李合龍，王慧，任昌松

（華南理工大學經濟與金融學院）

隨著國際金融市場一體化發(fā)展，原油不僅是全球大宗商品之王，而且是具備商品屬性、地緣政治屬性與金融屬性于一體的特殊商品，其供需易受經濟與金融市場、地緣政治及自然災害等領域的不確定性因素影響。長期以來，在國際原油貿易定價體系中，主要是由代表歐美市場原油供需的布倫特原油期貨、WTI原油期貨形成原油定價基準，并通過少量現貨交易進行補充調節(jié)，在該定價體系中，亞太地區(qū)對國際原油定價處于被動接受的狀態(tài)。2018年3月26日，上海國際能源交易中心（INE）原油期貨（本文簡稱為“上海原油期貨”）正式掛牌上市，其目的是彌補亞太地區(qū)原油定價權的空白，提升中國在國際原油定價體系中的話語權。新冠病毒疫情暴發(fā)后，全球經貿、生產活動基本處于停滯狀態(tài)，經濟政策不確定性指數（EPU）迅速攀升，導致國際原油期貨價格劇烈波動。本文利用貝葉斯向量自回歸（BVAR）模型探討上海原油期貨上市初期、新冠病毒疫情暴發(fā)前及新冠病毒疫情暴發(fā)后3個時點下，國際主要經濟政策不確定性指數與原油期貨價格的沖擊響應，以期深入了解不同時點經濟政策不確定性指數與原油期貨價格的沖擊波動影響及其演化過程，為精準化平抑沖擊、保障中國經濟發(fā)展和原油供應安全提供參考。

1 相關研究文獻評述

近年來，學術界從實證分析角度對國際經濟政策不確定性指數與原油期貨價格的沖擊波動影響展開了深入分析，不少學者認為經濟政策不確定性指數與原油期貨價格的沖擊波動存在一定影響關系。Kang和Ratti（2013）基于向量自回歸（VAR）模型探究結構性國際原油價格沖擊與政策不確定性間的相互作用關系，研究發(fā)現全球商品實際總需求量的變化對原油正面沖擊顯著降低了經濟政策的不確定性，結構性原油價格沖擊可能對經濟政策不確定性產生長期影響[1]。Kang等（2017）進一步利用結構向量自回歸（SVAR）模型研究美國與非美國原油生產沖擊對經濟政策不確定性指數的波動影響，結果表明美國較為積極的原油生產能夠降低其經濟政策不確定性指數，美國與非美國的原油供應沖擊能夠解釋經濟政策不確定性指數的變化[2]。Aloui等（2016）基于Copula方法（連接函數方法）探究WTI原油收益與經濟政策不確定性指數間的關系，結果表明除國際金融危機前短暫時間段內兩者間呈現出正相關關系，其他時間段均為負相關關系[3]。Bakas等（2018）運用原油期貨價格指數，基于VAR模型研究經濟政策不確定性指數沖擊對原油期貨價格波動率的影響，結果表明經濟政策不確定性指數沖擊對原油期貨價格波動率產生持續(xù)、正向的影響[4]。Mei等（2019）基于WTI原油價格利用廣義自回歸條件異方差的混頻數據抽樣（GARCH-MIDAS）模型探究經濟政策不確定性指數對原油價格波動率的影響，研究發(fā)現經濟政策不確定性指數對原油價格的波動有顯著影響[5]。Razmi等（2020）采用布倫特原油期貨價格數據，基于GARCH-MIDAS模型分別探討金融危機前、金融危機后及全樣本下美國宏觀經濟不確定性沖擊與原油期貨價格波動率的關系，結果發(fā)現不同樣本下的宏觀經濟不確定性沖擊對布倫特原油期貨價格波動率都產生顯著且持續(xù)的正向影響，長期不確定性影響著原油期貨市場[6]。

