美戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)的不斷加劇，中國(guó)對(duì)美并購(gòu)?fù)顿Y活力的增強(qiáng)引發(fā)了美國(guó)的高度警惕，限制措施不斷升級(jí)，尤其聚焦對(duì)高科技領(lǐng)域并購(gòu)?fù)顿Y的管制。中美貿(mào)易爭(zhēng)端爆發(fā)后，以FIRRMA 法案為標(biāo)志的美國(guó)對(duì)外資審查的收緊，對(duì)中國(guó)企業(yè)表現(xiàn)出較強(qiáng)的針對(duì)性，嚴(yán)重沖擊著中國(guó)企業(yè)在美投資發(fā)展，并購(gòu)?fù)顿Y數(shù)量和并購(gòu)效率顯著下降，投資壁壘逐漸提高，受影響的產(chǎn)業(yè)不斷增多，受限范圍也在不斷擴(kuò)大。

然而，中美戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)并沒(méi)有緩和的趨勢(shì)，反而很可能在中長(zhǎng)期愈演愈烈。中國(guó)對(duì)美投資，尤其是在高科技產(chǎn)業(yè)的投資，需要適應(yīng)戰(zhàn)略性競(jìng)爭(zhēng)日益加劇的“新常態(tài)”。其一，美國(guó)將持續(xù)推進(jìn)CFIUS 審查范圍和機(jī)制的完善。2022 年9 月，美國(guó)白宮發(fā)布14083 號(hào)總統(tǒng)行政命令，進(jìn)一步明確CFIUS 在進(jìn)行海外投資審查時(shí)需要重點(diǎn)關(guān)注的行業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)，以維持美國(guó)核心技術(shù)領(lǐng)先地位。2022年10月美國(guó)財(cái)政部發(fā)布《美國(guó)外國(guó)投資委員會(huì)執(zhí)法和處罰指南》，明確CFIUS 的執(zhí)法行為及處罰程序。其二，一系列包含對(duì)華競(jìng)爭(zhēng)內(nèi)容法案的通過(guò)和提出，如《美國(guó)芯片與科學(xué)法》《限制危及信息和通信技術(shù)安全威脅出現(xiàn)的法案》（“RESTRICT”法案）等，表明了美國(guó)兩黨在對(duì)華強(qiáng)硬立場(chǎng)上的共識(shí)，也意味著美對(duì)華在核心技術(shù)領(lǐng)域的投資遏制將進(jìn)一步升級(jí)，且將長(zhǎng)期持續(xù)。其三，美國(guó)設(shè)置投資壁壘的工具不斷豐富化、靈活化和法律化。例如，美國(guó)頻繁運(yùn)用“實(shí)體清單”等出口管制措施試圖將中國(guó)在美投資企業(yè)與全球價(jià)值鏈割裂。不僅如此，美國(guó)還通過(guò)調(diào)整31 CFR和《出口管制改革法》（ECRA），將CFIUS 安全審查范圍與不斷收緊的出口管制掛鉤，進(jìn)一步擴(kuò)大CFIUS 管轄權(quán)，加強(qiáng)對(duì)“關(guān)鍵技術(shù)”領(lǐng)域投資的限制。拜登總統(tǒng)2023年宣布的美國(guó)2024年預(yù)算案中也提出要撥付資金以加強(qiáng)對(duì)技術(shù)出口的管制能力，進(jìn)而保護(hù)“關(guān)鍵和新興技術(shù)”。此外，美國(guó)還試圖通過(guò)建立聯(lián)盟，加大對(duì)華出口管制的范圍和力度。其四，美國(guó)加強(qiáng)對(duì)美投資審查的同時(shí)，也在籌備加強(qiáng)對(duì)對(duì)外投資的審查，尤其是在半導(dǎo)體和人工智能等領(lǐng)域，高科技領(lǐng)域的投資合作或?qū)⒚媾R更多掣肘?？傮w而言，中國(guó)對(duì)美直接投資企業(yè)將被迫面臨一系列新的經(jīng)營(yíng)挑戰(zhàn)。

