周立峰 山東高速青島建設(shè)管理有限公司

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的環(huán)境下，企業(yè)面臨著諸多不可預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)想要生存下去并且保持經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，就勢(shì)必需要不斷嘗試不同的路徑進(jìn)行投資，從而找出企業(yè)生存發(fā)展的最優(yōu)解。由于企業(yè)的資金是有限，因此，在這種情況下，如何利用有限的資金實(shí)現(xiàn)最高的投資回報(bào)顯得尤為重要。在投資管理領(lǐng)域主要使用應(yīng)用投資決策模型，決策模型主要使用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法等管理會(huì)計(jì)工具。貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法是指以明確的假設(shè)為基礎(chǔ)，選擇適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率對(duì)未來各期的現(xiàn)金流入、流出進(jìn)行貼現(xiàn)，通過對(duì)貼現(xiàn)值的計(jì)算和比較，為財(cái)務(wù)狀況的合理性提供判斷依據(jù)。貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法主要有凈現(xiàn)值法、現(xiàn)值指數(shù)法、內(nèi)部報(bào)酬率法三種基本方法?，F(xiàn)就JSGL 公司投資某裝配式構(gòu)件生產(chǎn)基地項(xiàng)目為例，具體闡述管理會(huì)計(jì)在投資項(xiàng)目中的具體應(yīng)用和實(shí)踐。

一、背景描述

(一)公司基本情況

JSGL 公司為某省管國(guó)有企業(yè)下屬三級(jí)單位，國(guó)有獨(dú)資，所處行業(yè)為建筑業(yè)。建筑業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，在目前中國(guó)建筑業(yè)產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)和體制變革的關(guān)鍵時(shí)期具有廣闊的發(fā)展前景。作為母公司區(qū)域化發(fā)展、投身山東半島藍(lán)色經(jīng)濟(jì)區(qū)的重要平臺(tái)，公司立足膠州，不斷向藍(lán)色硅谷、高新區(qū)、西海岸等區(qū)域布局發(fā)展，先后投資建設(shè)多個(gè)項(xiàng)目，項(xiàng)目投資規(guī)模約60億元。各工程項(xiàng)目建設(shè)速度、質(zhì)量和管理水平得到各級(jí)政府和社會(huì)各界的充分肯定和廣泛贊譽(yù)，公司及建設(shè)項(xiàng)目多次被授予省級(jí)“示范工程”、青島市“工人先鋒號(hào)”“先進(jìn)基層黨組織”等榮譽(yù)稱號(hào)。經(jīng)營(yíng)范圍涵蓋建設(shè)工程施工、工程管理服務(wù)、自有資金投資、企業(yè)管理、土地整治服務(wù)、建筑材料銷售、金屬材料銷售、國(guó)內(nèi)貿(mào)易代理等多項(xiàng)業(yè)務(wù)板塊。設(shè)5 個(gè)職能部門，1 個(gè)下設(shè)機(jī)構(gòu)。公司組織模式為直線制，從上到下實(shí)行垂直領(lǐng)導(dǎo)。注冊(cè)地為山東省青島市。

(二)公司目前主要優(yōu)勢(shì)及商業(yè)模式

公司主要優(yōu)勢(shì)為多年市政道路及項(xiàng)目代建經(jīng)驗(yàn)、集團(tuán)公司優(yōu)勢(shì)資源以及與當(dāng)?shù)卣牧己藐P(guān)系，商業(yè)模式主要為承接各類市政道路項(xiàng)目的代建及提供技術(shù)服務(wù)以及作為投資人與政府合作為市政項(xiàng)目提供前期資金賺取利息等。

(三)公司目前存在的主要問題

目前公司存續(xù)項(xiàng)目較少，融資收益及技術(shù)服務(wù)費(fèi)為主要利潤(rùn)貢獻(xiàn)點(diǎn)，可持續(xù)發(fā)展能力不強(qiáng)，缺乏長(zhǎng)期穩(wěn)定的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。目前公司正積極開拓市場(chǎng)，探索盈利模式，正處于攻堅(jiān)克難期。亟需新投資項(xiàng)目落地實(shí)施。

(四)投資項(xiàng)目背景情況

JSGL 公司、QLJS 公司(集團(tuán)內(nèi)部單位)擬與LJY 公司(本公司所在地政府平臺(tái)公司子公司)成立合資公司。計(jì)劃注冊(cè)資本為8 167萬元。