然而，上述研究樣本主要集中在1985-2018年期間，樣本數據不但存在一定滯后性，而且實證結果是否能夠適用于近幾年“黑天鵝”事件沖擊對國際原油期貨價格波動的影響還有待考證。更為重要的是，現有文獻注重探討國際原油期貨基準價格（布倫特、WTI原油期貨）與經濟政策不確定性指數的沖擊波動影響，對上海原油期貨市場相關研究甚少。以中質含硫原油為交易標的、人民幣計價的上海原油期貨自上市以來，市場運行平穩(wěn)，交易量大，已成長為國際第三大原油期貨平臺，并在亞太地區(qū)釋放出強大的市場活力?？梢哉f，上海原油期貨市場為探討經濟政策不確定性指數與原油期貨價格的沖擊波動影響提供了難得的樣本。此外，現有研究多采用協(xié)整、GARCH與VAR類模型，側重于從靜態(tài)角度實證分析，而較少考慮從動態(tài)變化的視角進行相關探究。原油期貨價格波動頻繁、波動幅度大，這使得從價格序列變化視角探究經濟政策不確定性指數與原油期貨價格的沖擊波動影響具有重要現實意義。

鑒于此，本文利用BVAR模型研究不同時點經濟政策不確定性指數與上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格的沖擊波動影響。從宏觀經濟波動研究應用視角看，Baumeister和Kilian（2016）基于BVAR模型利用公開信息預測布倫特原油期貨實時價格，結果表明超過一半的原油價格下跌是可預測的，BVAR模型能夠捕捉與全球商業(yè)周期波動相關的大宗商品需求波動[7]。田磊和楊子暉（2019）利用BVAR模型考察開放經濟環(huán)境下中國積極財政政策對重要宏觀經濟變量的波動影響[8]。崔遠淼和沈璐敏（2019）采用BVAR模型考察全球宏觀經濟變動對不同類型跨境資本波動方向及幅度的影響[9]。綜上，本文基于BVAR模型，將有效考察和測度不同時點下，經濟政策不確定性指數與上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格的沖擊波動影響及其演化過程，從而有利于做出更為深度的詳盡分析，挖掘深層次動態(tài)變化規(guī)律。

2 經濟政策不確定性與原油期貨價格沖擊波動的模型構建

2.1 貝葉斯向量自回歸（BVAR）模型

BVAR模型是在貝葉斯估計框架下假設變量遵循隨機游走過程進而考察宏觀時間序列動態(tài)變化的VAR模型，該模型具有容錯性好、計算效率高及魯棒性的特點。構建BVAR模型主要包含3個步驟：首先是利用貝葉斯方法基于數據序列自身屬性（樣本大小、分布及系數等）設置先驗超參數，并對先驗超參數分配超優(yōu)先級以獲取先驗超參數的邊際似然函數（Marginal Likelihood，ML）；其次是采用MCMC方法和Metropolis-Hastings（MH）方法以邊際似然函數最大化為目標探索整個后驗超參數空間；最后是在以上基礎上完成VAR模型參數估計。

本文設定簡化式VAR模型為：

其中，yt是M×1維觀測向量，α0是M×1維向量，Aj（j=1, …, p）是M×M維系數向量，εt是外生高斯沖擊的M×1維向量，且εt~ N（0, ∑）待估參數個數為M+M2p。以VAR模型為框架，利用貝葉斯方法，依據數據序列自身屬性獲取先驗超參數邊際似然函數，其表達式如下：

其中，y = (yp+1,…,yT)，自回歸與方差的參數用θ表示，超參數集用γ表示，p(y | γ)即是邊際似然函數，用于后驗超參數估計。

2.2 樣本與數據說明

鑒于近年來國際政治經濟格局復雜多變，大宗商品價格劇烈波動，因此考慮選擇使用包含充分有效信息的日度數據進行相關實證研究。本文選取Baker等（2016）[10]所構建的美國經濟政策不確定性指數以及上海原油期貨、WTI、布倫特原油期貨每日收盤價格作為研究對象，數據來源于萬得（Wind）公司。由于上海原油期貨市場于2018年3月26日才推出，考慮到其上市初期可能會受到非市場因素影響，剔除其實際運行第1周數據，加之樣本數據可獲得性，本文選取樣本區(qū)間為2018年4月9日至2020年12月31日，將經濟政策不確定性指數與原油期貨價格進行匹配并剔除交易時間不一致的觀測值，最后得到659組數據。鑒于經濟政策不確定性指數與原油期貨價格不具有直接可對比性以及上海原油期貨與布倫特原油期貨、WTI原油期貨使用不同貨幣進行計價交易，為保證數據可對比性，同時避免引入其他變量，本文分別將經濟政策不確定性指數與上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格進行歸一化處理。圖1是各變量歸一化后的時間序列。

