周升師 蘇 昕

(1.山東財(cái)經(jīng)大學(xué)政府績(jī)效評(píng)價(jià)研究中心；2.山東財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院；3.山東財(cái)經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院)

1 研究背景

戰(zhàn)略是企業(yè)在動(dòng)態(tài)適應(yīng)及利用環(huán)境變化過(guò)程中，為建立、保持與發(fā)揮競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)所采取的一系列長(zhǎng)期、整體以及重大的決策或行動(dòng)[1]，涉及組織的長(zhǎng)期發(fā)展方向、活動(dòng)范圍、資源分配等，既是企業(yè)生存與發(fā)展的關(guān)鍵要素，也是投資者、競(jìng)爭(zhēng)者等利益相關(guān)者決策的重要依據(jù)[2]。企業(yè)戰(zhàn)略定位與調(diào)整受制于多種因素[3]，其中環(huán)境決定論立于早期研究的主導(dǎo)地位，認(rèn)為組織戰(zhàn)略選擇與調(diào)整取決于外部環(huán)境，但忽視了制定者在戰(zhàn)略抉擇中的重要作用。對(duì)此，戰(zhàn)略選擇理論進(jìn)行了補(bǔ)充與修正，指出組織戰(zhàn)略行為是環(huán)境和內(nèi)部行動(dòng)者共同作用之結(jié)果[4]，前者為組織及人員的行動(dòng)提供了空間約束，而戰(zhàn)略最終調(diào)整方向則取決于企業(yè)行動(dòng)者，更確切地為個(gè)體行動(dòng)者的認(rèn)知水平或能力[5]。

從語(yǔ)言心理學(xué)角度，語(yǔ)言作為一種信息傳遞方式，恰能反映出傳遞主體的認(rèn)知及習(xí)得，而傳遞主體又借此來(lái)表達(dá)思想[6]。作為企業(yè)戰(zhàn)略制定者的管理層，其語(yǔ)言信息對(duì)外披露的重要途徑為年報(bào)中的管理層討論及分析，其不僅回顧了企業(yè)報(bào)告期內(nèi)的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果，更展望了企業(yè)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃、發(fā)展戰(zhàn)略及面臨的行業(yè)格局與趨勢(shì)[7]。這些言語(yǔ)信息所流露的主觀感情色彩，正是管理層對(duì)企業(yè)及行業(yè)現(xiàn)狀和未來(lái)發(fā)展的認(rèn)知，特別是隱含其中的語(yǔ)調(diào)更是強(qiáng)烈地表達(dá)了管理者的情感傾向。因此，蘊(yùn)含主體認(rèn)知傾向的管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)(簡(jiǎn)稱管理層語(yǔ)調(diào))，理應(yīng)對(duì)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略具有一定預(yù)測(cè)作用。該關(guān)系的確證對(duì)于外部信息使用者的價(jià)值判斷和未來(lái)決策未始沒(méi)有現(xiàn)實(shí)意義。

相關(guān)研究普遍認(rèn)為，管理層語(yǔ)調(diào)是企業(yè)內(nèi)部估計(jì)與判斷的直接體現(xiàn)[8]，傳達(dá)出企業(yè)真實(shí)的增量信息[9]，能夠反映管理者對(duì)企業(yè)及其所處行業(yè)發(fā)展的態(tài)度[8]。即當(dāng)語(yǔ)調(diào)較為積極時(shí)，表示管理層對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)、戰(zhàn)略規(guī)劃及行業(yè)發(fā)展充滿信心，那么理性的管理者鑒于企業(yè)及行業(yè)未來(lái)發(fā)展的良好態(tài)勢(shì)，加之更好地維護(hù)組織合法性并享受存續(xù)發(fā)展的制度資源，勢(shì)必會(huì)保持企業(yè)戰(zhàn)略與行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略的相對(duì)一致性；相反，若較為消極，則暗示管理者感知企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況不佳、行業(yè)前景渺茫，那么管理者出于企業(yè)利益及存續(xù)的考量，可能會(huì)試圖通過(guò)戰(zhàn)略變革，突破行業(yè)規(guī)范，以尋求新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，雖然這易導(dǎo)致企業(yè)合法性下降與制度資源缺失。

然而，亦有研究指出，由于語(yǔ)調(diào)信息披露并未形成相對(duì)健全的規(guī)則，也不受審計(jì)程序約束，加之缺乏可驗(yàn)證性[10]，故管理者有強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)對(duì)語(yǔ)調(diào)做出策略性操縱，致其成為一種傳遞成本與違規(guī)成本均低的“廉價(jià)交談”[11]，信息含量倍受質(zhì)疑。因此，管理層語(yǔ)調(diào)盡管表達(dá)出對(duì)企業(yè)及行業(yè)發(fā)展等的情感傾向，但實(shí)質(zhì)卻為偏離實(shí)際的夸大描述，意在影響信息使用者的判斷和決策，以配合自身動(dòng)機(jī)的實(shí)現(xiàn)[10]，如戰(zhàn)略變革等。此時(shí)，管理層語(yǔ)調(diào)便成為掩飾企業(yè)特定意圖的手段，而企業(yè)真實(shí)的戰(zhàn)略行為可能恰與語(yǔ)調(diào)傾向相左，即表現(xiàn)為“口是心非”[7]。那么，管理層語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略間究竟存在怎樣的關(guān)系？對(duì)此，理論與實(shí)踐尚缺乏證據(jù)。

