■文/趙睿 李揚(yáng)帆（北京聯(lián)合大學(xué)商務(wù)學(xué)院）

北京證券交易所（下文簡稱北交所）在市場功能上聚焦于創(chuàng)新型中小企業(yè)，服務(wù)對(duì)象“更早、更小、更新”。然而，現(xiàn)有調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)北交所在服務(wù)中小企業(yè)、助力中小企業(yè)上市過程中仍存在問題與不足，本文具體分析北交所服務(wù)中小企業(yè)的現(xiàn)狀與尚待解決的問題，并提出相應(yīng)的建議與對(duì)策。

一、北交所發(fā)展現(xiàn)狀

2021年9月2日，習(xí)近平總書記在2021年中國國際服務(wù)貿(mào)易交易會(huì)全球服務(wù)貿(mào)易峰會(huì)上宣布，將“深化新三板改革，設(shè)立北京證券交易所，打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的主陣地”。北交所將和上海、深圳、香港證券交易所一起，共同構(gòu)成我國多層次的市場體系，資本市場改革發(fā)展又邁出關(guān)鍵一步。

北交所以“新三板”精選層為基礎(chǔ)組建。新三板是2013年啟動(dòng)的全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（簡稱全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)）的通稱，是繼上交所、深交所之后的第三家全國性證券交易場所，也是針對(duì)創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小企業(yè)提供融資活動(dòng)，定位于非上市股份公司股票公開轉(zhuǎn)讓和發(fā)行融資的市場平臺(tái)，新三板建立了“基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層、精選層”三個(gè)層級(jí)的遞進(jìn)市場結(jié)構(gòu)，可以為不同階段、不同類型的中小企業(yè)提供全口徑服務(wù)?！盎A(chǔ)層”可以理解為孵化器，“創(chuàng)新層”是加速器，“精選層”則云集脫穎而出的優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新型中小企業(yè)，層層升級(jí)。

在新三板掛牌的都是非上市公眾公司，與原有的以上市公司為主的法律體系存在一定程度的銜接問題。為了貫徹創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略、更好支持中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，有必要進(jìn)一步深化新三板改革。為突破體制上的發(fā)展瓶頸、建設(shè)一個(gè)主要為創(chuàng)新型中小企業(yè)量身打造的證券交易所，北交所應(yīng)運(yùn)而生。由此，原本的“精選層”升級(jí)為北交所，配套的政策和法規(guī)相應(yīng)出臺(tái)，“精選層”的公司由未上市的公司，平移到北交所后成為上市公司。北交所與創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層一起，組成“升級(jí)版”的新三板。截至2023年9月15日，北交所共有219家上市公司，總股本297.87億股，總市值2629.22億元，成交金額90 134.37萬元。

中小企業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的主力軍，助力中小企業(yè)發(fā)展是國家戰(zhàn)略。當(dāng)前國內(nèi)中小企業(yè)整體發(fā)展景氣度偏低，推動(dòng)中小企業(yè)向“專精特新”發(fā)展、提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率和核心競爭力，是助力中小企業(yè)突破困境的重要部署。近幾年，國家大力扶持專精特新中小企業(yè)發(fā)展，設(shè)立北交所是服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的重要舉措，有利于推動(dòng)中小企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)?；凇巴对?、投小”的政策導(dǎo)向，北交所的設(shè)立定位于打造“創(chuàng)新型中小企業(yè)上市主陣地”，意在與新三板創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層有機(jī)聯(lián)動(dòng)，與滬深交易所、區(qū)域性股權(quán)市場協(xié)調(diào)發(fā)展。北交所一方面對(duì)現(xiàn)有專精特新“小巨人”企業(yè)加強(qiáng)培養(yǎng)，使其向隱形冠軍企業(yè)邁進(jìn)；另一方面，發(fā)揮示范效應(yīng)，引導(dǎo)中小企業(yè)走“專精特新”發(fā)展之路。

二、北交所服務(wù)科技中小企業(yè)的調(diào)查分析

北京聯(lián)合大學(xué)課題組在北京地區(qū)針對(duì)科協(xié)服務(wù)科技型中小企業(yè)成長開展了專項(xiàng)調(diào)查，最終收到有效調(diào)查問卷2116份。在受訪調(diào)查群體中，29.77%的企業(yè)位于北京經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)，23.16%的企業(yè)位于中關(guān)村科學(xué)城，5.29%、4.96%的企業(yè)分別位于未來科學(xué)城、懷柔科學(xué)城，剩余企業(yè)則位于北京其他地區(qū)。企業(yè)主營業(yè)務(wù)占比前三的行業(yè)依次為信息技術(shù)設(shè)備制造業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)和人工智能相關(guān)服務(wù)、軟件和信息技術(shù)服務(wù)企業(yè)，相應(yīng)占比為23.72%、17.3%、13.8%。34.74%的受訪企業(yè)成立十年以上，26.75%的企業(yè)成立時(shí)間五年以上、十年以內(nèi)，23.63%的企業(yè)成立三年以上、五年以內(nèi)。參與受訪的企業(yè)中，42.67%獲得創(chuàng)新型中小企業(yè)認(rèn)證，包括雛鷹企業(yè)、牛羚企業(yè)、科技型中小企業(yè)；19.09%獲得專精特新中小企業(yè)認(rèn)證，包括瞪羚企業(yè)、專精特新企業(yè)；14.46%獲得專精特新“小巨人”企業(yè)認(rèn)證，包括獨(dú)角獸企業(yè)、科技“小巨人”企業(yè)、隱形冠軍企業(yè)、技術(shù)創(chuàng)新示范企業(yè)；21.36%的企業(yè)沒有獲得任何認(rèn)證。