不過(guò)，國(guó)際分工愈加精細(xì)化，全球化的大趨勢(shì)難以阻擋，美國(guó)“小院高墻”的政策舉措難以使其真正與中國(guó)全面脫鉤，因而美國(guó)在加強(qiáng)對(duì)部分關(guān)鍵領(lǐng)域的保護(hù)的同時(shí)，仍將繼續(xù)在其他領(lǐng)域保持與中國(guó)的合作。鑒于中國(guó)仍處于對(duì)美投資發(fā)展的初級(jí)階段，中國(guó)企業(yè)在美投資經(jīng)營(yíng)仍存在較大發(fā)展機(jī)遇。為了更好應(yīng)對(duì)未來(lái)中美戰(zhàn)略性競(jìng)爭(zhēng)與合作長(zhǎng)期博弈的局面，對(duì)中國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資發(fā)展有如下幾點(diǎn)思考。

（一）及時(shí)追蹤、深入研究對(duì)美投資相關(guān)政策及法規(guī)的變化，提高風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和防范能力

其一，進(jìn)一步完善政府公共服務(wù)平臺(tái)，及時(shí)更新美國(guó)相關(guān)政策和法規(guī)的變化及解讀，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系。其二，企業(yè)投資項(xiàng)目需加強(qiáng)前期評(píng)估，主動(dòng)向?qū)I(yè)團(tuán)隊(duì)尋求咨詢建議，標(biāo)注風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，審慎選擇目標(biāo)產(chǎn)業(yè)。其三，有能力的企業(yè)，應(yīng)多元化投資區(qū)域和產(chǎn)業(yè)布局，分散投資風(fēng)險(xiǎn)。其四，在投資項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)過(guò)程中聘用專業(yè)法律及運(yùn)營(yíng)人才，建立風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)和化解機(jī)制，合理規(guī)避東道國(guó)的投資限制。其五，境外投資保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)應(yīng)多元化海外投資保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，完善海外投資擔(dān)保體系和保險(xiǎn)機(jī)制，為在美經(jīng)營(yíng)企業(yè)的海外利益保駕護(hù)航。

（二）強(qiáng)化中資企業(yè)對(duì)美溢出作用，同時(shí)積極開(kāi)拓新路徑，減弱美國(guó)技術(shù)封鎖對(duì)我及相關(guān)企業(yè)的負(fù)面影響，創(chuàng)造更多優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域

中國(guó)企業(yè)在美投資往往通過(guò)產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)、就業(yè)創(chuàng)造等方式，產(chǎn)生積極的正向溢出作用，部分高科技領(lǐng)域的投資因其在全球價(jià)值鏈和產(chǎn)業(yè)鏈中的地位，溢出效應(yīng)尤其明顯。但總體來(lái)說(shuō)，中資企業(yè)在美溢出作用相對(duì)有限，為避免美國(guó)對(duì)中資企業(yè)的過(guò)分警惕，一方面應(yīng)繼續(xù)提高中資企業(yè)在推動(dòng)當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)、研發(fā)和承擔(dān)企業(yè)社會(huì)責(zé)任等方面的貢獻(xiàn)，改善外部營(yíng)商環(huán)境；另一方面，發(fā)揮與中資企業(yè)存在產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)的本土公司及其他跨國(guó)公司的游說(shuō)作用，減弱美國(guó)對(duì)中國(guó)投資領(lǐng)域的限制。此外，在關(guān)鍵受制領(lǐng)域和具備一定優(yōu)勢(shì)的新領(lǐng)域，中國(guó)對(duì)外投資企業(yè)應(yīng)積極開(kāi)拓新路徑，在尋求其他技術(shù)獲取來(lái)源的同時(shí)，加大自身研發(fā)投入，不斷提升自主創(chuàng)新能力。這樣，在我國(guó)集中資源減弱封鎖影響的防御策略基礎(chǔ)上，通過(guò)在已具備技術(shù)基礎(chǔ)的領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)趕超，有利于加快形成更多的局部?jī)?yōu)勢(shì)，強(qiáng)化我國(guó)參與國(guó)際創(chuàng)新競(jìng)爭(zhēng)、把握國(guó)際博弈的主動(dòng)權(quán)。