針對(duì)前述問(wèn)題，本研究基于戰(zhàn)略選擇理論，構(gòu)建出管理層語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間的關(guān)系模型，并以2009～2018年我國(guó)A股非金融類上市企業(yè)為樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。較之已有研究，本研究可能在如下方面有所拓展：首先，把企業(yè)管理者的語(yǔ)調(diào)特征納入戰(zhàn)略選擇理論的分析框架，并探析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)戰(zhàn)略差異間的有機(jī)聯(lián)動(dòng)，豐富了企業(yè)戰(zhàn)略選擇及定位的關(guān)鍵預(yù)測(cè)要素；其次，從正常語(yǔ)調(diào)與操作性語(yǔ)調(diào)兩方面，理論解構(gòu)管理層語(yǔ)調(diào)，進(jìn)一步界定出積極語(yǔ)調(diào)和異常積極語(yǔ)調(diào)，并闡釋了兩類語(yǔ)調(diào)的作用差異，為理解管理層語(yǔ)調(diào)的價(jià)值提供了一個(gè)新視角；最后，從外部審計(jì)質(zhì)量和內(nèi)部財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息一致性角度，剖析并檢驗(yàn)了其與管理層語(yǔ)調(diào)對(duì)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的交互作用，為戰(zhàn)略選擇理論及其在中國(guó)情境下的應(yīng)用提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

2 文獻(xiàn)綜述

管理層討論及分析(MD&A)作為企業(yè)年度報(bào)告中的非財(cái)務(wù)信息，一直以來(lái)備受利益相關(guān)者關(guān)注，其包括企業(yè)報(bào)告期內(nèi)主要經(jīng)營(yíng)情況回顧和未來(lái)展望兩部分，是管理層向信息使用者傳遞企業(yè)現(xiàn)狀、未來(lái)發(fā)展及戰(zhàn)略計(jì)劃等信息的重要渠道。學(xué)者們普遍認(rèn)為，管理層語(yǔ)調(diào)能夠公正地披露行業(yè)狀況、企業(yè)經(jīng)營(yíng)信息，成為補(bǔ)充財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的增量信息[12]，對(duì)行業(yè)發(fā)展及企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)有預(yù)測(cè)能力，且具備較好的可信度[13，14]，能有效預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的特定行為，是外部信息使用者進(jìn)行相關(guān)決策的重要參照依據(jù)。

然而，也有學(xué)者認(rèn)為，上市企業(yè)的文本信息尚未形成健全的披露規(guī)范，同時(shí)該信息的真實(shí)性于短期內(nèi)又難以被證實(shí)，使得管理者會(huì)有意管理所披露信息之語(yǔ)調(diào)，為信息接受者營(yíng)造出一種繁榮或者蕭條的氛圍，以影響其對(duì)信息真實(shí)性的判斷，從而加劇了資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱[15]。此外，年度報(bào)告還是外部投資者評(píng)判企業(yè)價(jià)值的最重要依據(jù)，故此管理者有更強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)進(jìn)行語(yǔ)調(diào)操縱[7]。DEMERS等[11]更是直言管理層語(yǔ)調(diào)是一種“廉價(jià)交談”。在此認(rèn)識(shí)下，研究者認(rèn)為，管理層語(yǔ)調(diào)是企業(yè)內(nèi)部管理者為了迎合外部信息使用者[16]，以實(shí)現(xiàn)自身特定動(dòng)機(jī)的手段。這導(dǎo)致其披露信息的有效性值得懷疑[17]，故此難以真實(shí)反映出企業(yè)未來(lái)行為決策。