從上海原油期貨、布倫特原油期貨及WTI原油期貨價格走勢看，在上海原油期貨上市初期，其價格與布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格之間的價差比較大；上海原油期貨上市半年后，其價格與布倫特、WTI原油期貨價格之間的差逐漸縮小且走勢基本趨于一致，保持高度聯(lián)動性；新冠病毒疫情暴發(fā)后，上海原油期貨價格與布倫特、WTI原油期貨價格的差逐漸擴大，并呈現出一定分化現象。這可能是因為上海原油期貨上市初期，其市場尚不穩(wěn)定，市場流動性、活躍度比較低，導致其信息吸收、傳遞能力較弱；上市半年后，上海原油期貨市場穩(wěn)定性、流動性及活躍度均得到明顯提高，可以快速反映市場信息；新冠病毒疫情暴發(fā)后，上海原油期貨市場已成長為全球第三大原油期貨平臺，市場抵御風險的能力顯著提升，面對金融市場、地緣政治格局及自然災害等極端事件的考驗，能夠展現出較強韌性與自我修復能力，較好地反映了亞洲原油供需關系，價格獨立性初現。

圖1 經濟政策不確定性指數（EPU）與上海原油期貨（INE）、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格歸一化時間序列

從交易標的方面看，上海原油期貨以中質含硫原油為交易標的，與布倫特、WTI原油期貨以輕質低硫原油為交易標的不同，上海原油期貨可以避開與國際原油期貨基準市場（布倫特、WTI原油期貨）的直接競爭。從結算貨幣方面看，上海原油期貨以人民幣計價，而其他原油期貨以美元計價。隨著人民幣加入特別提款權（Special Drawing Right，SDR）及“一帶一路”建設的高質量發(fā)展，中國與許多“一帶一路”沿線國家簽署并擴大了雙邊本幣互換、結算范圍和規(guī)模，能夠顯著有助于提升上海原油期貨在亞太市場的定價能力。從買方市場看，中國對外原油依賴度超過70%，已是全球原油第一大進口國、第二大消費國，隨著國際油氣市場逐漸轉向買方市場及新一輪能源革命的興起，中國可以憑借其原油消費體量優(yōu)勢與原油出口國進行談判，為提升上海原油期貨市場定價能力打下了堅實基礎。更為重要的是，上海原油期貨上市4年多來已累計成交2.61億手，成交額達到121.80萬億元，成為僅次于布倫特原油期貨、WTI原油期貨的第三大原油期貨合約，而且部分亞太交易時段交易量已超過布倫特原油期貨等合約，在國際原油期貨市場上逐漸發(fā)出“中國聲音”。

3 經濟政策不確定性與原油期貨價格沖擊波動的實證分析

3.1 變量平穩(wěn)性檢驗

經濟政策不確定性指數與原油期貨價格波動頻繁且劇烈，因此需要對其進行平穩(wěn)性檢驗以滿足BVAR模型構建要求。本文采用ADF單位根檢驗方法分別對經濟政策不確定性指數與原油期貨價格及其對數序列進行平穩(wěn)性檢驗，檢驗結果見表1。

由表1可知，在5%置信水平下，經濟政策不確定性指數、上海原油期貨、布倫特原油期貨及WTI原油期貨價格均接受原假設，說明經濟政策不確定性指數與原油期貨價格均是非平穩(wěn)序列。但經濟政策不確定性指數與布倫特原油期貨價格的對數序列在1%置信水平下是平穩(wěn)的，上海原油期貨、WTI原油期貨價格的對數序列在5%置信水平也是平穩(wěn)的，說明在5%置信水平下各變量對數序列均是平穩(wěn)的，這為構建BVAR模型提供了保證，根據信息準則可以確定BVAR模型滯后項階數為8階。

3.2 上市初期的沖擊響應分析

圖2至圖7分別是上海原油期貨上市初期（2018年4月9日）上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格對經濟政策不確定性指數1單位負向新息（即不可控制的變量）沖擊的脈沖響應圖，以及經濟政策不確定性指數對上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格1單位負向新息沖擊的脈沖響應圖。陰影區(qū)域分別是68%和95%的置信區(qū)間，其與脈沖響應走勢基本一致，這表明BVAR模型估計具有穩(wěn)健性。

