辛濟昆 耿曉媛

【摘 ?要】杜邦分析法自問世以來的百年間，深受企業(yè)財務分析者的推崇，但是隨著市場競爭的加劇，越來越多的上市公司走向了多元化經營的戰(zhàn)略道路，諸多企業(yè)利益相關者對會計信息質量提出更高的要求，此時以凈利潤為核心的杜邦分析法就很難準確地評估企業(yè)的真實價值。因此，如何改良傳統(tǒng)財務分析體系成為亟待解決的難題。在此背景下，論文引入了經濟增加值（EVA），對杜邦分析法進行改進，并以廈門國貿為例，對其2017-2021年的財務數(shù)據進行研究，驗證基于EVA改進杜邦分析體系在實際運用中的可行性。

【關鍵詞】杜邦分析體系；EVA；廈門國貿

【中圖分類號】F275 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文獻標志碼】A ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文章編號】1673-1069（2023）02-0163-03

1 引言

在市場經濟高速度、高質量發(fā)展的今天，企業(yè)的運營方式和業(yè)態(tài)愈發(fā)地多元化，所面臨的商業(yè)環(huán)境也愈發(fā)地復雜化，經營風險相較于過去大大提高，因此，如何呈現(xiàn)高質量的會計信息對于企業(yè)利益相關者而言至關重要。一方面，企業(yè)內部決策者需要根據財務數(shù)據所反饋的信息，對當下戰(zhàn)略進行調整，為績效考核提供指標依據，并及時發(fā)現(xiàn)并糾錯經營過程中暴露的問題，協(xié)調內部營運管理工作[1]；另一方面，外部報表信息使用者，如投資者、債權人則需要正確評估企業(yè)的內在價值。當前杜邦分析法因層次清晰、綜合性強等優(yōu)勢被廣泛使用，該體系由幾個彼此存在內在聯(lián)系的財務比率所構成，利用比率之間的變動影響，全面分析企業(yè)的財務狀況。而EVA則側重于以股東財富最大化為目標，考慮了資金的占用成本，更能反映企業(yè)的真實經濟利潤。本文利用EVA對杜邦分析法的核心指標進行了改進，將兩大工具進行了優(yōu)勢互補，構建了基于EVA改進杜邦分析體系。整合了兩種評價體系，更能幫助企業(yè)進行業(yè)績評價，提升企業(yè)業(yè)績水平。

2 杜邦分析法和EVA的基本理論

2.1 杜邦財務分析體系

2.1.1 杜邦財務分析體系的概念

杜邦分析法以權益凈利率（ROE）為核心指標，通過對該指標的逐層拆解，形成銷售凈利率、總資產周轉率及權益乘數(shù)三大財務比率指標，以此綜合地分析企業(yè)的經營及財務業(yè)績。三大指標又能細化至企業(yè)的資產管理、負債情況、營收能力等模塊，層層遞進，有助于財務分析者更加清晰地分析決定權益凈利率的各個驅動因素，以便落實到具體行動上，調整公司的經營策略。該體系最早由1919年美國杜邦公司的財務經理唐納森·布朗所提出，故因此而得名。杜邦分析法的具體計算公式為：

權益凈利率=資產凈利率×權益乘數(shù)

=銷售凈利率×總資產周轉率×權益乘數(shù)

=（凈利潤/銷售收入）×（銷售收入/資產總額）×（資產總額/所有者權益）

2.1.2 杜邦分析法的不足

①核心指標的不匹配[2]。杜邦分析法中的資產凈利率，即企業(yè)一定時期內每一單位的平均總資產所能實現(xiàn)凈利潤的水平，其中，凈利潤方面，已扣除了利息費用等債務成本，是歸屬于股東部分投入資本后所實現(xiàn)的產出，但是總資產卻是股東和債權人的共同投入，因此“總資產”和“凈利潤”并不完全匹配。

②忽視了資本成本。企業(yè)籌集或者使用任何渠道的資金，都需要付出相應的代價，這是一種機會成本。而杜邦分析法僅通過權益乘數(shù)來表現(xiàn)企業(yè)的財務風險和償債能力，而忽視占用股東資金所產生的權益資本成本。

③以凈利潤為核心。將凈利潤作為績效評價的中心，會誘使管理層產生短視行為。此外，杜邦財務分析體系的數(shù)據來源是直接來源于財務報表，這就不免受到當前會計準則的影響，而當前部分會計準則的遵循，需要人為地主觀判斷，這可能導致無法客觀呈現(xiàn)企業(yè)的實際經營成果，也為人為操縱利潤提供了空間。

