姚胤米

圖/新華

“突然覺得金融有了目的，金融有了意義。”——剛做金融三年的人這么感慨，聽的人也許會寬厚乃至羨慕地接納一個年輕人的純真；如果做了三十年還說這話，那聽眾便只會感到奇怪了。

說出那番話的人——李小加（Charles Li），坐在他中國香港中環(huán)的辦公室，介紹著自己從港交所總裁職位上退休后的新工作：創(chuàng)立一家公司，讓海外資金投進中國內(nèi)地的線下中小門店。

從前他接觸政要、高管、專業(yè)人士，現(xiàn)在則是看居民樓下的餐廳、理發(fā)店、婚慶公司等小生意，他得以每天學習新東西，新鮮感和充實交織成快樂，他越講越興奮，不禁感嘆一番。

談話地點就在中國香港交易廣場的21層，新公司滴灌通的辦公室。往下19層，就是他曾經(jīng)執(zhí)掌十年的港交所，上市公司的股票交易在那里匯聚。光過去一個月，經(jīng)過他在港交所主導成立的互聯(lián)互通機制，國際投資者的1.36萬億港元（1.19萬億元）北上投資A股市場，內(nèi)地投資者的近4000億元南下買入騰訊、美團等公司的股票。

李小加給這座城市乃至內(nèi)地金融歷史進程刻下諸多印記。多到能拉出一長串清單的那些事，發(fā)生地離交易大廈都不超過5分鐘腳程：往南過條街就是摩根大通，2003年開始，他作為中國區(qū)主席在那兒工作過六年，輔助招商銀行、中國鋁業(yè)等一批大型國企來港上市；美林證券曾經(jīng)的亞太總部就在摩根大通隔壁。1992年，美林幫中國財政部籌備發(fā)行第一筆海外主權(quán)債，李小加是主導律師。

襯衫、領(lǐng)帶、西裝、皮鞋，金融界的工裝。據(jù)李小加的同事說，除非特別需要，“平時Charles穿衣很豪放”。他穿著件舊細格襯衫、原藍牛仔褲和黑色休閑鞋就來了（和互聯(lián)網(wǎng)人還是沒法比）。第一次創(chuàng)業(yè)，李小加心情興奮，表達欲旺盛。

金融仍然是他最趁手的工具。在中國香港30年，李小加先是服務、再是使用、再是監(jiān)督這個人類現(xiàn)實生活里最復雜的數(shù)學應用，幫中國的公司在這里上市拿到錢投資內(nèi)地，也讓境外投資者抓住中國經(jīng)濟的紅利。

外界描述他，用“金融家”“銀行家” “先鋒”“改革者”等詞語，他倒覺得自己其實是個“水利工程師”，一輩子都在疏通管道。變化是，原來操弄大江大海、大湖大河，連接兩邊的資本；現(xiàn)在是涓涓細流，把國際投資者的錢借給內(nèi)地的實體門店，照料一個個小生意。

《財經(jīng)》記者在3月初對李小加進行了專訪，以下是對話：

連接就是連接水嘛。說到水，大家想的都是大水利工程?，F(xiàn)在技術(shù)發(fā)展，數(shù)字化已經(jīng)到了極其微處，涓涓細流都能連接。以前沒有這樣的手段機會，沒有技術(shù)條件，不知道血液怎么樣往里流。中國已經(jīng)成為世界第一大沒有現(xiàn)金的經(jīng)濟體，支付體系是完全透明的，銀行分賬的基礎(chǔ)設(shè)施也建好了，毛細血管已經(jīng)通了，可以在小微端重塑基礎(chǔ)邏輯，不需要請貴的會計師事務所、律師事務所，也不需要什么法院來保證這個事。

傳統(tǒng)金融幾百年來的基礎(chǔ)邏輯和語境就是集資辦大事，股份制是人類歷史上最重要的發(fā)明。資金轉(zhuǎn)移需要解決兩大問題，第一是信息，第二是執(zhí)行。錢集中在一塊，就會有人想干壞事，想要欺詐。因此必須嚴監(jiān)管。這兩件事情意味著都要有第三方，要有專業(yè)人士，要有規(guī)則，要有各種各樣的執(zhí)行來完成。那就意味著它很貴，錢投資和轉(zhuǎn)移的成本很高，小的事花不起這樣的錢。我們一輩子都在做這個事。