由圖2、圖4和圖6可知，給定經濟政策不確定性指數1個單位標準差負向沖擊后，上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格在初期都快速表現出不同程度的負向響應，響應強度分別為-0.218、-0.227、-0.226，短暫劇烈彈性波動后，三種價格的響應強度都逐漸減弱，在一定期限后基本趨于0，其中上海原油期貨為150期，布倫特和WTI原油期貨為110期。

由圖3、圖5和圖7可知，分別對上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格給定1個單位標準差負向沖擊后，經濟政策不確定性指數在初期均快速呈現出不同程度的正向響應，響應強度分別為0.208、0.206、0.212，短暫劇烈彈性波動后，經濟政策不確定性指數的響應強度逐漸減弱，分別在78期、42期以及47期后基本趨于0。由此可知，相較于經濟政策不確定性指數對原油期貨價格沖擊的響應，原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的響應表現出響應強度高，響應持續(xù)期長的特點，原油期貨價格與經濟政策不確定性指數的沖擊波動呈現出時變性、非對稱性。

由上述分析可知，首先，上海原油期貨上市初期，上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的脈沖響應走勢比較相似，整個響應過程中各原油期貨價格均表現為負向響應，其中上海原油期貨價格響應持續(xù)期較長。

其次，上海原油期貨上市初期，經濟政策不確定性指數對上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格沖擊的脈沖響應走勢基本一致，整個響應過程中經濟政策不確定性指數主要表現為正向響應，其中上海原油期貨價格響應持續(xù)期較長。

表1 經濟政策不確定性指數與原油期貨價格平穩(wěn)性檢驗結果

圖2 上市初期上海原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的脈沖響應

圖3 上市初期經濟政策不確定性指數對上海原油期貨價格沖擊的脈沖響應

圖4 上市初期布倫特原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的脈沖響應

圖5 上市初期經濟政策不確定性指數對布倫特原油期貨價格沖擊的脈沖響應

圖6 上市初期WTI原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的脈沖響應

圖7 上市初期經濟政策不確定性指數對WTI原油期貨價格沖擊的脈沖響應

第三，上海原油期貨上市初期，經濟政策不確定性指數與原油期貨價格的沖擊響應存在時變性、非對稱性。相較于經濟政策不確定性指數受原油期貨價格沖擊的響應，原油期貨價格受經濟政策不確定性指數沖擊的響應強度高、持續(xù)期長。

結合國際經濟政治形勢不難發(fā)現，一方面，2018年3月22日，美國前總統(tǒng)特朗普簽署對中國進口商品大規(guī)模征收關稅與限制中國企業(yè)對美投資并購的總統(tǒng)備忘錄，由此中美貿易摩擦拉開序幕。在美國單方面對中國發(fā)起貿易限制初期，全球經濟面臨著很大不確定性，打擊了投資者信心，阻礙企業(yè)擴張計劃，世界經濟增長前景蒙上陰影，導致經濟政策不確定性指數上升。

另一方面，2016年底，俄羅斯與歐佩克（石油輸出國組織）達成聯(lián)合減產協(xié)議，隨后兩度延長減產協(xié)議。重要產油國伊朗于2017年底突發(fā)的暴亂引發(fā)市場擔憂其原油供應。特別是2018上半年國際原油期貨價格持續(xù)上漲的趨勢，導致全球很多新興經濟體及一些發(fā)達經濟體的經濟增長面臨嚴峻挑戰(zhàn)，進一步推升經濟政策不確定性指數。然而，中國是全球第一大工業(yè)國、第一大原油進口國、第二大原油消費國，對外原油依賴度高達70%以上，這使得上海原油期貨市場極易受到經濟政策不確定性指數沖擊的影響。