綜上所述，理論界對(duì)管理層語(yǔ)調(diào)的屬性及作用進(jìn)行了大量研究，為本研究提供了重要的理論基礎(chǔ)和方法啟示，而關(guān)于管理層語(yǔ)調(diào)的作用仍莫衷一是。究其原因，除了切入視角的不同外，關(guān)鍵在于學(xué)者們?cè)谄饰龉芾韺诱Z(yǔ)調(diào)時(shí)，更多地將其界定為有效信息或“粉飾”信息，并由此得出與企業(yè)行為間存在正向或負(fù)向的線性關(guān)系。然而，現(xiàn)實(shí)是幾乎每家企業(yè)都有管理語(yǔ)調(diào)之動(dòng)機(jī)[18]，如此便使得管理層語(yǔ)調(diào)進(jìn)一步可解構(gòu)為兩部分：①符合當(dāng)前業(yè)績(jī)水平的正常語(yǔ)調(diào)；②意圖引起信息使用者積極反應(yīng)的操縱性語(yǔ)調(diào)[15]。二者結(jié)合便構(gòu)成了外部使用者所接收到的語(yǔ)調(diào)信息，而這些信息又因被操作程度的不同，衍生出兩種形式即積極語(yǔ)調(diào)和異常積極語(yǔ)調(diào)(1)由于消極語(yǔ)調(diào)具有負(fù)面屬性，易引發(fā)市場(chǎng)恐慌，由此，常受到企業(yè)管理者的本能排斥(這一點(diǎn)在下文的統(tǒng)計(jì)分析中也能體現(xiàn)出來(lái))，而樂(lè)觀語(yǔ)調(diào)則是管理層樂(lè)意選用的一種顯性表述方式，因此本研究重點(diǎn)分析了管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)中的積極語(yǔ)調(diào)。，兩者在信息含量、表達(dá)方式及使用意圖等方面均存在顯著差異。

管理層語(yǔ)調(diào)積極程度與信息含量間的關(guān)系見(jiàn)圖1。由圖1可見(jiàn)，隨著語(yǔ)調(diào)積極程度的提高，其有效信息含量逐漸降低，而噪音含量卻不斷攀升。當(dāng)處于p點(diǎn)時(shí)，兩類信息的含量相當(dāng)。在此之前(圖1中A區(qū)域)，管理層語(yǔ)調(diào)內(nèi)含的有效信息較高，能較準(zhǔn)確地反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)及行業(yè)發(fā)展情況，本研究將此界定為積極語(yǔ)調(diào)；p點(diǎn)之后(圖1中B區(qū)域)，語(yǔ)調(diào)被操縱的程度大幅提升，導(dǎo)致有效信息含量顯著低于噪音含量，語(yǔ)調(diào)傳遞信息的真實(shí)性也顯著降低，本研究將其界定為異常積極語(yǔ)調(diào)。鑒于管理層語(yǔ)調(diào)的上述特點(diǎn)，其與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略行為間可能不再拘泥于通常的線性相關(guān)關(guān)系。

圖1 管理層語(yǔ)調(diào)內(nèi)含信息的理論解構(gòu)

3 理論分析與假設(shè)提出

3.1 管理層語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異關(guān)系分析

無(wú)論是基于企業(yè)未來(lái)發(fā)展，還是考慮私人收益，管理層均有動(dòng)機(jī)管理企業(yè)年度報(bào)告信息。LI[14]的研究就證實(shí)了管理層通常會(huì)迫于信息披露義務(wù)，從而對(duì)企業(yè)的未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況做出客觀展望，但又擔(dān)心此種客觀披露會(huì)帶來(lái)投資者信心受挫、股價(jià)下跌等一系列不良后果，故此其在對(duì)外披露時(shí)，會(huì)選擇把文本信息復(fù)雜化，即對(duì)文本信息進(jìn)行操縱。盡管如此，這些語(yǔ)調(diào)信息均為管理者認(rèn)知與習(xí)得的一種流露，理應(yīng)可以預(yù)測(cè)企業(yè)的未來(lái)戰(zhàn)略選擇與定位。

消極語(yǔ)調(diào)具有負(fù)面屬性，常易誘發(fā)市場(chǎng)恐慌，加之其更受信息使用者所關(guān)注[19]，故此企業(yè)管理者會(huì)本能地減少使用悲觀詞匯。按此思路，如若企業(yè)管理層的語(yǔ)調(diào)仍有消極傾向，則有理由相信企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)困境，行業(yè)前景不容樂(lè)觀，此時(shí)企業(yè)可能會(huì)試圖通過(guò)戰(zhàn)略調(diào)整，突破行業(yè)現(xiàn)行常規(guī)戰(zhàn)略，以尋求經(jīng)營(yíng)發(fā)展的新增長(zhǎng)點(diǎn)。當(dāng)管理層使用大量的樂(lè)觀詞匯時(shí)，一般意味著其對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃及行業(yè)未來(lái)發(fā)展充滿信心[12]，此時(shí)企業(yè)可能會(huì)選擇同行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略保持相對(duì)一致性，以保證自身的合法性并享受生存發(fā)展的制度資源，進(jìn)而取得更多收益。

但是當(dāng)語(yǔ)調(diào)過(guò)于積極，按照前述邏輯則表明，管理層認(rèn)為企業(yè)及行業(yè)發(fā)展前景將異常繁榮，然此種言詞可能既不符合現(xiàn)實(shí)情況，又違背了“月滿則虧，水滿則溢”的理念，此時(shí)有理由相信企業(yè)對(duì)所披露的語(yǔ)調(diào)信息做了策略性調(diào)整，意在配合特定意圖的實(shí)現(xiàn)，如戰(zhàn)略調(diào)整、私人收益等，該異常樂(lè)觀的語(yǔ)調(diào)顯然成為管理層掩飾特定目的的“障眼法”，由此決定了管理層語(yǔ)調(diào)信息傾向與企業(yè)實(shí)際行為可能不一致甚至相反，出現(xiàn)“言行相詭”的現(xiàn)象。換言之，雖然管理層對(duì)企業(yè)及行業(yè)的未來(lái)發(fā)展流露出超正常的積極語(yǔ)調(diào)，卻仍主動(dòng)選擇大幅度調(diào)整自身發(fā)展戰(zhàn)略，并與行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略保持顯著差異性。綜上所述，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間存在U形關(guān)系。