合資公司從事混凝土裝配式構(gòu)件生產(chǎn)制造，為裝配式構(gòu)件生產(chǎn)基地，設(shè)計(jì)年生產(chǎn)混凝土預(yù)制構(gòu)件約12萬m3(裝配式建筑構(gòu)件年產(chǎn)能為11萬m3，市政公路類預(yù)制構(gòu)件年產(chǎn)能為1萬m3)。產(chǎn)品主要包括：裝配式建筑構(gòu)件、市政公路預(yù)制構(gòu)件，遠(yuǎn)期根據(jù)市場(chǎng)需要，計(jì)劃增加橋梁預(yù)制構(gòu)件生產(chǎn)等業(yè)務(wù)。

(五)項(xiàng)目投資評(píng)估使用方法

本項(xiàng)目可行性分析中使用了管理會(huì)計(jì)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法中的貼現(xiàn)現(xiàn)金流法進(jìn)行評(píng)估分析。

貼現(xiàn)現(xiàn)金流法，考慮了貨幣時(shí)間價(jià)值，是通過對(duì)項(xiàng)目未來預(yù)期的現(xiàn)金流量進(jìn)行合理預(yù)測(cè)，并且選擇適合的折現(xiàn)率選擇進(jìn)行折現(xiàn)還原為當(dāng)前現(xiàn)值，通過現(xiàn)值比較為企業(yè)的財(cái)務(wù)決策提供依據(jù)的價(jià)值評(píng)估方法。由于股權(quán)投資的真髓，還是企業(yè)未來的盈利能力，因此貼現(xiàn)現(xiàn)金流法成為了股權(quán)投資評(píng)估決策的首選方法，在評(píng)估實(shí)踐中得到了大量的應(yīng)用。

貼現(xiàn)現(xiàn)金流法在具體應(yīng)用中又包括兩個(gè)最常用的方法：內(nèi)部報(bào)酬率法(IRR)和凈現(xiàn)值法(NPV)。

內(nèi)部報(bào)酬率IRR(Internal Rate of Return)，是指使項(xiàng)目未來現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的折現(xiàn)率，即使項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值NPV 為零的折現(xiàn)率。內(nèi)部報(bào)酬率是指項(xiàng)目投資可望達(dá)到的收益率，反映項(xiàng)目的獲利水平。當(dāng)內(nèi)部報(bào)酬率大于、等于資本成本或預(yù)定報(bào)酬率，項(xiàng)目可接受；反之，則項(xiàng)目不可接受。

公式：

或：

凈現(xiàn)值(net present value，NPV)是指特定方案未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額。凈現(xiàn)值是將未來流入的現(xiàn)金流折現(xiàn)值(即收益)后減去初始投資的花費(fèi)值(即成本)，這樣結(jié)果就是凈現(xiàn)值(即利潤(rùn))。當(dāng)凈現(xiàn)值為正數(shù)時(shí)，說明該項(xiàng)目流入現(xiàn)金的現(xiàn)值大于流出現(xiàn)金的現(xiàn)值，因此可得該投資項(xiàng)目的投資回報(bào)率大于預(yù)定的貼現(xiàn)率，從收益角度可的該項(xiàng)目?jī)羰找鏋檎?；?dāng)凈現(xiàn)值為零時(shí)，說明投資方案的現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出現(xiàn)值，因此該投資項(xiàng)目的回報(bào)率等于預(yù)定的貼現(xiàn)率，從收益角度可認(rèn)為該項(xiàng)目?jī)羰找鏋榱悖划?dāng)凈現(xiàn)值為負(fù)時(shí)，說明投資方案的現(xiàn)金流入不足以彌補(bǔ)現(xiàn)金流出，該投資項(xiàng)目的報(bào)酬率低于預(yù)定的貼現(xiàn)率，因此從收益角度可得該項(xiàng)目?jī)羰找鏋樨?fù)。

公式：

貼現(xiàn)現(xiàn)金流法的應(yīng)用程序可以拆解為三個(gè)步驟：1.項(xiàng)目周期、每期現(xiàn)金流量以及折現(xiàn)率三個(gè)要素的確定；2.對(duì)每期現(xiàn)金流進(jìn)行折算；3.對(duì)結(jié)果進(jìn)行分析并形成分析結(jié)論。

項(xiàng)目周期的合理預(yù)計(jì)。項(xiàng)目周期主要依據(jù)投資項(xiàng)目的類型進(jìn)行確認(rèn)，以股權(quán)投資為例，項(xiàng)目周期主要分為投資期以及經(jīng)營(yíng)期，投資期即股權(quán)投資的全部到位后到企業(yè)完成廠房、設(shè)備等建設(shè)完成并可開始進(jìn)行正常生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的時(shí)點(diǎn)為止，經(jīng)營(yíng)期為企業(yè)使用投資款進(jìn)行廠房、設(shè)備建設(shè)完成后，開始正常生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的周期，也可在合理的前提先根據(jù)設(shè)定投資回收周期倒推。

