陳鑫梅

（暨南大學(xué)管理學(xué)院 廣東廣州 510632）

一、引言

“十四五”規(guī)劃提出“分行業(yè)做好供應(yīng)鏈戰(zhàn)略設(shè)計(jì)和精準(zhǔn)施策，形成具有更強(qiáng)創(chuàng)新力、更高附加值、更安全可靠的產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈。”作為供應(yīng)鏈下游的客戶(hù)對(duì)公司戰(zhàn)略產(chǎn)生了何種影響？其影響機(jī)制和路徑如何？本文以2010—2019年我國(guó)A股上市公司為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了客戶(hù)集中度對(duì)公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響。研究發(fā)現(xiàn)，公司的客戶(hù)集中度顯著抑制了公司戰(zhàn)略激進(jìn)度，即客戶(hù)集中度越高，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低。其原理是，公司的客戶(hù)集中度越高，其面臨的融資約束越大，支持戰(zhàn)略發(fā)展的資金減少，戰(zhàn)略激進(jìn)度進(jìn)而下降。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，非國(guó)有企業(yè)的客戶(hù)集中度并沒(méi)有顯著抑制公司戰(zhàn)略激進(jìn)度。一個(gè)可能的解釋是非國(guó)有企業(yè)的客戶(hù)資源不穩(wěn)定，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差，相較于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)擁有更多的穩(wěn)定社會(huì)關(guān)系，更容易出現(xiàn)大客戶(hù)集中的局面，為客戶(hù)定制的專(zhuān)用資產(chǎn)也更多，公司異質(zhì)性資源稀缺，缺少活力，因而在國(guó)有企業(yè)樣本中，客戶(hù)越集中，其戰(zhàn)略越保守。

傳統(tǒng)的資源基礎(chǔ)觀認(rèn)為公司戰(zhàn)略規(guī)劃部署是基于外部環(huán)境約束的選擇，已有文獻(xiàn)從公司外部環(huán)境出發(fā)，探討媒體負(fù)面報(bào)道（Bednar et al.，2013）、賣(mài)空機(jī)制（孟慶斌等，2019）、經(jīng)濟(jì)政策不確定性（萬(wàn)赫等，2021）等對(duì)公司戰(zhàn)略的影響。也有學(xué)者從高管類(lèi)型（劉剛和于曉東，2015）、總經(jīng)理繼任（李維安和徐建，2014）等內(nèi)部決策者視角研究其對(duì)公司戰(zhàn)略的影響。本文從客戶(hù)集中度這一內(nèi)部環(huán)境視角識(shí)別影響公司戰(zhàn)略的因素，為公司的戰(zhàn)略選擇決策提供了新的思路。此外，縱觀現(xiàn)有關(guān)于客戶(hù)集中度的研究，對(duì)公司的會(huì)計(jì)行為（方紅星和張勇，2016）、融資行為（江偉等，2017）、審計(jì)行為（薛爽等，2018）等進(jìn)行了大量的討論，但鮮有研究探討其對(duì)公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響，而公司戰(zhàn)略是公司全局性和長(zhǎng)遠(yuǎn)性的規(guī)劃，是公司決策的起點(diǎn)（Chandler，1962），關(guān)乎公司的未來(lái)發(fā)展方向，決定著公司的生存命脈，忽略這一鏈條，將無(wú)法全面評(píng)估客戶(hù)集中度的影響。本文通過(guò)研究客戶(hù)集中度對(duì)公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響，有助于深入認(rèn)識(shí)客戶(hù)集中度的經(jīng)濟(jì)后果。