3.2 外部審計(jì)質(zhì)量和年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性的權(quán)變影響

外部審計(jì)質(zhì)量和年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性的權(quán)變影響如下。

(1)外部審計(jì)質(zhì)量的影響外部審計(jì)是對(duì)被審計(jì)單位業(yè)務(wù)活動(dòng)、財(cái)務(wù)收支及其相關(guān)資料的合法性、合規(guī)性、真實(shí)性等的審查與鑒證，成為維護(hù)資本市場(chǎng)信心及保護(hù)投資者的重要制度安排[20]。其質(zhì)量高低則反映了審計(jì)師發(fā)現(xiàn)客戶會(huì)計(jì)系統(tǒng)違規(guī)并予以報(bào)告的聯(lián)合概率大小[21]。作為企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告重要組成部分的管理層語(yǔ)調(diào)，盡管鮮受審計(jì)程序約束，但因“愛(ài)屋及烏”觀念的存在，通常也會(huì)被貼上可靠性“標(biāo)簽”。此時(shí)，其內(nèi)含的語(yǔ)調(diào)信息可能被認(rèn)為可更真實(shí)、準(zhǔn)確地反映出企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況及未來(lái)戰(zhàn)略。

外部審計(jì)可能通過(guò)外部治理功能和信號(hào)傳遞功能，影響管理層語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間的關(guān)系。外部審計(jì)的治理功能，對(duì)管理層有效決策形成壓力[22]，可以在一定程度上抑制管理層的語(yǔ)調(diào)操縱行為，使得管理層語(yǔ)調(diào)中蘊(yùn)含更多真實(shí)信息。這種外部監(jiān)督壓力，使正向的管理層語(yǔ)調(diào)，更真實(shí)地反映出管理者對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況及未來(lái)發(fā)展的態(tài)度。同時(shí)，也對(duì)異常積極語(yǔ)調(diào)形成修正作用，進(jìn)而對(duì)該語(yǔ)調(diào)掩飾下的企業(yè)特定戰(zhàn)略行為形成約束。外部審計(jì)也具有信號(hào)傳遞功能，高質(zhì)量的審計(jì)報(bào)告能夠有效緩解企業(yè)與投資者之間的信息不對(duì)稱，不但可以降低企業(yè)融資約束，為企業(yè)戰(zhàn)略計(jì)劃的有效推進(jìn)提供資金支持，而且能夠?yàn)槔嫦嚓P(guān)者了解企業(yè)運(yùn)營(yíng)及發(fā)展?fàn)顩r提供一個(gè)有效媒介，形成對(duì)企業(yè)行為的強(qiáng)力監(jiān)督。綜上所述，提出如下假設(shè)：

假設(shè)2a 外部審計(jì)質(zhì)量強(qiáng)化了管理層積極語(yǔ)調(diào)對(duì)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的預(yù)測(cè)作用，但弱化了管理層異常積極語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間的關(guān)系。

(2)年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性的影響上市企業(yè)年度報(bào)告中的財(cái)務(wù)信息，以貨幣形式的數(shù)據(jù)資料為主。數(shù)字信息的客觀性，加之監(jiān)管力度的不斷增強(qiáng)，使得財(cái)務(wù)信息的操縱難度及風(fēng)險(xiǎn)更大，由此決定了其具有更高的客觀性與真實(shí)性。除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息外，年報(bào)還提供了大量的文本信息，是對(duì)財(cái)務(wù)信息的重要解釋與補(bǔ)充，兩者在一定程度上形成相互支持[23]。但是文本信息的披露仍未形成完善規(guī)則，并且真實(shí)性在短期內(nèi)又難以被證實(shí)，故該信息及其語(yǔ)調(diào)被內(nèi)部人操縱的可能性勢(shì)必更高。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息與文本語(yǔ)調(diào)信息的上述特點(diǎn)及其關(guān)系，決定了管理層語(yǔ)調(diào)對(duì)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略的預(yù)測(cè)作用，可能因之而存在差異。

