袁嬌嬌 王藝璁

【摘 ?要】近些年一些大企業(yè)因高負(fù)債頻頻出現(xiàn)爆雷事件，給國家、股東、債權(quán)人、供應(yīng)商、職工和資本市場造成巨大恐慌，引發(fā)對企業(yè)負(fù)債到底多少合適的求問。論文運(yùn)用熵值法、功效系數(shù)法兩種方法，以X房地產(chǎn)公司為例，對如何確定企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)、如何管控財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定量和定性的探索，為相關(guān)各方財(cái)務(wù)決策提供參考依據(jù)。

【關(guān)鍵詞】高負(fù)債；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；管控路徑

【中圖分類號】F275 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)志碼】A ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文章編號】1673-1069（2023）02-0130-03

1 問題的提出背景

近幾年，我國企業(yè)經(jīng)營面臨的國內(nèi)外環(huán)境越來越復(fù)雜多變，接連有一些規(guī)模較大且實(shí)力雄厚的企業(yè)因高負(fù)債高杠桿破產(chǎn)或?yàn)l臨破產(chǎn)，例如，與雙匯、金鑼并稱業(yè)內(nèi)“三劍客”的雨潤集團(tuán)負(fù)債超千億，造成企業(yè)流動(dòng)性枯竭、資金鏈斷裂，不得不進(jìn)行破產(chǎn)重組；華信能源、萬達(dá)、恒大等因高負(fù)債率頻頻違約。在市場競爭激烈的情況下，資本結(jié)構(gòu)不合理，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高，企業(yè)負(fù)債無力償還，會嚴(yán)重威脅企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，更會影響我國銀行信用和金融命脈的安全，引起社會動(dòng)蕩不安。

如何確定最佳資本結(jié)構(gòu)、管控財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是相關(guān)各方都非常關(guān)注的課題。米勒等學(xué)者提出，企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是使其市場價(jià)值最大化，而企業(yè)市場價(jià)值最大化取決于盈利能力、償債能力、營運(yùn)能力、成長能力4個(gè)方面，哪一方面能力弱都會影響企業(yè)的正常經(jīng)營，導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，出現(xiàn)資金鏈斷裂、資不抵債等問題。所以企業(yè)根據(jù)自身實(shí)際情況，保證資產(chǎn)負(fù)債率在合理范圍之內(nèi)，合理管控財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，有利于其優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)良性發(fā)展。

2 最佳資本結(jié)構(gòu)的確定

最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)達(dá)到資本成本最低且企業(yè)價(jià)值最大化的一種理想狀態(tài)。適當(dāng)?shù)膫鶛?quán)與股權(quán)籌資分配比例，有利于企業(yè)合理安排所有權(quán)與控制權(quán)，有利于節(jié)約資金籌集成本，提高資金流動(dòng)性，優(yōu)化企業(yè)資金鏈運(yùn)行，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，幫助企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展。最佳資本結(jié)構(gòu)在理論上存在，在實(shí)踐中很難把握，它隨著企業(yè)內(nèi)外部形勢的變化而變化，是動(dòng)態(tài)的，是一個(gè)范圍，而不是靜態(tài)的，不是一個(gè)固定的點(diǎn)。以下試圖用熵值法和功效系數(shù)法來確定最佳資本結(jié)構(gòu)。

2.1 熵值法

熵值法是指利用各項(xiàng)指標(biāo)的熵值和差異系數(shù)，計(jì)算出各個(gè)指標(biāo)的權(quán)重，進(jìn)行評分，用于多指標(biāo)的綜合評價(jià)。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題就可以看作是多目標(biāo)決策問題，可以利用熵值法構(gòu)建企業(yè)價(jià)值評價(jià)指標(biāo)體系，幫助企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。本文以X公司2016-2020年相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。根據(jù)以往研究，利用熵值法初步計(jì)算各個(gè)指標(biāo)在同類指標(biāo)中的權(quán)重，篩選出權(quán)重較大的3個(gè)指標(biāo)，并且通過SPSS軟件對所選指標(biāo)進(jìn)行Pearson相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)，對于相關(guān)系數(shù)大于0.9的指標(biāo)，保留權(quán)重較大的指標(biāo)。本文通過篩選選取了速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)建立體系，具體如表1所示。

熵值法計(jì)算過程如下：

①選取n個(gè)樣本，共m項(xiàng)指標(biāo)，其中xij代表第i個(gè)樣本的第j個(gè)指標(biāo)的數(shù)值（i=1，2，…，n；j=1，2，…，m）。