本研究具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。我國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎離不開(kāi)進(jìn)攻型公司主導(dǎo)的技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)變革，找尋制約/促進(jìn)公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的因素，可以為公司改革提供源泉?jiǎng)恿?。新冠疫情?duì)供應(yīng)鏈造成了強(qiáng)大沖擊，大型公司供應(yīng)鏈?zhǔn)茏?，一些中小公司早已瀕臨“生死邊緣”?？蛻?hù)作為供應(yīng)鏈的重要環(huán)節(jié)，厘清客戶(hù)集中度對(duì)公司戰(zhàn)略的影響機(jī)制，關(guān)乎公司如何在疫情之后調(diào)整自身戰(zhàn)略以適應(yīng)復(fù)雜的內(nèi)外部環(huán)境，為促進(jìn)公司健康發(fā)展以及宏觀經(jīng)濟(jì)的順利轉(zhuǎn)型具有一定的參考價(jià)值。

二、相關(guān)文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

利益相關(guān)者理論認(rèn)為，受組織目標(biāo)影響的群體以及影響組織目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的群體都在利益相關(guān)者的范疇內(nèi)（Freeman，1984）。客戶(hù)作為供應(yīng)鏈的下游，為公司發(fā)展提供了源源不斷的動(dòng)力，其與公司的關(guān)系影響著公司戰(zhàn)略決策。公司將較大比例的產(chǎn)品銷(xiāo)售給為數(shù)不多的大客戶(hù)，從而形成客戶(hù)集中（Customer Concentration）的局面，客戶(hù)集中度反映了供應(yīng)鏈下游各個(gè)主體數(shù)量上的集中程度（Lanier et al.，2010；Schloetzer，2012；Patatoukas，2012；陳正林和王彧，2014；Irvine et al.，2016；陳正林，2016；王迪等，2016）。

較高的客戶(hù)集中度降低了公司的融資能力，增大了其面臨的融資約束。公司的融資渠道主要分為內(nèi)源融資和外部融資。公司基于信息成本的優(yōu)勢(shì)，內(nèi)源融資方式由于更加便利、可降低公司資本成本等特點(diǎn)成為公司籌集所需資金的首選方案（Myers，1984）。然而，較高的客戶(hù)集中度降低了公司的內(nèi)部融資能力。內(nèi)部融資能力取決于公司自身的盈余積累，客戶(hù)集中表明公司的營(yíng)業(yè)收入來(lái)源于幾個(gè)大客戶(hù)，喪失大客戶(hù)意味著公司專(zhuān)用投資資產(chǎn)將被淘汰，會(huì)造成大量的資金浪費(fèi)，大客戶(hù)議價(jià)能力伴隨著客戶(hù)集中度的增加而增強(qiáng)。當(dāng)大客戶(hù)議價(jià)能力較高時(shí)，公司經(jīng)常出現(xiàn)被“敲竹杠”的情形（孟慶璽等，2018），對(duì)公司的盈利將造成嚴(yán)重影響，從而降低公司的內(nèi)部融資能力。從外部融資渠道分析，客戶(hù)集中度越高，公司的外部融資能力也越低。近年來(lái)，供應(yīng)鏈金融呈蓬勃發(fā)展之勢(shì)，應(yīng)收賬款質(zhì)押成為公司融資的常見(jiàn)手段。公司客戶(hù)集中度較高，其應(yīng)收賬款集中于幾家公司，銀行在審核時(shí)，勢(shì)必會(huì)考量客戶(hù)公司破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，若客戶(hù)公司破產(chǎn)，會(huì)形成大量應(yīng)收賬款壞賬。銀行為控制信貸回收風(fēng)險(xiǎn)，審批公司信用的條件相對(duì)嚴(yán)格，進(jìn)而會(huì)減少為公司提供應(yīng)收賬款質(zhì)押服務(wù)。此外，如果公司失去大客戶(hù)，將會(huì)影響公司的償債能力，進(jìn)一步引發(fā)債權(quán)人對(duì)公司是否能按期償還借款的擔(dān)憂(yōu)，造成公司的外部融資環(huán)境惡化（陳正林，2016）。