積極正向的語(yǔ)調(diào)，表示管理層對(duì)于企業(yè)及行業(yè)未來(lái)充滿自信，企業(yè)戰(zhàn)略也會(huì)趨于行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略，此時(shí)若企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息恰好印證了語(yǔ)調(diào)信息，即兩者保持相對(duì)一致性，勢(shì)必會(huì)增強(qiáng)管理層語(yǔ)調(diào)信息的可靠性，這將使管理者更加堅(jiān)定自身對(duì)未來(lái)狀況的研判，從而進(jìn)一步加快企業(yè)戰(zhàn)略向行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略趨同的速度。但異常積極語(yǔ)調(diào)，可能是管理層為了配合企業(yè)特定戰(zhàn)略行為的一項(xiàng)操縱策略，倘如企業(yè)財(cái)務(wù)信息顯示出與語(yǔ)調(diào)信息一致的傾向，這為企業(yè)特定戰(zhàn)略行為的實(shí)施提供了又一掩飾作用，此時(shí)管理層可以更加“光明正大”地加快戰(zhàn)略調(diào)整，進(jìn)一步擴(kuò)大企業(yè)戰(zhàn)略與行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略的偏離度。不難發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息與語(yǔ)調(diào)信息的一致性，形成了對(duì)積極語(yǔ)調(diào)的印證作用，顯著強(qiáng)化了該語(yǔ)調(diào)對(duì)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的預(yù)測(cè)性，但對(duì)異常積極語(yǔ)調(diào)則表現(xiàn)出掩飾作用，這勢(shì)必會(huì)加速企業(yè)特定戰(zhàn)略行為的實(shí)施?；谏鲜龇治?，提出如下假設(shè)：

假設(shè)2b 年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性強(qiáng)化了管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的關(guān)系。

4 研究設(shè)計(jì)

4.1 變量測(cè)量

本研究各變量的測(cè)量如下。

(1)被解釋變量企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異(SD)。本研究以戰(zhàn)略偏離度來(lái)表征，即企業(yè)戰(zhàn)略偏離行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略模式的程度。具體測(cè)量參照了葉康濤等[24]的方法來(lái)度量企業(yè)戰(zhàn)略差異。該指標(biāo)越大，表明企業(yè)戰(zhàn)略偏離行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略的程度越高，即企業(yè)戰(zhàn)略差異越大。

(2)解釋變量管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)(TN)。該變量的測(cè)量借鑒曾慶生等[7]和李姝等[25]的測(cè)量方法,即利用上市企業(yè)年度報(bào)告中管理層語(yǔ)調(diào)部分，識(shí)別正面詞匯數(shù)量與負(fù)面詞匯數(shù)量來(lái)構(gòu)建凈語(yǔ)調(diào)指標(biāo)，則有

TN=(PT-NT)/(PT+NT) ，

(1)

式中，PT表示管理層討論及分析中積極語(yǔ)調(diào)詞數(shù)；NT表示消極語(yǔ)調(diào)詞數(shù)，該指標(biāo)取值越大，表明管理層用詞越積極正面，意味著其對(duì)企業(yè)當(dāng)期經(jīng)營(yíng)狀況、未來(lái)發(fā)展和行業(yè)趨勢(shì)持有積極樂(lè)觀的態(tài)度。

(3)控制變量為了緩解遺漏變量可能造成的估計(jì)偏差，本研究借鑒殷治平等[26]的觀點(diǎn)，引入以下控制變量(見(jiàn)表1)。與此同時(shí)，還對(duì)年份與個(gè)體效應(yīng)予以控制。

表1 控制變量定義及測(cè)量

4.2 回歸模型

為了驗(yàn)證管理層語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間的關(guān)系，即假設(shè)1，借鑒殷治平等[26]的研究方法，構(gòu)造如下回歸模型：

λt+μi+εit，

(2)

式中，SDit+1代表企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異；TNit表示管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)；α表示常數(shù)項(xiàng)；β1、β2、βj均表示系數(shù)，若β2大于0，則初步認(rèn)為管理層語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間存在U形關(guān)系；Controljit表示控制變量；λt表示時(shí)間效應(yīng)；ui表示個(gè)體效應(yīng)；εit為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

針對(duì)假設(shè)2a，本研究構(gòu)建如下模型：

λt+μi+εit，

(3)

式中，β3～β5均表示系數(shù)；ADit代表外部審計(jì)質(zhì)量，其測(cè)量參照許亞湖[27]的研究，即采用逆向的審計(jì)報(bào)告激進(jìn)性來(lái)衡量審計(jì)質(zhì)量。

針對(duì)假設(shè)2b，考慮到年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性變量作為虛擬變量的特點(diǎn)，本研究采用分組的形式進(jìn)行計(jì)量檢驗(yàn)，并構(gòu)建如下模型：

λt+μi+εit；當(dāng)ATit=0或1，

(4)

式中，ATit代表年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性，其測(cè)量則借鑒了周波等[17]的思路，即當(dāng)管理層語(yǔ)調(diào)傾向與企業(yè)下一期的業(yè)績(jī)同向時(shí)，即認(rèn)為兩者一致，取值為1；相反，該變量取值為0。