這樣的模式只要不變，小微企業(yè)就無法得到充分的金融服務。不是今天的金融機構(gòu)愛富嫌貧，是這個機制的基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)邏輯決定了小微企業(yè)融資需要的錢，不允許它用傳統(tǒng)金融體系去把信息搞清楚，去把風險搞安全。

不是因為監(jiān)管造成集中，是由于集中需要監(jiān)管。如果錢不要集中，很松的監(jiān)管也不會造成風險。但也不是說以前人都想干壞事。那個時候的技術(shù)條件，成本要求，集中是屬于沒有辦法。很多事都需要很多錢，以前一個人也沒那么多錢，只能把錢集中在一塊兒。

我們這個新型交易所出來，就是要把錢打散，打碎了以后沒那么多的錢讓你有動力干壞事。而且由于是數(shù)字化的，你為了偷幾個錢，整個暴露，發(fā)現(xiàn)成本是很低的，效率很高。

當然了，禿子頭上的虱子，明擺的。你看我（在港交所）的戰(zhàn)略規(guī)劃很清楚：立足中國，連接世界，擁抱科技。港交所也擁抱科技，只是以前的老科技?，F(xiàn)在新科技有沒有辦法讓資本市場擁抱？大家都（忙著）賺錢，只好自己從頭來了。

大方向感看到了。那個時候覺得電商的成功是個強大的啟示。在電商時代之前，貨要集中到百貨大樓，只服務大眾化需要。通過數(shù)字化的手段，電商平臺有了無窮的貨，每個人都可以選小眾的東西。

資本市場是一模一樣的。為什么非得都弄到交易所去，都弄到一個標準下，全世界就弄兩萬個上市公司，每天的交易量就幾千次？資本市場數(shù)字化已經(jīng)可以點對點交易，不需要把什么東西都集中在一個中心市場。

今天討論的好多問題都是以前的我討論不出來的。我以前從來不懂開店這些事，什么翻臺率、生意回本、租賃租期，每日復利……傳統(tǒng)金融都是弄大詞、大概念。大媽邏輯實際上是最原始的金融邏輯，就是多少錢放進去，多少錢拿出來，需要多長時間，這三個變量決定了投還是不投。給錢的人，你得按照傳統(tǒng)金融的邏輯框架跟他解釋，讓他知道這個錢怎么起作用。

不斷轉(zhuǎn)換思維非常有意思，你突然覺得金融有了目的了，金融有了意義了。以前不去想這些，沒覺得“傳統(tǒng)金融不幫助小微企業(yè)”有什么問題。在那種大金融里面，不可能弄那么細。每次討論的都是政策變化、規(guī)則變化、市場機構(gòu)改革，都是大事。你做的事情又對很多人有很大影響，所以你很容易自以為是、高高在上。你在港交所畢竟有一定的監(jiān)管功能，是市場組織者，大家都得順著你、都很尊重你，你感覺很好。真正到了實體里面，你不懂就是不懂，清清楚楚的，人家完全可以不理你，不跟你做。

有一個執(zhí)念是不變的：得每天收錢。只要每天能收錢，很多問題一解百解。細節(jié)都是這兩年慢慢摸索出來的。以前我們是信貸，后來發(fā)現(xiàn)信貸有很多問題；或者是股權(quán)，那這么多店得登記到什么時候去。所以“不是債不是股”可能是最好的。然后通過誰來弄？最后想出來要順藤摸瓜，藤是連鎖店，連鎖店為什么要你這種錢、什么時候要這種錢、怎么回報……一點一把地從一個大的理想，就是“數(shù)字化可以解決信息和交收”，在“每天收錢”這個動作上實現(xiàn)了。

有一個不可完成的任務是，你要找到一種錢，對小店是完美的資本，對投資者也是完美的資本。小店完美的資本是什么？萬一沒成功不用還，否則砸鍋賣鐵，全家都痛苦；但萬一特成功，別給太多。投資者最完美的資本是什么？回報像股權(quán)一樣高，風險像債券很穩(wěn)定。我們的每日分成合同就解決了。

只要每天收錢，信息成本和執(zhí)行成本就能降到最低。同時每天都在退出，每天風險敞口都在遞減。收上來的錢，第二天就可以拿到別的地方投資，每日復利，回報很高。而且投資量足夠大，穩(wěn)定性就強了，東方不亮西方亮。