融資約束增大，將造成公司支持戰(zhàn)略發(fā)展的資金減少，戰(zhàn)略激進(jìn)度下降。客戶(hù)集中度較高，公司通過(guò)內(nèi)部融資和外部融資獲取資金較為困難，增大了公司的融資約束，公司更難籌集發(fā)展資金。此外，由于內(nèi)部融資和銀行融資等成本較低的融資方式的限制，公司只能采用發(fā)行債券等融資成本更高的方式為公司提供必要的資金，造成了資金浪費(fèi)。Miles and Snow（1978）將公司戰(zhàn)略劃分為進(jìn)攻型戰(zhàn)略、分析型戰(zhàn)略和防御型戰(zhàn)略。當(dāng)公司越趨向于進(jìn)攻型戰(zhàn)略，其戰(zhàn)略激進(jìn)度越大（張焰朝等，2021），從而需要更高價(jià)充沛的資金以支持公司的戰(zhàn)略發(fā)展（Brown et al.，2009）。實(shí)施進(jìn)攻型戰(zhàn)略的公司需要加大研發(fā)創(chuàng)新投入，改進(jìn)現(xiàn)有產(chǎn)品，開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，購(gòu)進(jìn)更先進(jìn)的設(shè)備等，依靠自身獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)挑戰(zhàn)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品、市場(chǎng)等方面的擴(kuò)張。外部融資作為公司研發(fā)創(chuàng)新投入的重要來(lái)源（Czarnitzki＆Hottenrott，2011；張璇等，2017）和公司擴(kuò)張新市場(chǎng)的必要資金保障，公司獲取的融資額度越多，其研發(fā)投資強(qiáng)度越大。外部融資約束將抑制公司的研發(fā)投入，為保證研發(fā)項(xiàng)目的推進(jìn)，公司應(yīng)持續(xù)進(jìn)行外部融資以獲取必要的資金（謝家智等，2014）。公司融資越容易，融資數(shù)額越大，公司實(shí)施激進(jìn)型戰(zhàn)略的可能性越大，實(shí)施的難度越小。

綜合上述分析，客戶(hù)集中度高使得公司面臨更大的融資約束，難以獲取可供發(fā)展的資金，公司戰(zhàn)略選擇的激進(jìn)程度下降，本文提出假設(shè)：

H1：在其他條件一定的情況下，客戶(hù)集中度越高，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低。

H2：在其他條件一定的情況下，客戶(hù)集中度越高，公司面臨的融資約束越大，戰(zhàn)略激進(jìn)度越低。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和變量定義

為避免2008年爆發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)以及新冠疫情對(duì)本研究的干擾，本文以2010—2019年我國(guó)A股上市公司為研究樣本，所需的全部數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。本文對(duì)樣本進(jìn)行了如下處理：（1）剔除金融行業(yè)公司；（2）剔除當(dāng)年為ST和*ST的樣本；（3）剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本。為了消除極端值的影響，本文對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%分位數(shù)的縮尾處理。

被解釋變量：公司戰(zhàn)略激進(jìn)度（Strategy1）的構(gòu)建。參考已有文獻(xiàn)（Bentley et al.，2013；Higgins et al.，2015；孫健等，2016；王化成等，2016；孟慶斌等，2019），本文從六個(gè)維度構(gòu)建了公司戰(zhàn)略激進(jìn)度變量。首先計(jì)算六個(gè)維度的數(shù)據(jù)，再計(jì)算過(guò)去五年的平均值，按照“行業(yè)-年度”將計(jì)算的平均值從小到大排序，平均分為五組。前五個(gè)維度的最小組為1分，其他組依次為2、3、4、5分。對(duì)于最后一個(gè)維度，即反映公司資本密度的維度，最小組為5分，往后的小組依次為4、3、2、1分。最后，將“公司-年度”觀測(cè)值的各個(gè)維度所得分?jǐn)?shù)相加，即公司戰(zhàn)略激進(jìn)度（Strategy1）。分?jǐn)?shù)越高，代表公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越高。葉康濤等（2014）認(rèn)為，由于公開(kāi)財(cái)務(wù)報(bào)表獲取的研發(fā)投入數(shù)據(jù)存在過(guò)多缺失值，因此使用無(wú)形資產(chǎn)凈值代替研發(fā)費(fèi)用，本文借鑒這種做法，后續(xù)將研發(fā)維度剔除，按照其他五個(gè)維度的分?jǐn)?shù)，重新計(jì)算公司戰(zhàn)略激進(jìn)度（Strategy2），并在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中呈現(xiàn)結(jié)果。