4.3 數(shù)據(jù)來(lái)源

為了探究管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間的關(guān)系，本研究主要選擇2009～2018年我國(guó)A股非金融上市企業(yè)數(shù)據(jù)為樣本，其中企業(yè)戰(zhàn)略差異的考察期為2010～2019年。同時(shí)，為避免樣本數(shù)據(jù)中缺失值、極端值對(duì)統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果的可能影響，本研究還對(duì)樣本做了如下處理：①剔除考察期內(nèi)經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)明顯異常的樣本企業(yè)(ST、*ST等)；②剔除主要考察變量存在缺失值的樣本；③對(duì)部分控制變量的個(gè)別缺失值，運(yùn)用均值插補(bǔ)法做了填補(bǔ)；④對(duì)連續(xù)變量在1%水平上進(jìn)行縮尾處理。最終得到23 413個(gè)企業(yè)-年度觀察值。其中，管理層語(yǔ)調(diào)數(shù)據(jù)源自中國(guó)研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)；上市企業(yè)有關(guān)的其他數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。數(shù)據(jù)整理及分析借助Excel和Stata 14.0兩個(gè)軟件工具來(lái)完成。

5 實(shí)證分析

5.1 描述性統(tǒng)計(jì)分析

主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析見(jiàn)表2。由表2可知，企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的標(biāo)準(zhǔn)差為0.352，表明樣本企業(yè)戰(zhàn)略偏離行業(yè)平均差異的程度并不大，由此也證明了行業(yè)內(nèi)企業(yè)戰(zhàn)略具有相對(duì)一致性的特征。同理，樣本企業(yè)管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)的標(biāo)準(zhǔn)差為0.124，表明該變量數(shù)據(jù)波動(dòng)性亦不明顯，且樣本均值與中位數(shù)非常接近，可以認(rèn)為樣本數(shù)據(jù)近似成對(duì)稱分布；另外，管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)觀測(cè)值中最小值為0.194，由此也說(shuō)明企業(yè)對(duì)外披露信息是以積極語(yǔ)調(diào)為主。

表2 變量描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果(N=23 413)

5.2 相關(guān)性分析

主要變量相關(guān)性分析結(jié)果見(jiàn)表3。由表3可知，管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異之間的相關(guān)系數(shù)為-0.118(p<0.01)，表明兩者之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，但相關(guān)系數(shù)較小，即兩者間的線性相關(guān)程度極弱，由此可能存在非線性關(guān)系。

表3 相關(guān)性分析結(jié)果(N=23 413)

5.3 基準(zhǔn)模型檢驗(yàn)

管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)對(duì)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異預(yù)測(cè)作用的檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表4。由于前文假定管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間存在U形關(guān)系，因此本研究借鑒LIND等[28]的觀點(diǎn)，結(jié)合模型2的分析結(jié)果，從以下3個(gè)方面做檢驗(yàn)：①結(jié)果顯示，企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異對(duì)管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)二次項(xiàng)的回歸系數(shù)顯著且為正(β=0.859，p<0.01)，與理論分析一致；②管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)的取值區(qū)間為[0.194，0.656]，左端點(diǎn)對(duì)應(yīng)的斜率為-0.575且顯著(p<0.01)，右端點(diǎn)對(duì)應(yīng)的斜率為0.218同樣顯著(p<0.01)；③曲線拐點(diǎn)為0.529，介于[0.194，0.656]之間，故認(rèn)為管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異之間存在U形關(guān)系。因此，假設(shè)1得到驗(yàn)證。

表4 管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的關(guān)系檢驗(yàn)(N=23 413)

此外，由模型3可知，企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異對(duì)管理層討論及分析積極語(yǔ)調(diào)二次項(xiàng)的回歸系數(shù)為0.014(p<0.01)，表明積極的管理層討論及分析積極語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間存在U形關(guān)系，這與模型2的分析結(jié)果相一致。模型4則顯示，管理層討論及分析消極語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異存在正相關(guān)關(guān)系(β=0.018，p<0.01)。該結(jié)論為本研究假設(shè)的成立提供了補(bǔ)充證據(jù)。

5.4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)(2) 限于篇幅，檢驗(yàn)結(jié)果未列示，留存?zhèn)渌鳌?/h3>

本研究的穩(wěn)健性檢驗(yàn)如下。

(1)內(nèi)生性問(wèn)題分析本研究通過(guò)以下兩種方法來(lái)克服可能的內(nèi)生性：①工具變量法。參照XU等[29]、曾慶生等[7]的觀點(diǎn)，以相同年度同行業(yè)的凈語(yǔ)調(diào)作為管理層語(yǔ)調(diào)的工具變量；同時(shí)，還選用自變量的滯后一期作為工具變量。在此基礎(chǔ)上，運(yùn)用IV-2SLS法對(duì)模型進(jìn)行再估計(jì)。②政策沖擊效應(yīng)。2012年中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)(簡(jiǎn)稱證監(jiān)會(huì))，對(duì)我國(guó)上市企業(yè)年度報(bào)告中信息披露內(nèi)容及形式進(jìn)行了統(tǒng)一說(shuō)明，并對(duì)管理層討論與分析部分應(yīng)披露內(nèi)容做了明確規(guī)范。這一政策的實(shí)施為考察管理層語(yǔ)調(diào)的預(yù)測(cè)作用，提供了良好的自然實(shí)驗(yàn)條件。本研究將證監(jiān)會(huì)政策文件的出臺(tái)作為外部沖擊事件，并設(shè)置時(shí)間虛擬變量，該變量在政策出臺(tái)前(2012年之前)賦值為0，相反則賦值為1，以此檢驗(yàn)政策實(shí)施前后，管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)對(duì)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略的作用差異。