系統(tǒng)性風險誰都得擔，我已經(jīng)比很多人多元得多。你投任何別的東西，剛好撞到，你就傻了。我投的店里總有好的，總有不好的，但大部分是好的。

我們中國人是這樣的：再窮，每個星期不得吃個七八種不同的食物，星期一吃個面條，星期二弄個麻辣燙，星期三吃個油條，每個都不會貴到哪去。突然系統(tǒng)性風險來了，頂多就是以前一天一根油條，今天隔一天吃一根，波動不會那么大。

而且我們投的是收入——收入變動遠遠比利潤的變動小很多。傳統(tǒng)市場股價倍數(shù)高時，30倍市盈率都敢上；過兩天沒人了，8倍都要拋。我里這永遠不可能這樣。

《財經(jīng)》：所以滴灌通篩選了一個特定階段的公司，劃走了相對安全的、服務好的、有一定數(shù)量店面的，不投一個完全從零開始的新品牌。

從風險上來看，對。既然是抓現(xiàn)金流，那一定得要有現(xiàn)金流，我們盡量在一個試錯成本最小的地方。但是你講的這個概念，又有點把傳統(tǒng)金融混進來。傳統(tǒng)金融投資要準，能長成參天大樹才投，一定得找到這個winner（贏家）。我們不是，我們關(guān)心的是大邊界。

大家對未來都有比較充分的認知，都知道三四年的事看得準，30年的事看不準。在能看清楚的地方，找足夠的margin（余地），給我足夠的騰挪空間。萬一我錯了，錯不大。如果它漲得特別大，未來也和我沒關(guān)系。我們這種合同收入是有一定封頂?shù)模膽B(tài)完全不一樣，我們不是在挑公司，我們是做篩子，覺得可以就試，并不追求每一粒沙子都能判斷得極其準確。

好問題。我們現(xiàn)在大部分做直營店，靠這個先來學。另外，中國80%的加盟都是地頭蛇加盟，在當?shù)啬芨愣ǜ鞣N各樣的事情，這種加盟商也可以跟我們做。等我們跑得更加清晰，對于品牌比較有信心了，會更開放：你想讓新店加盟，最好是你選50個特好的店長，他們對這個生意都熟悉，自己有錢放進去，一定能干好，那我們就去支持他們開店。核心還是品牌夠好，比如麥當勞，那我們肯定直接投新店。

我們好像是個短期投資，你未來這幾年能給我（回報），我就跟你玩兒，但實際上是個長期投資，因為它不斷地重復，跟種糧食一樣。種糧食你可以說農(nóng)民是最短期思維的，他就管一季，今年播種了，該澆水就澆水，最后收獲，過兩天又耕地，每個都很短期，但天天這樣干。我們這也是一個農(nóng)業(yè)的活，從投資者角度來說是非常長期主義的，只是每個投資的循環(huán)是短循環(huán)。

中國連鎖行業(yè)和海外的最大的區(qū)別是，海外連鎖企業(yè)數(shù)目不多，但每個都是幾千幾萬間店，標準化很強。中國幅員如此廣，地方習慣多元，很多品牌最合適的是幾十個店。另外，中國的租賃環(huán)境基本是三五年一個周期，周期很短就意味著，有可能開新店的時候沒有足夠的錢。

所以他們解決問題就只能無情地漲，漲到200億元估值才能找到投資人。這是拔苗助長。我們就支持這樣小而美的（店）持續(xù)活著，干嘛非要往死了漲，一定是大部分死掉，最后幾個成功上市。

因為中產(chǎn)階級崛起了，大家對消費的質(zhì)量要求越來越高，因此要越來越標準化，要干凈衛(wèi)生環(huán)保，還要有各種情懷，就得在大城市發(fā)展。在大眾化、容易鋪開的產(chǎn)品上，人口集中才能上量。滴灌通恰恰對小地方的投資是最好的，有可能20個店就能養(yǎng)一方人口，但你只要這20個賺錢，我就敢給你融資。