表1 構(gòu)建公司戰(zhàn)略變量的六大維度

解釋變量：參照王迪等（2016）的度量方法，本文使用公司年報(bào)中披露的“向前五名客戶(hù)的合計(jì)銷(xiāo)售金額占全年銷(xiāo)售總額之比例”來(lái)衡量公司的客戶(hù)集中度（Customer）。公司的客戶(hù)集中度值越大，公司越依賴(lài)客戶(hù)關(guān)系型交易進(jìn)行日常采銷(xiāo)活動(dòng)，關(guān)系型交易比重越高，公司的客戶(hù)集中度越高。在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，將客戶(hù)集中度（Customer）替換為前五大客戶(hù)銷(xiāo)售額占總銷(xiāo)售額比率平方之和，即客戶(hù)集中度赫芬達(dá)爾指數(shù)（HCustomer）。

中介變量：融資約束（WW）。為檢驗(yàn)假設(shè)2，即在其他條件一定的情況下，客戶(hù)集中度越高，公司面臨的融資約束越大，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低，需要尋找恰當(dāng)?shù)闹笜?biāo)衡量公司的融資約束。WW指數(shù)由Whited和Wu（2006）構(gòu)建，該指數(shù)能有效度量公司融資約束程度。

控制變量：參考其他文獻(xiàn)（王化成等，2016；孟慶斌等，2019），本文選擇公司規(guī)模（Size）、公司年齡（Age）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、總資產(chǎn)收益率（Roa）、行業(yè)地位（Mp）、董事會(huì)規(guī)模（Board）、獨(dú)董比例（Indb）、兩職合一（Dual）、股權(quán)集中度（Top1）、高管年齡（MgAge）、管理層性別比例（Gender）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Soe）、經(jīng)濟(jì)版圖（Market）作為控制變量。

變量定義如表2所示。

表2 變量定義

（二）模型構(gòu)建

為了檢驗(yàn)假設(shè)1，建立如下回歸模型：

其中，i和t分別表示公司和年份，Strategy為公司戰(zhàn)略激進(jìn)度，Customer為客戶(hù)集中度。根據(jù)假設(shè)1，預(yù)測(cè)α1顯著為負(fù)，εi，t為隨機(jī)誤差項(xiàng)，year和industry表示年度固定效應(yīng)和行業(yè)固定效應(yīng)。Controls表示控制變量，參考王化成等（2016）、孟慶斌等（2019）的研究，將公司規(guī)模（Size）、公司年齡（Age）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、總資產(chǎn)收益率（Roa）、行業(yè)地位（Mp）、董事會(huì)規(guī)模（Board）、獨(dú)董比例（Indb）、兩職合一（Dual）等變量納入模型。

為了檢驗(yàn)假設(shè)2，參考溫忠麟等（2004）的研究，構(gòu)建以下計(jì)量模型檢驗(yàn)融資約束（WW）在客戶(hù)集中度和公司戰(zhàn)略激進(jìn)度之間的中介效應(yīng)。