(2)改變變量測(cè)量方法前文中借鑒已有研究構(gòu)造了管理層討論凈語(yǔ)調(diào)變量，本部分在此基礎(chǔ)上對(duì)管理層語(yǔ)調(diào)做如下操作：①以(積極詞匯數(shù)-消極詞匯數(shù))/年報(bào)總詞匯數(shù)來(lái)測(cè)量管理層語(yǔ)調(diào)，并以此為自變量重新估計(jì)前述模型；②為排除行業(yè)差異對(duì)分析結(jié)果的影響，本研究還對(duì)管理層語(yǔ)調(diào)進(jìn)行了行業(yè)調(diào)整。

(3)更改參數(shù)估計(jì)方法在前文分析的基礎(chǔ)上，本研究變換了參數(shù)估計(jì)方法：①分位數(shù)回歸，該方法能夠較全面地反映條件分布的信息，且不易受極端值影響，故具有較好的穩(wěn)健性。本研究分別選擇50%和75%分位點(diǎn)，對(duì)模型進(jìn)行重新估計(jì)。②采用面板固定效應(yīng)模型。

(4)增加控制變量本研究在前述模型的基礎(chǔ)上，引入了管理者能力(MA)、每股收益(EP)、企業(yè)年齡(AG)等控制變量，并對(duì)模型進(jìn)行重新估計(jì)。上述結(jié)果與基準(zhǔn)模型結(jié)果基本保持一致，從而進(jìn)一步證實(shí)了研究結(jié)論的可靠性。

5.5 權(quán)變因素影響檢驗(yàn)

外部審計(jì)質(zhì)量和年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性檢驗(yàn)見(jiàn)表5。由表5模型2的結(jié)果顯示，管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與外部審計(jì)質(zhì)量的交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)(β=-1.428，p<0.01)，表明外部審計(jì)質(zhì)量顯著強(qiáng)化了管理層討論及分析積極語(yǔ)調(diào)對(duì)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的作用關(guān)系；管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)的二次項(xiàng)與外部審計(jì)質(zhì)量交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為正(β=0.484，p<0.01)，表明外部審計(jì)質(zhì)量也強(qiáng)化了管理層異常積極語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的關(guān)系。

表5 外部審計(jì)質(zhì)量和年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性的作用分析(N=23 413)

造成這種現(xiàn)象的原因可能是：外部審計(jì)主要針對(duì)財(cái)務(wù)信息，對(duì)于管理層討論與分析及其內(nèi)含的語(yǔ)調(diào)信息關(guān)注相對(duì)較少，因此該審計(jì)行為對(duì)異常積極語(yǔ)調(diào)掩映下的企業(yè)特定戰(zhàn)略行為影響較小，此時(shí)如果外部審計(jì)機(jī)構(gòu)恰好出具較為正向的審計(jì)報(bào)告，勢(shì)必會(huì)進(jìn)一步掩飾企業(yè)管理者的真實(shí)意圖。那么，在語(yǔ)調(diào)和高質(zhì)量審計(jì)報(bào)告的雙重掩飾下，管理者可能會(huì)更直接且快速地推進(jìn)自身戰(zhàn)略調(diào)整計(jì)劃，從而使企業(yè)戰(zhàn)略進(jìn)一步偏離行業(yè)常規(guī)戰(zhàn)略。綜上，假設(shè)2a得到部分驗(yàn)證。

模型3和模型4的結(jié)果顯示，較之年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息不一致，當(dāng)兩者保持一致性時(shí)，企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異對(duì)管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)二次項(xiàng)的回歸系數(shù)更大(β=1.127，p<0.01；β=0.752，p<0.01)，表明二次曲線的開(kāi)口更小，而曲線斜率的絕對(duì)值則更大。進(jìn)一步組間系數(shù)差異的分析結(jié)果證實(shí)了兩組系數(shù)存在顯著差異。由此可以認(rèn)為，年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性能夠顯著強(qiáng)化該語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間的非線性關(guān)系。年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性的權(quán)變影響見(jiàn)圖2。綜上分析，假設(shè)2b得證。