②將指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。因?yàn)槟Ｐ椭邪ㄕ蛑笜?biāo)和負(fù)向指標(biāo)，進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理可以解決各項(xiàng)不同質(zhì)指標(biāo)值的同質(zhì)化問題，讓指標(biāo)具有可比性。另外，由于相關(guān)數(shù)據(jù)存在負(fù)數(shù)，在計(jì)算熵值時(shí)要進(jìn)行對數(shù)計(jì)算，所以需要對數(shù)據(jù)進(jìn)行平移，在數(shù)據(jù)平移時(shí)，常數(shù)d的取值會影響各指標(biāo)權(quán)重的衡量，為了減小其影響，本文將d取值為0.000 1。標(biāo)準(zhǔn)化處理具體方法如下：

根據(jù)以上計(jì)算過程，相關(guān)計(jì)算結(jié)果如表2所示。

根據(jù)表2可知，X公司近幾年整體財(cái)務(wù)狀況不太穩(wěn)定，從2016年到2019年評分一直在降低，雖然2020年有提高，但增幅不太明顯。X公司償債能力得分一路下滑，且在4項(xiàng)指標(biāo)得分中都相對較低，說明該企業(yè)償債能力弱，償債壓力大，舉債經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)高，且該企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率偏高，說明企業(yè)進(jìn)行融資時(shí)對負(fù)債依賴度較高。企業(yè)應(yīng)該采取相應(yīng)措施，管控財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，防止資金鏈斷裂，促進(jìn)企業(yè)良性發(fā)展。

2.2 功效系數(shù)法

功效系數(shù)法是根據(jù)多目標(biāo)規(guī)劃原理，對每一項(xiàng)評價(jià)指標(biāo)設(shè)置5檔標(biāo)準(zhǔn)值，依次對應(yīng)不同的標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)，判斷實(shí)際值所處的檔位區(qū)間，以此為基礎(chǔ)，通過公式計(jì)算各指標(biāo)分?jǐn)?shù)，用于評價(jià)被研究對象的綜合狀況。功效系數(shù)法中實(shí)際值與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)值進(jìn)行比較，既考慮了企業(yè)自身的需求又考慮了行業(yè)的特征，為企業(yè)解決財(cái)務(wù)問題提供了較為科學(xué)的依據(jù)。其中綜合評分有利于分析企業(yè)的整體財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，單項(xiàng)指標(biāo)得分有利于企業(yè)識別風(fēng)險(xiǎn)來源，為企業(yè)降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提供依據(jù)，以促進(jìn)企業(yè)良性發(fā)展。

功效系數(shù)法具體計(jì)算過程如下：

①功效系數(shù)值=實(shí)際值-本檔標(biāo)準(zhǔn)值/上檔標(biāo)準(zhǔn)值-本檔標(biāo)準(zhǔn)值；其中實(shí)際值為優(yōu)秀檔，功效系數(shù)為1，低于較差檔為0。

②上檔基礎(chǔ)分=指標(biāo)權(quán)數(shù)×上檔標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)

③本檔基礎(chǔ)分=指標(biāo)權(quán)數(shù)×本檔標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)

④調(diào)整分=功效系數(shù)×（上檔基礎(chǔ)分-本檔基礎(chǔ)分）

⑤單項(xiàng)指標(biāo)得分=本檔基礎(chǔ)分+調(diào)整分（其中功效系數(shù)為1，得分為其權(quán)重值）

⑥總得分=∑單項(xiàng)指標(biāo)得分

本文標(biāo)準(zhǔn)值參考國務(wù)院國資委頒布的《企業(yè)績效評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)值》文件，參考X公司所在行業(yè)的全行業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算和分析，指標(biāo)權(quán)數(shù)可以通過層次分析法、熵值法等方法進(jìn)行計(jì)算，本文參考上文熵值法指標(biāo)權(quán)數(shù)結(jié)果進(jìn)行計(jì)算，以2016年為例，相關(guān)計(jì)算結(jié)果如表3所示。

由于每年計(jì)算方法與該年一致，這里不再將各年的計(jì)算過程一一列出，X公司各年的相關(guān)指標(biāo)得分以及綜合得分如表4所示。

根據(jù)表4可知，X公司近幾年?duì)I運(yùn)能力得分在各類指標(biāo)中都是最低，企業(yè)營運(yùn)能力發(fā)展不善，會影響企業(yè)的盈利能力，進(jìn)而影響資金流運(yùn)作，導(dǎo)致企業(yè)只能通過外部進(jìn)行融資，增大企業(yè)的負(fù)債壓力。所以企業(yè)應(yīng)該加快資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，加快資產(chǎn)變現(xiàn)，進(jìn)而降低企業(yè)負(fù)債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)良性發(fā)展。