其中，融資約束（WWi，t）是客戶(hù)集中度影響公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的中介變量，α0、β0和γ0為常數(shù)項(xiàng)，β1、γ1和γ2系數(shù)的顯著性決定了中介效應(yīng)是否存在。如果α1顯著為負(fù)，β1顯著為正，γ1和γ2均顯著為負(fù)，則中介效應(yīng)成立，說(shuō)明融資約束發(fā)揮了顯著的中間傳遞機(jī)制。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表3是主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。六個(gè)維度構(gòu)建的公司戰(zhàn)略激進(jìn)度（Strategy1）的均值為18.263，中位數(shù)為18.000；剔除研發(fā)維度后計(jì)算的公司戰(zhàn)略激進(jìn)度（Strategy2）均值為15.211，中位數(shù)為15.000，可見(jiàn)公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的中位數(shù)略低于平均值，說(shuō)明我國(guó)A股上市公司中，超過(guò)一半的公司的戰(zhàn)略激進(jìn)度水平處于平均水平之下?？蛻?hù)集中度（Customer）的均值為0.283，中位數(shù)為0.222，略高于中位數(shù)，說(shuō)明超過(guò)一半的公司的客戶(hù)集中度處于平均水平之下，用客戶(hù)集中度赫芬達(dá)爾指數(shù)（HCustomer）衡量的客戶(hù)集中度的均值和中位數(shù)同樣滿(mǎn)足這一特點(diǎn)。客戶(hù)集中度的最小值為0.013，與最大值0.986相差較大，說(shuō)明個(gè)別公司間的客戶(hù)集中度差距較大。

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）客戶(hù)集中度與公司戰(zhàn)略激進(jìn)度

下頁(yè)表4為客戶(hù)集中度與公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的回歸結(jié)果。第（1）欄的模型中，只加入解釋變量（Customer）和被解釋變量（Strategy1），回歸系數(shù)為-1.144，在1%的水平上顯著，說(shuō)明客戶(hù)集中度越高，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低，初步驗(yàn)證了假設(shè)1。第（2）欄在模型中加入若干控制變量，第（3）欄在加入控制變量的同時(shí)，控制行業(yè)和年份固定效應(yīng)，可以發(fā)現(xiàn)第（2）欄和第（3）欄客戶(hù)集中度（Customer）的系數(shù)分別為-1.001和-1.407，都在1%的水平上顯著為負(fù)，因此假設(shè)1成立，即在其他條件一定的情況下，客戶(hù)集中度越高，公司的戰(zhàn)略激進(jìn)度越低。

表4 客戶(hù)集中度與公司戰(zhàn)略激進(jìn)度回歸結(jié)果

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.替換解釋變量和被解釋變量。將客戶(hù)集中度（Customer）替換為客戶(hù)集中度赫芬達(dá)爾指數(shù)（HCustomer），即前五大客戶(hù)銷(xiāo)售額占總銷(xiāo)售額比率平方之和。表5的第（1）和（2）欄為替換解釋變量后的回歸結(jié)果。結(jié)果表明，客戶(hù)集中度赫芬達(dá)爾指數(shù)（HCustomer）的系數(shù)均在1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明假設(shè)1的結(jié)論是穩(wěn)健的。公司戰(zhàn)略激進(jìn)度（Strategy1）中的研發(fā)維度應(yīng)該用研發(fā)費(fèi)用/營(yíng)業(yè)收入衡量，但由于數(shù)據(jù)缺失較多，本文使用無(wú)形資產(chǎn)凈值作為研發(fā)費(fèi)用的替代指標(biāo)，因此，對(duì)研發(fā)維度的衡量可能存在偏差?；诖?，本文將研發(fā)維度剔除，使用剩下五個(gè)維度的數(shù)據(jù)生成公司戰(zhàn)略激進(jìn)度（Strategy2），表5的第（3）和（4）欄呈現(xiàn)了替換被解釋變量后的結(jié)果，客戶(hù)集中度（Customer）系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明客戶(hù)集中度越高，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低，證明假設(shè)1是穩(wěn)健的。第（5）和（6）欄為同時(shí)替換解釋變量和被解釋變量后的回歸結(jié)果，客戶(hù)集中度（HCustomer）的系數(shù)顯著為負(fù)，同樣證明假設(shè)1的結(jié)果是穩(wěn)健的。

