李健

有“泡沫預言家”之稱的傳奇投資人、GMO聯(lián)合創(chuàng)始人杰里米·格蘭瑟姆日前接受了投資者播客的采訪，他解釋了在大熊市中為什么第一次降息是痛苦的開始。同時，他表達了對微軟的看好，但對蘋果公司的分包模式表示謹慎樂觀。

相比過往大熊市此輪25%的下跌是不錯的“首付”

格蘭瑟姆在2022年就警告市場，我們正處在泡沫之中，并預言，隨著“所有資產(chǎn)泡沫”（EverythingBubble）的破裂，標普500指數(shù)將暴跌50%。

在他預言之后，美股的下跌延續(xù)了近1年，從歷史數(shù)據(jù)看，1973年、2000年和2007年的泡沫破裂，美股都是在300天左右走出危機。對于這次的泡沫破裂，很多人認為，歷史不會重復，但押著相同的韻腳。所以樂觀地預計，市場即將走出危機，并擺脫熊市。

對此，格蘭瑟姆并不認同，他解釋說，人們犯了一個錯誤，將牛市和熊市做了平均計算。但在這次泡沫中，還出現(xiàn)了罕見的、單一的事件，都對市場產(chǎn)生影響。

“尤其當市場從平穩(wěn)的牛市走向泡沫時，投資者從最初的理性，逐漸變得瘋狂?？纯锤黜棓?shù)據(jù)，例如估值，都在表明我們處在一輪泡沫中。但投資者會說，不，這不是泡沫。即便數(shù)據(jù)就像喜馬拉雅山一樣突出。”

格蘭瑟姆解釋，每50-100年發(fā)生一次的那種2.5σ（小概率）的事件，不難分辨。例如1929年和2000年，你可以看到泡沫的出現(xiàn)，并且為了收益的穩(wěn)定性，最好盡可能的回避泡沫。2000年時，很多互聯(lián)網(wǎng)公司估值超過35倍，就像用錘子敲打投資人的腦袋，提醒泡沫就在眼前。房地產(chǎn)的泡沫則更大，2006年發(fā)生的美國房地產(chǎn)泡沫是一個3σ（概率約為0.26%）事件，這意味著100多年來都未發(fā)生過類似情況。這引起了銀行家格林斯潘的高度關(guān)注，并開始降低利率，最終使美國房地產(chǎn)遭受連環(huán)打擊。

“大熊市的下跌大多發(fā)生在第一次降息之后，大家告訴我第一次降息是什么時候，我就可以告訴你，下半段的痛苦起于何時。從歷史上看，幾乎每一次都是這樣。金融和證券市場的事件一般不會延續(xù)到第二年。”

與之前幾次泡沫破裂相比，這一次還有一點不同，在于通貨膨脹。格蘭瑟姆提醒，我們經(jīng)歷了10%以上的通貨膨脹，美股市場下跌了25%。在房地產(chǎn)泡沫和2000年時，經(jīng)濟中沒有通貨膨脹。所以和其他幾次泡沫破裂相比，25%的下跌算是熊市中相當不錯的“首付”了。因為在一個通脹存在的經(jīng)濟體中，漫長的等待相當痛苦，如果收益不增加，則相當于以一個很快的速度在虧損。

面對經(jīng)濟衰退更要理性關(guān)注企業(yè)

對于收緊貨幣政策可能帶來的經(jīng)濟衰退，格蘭瑟姆表現(xiàn)得很不在乎。因為他的注意力集中在微觀上，即利潤和增長。并且，格蘭瑟姆有信心渡過泡沫破裂的第一個階段?！斑@很容易，只要理性的關(guān)注企業(yè)就可以了。這一點我們做到了，最近這一波反彈表明大家還是理智的。然后市場將會迎來經(jīng)典的熊市反彈。事實上，這次的損失會比以往任何時候都多，因為此前有數(shù)萬億美元的刺激計劃（資金）流入市場，還有因為‘模因股暫停而增加的資金。所以，這一次的泡沫，不會那么快消解。”

格蘭瑟姆預期，“到了第三階段，我們會面臨一些難題，例如調(diào)整會持續(xù)多久？過程有多痛苦？經(jīng)濟放緩有多嚴重？利潤率下降有多嚴重？我認為，情況最好的還是2000年那次，當時我們經(jīng)歷了一次溫和的衰退。房地產(chǎn)市場沒有被卷入危機，債券也很便宜，沒有被波及。但那3年依然不好過，當時納斯達克指數(shù)下跌了82%，標普500指數(shù)下跌了50%?！?/p>