調(diào)查結(jié)果顯示：受訪企業(yè)接受的金融服務(wù)排名前三位的分別是科技貸款、融資擔(dān)保、風(fēng)險(xiǎn)投資，占比為45.79%、41.49%、33.93%，此外還有政府基金和科技保險(xiǎn)，占比分別是33.32%和30.58%。關(guān)于對(duì)北交所上市規(guī)則的了解，受訪企業(yè)中僅有6.38%的企業(yè)認(rèn)為對(duì)于上市規(guī)則非常了解，28.36%的企業(yè)認(rèn)為對(duì)于上市規(guī)則比較了解，28.97%、23.72%的企業(yè)分別認(rèn)為對(duì)于上市規(guī)則有點(diǎn)了解、不太了解，甚至12.57%的企業(yè)非常不了解北交所上市規(guī)則。企業(yè)認(rèn)為北交所應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)的服務(wù)方面，63.89%的受訪企業(yè)都認(rèn)為北交所應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)中小微企業(yè)的培訓(xùn)指導(dǎo)，65.93%的受訪企業(yè)認(rèn)為北交所應(yīng)當(dāng)優(yōu)化上市流程、簡化審核程序、降低上市門檻，62.95%的受訪企業(yè)認(rèn)為北交所要加強(qiáng)對(duì)中小微企業(yè)的監(jiān)督和管理，此外還有受訪企業(yè)認(rèn)為北交所要推動(dòng)金融科技創(chuàng)新，以及降低個(gè)人投資者準(zhǔn)入門檻、提升市場流動(dòng)性。

三、北交所發(fā)展尚待改善的問題

北交所未來有望成為一個(gè)充滿活力的創(chuàng)新型中小企業(yè)融資平臺(tái)，隨著法規(guī)的落地和市場改革的深入，北交所的市場規(guī)模有望逐漸擴(kuò)大，吸引更多的企業(yè)選擇在此上市。改進(jìn)的交易機(jī)制和做市商制度擴(kuò)大將增加市場的流動(dòng)性，使得市場交易更為容易，為投資者提供更多選擇。引入中長期資金將為創(chuàng)新型中小企業(yè)提供更多融資機(jī)會(huì)，支持其研發(fā)與企業(yè)長期擴(kuò)張計(jì)劃；不斷推出的創(chuàng)新性的交易機(jī)制和金融工具，也可以為企業(yè)和投資者提供更多的靈活性和新的選擇。然而，調(diào)查顯示在服務(wù)中小企業(yè)的過程中，北交所仍有一些問題亟待進(jìn)一步加強(qiáng)與改進(jìn)。

（一）北交所上市審核條件有待進(jìn)一步優(yōu)化

北交所為了突出強(qiáng)調(diào)企業(yè)的高成長性，上市標(biāo)準(zhǔn)中對(duì)擬上市企業(yè)的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（要求不低于8%）和營業(yè)收入增長率（要求不低于30%）做出明確要求。但近兩年受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，中小企業(yè)業(yè)務(wù)發(fā)展面臨較大挑戰(zhàn)，難以滿足北交所上市條件中有關(guān)業(yè)務(wù)增長性的要求。

（二）企業(yè)在北交所上市流程周期較長

在上市企業(yè)來源方面，為了保障精選層企業(yè)向北交所的平穩(wěn)過渡，目前北交所上市企業(yè)來源是以在新三板掛牌滿一年的創(chuàng)新層公司為主。公司若要在北交所掛牌上市，必須先在新三板創(chuàng)新層掛牌12個(gè)月，符合北交所掛牌條件后才可以申請(qǐng)北交所上市交易。層層遞進(jìn)的上市路徑導(dǎo)致企業(yè)上市流程煩瑣，北交所的上市公司潛力會(huì)受到創(chuàng)新層的限制，不利于市場快速發(fā)現(xiàn)且服務(wù)優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)。

（三）北交所對(duì)企業(yè)的吸引力有待提升

北交所的融資能力、流動(dòng)性相較于其他板塊都明顯偏弱，且北交所面臨著開市以來持續(xù)性走低的估值中樞，已成為掛牌企業(yè)申報(bào)上市意愿的主要影響因素。面對(duì)板塊估值與融資能力的明顯差異，部分掛牌公司甚至愿意以時(shí)間換空間，為滬深主板上市籌劃更多準(zhǔn)備。