表5 替換解釋變量和被解釋變量后的回歸結(jié)果

2.考慮滯后效應(yīng)。公司管理層在進(jìn)行戰(zhàn)略決策時(shí)，通常依賴(lài)公司的歷史信息，因此公司戰(zhàn)略決策可能存在滯后效應(yīng)，即公司的客戶(hù)集中度對(duì)公司戰(zhàn)略的影響作用可能發(fā)生在未來(lái)期間。為了使結(jié)果更加穩(wěn)健，本文將解釋變量和控制變量分別滯后一期和滯后二期后再進(jìn)行回歸，結(jié)果如下頁(yè)表6所示?？梢钥吹?，（1）—（4）欄滯后一期（L.Customer）和滯后二期（L2.Customer）的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明在其他條件一定的情況下，客戶(hù)集中度越高，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低，說(shuō)明假設(shè)1的結(jié)果是穩(wěn)健的。

表6 滯后一期和二期的回歸結(jié)果

3.加上被剔除年份樣本?？紤]到全球金融危機(jī)和新冠疫情對(duì)樣本公司帶來(lái)的影響，在主回歸分析中，本文剔除了2009、2010和2019年以后的數(shù)據(jù)。為了使結(jié)果更加穩(wěn)健，本文加上剔除年份的樣本再次進(jìn)行回歸，結(jié)果如下頁(yè)表7所示。第（1）欄的模型中僅加入了解釋變量（Custom-er）和被解釋變量（Strategy1），回歸結(jié)果系數(shù)顯著為負(fù)（系數(shù)為-1.219）；第（2）欄在第（1）欄的基礎(chǔ)上加入若干控制變量，客戶(hù)集中度的系數(shù)顯著為負(fù)；第（3）欄在加入控制變量的同時(shí)，控制年度和行業(yè)固定效應(yīng)，回歸結(jié)果依然支持假設(shè)1，即在其他條件一定的情況下，客戶(hù)集中度越高，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低。

表7 加上被剔除年份樣本的回歸結(jié)果

4.利用工具變量法緩解內(nèi)生性問(wèn)題?？蛻?hù)集中度與公司戰(zhàn)略激進(jìn)度可能存在互為因果的內(nèi)生性問(wèn)題。當(dāng)公司的客戶(hù)集中度提高時(shí)，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度下降，公司保持原有市場(chǎng)或者縮小市場(chǎng)，此時(shí)公司可能更加依賴(lài)原有客戶(hù)，客戶(hù)集中度進(jìn)一步提高。本文使用兩階段最小二乘法（2SLS）解決潛在的內(nèi)生性問(wèn)題。參考Dhaliwal et al.（2016）、李姝等（2018）的做法，采用滯后二期和滯后三期的客戶(hù)集中度作為客戶(hù)集中度的工具變量，表8為兩階段回歸結(jié)果。第一階段結(jié)果表明，工具變量L2.Customer和L3.Customer的回歸系數(shù)分別為0.599、0.136，在1%的水平上顯著。對(duì)客戶(hù)集中度（Customer）的工具變量進(jìn)行Hansen檢驗(yàn)，P值為0.26，大于臨界值0.1，因此不存在過(guò)度識(shí)別問(wèn)題。在弱工具變量檢驗(yàn)中，Cragg-Donald檢驗(yàn)和Kleibergen-Paap Wald rk的P值均為0.000，說(shuō)明工具變量有效。第二階段的回歸結(jié)果中，客戶(hù)集中度的系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明假設(shè)1的結(jié)果是穩(wěn)健的。