由于上海原油期貨剛剛上市，市場尚不穩(wěn)定，流動性與活躍度較低，信息吸收、傳遞能力弱，因此上海原油期貨價格受到經濟政策不確定性指數沖擊而表現出響應強度相對高、響應持續(xù)期長的特征。布倫特原油期貨價格廣泛應用于全球原油貿易，能夠迅速捕捉市場不確定變化，及時做出調整，使得布倫特原油期貨價格對經濟政策不確定性指數的沖擊表現出響應強度高、響應持續(xù)期相對短的特征。WTI原油期貨價格主要在美國和南美地區(qū)發(fā)揮價格基準作用，隨著美國國內頁巖油革命成效而顯著增加原油供給，美國由原油凈進口國轉變?yōu)樵洼敵鰢?，使得WTI原油期貨價格地區(qū)性更加凸顯。在WTI原油期貨價格受到經濟政策不確定性指數沖擊時，美國國內頁巖油廠商會評估沖擊的影響進而調整生產、出口決策，這一過程反映到WTI原油期貨價格變動需要一定時間。因此，WTI原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的響應過程存在時滯，但仍表現出響應強度高、響應持續(xù)期相對短的特征。

在原油期貨價格出現持續(xù)、大幅上漲趨勢時，為避免給企業(yè)與消費者帶來長期不利影響，相關政策制定者會采取一系列措施以穩(wěn)定及降低原油期貨價格。在上海原油期貨上市初期，上海原油期貨市場流動性、活躍性較低，信息吸收與傳遞能力弱，相關運行、儲備制度還不完善等等問題，導致上海原油期貨價格出現持續(xù)上漲這一趨勢時，不能夠快速、及時處理信息并調動相關資源抑制與穩(wěn)定上海原油期貨價格。相較于上海原油期貨市場，布倫特、WTI原油期貨市場是國際成熟的原油期貨市場，能夠迅速反映與處理相關信息，并快速調用國際相關原油資源以平抑其價格。

3.3 新冠病毒疫情暴發(fā)前后的沖擊響應分析

新冠病毒疫情暴發(fā)前后，經濟政策不確定性指數沖擊分別對上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格波動有何影響？經濟政策不確定性指數沖擊對同一原油期貨價格波動的影響是否發(fā)生顯著性變化？上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格沖擊分別對經濟政策不確定性指數波動有何影響？同一原油期貨價格沖擊對經濟政策不確定性指數波動的影響是否發(fā)生顯著性變化？針對以上問題，本文分別選取新冠病毒疫情暴發(fā)前（2019年6月20日）、新冠病毒疫情暴發(fā)后（2020年3月10日）兩個時點為代表，對比分析新冠病毒疫情暴發(fā)前與暴發(fā)后，各經濟政策不確定性指數與原油期貨價格沖擊的脈沖響應，具體可參見圖8至圖13，其脈沖響應期均為150天。

圖8 新冠病毒疫情暴發(fā)前后上海原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的脈沖響應

圖9 新冠病毒疫情暴發(fā)前后經濟政策不確定性指數對上海原油期貨價格沖擊的脈沖響應

圖10 新冠病毒疫情暴發(fā)前后布倫特原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的脈沖響應

圖11 新冠病毒疫情暴發(fā)前后經濟政策不確定性指數對布倫特原油期貨價格沖擊的脈沖響應

圖12 新冠病毒疫情暴發(fā)前后WTI原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的脈沖響應

圖13 新冠病毒疫情暴發(fā)前后經濟政策不確定性指數對WTI原油期貨價格沖擊的脈沖響應

由圖8、圖10和圖12可知，給定經濟政策不確定性指數1個單位標準差負向沖擊后，新冠病毒疫情暴發(fā)前，上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格分別在初期表現出-0.294、-0.302、-0.307的強烈負向響應，短暫劇烈彈性波動后，響應強度逐漸減弱并分別于120期、107期、105期后基本趨于0；在疫情暴發(fā)后，3種價格對經濟政策不確定性指數負向沖擊的響應強度均有所增強，分別為-0.378、-0.409、-0.413，同時其響應強度減弱的速度也有所加快，分別于32期、75期、78期后基本趨于0。由圖9、圖11和圖13可知，分別給定上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格1個單位標準差負向沖擊后，疫情暴發(fā)前的經濟政策不確定性指數分別在初期表現出0.276、0.275、0.276的強烈正向響應，短暫劇烈彈性波動后，響應強度逐漸減弱并分別于26期、34期、14期后基本趨于0；在疫情暴發(fā)后，經濟政策不確定性指數對3種價格負向沖擊的響應強度同樣有所增強，分別為0.375、0.378、0.380，但是在響應強度減弱的速度上，只有對上海原油期貨價格沖擊的響應有所加快，分別于12期、33期、14期后基本趨于0。由此可知，相較于疫情暴發(fā)前原油期貨價格與經濟政策不確定性指數的沖擊波動響應，疫情暴發(fā)后原油期貨價格與經濟政策不確定性指數的沖擊波動響應強度高、持續(xù)期短；無論新冠病毒疫情暴發(fā)前還是暴發(fā)后，相較于經濟政策不確定性指數對原油期貨價格沖擊的響應，原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的響應表現出響應強度高、響應持續(xù)期長的特點，原油期貨價格與經濟政策不確定性指數的沖擊波動呈現出明顯時變性、非對稱性。