（四）投資者門檻較高

北交所具有較高投資者門檻，北交所參與者以機(jī)構(gòu)為主體，這樣的市場結(jié)構(gòu)流動(dòng)性不會(huì)很高。相較于個(gè)人投資者，機(jī)構(gòu)普遍更理性、交易策略更體系化、投資預(yù)期更一致。目前北交所針對(duì)個(gè)人投資者的準(zhǔn)入資金門檻為50萬元證券資產(chǎn)，投資門檻較高會(huì)減少市場中的交易型投資者，導(dǎo)致市場活躍度較低、交易層面供需不平衡等一系列問題。

四、優(yōu)化北交所助力中小企業(yè)發(fā)展的建議與對(duì)策

（一）優(yōu)化企業(yè)在北交所上市條件，更好服務(wù)成長型中小企業(yè)

北交所上市企業(yè)實(shí)行“市值+財(cái)務(wù)指標(biāo)”的條件限制，目前的四套上市標(biāo)準(zhǔn)仍偏重于從總量維度要求財(cái)務(wù)指標(biāo)，一定程度上難以挖掘現(xiàn)有盈利能力不強(qiáng)但未來發(fā)展前景較好的企業(yè)，難以充分發(fā)揮北交所的功能定位。北交所上市條件可優(yōu)化為重點(diǎn)考察企業(yè)盈利增速、盈利預(yù)期、發(fā)展前景等因素，減少絕對(duì)規(guī)模性指標(biāo)的考察權(quán)重，挖掘“小而精”“高成長”企業(yè)上市。

（二）簡化上市流程，提升企業(yè)上市效率

北交所的發(fā)展仍然要進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)其在支持創(chuàng)新型中小企業(yè)方面的角色，北交所是中小企業(yè)未來運(yùn)用資本市場發(fā)展壯大的主要平臺(tái)。未來在上市標(biāo)準(zhǔn)更加成熟、板塊制度愈加完善的情況下，可以考慮除來源于新三板創(chuàng)新層的企業(yè)之外，對(duì)于滿足北交所上市條件的企業(yè)可允許直接到北交所上市，跳過上市企業(yè)在新三板掛牌滿一年的環(huán)節(jié)。對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者而言，被投企業(yè)的IPO周期可進(jìn)一步縮短，投資渠道也更為通暢。

（三）提高市場流動(dòng)性，增強(qiáng)企業(yè)吸引力

北交所可在第一階段通過三到五年的努力提高流動(dòng)性和活躍度，加強(qiáng)市場活力和韌性，形成北交所服務(wù)中小企業(yè)的品牌、特色和比較優(yōu)勢，同時(shí)對(duì)新三板產(chǎn)生撬動(dòng)作用。未來隨著北交所市場活躍度和吸引力提升，新三板也將會(huì)受益，吸引更多中小企業(yè)在此平臺(tái)上發(fā)展和融資。在第二階段五到十年內(nèi)形成一個(gè)成熟的交易所，最終目標(biāo)是豐富北交所的品種體系，從而具備更大的品牌吸引力和市場影響力。

（四）提供多方面培訓(xùn)指導(dǎo)，助力中小企業(yè)上市

北交所可以加強(qiáng)與地方金融監(jiān)管局、市區(qū)級(jí)經(jīng)濟(jì)和信息化局、科學(xué)技術(shù)委員會(huì)等科技企業(yè)主管部門的橫向聯(lián)系，儲(chǔ)備上市企業(yè)資源，為計(jì)劃上市企業(yè)提供企業(yè)培訓(xùn)指導(dǎo)，培訓(xùn)企業(yè)學(xué)習(xí)發(fā)行上市相關(guān)法律、法規(guī)和規(guī)則以及上市公司的必備知識(shí)等。同時(shí)，北交所可定期組織符合條件擔(dān)任發(fā)行與上市輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)的證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)以及公司發(fā)行股票的主承銷商開展相關(guān)會(huì)議交流，實(shí)時(shí)了解中小企業(yè)在上市進(jìn)程中的重點(diǎn)與難點(diǎn)問題，以便進(jìn)一步加強(qiáng)相關(guān)內(nèi)容的培訓(xùn)與學(xué)習(xí)。

（五）降低個(gè)人投資者準(zhǔn)入門檻，擴(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍

未來北交所可考慮優(yōu)化上市企業(yè)的減持期限與比例，強(qiáng)化投資者保護(hù)、杜絕市場操縱，進(jìn)而逐步降低個(gè)人投資者門檻，進(jìn)一步增強(qiáng)市場活躍性，鼓勵(lì)證券公司、公募基金、私募基金等機(jī)構(gòu)投資者加大北交所投資力度，建立優(yōu)惠措施吸引更多保險(xiǎn)公司、企業(yè)年金等機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入北交所，提供更多長期穩(wěn)定資金，促進(jìn)創(chuàng)新型中小企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。