表8 兩階段回歸結(jié)果

五、進(jìn)一步研究

（一）影響機(jī)制分析

在下頁(yè)表9中，第（1）欄用客戶(hù)集中度（Customer）與公司戰(zhàn)略激進(jìn)度（Strategy1）進(jìn)行回歸，客戶(hù)集中度系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明在其他條件一定的情況下，客戶(hù)集中度越高，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低；第（2）欄將客戶(hù)集中度（Customer）作為解釋變量，融資約束（WW）作為被解釋變量，系數(shù)在1%的水平上顯著為正，表明在其他條件一定的情況下，客戶(hù)集中度越高，公司面臨的融資約束越大；第（3）欄中，加入客戶(hù)集中度（Customer）、融資約束（WW）以及其他控制變量，結(jié)果發(fā)現(xiàn)融資約束（WW）的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明融資約束程度越大，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低，同時(shí)，客戶(hù)集中度（Customer）的系數(shù)顯著為負(fù)，驗(yàn)證了融資約束中介效應(yīng)的存在。綜合上述分析，假設(shè)2成立，即在其他條件一定的情況下，客戶(hù)集中度越高，公司面臨的融資約束越大，公司戰(zhàn)略激進(jìn)度越低。

表9 客戶(hù)集中度、融資約束和公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的回歸結(jié)果

（二）公司所有制異質(zhì)性分析

客戶(hù)集中度對(duì)公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的負(fù)面影響可能因?yàn)楣镜男再|(zhì)不同而有所不同。相較于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)擁有更多的穩(wěn)定社會(huì)關(guān)系，更容易出現(xiàn)大客戶(hù)集中的局面，為客戶(hù)定制的專(zhuān)用資產(chǎn)也更多，公司異質(zhì)性資源稀缺，缺少活力，而非國(guó)有企業(yè)的客戶(hù)資源不穩(wěn)定，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差。按照樣本公司股權(quán)性質(zhì)分為國(guó)有（Soe=1）和非國(guó)有（Soe=0）兩組分別進(jìn)行回歸，如表10所示，結(jié)果表明客戶(hù)集中度對(duì)公司戰(zhàn)略的負(fù)向影響在國(guó)有企業(yè)中顯著，而在非國(guó)有企業(yè)中不顯著。

表10 所有制分組回歸結(jié)果

（三）戰(zhàn)略分?jǐn)?shù)各個(gè)維度的分析

將解釋變量（Customer）與研發(fā)維度、市場(chǎng)擴(kuò)張維度、成長(zhǎng)性維度、生產(chǎn)效率維度、組織結(jié)構(gòu)維度和資本密度維度六個(gè)維度的分?jǐn)?shù)分別進(jìn)行回歸，下頁(yè)表11列示了回歸結(jié)果?？蛻?hù)集中度與研發(fā)維度的回歸系數(shù)為-0.064，并不顯著，由于研發(fā)數(shù)據(jù)的缺失，使用無(wú)形資產(chǎn)凈值數(shù)據(jù)進(jìn)行替代后計(jì)算的研發(fā)維度分?jǐn)?shù)，在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，將研發(fā)維度剔除后結(jié)果依然是顯著的。市場(chǎng)擴(kuò)張維度方面，客戶(hù)集中度的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，表明客戶(hù)集中度越高，公司的市場(chǎng)擴(kuò)張傾向越小。成長(zhǎng)性維度中，客戶(hù)集中度的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，說(shuō)明客戶(hù)越集中，公司的成長(zhǎng)性越好，體現(xiàn)了穩(wěn)定的大客戶(hù)資源對(duì)公司營(yíng)業(yè)收入方面的貢獻(xiàn)。生產(chǎn)效率維度中，客戶(hù)集中度的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，由于生產(chǎn)效率是一個(gè)反指標(biāo)，因此客戶(hù)越集中，生產(chǎn)效率越高。組織結(jié)構(gòu)維度中，客戶(hù)集中度的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明客戶(hù)集中度越高，公司的組織結(jié)構(gòu)越不穩(wěn)定。

表11 客戶(hù)集中度與戰(zhàn)略分?jǐn)?shù)六個(gè)維度分別回歸結(jié)果

六、結(jié)語(yǔ)