圖2 年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性的權(quán)變影響

5.6 管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的內(nèi)在機(jī)制

鑒于管理層積極語(yǔ)調(diào)提供了有關(guān)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略調(diào)整的增量信息[30]，而其預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性則取決于有效信息與噪音的含量。若前者高于后者，則管理者語(yǔ)調(diào)將較精確地預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略；反之，其預(yù)測(cè)作用會(huì)大打折扣，乃至與企業(yè)實(shí)際戰(zhàn)略行為相左。因此，確定管理層語(yǔ)調(diào)的信息含量就成為厘清其如何預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略內(nèi)在機(jī)制的關(guān)鍵。為此，本研究從企業(yè)未來(lái)盈利能力和發(fā)展能力兩個(gè)角度，考察管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)中的信息含量。其中，盈利能力用企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率(PM)來(lái)表征，發(fā)展能力(PR)則以凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率來(lái)表征。具體分析結(jié)果見(jiàn)表6。

表6 管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)的信息含量分析(N=23 413)

由表6中模型1和模型2的結(jié)果發(fā)現(xiàn)，管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)盈利能力和發(fā)展能力之間均存在倒U形關(guān)系(β=-0.092，p<0.1；β=-2.075，p<0.1)。這表明積極的管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)盈利能力和發(fā)展能力的傾向保持一致，由此印證了管理層討論及分析積極語(yǔ)調(diào)內(nèi)含信息的有效性；然異常積極語(yǔ)調(diào)卻表現(xiàn)出與企業(yè)未來(lái)能力相反的趨勢(shì)，說(shuō)明其更多地是一種噪音，與企業(yè)現(xiàn)實(shí)情況不同甚至相反。綜上，可以認(rèn)為當(dāng)管理層積極語(yǔ)調(diào)處于一定閾值內(nèi)時(shí)，其有效信息含量較高，從而能夠較準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略變化；而一旦超過(guò)該閾值，其噪音含量陡升，此時(shí)難以有效預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略變化，并可能出現(xiàn)語(yǔ)調(diào)傾向與未來(lái)戰(zhàn)略方向相反之情形。

6 結(jié)語(yǔ)

本研究基于戰(zhàn)略選擇理論，剖析了管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間的關(guān)系，并從外部審計(jì)質(zhì)量及年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性變量角度，考察其邊界條件。研究發(fā)現(xiàn)：①管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異存在U形關(guān)系，即當(dāng)管理層語(yǔ)調(diào)的積極程度處于一定閾值范圍內(nèi)時(shí)，該語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異存在負(fù)相關(guān)關(guān)系；若超出此閾值，其與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異則表現(xiàn)為正相關(guān)關(guān)系。②外部審計(jì)質(zhì)量強(qiáng)化了管理層討論及分析積極語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異間的關(guān)系，卻也加速了異常積極語(yǔ)調(diào)掩飾下的企業(yè)特定戰(zhàn)略行為。③年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性，對(duì)管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異的關(guān)系表現(xiàn)出顯著促進(jìn)作用。④積極的管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)有效信息含量較高，可以較準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略調(diào)整方向，而異常積極的管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)，則噪音含量較高，其難以有效反映企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略變化，且易演變?yōu)檠陲椘髽I(yè)特定戰(zhàn)略行為的工具。

根據(jù)上述結(jié)論，本研究得出如下管理啟示：①作為外部信息使用者，需重點(diǎn)甄別文本信息表現(xiàn)出的語(yǔ)調(diào)，了解積極與異常積極語(yǔ)調(diào)的真實(shí)意圖，明確兩種語(yǔ)調(diào)的價(jià)值含量，以此保障決策依據(jù)的客觀性；②作為外部審計(jì)機(jī)構(gòu)，要充分關(guān)注年報(bào)中非財(cái)務(wù)信息的內(nèi)容和質(zhì)量，審視其與相關(guān)財(cái)務(wù)信息的一致程度，審慎對(duì)待該信息的外延邊界，以此增進(jìn)審計(jì)報(bào)告的確當(dāng)性；③作為監(jiān)管部門，可盡快完善年報(bào)中非財(cái)務(wù)信息披露的內(nèi)容、形式等相關(guān)法律法規(guī)，嚴(yán)控該信息內(nèi)容的延展廣度與深度，同時(shí)強(qiáng)化對(duì)外部審計(jì)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管力度，規(guī)避機(jī)構(gòu)與企業(yè)間的“共謀行為”，以此維護(hù)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的有序性。

未來(lái)可能的研究方向：①前文在分析管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)的預(yù)測(cè)作用時(shí)，對(duì)語(yǔ)調(diào)的分解僅從理論分析層面做了解構(gòu)，未來(lái)研究可以利用特定技術(shù)方法對(duì)積極語(yǔ)調(diào)與異常積極語(yǔ)調(diào)做量化處理，從而更有助于信息使用者的決策判斷和價(jià)值評(píng)估；②基于戰(zhàn)略選擇理論，引入外部審計(jì)質(zhì)量及年報(bào)語(yǔ)調(diào)與財(cái)務(wù)信息一致性，以考察其權(quán)變影響，然而，影響管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異關(guān)系的內(nèi)外因素較多，且不同因素間也存在聯(lián)系，未來(lái)研究可以在情境變量方面繼續(xù)探索，以延展管理層討論及分析語(yǔ)調(diào)與企業(yè)未來(lái)戰(zhàn)略差異關(guān)系的邊界。