3 企業(yè)高負(fù)債的原因與管控路徑

3.1 企業(yè)高負(fù)債的原因

3.1.1 融資渠道單一，導(dǎo)致負(fù)債過多

企業(yè)發(fā)展創(chuàng)新離不開資金的加持，僅靠內(nèi)部融資是不夠的，需要通過外部融資來籌集資本。目前我國企業(yè)在外部融資時(shí)面臨著資金來源有限的問題，大量的企業(yè)目前還是只能通過銀行等機(jī)構(gòu)間接融資，甚至一些創(chuàng)新型的中小企業(yè)得不到銀行等機(jī)構(gòu)的貸款。融資方式單一，企業(yè)會產(chǎn)生高額的融資費(fèi)用，會導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債過多，增加企業(yè)的經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)，進(jìn)而影響企業(yè)未來的發(fā)展。

3.1.2 缺乏風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過大

企業(yè)在日常經(jīng)營活動(dòng)中，由于不可預(yù)測性可能會導(dǎo)致企業(yè)資金流入端出問題，資金回流受到影響，企業(yè)想要投入生產(chǎn)，需要資金只能通過銀行貸款，而負(fù)債增多，企業(yè)會承擔(dān)更高的財(cái)務(wù)費(fèi)用，增加企業(yè)的經(jīng)營壓力，未來可能會出現(xiàn)企業(yè)盈利能力、償債能力等與企業(yè)債務(wù)規(guī)模不匹配的情況，使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。

3.1.3 企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)，盲目擴(kuò)張

企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)，盲目擴(kuò)張規(guī)模也是企業(yè)爆發(fā)債務(wù)危機(jī)的原因之一，企業(yè)管理層如果是風(fēng)險(xiǎn)偏好者，態(tài)度激進(jìn)，制定的企業(yè)戰(zhàn)略也會相對大膽，在經(jīng)營過程中會出現(xiàn)大舉并購、在多個(gè)領(lǐng)域急速擴(kuò)張、短債長投等行為，但如果未來企業(yè)業(yè)績不佳，無法維持資金鏈運(yùn)作，又會大量舉債來維持經(jīng)營，造成負(fù)債過多但是償債能力差，如此惡性循環(huán)，會嚴(yán)重影響企業(yè)的發(fā)展，甚至?xí)斐善髽I(yè)破產(chǎn)。

3.2 企業(yè)高負(fù)債的管控路徑

第一，積極探索財(cái)務(wù)共享，應(yīng)用智能現(xiàn)金預(yù)算系統(tǒng)，提高理財(cái)效率。目前我國很多企業(yè)都建立了財(cái)務(wù)共享服務(wù)中心，其建立有利于加強(qiáng)企業(yè)財(cái)務(wù)監(jiān)督，及時(shí)了解企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，降低傳統(tǒng)模式下人力、物力的不合理消耗，也能夠?qū)崿F(xiàn)財(cái)務(wù)預(yù)算工作，降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

第二，積極利用種子輪融資、天使輪和ABCDE等私募基金，增加股權(quán)資金比重。私募股權(quán)基金屬于企業(yè)股權(quán)融資的一種方式，股權(quán)融資的好處在于投資方以持股或者參股的方式介入，不同于債權(quán)融資需要到期支付本金和利息，企業(yè)通過私募資金融資，管理更加人性化，風(fēng)險(xiǎn)共攤。

第三，成立風(fēng)險(xiǎn)防控部門，制定財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對機(jī)制，建立風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，積極利用上述方法適時(shí)研究企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)不僅要防范風(fēng)險(xiǎn)，還要注意如何應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)成立風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對部門，一方面建立風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，防患于未然，彌補(bǔ)因風(fēng)險(xiǎn)造成的虧損；另一方面可以利用套期保值、加入相關(guān)保險(xiǎn)等方法進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，達(dá)到彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)帶來損失的效果。

第四，企業(yè)多發(fā)行財(cái)務(wù)彈性高的融資品種，積極債務(wù)重組。例如，發(fā)行可轉(zhuǎn)讓優(yōu)先股、可提前贖回債券等融資品種；積極采取措施預(yù)防化解財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，如債轉(zhuǎn)股、以股抵債、債務(wù)抵銷等；負(fù)債時(shí)事先要求債務(wù)人實(shí)行嚴(yán)格抵押、擔(dān)保、保險(xiǎn)、對等賒購賒銷等自保措施。

4 結(jié)論

有的企業(yè)負(fù)債高，導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高，甚至破產(chǎn)，而有的企業(yè)卻能經(jīng)營很好；有的企業(yè)負(fù)債低，財(cái)務(wù)安全，但有的企業(yè)卻陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。所以企業(yè)要結(jié)合自身發(fā)展戰(zhàn)略等情況，合理控制資產(chǎn)負(fù)債率的高低，在此基礎(chǔ)上統(tǒng)籌安排企業(yè)的營運(yùn)能力、償債能力、盈利能力、成長能力等其他各方面，合理舉債經(jīng)營，并且實(shí)現(xiàn)融資多樣化，學(xué)會規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，并且在當(dāng)下我國建設(shè)創(chuàng)新型國家的政策背景下，通過創(chuàng)新提高企業(yè)的發(fā)展水平，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)性發(fā)展。

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