全球經(jīng)濟(jì)一體化背景下，探討供應(yīng)鏈特征對(duì)公司戰(zhàn)略的影響具有一定的理論和現(xiàn)實(shí)意義?！笆奈濉币?guī)劃把提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈現(xiàn)代化水平作為深入實(shí)施制造強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略的重要手段。規(guī)劃提出“分行業(yè)做好供應(yīng)鏈戰(zhàn)略設(shè)計(jì)和精準(zhǔn)施策，形成具有更強(qiáng)創(chuàng)新力、更高附加值、更安全可靠的產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈。”鑒于此，本研究基于客戶(hù)集中度這一供應(yīng)鏈關(guān)系，考察其對(duì)公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響及機(jī)制，幫助公司在進(jìn)行戰(zhàn)略決策時(shí)科學(xué)規(guī)劃客戶(hù)關(guān)系，助力提升公司綜合實(shí)力。研究發(fā)現(xiàn)，客戶(hù)集中度削弱了公司戰(zhàn)略激進(jìn)度，中介效應(yīng)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，客戶(hù)集中度增大了公司的融資約束，擠占了公司用于戰(zhàn)略發(fā)展的資金，從而降低了戰(zhàn)略激進(jìn)度。在替換解釋變量和被解釋變量、考慮滯后效應(yīng)和利用工具變量法等檢驗(yàn)后，研究結(jié)果依然是穩(wěn)健的。通過(guò)公司所有制異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)，客戶(hù)集中度對(duì)公司戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響對(duì)國(guó)有企業(yè)顯著，而對(duì)非國(guó)有企業(yè)不顯著。此外，將客戶(hù)集中度與戰(zhàn)略分?jǐn)?shù)的六大維度分別進(jìn)行回歸，結(jié)果表明客戶(hù)集中度提高了公司的成長(zhǎng)性、生產(chǎn)效率，抑制了市場(chǎng)擴(kuò)張趨勢(shì)，公司的組織結(jié)構(gòu)隨著客戶(hù)集中度的提高而愈加不穩(wěn)定。

為促進(jìn)公司健康發(fā)展以及宏觀經(jīng)濟(jì)的順利轉(zhuǎn)型，本文提出以下政策建議：（1）企業(yè)層面，客觀認(rèn)識(shí)公司戰(zhàn)略激進(jìn)這把“雙刃劍”，順應(yīng)時(shí)代發(fā)展潮流。戰(zhàn)略激進(jìn)既是公司抓住機(jī)遇、不斷創(chuàng)新的選擇，同時(shí)也給公司帶來(lái)了潛在風(fēng)險(xiǎn)。因此，新冠疫情之后，公司如何抓住機(jī)遇創(chuàng)新發(fā)展、著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展成為亟待解決的難題?？蛻?hù)集中削弱了公司的戰(zhàn)略激進(jìn)度，公司在選擇戰(zhàn)略時(shí)，客戶(hù)集中這一因素為公司革新提供了一定的思路。（2）政府層面，更強(qiáng)創(chuàng)新力、更高附加值、更安全可靠的產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈有助于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，助力公司更好地進(jìn)行戰(zhàn)略決策?？蛻?hù)是供應(yīng)鏈的重要環(huán)節(jié)，政府可以出臺(tái)相關(guān)政策，保障公司與客戶(hù)的良好健康關(guān)系。本文的研究為政策的出臺(tái)提供了一定的參考。

本研究也存在一些不足，如只考慮了供應(yīng)鏈的下游集中這一特征對(duì)公司戰(zhàn)略的影響，而未考慮供應(yīng)鏈上游或是供應(yīng)鏈下游的其他特征。未來(lái)的研究可以從供應(yīng)鏈上的其他環(huán)節(jié)或是其他特征這一視角進(jìn)行擴(kuò)展，如供應(yīng)商集中度等，研究其對(duì)公司戰(zhàn)略的影響。