我們老是覺得金融最終要讓小人物能成功。用情懷去成功，那是助學金，咱要給獎學金。你不想長大，就想這樣，好，這個體系可以容納你成為一個小的成功的生意。

傳統(tǒng)金融沒辦法，這是它的宿命。一定得融比較大的錢，錢只要一集中，就天天貓捉老鼠，再怎么設(shè)計，永遠有人要損失。

最近也是完美風暴，疫情導致經(jīng)濟衰退，政府得去支持經(jīng)濟。支持了以后這么多的錢出來，通脹就得起來，治通脹就是有人可能要猝死，這一套就來了。你看目前每個危機是怎么弄下去的？都是政府買單。這次政府保了，下次不敢不保，只要一不保，馬上就有人死給你看。這場危機開沒開始都不知道呢。

當時屬于窒息，大家突然不交易了，誰都不信誰了，而且那是大規(guī)模的，是系統(tǒng)性的，銀行之間徹底的互相都完蛋了。那會兒美聯(lián)儲的錢解決不了這個問題了，得立法，出來八千多億美元，這才把它給扛過去了。這次的話，畢竟它們本身是系統(tǒng)不重要的銀行。屬于一個器官爛掉了，可是如果不迅速把它切掉，癌細胞馬上就往別地兒走了，走到一定程度，就要有問題。2008年那個是心臟猝死，主動脈突然就不流了。

沒有，只要在市場里面的人都容易看不到，都是事后英雄。

高盛之所以要從合伙人制向公司轉(zhuǎn)，核心的核心是杠桿。因為華爾街的產(chǎn)品越來越標準化，利潤率越來越低。它就得變大，高速周轉(zhuǎn)，在每個產(chǎn)品上面賺一點錢。

這是不可避免的。隨著產(chǎn)品越來越豐富、越來越復雜，每一個產(chǎn)品上賺的余地都會越來越小，杠桿得做大了才有可能賺錢。

你例子舉得非常好，但想想看，次貸危機和我們有多么本質(zhì)的區(qū)別。

當時房子都是債務，張三李四王二麻子的房貸打包在一起（MBS），理論上不會一塊兒破產(chǎn)，風險就分散了?？僧敃r利率那么低，后面打包的房貸又加上保險（CDO）。那就有大批的人去賣房子，賣給誰？那肯定賣給沒房子的人，大概率是比較窮的人。

一個窮人，他住在差的地方，突然有人告訴他，這么好的房子，沒首付就能搬進去，家具都給，一個月才付500塊錢按揭，絕對買得起。你想人們這種沖動，想改善生活，讓孩子們好，咔嚓就進去了。

可有幾個大問題：第一，那時候利率很低，按揭是浮動的，利率幾乎為零時，加100個點也沒多少。經(jīng)濟危機來了，掙2000塊錢的人突然沒工作或者減薪，浮動利率上到1400塊，他不吃不喝也付不起。反正也沒首付，干脆搬走了，破產(chǎn)怎么了，我反正沒錢。理論上底層資產(chǎn)好像很多元，可是完全就一類人，利率一起來，成批地完蛋。那個東西簡直屬于世界上最大的騙局。華爾街當然不一定想要騙人，但是回過頭來看，還是華爾街一個個把打包的東西賣給大機構(gòu)的。

我們的底層資產(chǎn)是萬紫千紅的生意，老百姓吃喝拉撒睡的剛需，一個江蘇的理發(fā)店、廣東的小藥店、浙江的洗車店，之間沒有半毛錢的互動性。世界上沒有哪一件事能把它們?nèi)＃ツ赀@么嚴肅的壓力測試都過來了。而且我們又不是投倍數(shù)，只是回本，那就回本唄。我們3000多個店做到現(xiàn)在，只有很少幾個徹底關(guān)掉了。那它也是中年早逝，不是英年早逝，我收好幾個月的錢了。

進來的人感覺到好處了，越來越多的人想進。另一邊，有很多投資者想直接投，不通過滴灌基金的LP（有限合伙）形式。匯豐去年10月就把滴灌基金部分現(xiàn)金流拿走做抵押產(chǎn)品，像ABS（資產(chǎn)抵押債券）一樣的東西。它是用一種固定收益的思維來買這個東西的。

我最喜歡開交易所了。開交易所，我變成了市場組織者，天天把合同弄好，把錢給你們兩邊。

交易所從一開始就是戰(zhàn)略規(guī)劃的一部分。我們有很深的信念，覺得這是未來，不是簡單一門生意，所以一開始就必須從市場的整體角度出發(fā)。在交易所做這么長時間，可能也覺得全市場有大潛力的事情才會考慮。