由上述分析可知，首先，新冠病毒疫情暴發(fā)前后上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的脈沖響應走勢較為相似，整個響應過程中各原油期貨價格均表現為負向響應。其中，疫情暴發(fā)前原油期貨價格的響應強度顯著低于疫情暴發(fā)后——疫情暴發(fā)前上海原油期貨價格響應持續(xù)期較長，但疫情暴發(fā)后上海原油期貨價格響應持續(xù)期顯著縮短，說明上海原油期貨價格走出獨立行情。

其次，新冠病毒疫情暴發(fā)前后經濟政策不確定性指數對上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格沖擊的脈沖響應走勢基本一致，整個響應過程中經濟政策不確定性指數主要表現為正向響應。其中，疫情暴發(fā)前經濟政策不確定性指數的響應強度顯著低于疫情暴發(fā)后——疫情暴發(fā)后經濟政策不確定性指數受上海原油期貨價格沖擊的響應持續(xù)期顯著短于疫情暴發(fā)前。

第三，新冠病毒疫情暴發(fā)前后經濟政策不確定性指數與原油期貨價格的沖擊波動均存在時變性、非對稱性，疫情暴發(fā)前后原油期貨價格對經濟政策不確定性指數沖擊的響應強度、響應持續(xù)時長均高于經濟政策不確定性指數對原油期貨價格沖擊的響應。

這主要是因為新冠病毒疫情暴發(fā)前美國發(fā)起的針對中國的貿易摩擦不斷升級，同期，當時的特朗普政府對其盟友、鄰國不斷制造貿易爭端，且呈持續(xù)升級態(tài)勢，并向其他經濟體蔓延，市場繼續(xù)持悲觀情緒，使得世界經濟發(fā)展面臨著極大不確定性，原油需求端擔憂再次主導市場走勢。直至2019年10月25日中美經貿高級別磋商雙方牽頭人通話，中美貿易摩擦才出現轉機，市場情緒轉向樂觀。另外，2019年4月美國重啟對伊朗實施石油制裁，2019年5月至6月期間中東地區(qū)相繼發(fā)生油輪被襲，伊朗擊落美國無人機等一系列“黑天鵝”事件，表明中東局勢動蕩不平靜，地緣政治風險加劇，極易導致原油期貨價格劇烈波動。此時的上海原油期貨市場已上市運行1年多，成為僅次于布倫特、WTI原油期貨的第三大原油期貨平臺，其市場流動性、活躍度及抗風險能力均得到較大提升，能夠快速反映、吸收市場不確定性，但是上海原油期貨市場可交割油種大多數來自中東地區(qū)，容易受中東地緣政治風險影響，導致其價格劇烈波動。因此，新冠病毒疫情暴發(fā)前上海原油期貨、布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格均表現出響應強度較強，響應持續(xù)期基本一致的特征。