“所以我最關(guān)注的是利潤。像我這樣的股票分析師，在六七十年代都遭受過困境。每當情況好轉(zhuǎn)，企業(yè)就會開始建造工廠，八家造紙廠會同時開始建造巨型工廠，同時，也會隨即面臨產(chǎn)能過剩。對就業(yè)來說，代價是沉重的，但對GDP增長和生產(chǎn)力提升來說是有利的，但對股票投資是不利的。更為嚴峻的是，股東們控制公司管理層，說‘伙計們，回購股票吧，不要建有風險的廠房了，那可能會增加產(chǎn)出，但更可能會錯失良機?！?/p>

格蘭瑟姆認為，回購并不能帶來真正的經(jīng)濟增長，只是讓股東和投資機構(gòu)獲得了收益。股東讓管理層去當惡人，好像買回股票，就掌控了一切。

“我祝蘋果公司好運”

目前，蘋果和微軟占標普500指數(shù)的份額超過了13%，這是一個很高的比例。自1978年的IBM和AT＆T以來，還沒有兩只股票能達到這樣高的水平。對于這兩只股票突如其來的被增持，格蘭瑟姆分析，它們都是壟斷的企業(yè)。“我講話對著的電腦，以及我的iPad電腦和iPhone，都在我觸手可及的地方?！?/p>

格蘭瑟姆認為，它們有著最強的性能和外觀，令人贊嘆。最重要的是，這兩家公司能贏得市場，賺取利潤。就像微軟最近兩年出現(xiàn)的起色。由于蘋果最終還是一個生產(chǎn)商，他們把生產(chǎn)工序分包給了世界上便宜的勞動力。這很明智，但這也成為了一個證據(jù)，證明一個真正有效的壟斷可以帶來什么?！拔易ＬO果公司好運?！?/p>

對于微軟和蘋果公司在標普500指數(shù)中占比攀升的情況，格蘭瑟姆指出，一個理性的社會應該制定規(guī)章制度，明確多大規(guī)模算大，以及如何應對這么大的規(guī)模。他舉了石油公司的例子：“人們選老羅斯福當選總統(tǒng)的時候，經(jīng)濟陷入了困境，當時標準石油公司影響著世界，他將標準石油解體為多家實體公司，如此一來，各個部分就自己說了算。18年之后，多家石油公司振作了起來，?？松梨诠静鹆死狭_斯福的臺。這干得漂亮，因為有八家石油公司，比只有一兩家更利于市場秩序健康?！?/p>

雖然格蘭瑟姆不贊同壟斷，但對于投資，他提醒投資者，看空永遠掙不到錢?！叭绻阍谀臣抑纳虡I(yè)銀行做銷售，或在某家投資公司銷售股票，獲得長期利潤的最佳路徑是堅定地看漲。在經(jīng)濟形勢向好時，盡可能多地推出新工具、新基金和新產(chǎn)品，然后在下跌時反應快一點，盡快重整旗鼓?；蛘咭部梢栽囍谙碌臅r候賺點錢，然后看漲，再賺一大筆，周而復始?？纯蘸翢o意義。在我的職業(yè)生涯中，見到的僅有的一次看空獲益是，瑞士聯(lián)合銀行和加里做了一筆交易之后，聘請了一位價值型投資人，在2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫期間，他提供了相當謹慎的建議，就像我們當時做的那樣，但他們當時愚蠢得像8000磅的大猩猩。不幸的是，他沒能堅持自己的觀點，在最后時刻投入了成長股，最后損失慘重?！?/p>

格蘭瑟姆解釋了為何大摩、高盛等金融機構(gòu)會大喊“看空”?！耙约{粹為例，我們需要做的是，通過自己正在做的事情來指責別人。假裝看空是一種好方法，可以驅(qū)趕那些試圖激怒你的人，讓你的客戶在經(jīng)濟上行的過程中感到緊張，而他們卻賺了很多錢。這是有意義的。出于商業(yè)利益，我甚至很同情他們。但不要試圖在這個由公司組成的金融世界中，草率地看空?！保ㄎ闹兴醾€股僅為舉例，不作為買入推薦。）