我覺得每一個時刻我都是處于最有信心的時刻。因為這個系統(tǒng)它可以每天學，也就意味著從來都是今天比昨天更聰明?，F(xiàn)在我們公司所有人都覺得我們做的真棒，整個公司處在一種亢奮狀態(tài)。每天學，這些東西積累多了以后，突然就找出了好多的規(guī)律。當然，有些規(guī)律搞出來了，過兩天發(fā)現(xiàn)好像不是想的那樣。

比如說大家消費的時候都愿意做一些公益。我們投的一個店是辦公樓里給白領(lǐng)洗頭的，雇了聾啞女孩，寫個小卡，說對不起，我有聽力障礙，不能跟您多聊天，只能給您靜靜的享受。聾啞女孩的預約號永遠排得滿滿的，大家覺得消費的時候還幫助了一個人。

這里面還有很多故事，很具體，不像平常關(guān)心公司股票，很快就覺得這件事除了賺錢，跟人的關(guān)系（沒那么緊密）。這是實實在在的人、實實在在的事情、實實在在的生活。

滴灌通這些事本來有點想在港交所里做的，港交所直接做是最順理成章的。但是那么成功的一個大交易所，做這種極其復雜和新又沒有什么確定性的事，太難了。內(nèi)部解釋就得解釋多半天。最后啥事沒干，先把自己折騰死。所以干脆出來干，自己出來肯定難，沒有任何的可信度，得自己砸錢先砸出來，才慢慢可以跟人家談。

名譽不能賣錢。我就是覺得自己想干事，把過去的很多經(jīng)驗用上，頂多沒干成，至少這是個正事、是個好事。如果炒一把，說誰給我錢，我來給你們投資，投出個年化多少，結(jié)果弄砸了，那是名聲受損。

自個兒把自個兒想那么重要，好像你想干嘛就能干嘛了。其實你就是在一個火車上面，你自己是停不下來的。以前你是一個賺錢機器的一部分，跟著它的邏輯走。你的角色、你的收入、你的職責，一切都事先定好了，你的視角總是受制于你的特定位置。

到了交易所以后，很多問題看得更清楚了。你在市場的中心，市場變化的時候，你要做判斷、做管理、做風控。你又是個監(jiān)管者，又是個運營者，又是個上市公司，又有那么多的會員，要從很多人的角度來看問題，一下就變得必須從多種視角考慮問題。所以當時阿里巴巴要上市，我寫那么一個文章，那不就是因為你跟誰說，誰都不想聽你的嗎？索性把大伙兒的話都擱在一塊看看，大伙兒互相聽一聽。

宏觀層面上是一樣的，就是把一件大家沒做過的事解釋清楚，同時有人不想做這件事，你把道理要想清楚、說清楚。別人也不是愚蠢，他有他的邏輯和對風險的判斷。在這個判斷底下，最終是成本和收益與風險和回報的平衡。

中國香港是個尋求程序正義的地方，大家都不太相信有個絕對真理。沒有共識，就走到共識。不是靠權(quán)力達到共識，不是逼著不同意的人同意，而是要讓不同意的人有足夠的機會、時間、空間，把意見放到一個他認可的程序中間進行辯論，最后他覺得不是強加在我頭上的，我充分參與了，可以接受這個結(jié)果。

有人說，人不能被尿給憋死，不能讓程序阻礙進步。那還有另外一種說法，任何時候都會有一部分人認為程序是不幫他的。如果有人覺得程序不在我這一邊，就可以隨便更改程序的話，這個社會就變成了一個不可預期的社會。這個社會之所以能夠成為今天的樣子，就是大家對規(guī)則的尊重和對程序的耐心。不會因為某一個人的權(quán)力更大，或者某一件事似乎有更大的正義性，就去犧牲程序正義——那就意味著壞事干起來很容易，因為每個人都相信自己是正確的。

我不懂什么叫弄潮兒。如果天天去玩潮，人家追啥你追啥，那我肯定不是。如果說推動一件新事，那我可能是個弄潮兒。但是潮得在那，對吧？無論是收購倫敦金屬交易所也好，搞滬港通、深港通也好，做滴灌通也好，都是市場趨勢到了，水已經(jīng)過去了，有東西堵在這，把它給去掉。這是水利工程，不是南水北調(diào)，南水北調(diào)咱干不了。

（龔方毅對此文亦有貢獻）