每期現(xiàn)金流量的準(zhǔn)確估算。主要根據(jù)投資項(xiàng)目的具體運(yùn)營(yíng)情況進(jìn)行合理預(yù)計(jì)，這一步需要精細(xì)的預(yù)測(cè)，可參照同等規(guī)模項(xiàng)目或企業(yè)情況運(yùn)營(yíng)情況進(jìn)行預(yù)計(jì)，在現(xiàn)有在股權(quán)投資項(xiàng)目中該部分現(xiàn)金流需要對(duì)公司運(yùn)營(yíng)情況進(jìn)行合理預(yù)估，類似于形成公司每期的現(xiàn)金流量表，直至形成項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)全周期現(xiàn)金流量。

選擇適合的折現(xiàn)率。折現(xiàn)率，將未來每期現(xiàn)金流量折算為現(xiàn)值所采用的利率。貼現(xiàn)率通常由當(dāng)前貨幣時(shí)間價(jià)值結(jié)合標(biāo)的特定風(fēng)險(xiǎn)來確定。在價(jià)值評(píng)估過程中，折現(xiàn)率通常使用CAPM 定價(jià)模型來輔助確定，也可參照市場(chǎng)上同行業(yè)企業(yè)。

合理估計(jì)這三個(gè)要素后，首先，根據(jù)估計(jì)結(jié)果在折現(xiàn)期內(nèi)采用恰當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率對(duì)每期現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)?；竟綖椋?/p>

其中，V 為凈現(xiàn)值；CFt為標(biāo)的在t 時(shí)刻的現(xiàn)金流；r為折現(xiàn)率，n 為貼現(xiàn)期。在實(shí)務(wù)中為了方便起見，也可直接將現(xiàn)金流乘以相應(yīng)的折現(xiàn)系數(shù)得到現(xiàn)值。

二、總體設(shè)計(jì)

(一)項(xiàng)目總投資

經(jīng)估算，項(xiàng)目總投資為13 893萬元，具體詳見表1：

表1 項(xiàng)目總投資

(二)融資方案

除注冊(cè)資本金8 167萬元外，剩余5 726萬元采用銀行十年等額本金的貸款方式，貸款金額占項(xiàng)目總投資的41.2%。貸款利率暫按照6.37%估算，則項(xiàng)目建設(shè)期銀行貸款利息為183萬元。

(三)成本費(fèi)用估算

1.房屋建筑物、設(shè)備折舊年限分別為20 年、10 年，殘值率均為5%。土地?cái)備N年限為50 年，其他資產(chǎn)攤銷年限為10 年，無殘值。

2.裝配式建筑和市政公路領(lǐng)域混凝土預(yù)制構(gòu)件的原材料成本費(fèi)分別為1 650 元/m3、575 元/m3。裝配式建筑和市政公路領(lǐng)域混凝土預(yù)制構(gòu)件的燃料動(dòng)力成本費(fèi)用分別為120元/m3和10 元/m3。

3.投產(chǎn)后首年總用工成本為874萬元，之后每年增長(zhǎng)15%。管理費(fèi)按照營(yíng)業(yè)收入的6%計(jì)取。

4.營(yíng)業(yè)收入、稅金及附加增值稅估算，參考市場(chǎng)價(jià)格并綜合考慮未來生產(chǎn)力提升等因素。確定裝配式建筑構(gòu)件和市政公路構(gòu)件綜合計(jì)算售價(jià)分別為2 750 元/m3和765 元/m3(均不含增值稅)。經(jīng)測(cè)算，項(xiàng)目營(yíng)業(yè)收入、稅金及附加估算見表2。

表2 項(xiàng)目營(yíng)業(yè)收入、稅金及附加估算表

表4 JSGL 公司參股部分利潤(rùn)與利潤(rùn)分配表

(四)JSGL 公司效益分析

JSGL 公司投資財(cái)務(wù)計(jì)劃現(xiàn)金流量、利潤(rùn)收入分別見表3、4(單位：萬元)。

表3 JSGL 公司參股部分財(cái)務(wù)計(jì)劃現(xiàn)金流量表

如表3、4 所示，經(jīng)計(jì)算，JSGL 公司投資該裝配式構(gòu)件生產(chǎn)基地，預(yù)計(jì)在項(xiàng)目預(yù)測(cè)期內(nèi)經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流量為2 301億元；按折現(xiàn)率6.5%測(cè)算現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值為351萬元。項(xiàng)目?jī)?nèi)部報(bào)酬率8.13%。

(五)項(xiàng)目綜合評(píng)價(jià)

應(yīng)用內(nèi)部報(bào)酬率進(jìn)行項(xiàng)目投資決策，需充分考慮及分析項(xiàng)目的政策環(huán)境、發(fā)展前景、發(fā)展戰(zhàn)略。