2.2 EVA財務評價體系

2.2.1 EVA的概念

EVA全稱是Economic Value Added，1982年由美國Stern Stewart咨詢公司所提出，該概念的核心是強調一種“剩余收益”，即公司真正的收益是從該公司的稅后凈營業(yè)利潤中扣除股權和債權所產生的資本成本的余額[3]。而提高經濟增加值，能真實地為股東帶來價值增值。EVA績效評價能實現(xiàn)對企業(yè)實際經營業(yè)績的準確衡量，并能對企業(yè)的價值創(chuàng)造能力進行真實反映，能有效保障股東財富權益[4]，EVA計算公式如下：

EVA=稅后凈營業(yè)利潤-調整后的資本總額×加權平均資本成本

其中，稅后凈營業(yè)利潤=稅后凈利潤+（研發(fā)費用+財務費用）×（1-所得稅稅率）+少數(shù)股東權益+（營業(yè)外支出-營業(yè)外收入）×（1-所得稅稅率）+資產減值損失+遞延所得稅負債-遞延所得稅資產

調整后的資本總額=股東權益+資產減值準備-在建工程凈額-年末遞延所得稅資產+年末遞延所得稅負債+有息負債

加權平均資本成本=權益資本/資本總額×權益資本成本率+債務資本/資本總額×債務資本成本率×（1-所得稅稅率）

2.2.2 EVA的優(yōu)勢

①強調了資本成本的存在。傳統(tǒng)的稅后凈利潤只考慮了債務資本成本，而EVA理論則認為只有企業(yè)的凈收益大于所有資金占用成本后，才能真正創(chuàng)造價值。

②降低了會計信息失真的影響。原始財務數(shù)據受限于會計制度和會計準則的影響，并不能完全客觀地反映出企業(yè)當前的經營狀況和業(yè)績水平。為了解決這個問題，在計算EVA時，要對原財務報表上的數(shù)據進行相應的調整，剔除了一些人為判斷的因素，使得最終得到的指標更加真實可信。

3 基于EVA改進杜邦分析體系

3.1 修正核心指標

考慮到EVA作為絕對值，可比性較差，且直觀性不強，很難看出該企業(yè)在日常經營過程中暴露出來的問題。因此本文的核心思路便是引入EVA，作為權益凈利率中凈利潤的替換，形成新的指標，即權益資本經濟增加值率，以此取代權益凈利率作為杜邦分析體系的核心指標。

3.2 拆解核心指標

通過對核心指標的分解，本文構建了一個基于EVA的改進杜邦財務分析體系，權益資本EVA率的高低取決于3個關鍵因素：銷售EVA率、調整的資本周轉率和調整的權益乘數(shù)。具體計算公式如下：

權益資本EVA率=EVA/所有者權益 =資產EVA率×調整后的權益乘數(shù)=銷售EVA率×調整后的資本周轉率×調整后的權益乘數(shù)=（EVA/銷售收入）×（銷售收入/調整后的資本總額）×（調整后的資本總額/所有者權益）

4 廈門國貿的財務績效評價

4.1 公司概況

廈門國貿集團股份有限公司（簡稱“國貿股份”）是一家國有控股上市公司，始創(chuàng)于1980年，1996年在上海證券交易所上市（股票代碼：SH.600755），以供應鏈管理核心主業(yè)，為合作伙伴提供采購、分銷、物流、價格管理等多種服務，已與全球170多個國家和地區(qū)建立了業(yè)務往來，業(yè)務面遍及鐵礦、鋼鐵、能源、紡織品、林漿紙、油品化工、橡膠、輪胎、硅鎂、農產品、醫(yī)療、船舶、物流等產品領域。

廈門國貿還深耕于金融服務和健康科技。前者為實體產業(yè)提供優(yōu)質的一體化綜合金融服務。旗下全資控股子公司從事期貨及衍生品、普惠金融、實體產業(yè)金融及投資等業(yè)務。而后者則布局醫(yī)療器械、養(yǎng)老服務、醫(yī)療健康大數(shù)據、健康服務等產業(yè)，構建企業(yè)、社會、政府的合作紐帶和平臺。

4.2 基于EVA改進杜邦分析體系的廈門國貿財務績效評價

為進一步驗證基于EVA改進杜邦分析體系的可行性，本文以廈門國貿集團股份有限公司為例，選取其2017-2021年相關財務數(shù)據進行應用分析，相關財務指標如表1所示。

4.2.1 核心指標的對比

從表1可以看出，2017-2021年的權益凈利率在2018年達到9.50%，開始逐年下滑，到2021年才明顯改善，權益資本EVA率盡管變化趨勢近似，但是在整體數(shù)值明顯小于權益凈利率。這一現(xiàn)象的產生主要是由于EVA考慮到全部資本成本。通過計算可得知，這5年廈門國貿的權益資本比重在下降后又迅速提高，由原先2017年的66.53%升至2021年的76.69%，且權益資本增速盡管放緩，但是始終保持存量在增加，而有息債務資本的比重不僅在逐年下降，而且其增速甚至在2021年出現(xiàn)負增長，這說明當期廈門國貿的主要資金占用成本是由股東投入所帶來的，而傳統(tǒng)的凈利潤恰恰并不考慮權益資本成本，這造成了核心指標虛高的情況。