（三）積極推動(dòng)多邊、雙邊合作，警惕美國(guó)聯(lián)手其他經(jīng)濟(jì)體形成共同遏制

一方面，隨著逆全球化浪潮興起，以歐盟國(guó)家為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體“戰(zhàn)略自主”意識(shí)進(jìn)一步增強(qiáng)，需警惕美國(guó)與其聯(lián)手，對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資形成共同遏制的局面。另一方面，美國(guó)善于塑造國(guó)際話語(yǔ)權(quán)，應(yīng)警惕其大面積推動(dòng)國(guó)際投資規(guī)則體系重構(gòu)，加入不利于中國(guó)對(duì)外投資發(fā)展的“毒丸條款”。值得注意的是，拜登政府加強(qiáng)科技競(jìng)爭(zhēng)的一項(xiàng)主要提議就是要擴(kuò)展美國(guó)在科技規(guī)則和數(shù)字貿(mào)易談判方面的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。對(duì)此，中國(guó)應(yīng)主動(dòng)擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放力度，積極推動(dòng)多邊、雙邊的貿(mào)易及投資合作，避免出現(xiàn)被聯(lián)合抵制以及規(guī)則壟斷的局面。同時(shí)，抓住《區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》（RCEP）的機(jī)遇期，加強(qiáng)區(qū)域投資合作，加快構(gòu)建近岸生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)，通過(guò)構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，助力中國(guó)企業(yè)向全球價(jià)值鏈產(chǎn)業(yè)鏈中高端攀升，不斷創(chuàng)造新的技術(shù)供給和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

注釋：

①②U.S.DEPARTMENT of The TREASURY.Summary of the Foreign Investment Risk Review Modernization Act of 2018[EB/OL].2018-08-01.https://www.treasury.gov/resource-center/international/Documents/Summary-of-FIRRMA.pdf。

③U.S.DEPARTMENT of The TREASURY.Provisions Pertaining to Certain Investments in the United States by Foreign Persons(31 CFR Part 800)[EB/OL].2019-09-24.https://www.govinfo.gov/content/pkg/FR-2019-09-24/pdf/2019-20099.pdf。

④U.S.DEPARTMENT of The TREASURY.Provisions Pertaining to Certain Investments in the United States by Foreign Persons(31 CFR Parts 800 and 801)[EB/OL].2020-01-07.https://www.govinfo.gov/content/pkg/FR-2020-01-17/pdf/2020-00188.pdf。

⑤U.S.DEPARTMENT of The TREASURY.Final Regulations Modifying the Definitions of Excepted Foreign State and Excepted Real Estate Foreign State and Related Actions [EB/OL].2022-01-15.https://home.treasury.gov/system/files/206/Fact-Sheet-Final-Rule-Revising-EFS-Definitions-2.pdf。

⑥U.S.DEPARTMENT of The TREASURY.Definition of‘Principal Place of Business’; Filing Fees for Notices of Certain In‐vestments in the United States by Foreign Persons and Certain Transactions by Foreign Persons Involving Real Estate in the United States(31 CFR Parts 800 and 802)[EB/OL].2020-07-28.https://www.govinfo.gov/content/pkg/FR-2020-07-28/pdf/2020-15336.pdf。

⑦U.S.DEPARTMENT of The TREASURY.Determination and Temporary Provisions Pertaining to a Pilot Program To Review Certain Transactions Involving Foreign Persons and Critical Technologies (31 CFR Part 800) [EB/OL].2018-10-11.https://home.trea‐sury.gov/system/files/206/FR-2018-22182_1786904.pdf。

⑧U.S.DEPARTMENT of The TREASURY.Provisions Pertaining to Certain Investments in the United States by Foreign Persons(31 CFR Part 800)[EB/OL].2020-09-15.https://www.govinfo.gov/content/pkg/FR-2020-09-15/pdf/2020-18454.pdf。

⑨不加入2021 年的并購(gòu)效率作為比較的原因是，截至2022 年4 月，2021 年的多項(xiàng)并購(gòu)交易仍處于未完成狀態(tài)，無(wú)法準(zhǔn)確反映并購(gòu)效率的變化。