2020年2月下旬，新冠病毒疫情在全球范圍迅速暴發(fā)，越來越多的國家采取防止疫情蔓延的封閉控制措施，金融市場情緒不斷惡化，世界經濟面臨著巨大不確定性，原油需求進一步受到沖擊，國際原油期貨價格承壓持續(xù)下跌。此外，2020年3月上旬，歐佩克與其盟友的減產談判失敗，引發(fā)國際原油期貨價格暴跌。面對新冠病毒疫情這一“黑天鵝”突發(fā)事件的極限挑戰(zhàn)，中國政府在2020年3月中旬便迅速控制住疫情，打贏疫情防控阻擊戰(zhàn)，隨后持續(xù)推進復工復產，市場情緒回暖，經濟指標得到明顯改善，原油需求復蘇，從而使得上海原油期貨市場能夠快速從新冠病毒疫情不確定性的陰影中恢復。因此，新冠病毒疫情暴發(fā)后上海原油期貨價格表現出響應強度強烈，但響應持續(xù)期顯著較短的特征。然而，在新冠病毒疫情暴發(fā)初期，歐美國家不重視，防疫措施較松散，導致歐美地區(qū)無法阻擋疫情傳播勢頭，經濟面臨癱瘓，市場情緒極度悲觀，尤其是歐美主要石油消費國疫情形勢非常嚴峻，加之原油庫存滿庫危機，使得WTI、布倫特原油期貨市場很難快速從疫情中恢復。直至2020年6月隨著全球新冠病毒疫情形勢好轉，歐美主要國家解封與經濟重啟，“歐佩克+”執(zhí)行史上最大規(guī)模減產，北美國家等非“歐佩克+”產油國原油產量顯著降低，才使得世界原油市場的供給端與需求端同頻改善，原油市場基本面向供需平衡邁進。因此，新冠病毒疫情暴發(fā)后布倫特原油期貨、WTI原油期貨價格表現出響應強度強烈，但響應持續(xù)期較長的特征。

在原油期貨價格出現大幅度上漲趨勢時，政府等決策部門為避免企業(yè)、市場恐慌，會快速采取相關措施平抑原油期貨價格，以穩(wěn)定市場預期。不論是新冠病毒疫情暴發(fā)前還是暴發(fā)后，在上海原油期貨價格出現快速上升趨勢時，中國政府可通過調用儲備油、利用煤炭替代原油、加大本國原油開采力度等措施緩解原油需求，遏制上海原油期貨價格上漲趨勢，使上海原油期貨恢復商品屬性價值；布倫特原油期貨價格出現持續(xù)上升現象時，說明全球原油需求遠大于供給，為緩解供需矛盾，需要“歐佩克+”協(xié)商原油增產事宜，協(xié)商過程會延緩增加原油供給量的時間；WTI原油期貨價格不斷走高時，會刺激美國國內頁巖油商家根據原油缺口進行增產活動，滿足市場需求，從而能夠快速平移原油期貨價格。因此，相較于上海原油期貨價格、WTI原油期貨價格，經濟政策不確定性指數對布倫特原油期貨價格沖擊的響應持續(xù)期較長。

4 啟示

本文所得結論對于平抑經濟政策不確定性指數沖擊，保障中國經濟發(fā)展和原油供應安全等方面具有一定的啟示。

首先，健全上海原油期貨市場風險預警機制。由于經濟政策不確定性指數沖擊會對原油期貨價格產生顯著且持續(xù)期較長的負向響應，因此需要監(jiān)測與評估經濟政策不確定性指數沖擊對上海原油期貨價格波動的影響，完善原油期貨價格風險預警系統(tǒng)，健全風險警示機制。同時，精準化制定調控措施，以平抑不同時點經濟政策不確定性指數沖擊對上海原油期貨價格波動的影響。

其次，推進上海原油期貨場內可交割原油品種多元化。目前，中國原油進口主要來自中東國家和俄羅斯，為了防范地緣政治風險，可考慮增加進口“一帶一路”沿線非洲產油國原油品種，充分利用“十四五”規(guī)劃推動高質量共建“一帶一路”機遇，掛靠上海原油期貨進行計價與結算，發(fā)展與擴大跨境油氣貿易，逐步建立“石油人民幣”體系。此外，作為全球第六大原油生產國，中國應當積極研究國產原油作為主要可交割原油品種。這樣不僅有利于上海原油期貨市場有效規(guī)避中東地緣政治風險，而且能夠全面反映市場供求結構變化趨勢、強化區(qū)域定價能力，切實提升國際能源話語權。

第三，構建上海原油期貨市場原油衍生品體系。目前中國期貨品種較少，只有原油、燃料油、低硫燃料油及瀝青4種能源期貨，隨著中國金融市場對外開放程度不斷提升，上海原油期貨應加快研究推出以原油為基礎的相關能源品種，著力構建中國能源價格體系，為市場提供更完善、豐富的定價和避險工具，進一步提高上海原油期貨國際話語權，從而保障中國經濟發(fā)展和原油供應安全。