然而，廈門國貿權益成本的激增背后是由于公司加大合資合作力度，增加了合資項目，少數(shù)股東權益得到相應提高。盡管股東權益的投入，無需企業(yè)償還利息，但是債務融資因為其成本可作為費用在稅前扣除，有抵稅優(yōu)勢，且成本比權益成本低很多。因此，權益資本EVA率更能準確傳達公司的經營業(yè)績信息。

4.2.2 盈利能力的對比

從表1可得知，無論是銷售凈利率，還是銷售EVA率都在逐年下降，廈門國貿2017-2021年單位的銷售收入所能創(chuàng)造凈收益的能力在減弱。且銷售EVA率明顯小于銷售凈利率。究其原因，盈利能力指標的差異體現(xiàn)在會計調整項目，EVA不再拘束于原始財報數(shù)據，而且將數(shù)據重新調整及整合，還原了企業(yè)的客觀情況。廈門國貿近些年在現(xiàn)行會計準則的要求下，計提了大量的資產減值準備，其中不乏人為主觀判斷，而這些判斷未必符合企業(yè)當前真實的資產價值。此外，EVA也剔除了偶發(fā)性收支，以及尚未真正形成資產或者負債的遞延所得稅項目。因此經過調整后的稅后凈營業(yè)利潤往往高于稅后凈利潤，但是考慮到上文所分析的資金使用成本后，稅后凈利潤扣減資金使用成本后的剩余價值才能比較客觀體現(xiàn)企業(yè)真實的盈利能力。

從財報中可得知，廈門國貿盈利能力的下降，主要是由于旗下的房地產業(yè)務因近幾年受到“三道紅線”“兩集中”等國家房地產調控政策的影響，房地產行業(yè)的毛利率有明顯的下降趨勢，如表2所示，由2017年的41.90%，已經降至2021年的16.92%。而核心業(yè)務供應鏈盈利能力較弱，金融服務更是如此，毛利水平始終保持低位。

4.2.3 營運能力的對比

從表1可以看出，調整后的總資產周轉率在經歷一次短暫的下跌后，迅速提升，且始終高于調整前的數(shù)據。因為EVA理論認為原始資產總額應該剔除遞延所得稅項目、資產減值準備的影響以外，還應該扣減在建工程以及無息負債，前者在當期無法為企業(yè)帶來實際的經濟利益的流入，而后者在占用的過程中無需付出代價。因此調整后的資產總額遠小于調整前，相應地，調整后的總資產周轉率較高。

但是廈門國貿的資產周轉率的提高主要是由于存貨賬面價值的大幅度下降，這是因為報告期公司轉讓國貿地產股權，合并報表范圍變更相應轉出存貨所致，而非企業(yè)內部營運能力的提升，因此該指標所反饋的信息需要結合財報其他數(shù)據及披露進行判斷。

4.2.4 償債能力的對比

2017-2021年廈門國貿的權益乘數(shù)相對穩(wěn)定，變化不明顯。但是調整后的權益乘數(shù)明顯低于調整前，這是由于調整后的資產總額中剔除了無息負債的影響，這部分負債并不會給企業(yè)帶來資金占用成本，因此企業(yè)實際的財務風險及償債壓力在傳統(tǒng)杜邦分析體系下被嚴重高估。

5 結語

綜上所述，只有在企業(yè)當期的凈收益能夠超過投資者、債權人使用資金所需要的風險補償時，才能說明企業(yè)真正地創(chuàng)造了價值。因此，基于EVA改進的杜邦分析體系有助于決策者明晰企業(yè)真實的價值創(chuàng)造能力，減少決策中的短視行為，深入了解影響企業(yè)經營業(yè)績的驅動因素，促進經營業(yè)績的提高[5]。

【參考文獻】

【1】張月美.基于杜邦分析法和EVA法的財務分析研究——以中興通訊為例[J].中國管理信息化，2021（02）：12-13.

【2】邵星宇.基于EVA擴展杜邦分析體系[J].現(xiàn)代商業(yè)，2012（26）：260-261.

【3】葉青青，劉春燕.EVA視角下洋河股份的業(yè)績評價分析[J].中國集體經濟，2021（31）：64-67.

【4】鄭炳煌.EVA在國有企業(yè)績效評價中的應用[J].中國中小企業(yè)，2021（12）：146-147.

【5】王蜀平.基于EVA改進杜邦財務分析體系的可行性研究——以格力電器股份有限公司為例[J].國際商務財會，2017（03）：35-37+40.