山東省住房城鄉(xiāng)建設(shè)廳印發(fā)的《山東省裝配式建筑發(fā)展規(guī)劃(2018—2025)》明確，到2020 年，濟(jì)南、青島市裝配式建筑占新建建筑比例達(dá)到30%以上；到2025 年，全省裝配式建筑占新建建筑比例達(dá)到40%以上，因此該項(xiàng)目具有政策上的可行性。

三方股東根據(jù)目前建設(shè)意向，2022—2024 年，股東內(nèi)部裝配式建筑預(yù)制構(gòu)件需求分別為2.6萬m3、5.8萬m3、6.4萬m3，未來長(zhǎng)期意向裝配式建筑混凝土預(yù)制構(gòu)件需求約為13萬m3。另外依托集團(tuán)公司主業(yè)優(yōu)勢(shì)，拓展市政交通領(lǐng)域預(yù)制構(gòu)件市場(chǎng)，與周邊構(gòu)件生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行差異化競(jìng)爭(zhēng)，2019 年青島全市開工裝配式建筑面積406萬m2，結(jié)合《2020年青島市建筑節(jié)能建設(shè)發(fā)展計(jì)劃》，青島地區(qū)裝配式建筑面積增長(zhǎng)率約為13%，預(yù)計(jì)本地市場(chǎng)需求量遠(yuǎn)高于合資公司當(dāng)年計(jì)劃產(chǎn)量，項(xiàng)目外部市場(chǎng)具有一定的潛力，因此項(xiàng)目具有較好市場(chǎng)前景。

本項(xiàng)目的實(shí)施將完善集團(tuán)公司在建筑與市政裝配式構(gòu)件生產(chǎn)的領(lǐng)域布局，豐富集團(tuán)建設(shè)主業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈?？杉铀偃谌雵?guó)家戰(zhàn)略、布局“中國(guó)—上海合作組織地方經(jīng)貿(mào)合作示范區(qū)”，擴(kuò)大集團(tuán)公司在青島地區(qū)的影響力。對(duì)于集團(tuán)內(nèi)部單位QLJS 公司，通過投資該項(xiàng)目，完善了其業(yè)務(wù)領(lǐng)域，開創(chuàng)集團(tuán)內(nèi)部?jī)?yōu)勢(shì)組合的新模式。未來通過在青島市建筑市場(chǎng)深耕，發(fā)揮房建一級(jí)資質(zhì)的專業(yè)優(yōu)勢(shì)，在青島裝配式建筑和施工總承包市場(chǎng)打下一片天地。因此該項(xiàng)目具有戰(zhàn)略意義。綜合政策可行性，市場(chǎng)前景、集團(tuán)及項(xiàng)目的戰(zhàn)略規(guī)劃以及該項(xiàng)目的收益情況預(yù)計(jì)，經(jīng)評(píng)估預(yù)測(cè)項(xiàng)目?jī)?nèi)部報(bào)酬率高于集團(tuán)預(yù)定報(bào)酬率，也大于通貨膨脹率、貸款利率等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，因此該裝配式生產(chǎn)基地項(xiàng)目最終取得了集團(tuán)公司的審批。

三、經(jīng)驗(yàn)總結(jié)

貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法能夠在企業(yè)股權(quán)投資項(xiàng)目評(píng)估中被廣泛應(yīng)用，主要在于該方法可以結(jié)合項(xiàng)目的歷史情況，對(duì)未來收益進(jìn)行合理地預(yù)判，可以將企業(yè)未來的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略融入評(píng)估模型之中，可以結(jié)合企業(yè)歷史經(jīng)營(yíng)狀況的實(shí)際以及未來經(jīng)營(yíng)狀況的展望，因此對(duì)于股權(quán)投資而言可以較為客觀地反映股權(quán)投資的價(jià)值。但是，該方法對(duì)數(shù)據(jù)采集和假設(shè)合理性要求較高，一旦預(yù)定的前提條件和假設(shè)存在問題，資本成本、增長(zhǎng)率、未來現(xiàn)金流的性質(zhì)等變量難以得到準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)和計(jì)算；評(píng)估人的偏好因素也可以影響到假設(shè)條件，尤其是對(duì)于折現(xiàn)率的選擇以及每期經(jīng)營(yíng)狀況的預(yù)計(jì)，可較大地影響評(píng)估結(jié)果的可信度。所以，應(yīng)用在投資項(xiàng)目管理中應(yīng)用內(nèi)部報(bào)酬率方法，需確保充分了解企業(yè)的內(nèi)外部環(huán)境，盡量采取計(jì)算模型，在導(dǎo)入數(shù)據(jù)時(shí)規(guī)避任何人為偏見，從而全面合理地預(yù)測(cè)項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，從而保證評(píng)估精確度。■