張智穎，任志明，陳為民，廖 兵

（廣東省科學(xué)院，廣東廣州 510070）

1 研究背景

近年來，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)不僅是國(guó)家創(chuàng)新體系建設(shè)的生力軍和橋頭堡，更被寄托為我國(guó)當(dāng)前探索建立現(xiàn)代科研院制度的“特區(qū)”和國(guó)家科技體制改革最具活力的“試驗(yàn)田”［1］。作為一種面向市場(chǎng)的新型科研實(shí)體，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)的建設(shè)和發(fā)展對(duì)于我國(guó)科技與經(jīng)濟(jì)發(fā)展跨越科技成果轉(zhuǎn)化的“死亡之谷”，實(shí)現(xiàn)科技創(chuàng)新與經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展深度融合具有重要意義［2］。《新型研發(fā)機(jī)構(gòu)發(fā)展報(bào)告2020》顯示，2020年我國(guó)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)數(shù)量達(dá)到2 050 家，超過半數(shù)的機(jī)構(gòu)承擔(dān)過國(guó)家和省部級(jí)科研項(xiàng)目，平均研發(fā)投入強(qiáng)度達(dá)到40.62%，有24.62%的機(jī)構(gòu)研發(fā)投入強(qiáng)度達(dá)到80%以上，累計(jì)投資上千家創(chuàng)新企業(yè)［3］。眾所周知，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)投資的主體對(duì)象多為處于發(fā)展階段早、前期投入大的高新技術(shù)孵化項(xiàng)目和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，這類項(xiàng)目和企業(yè)通常伴新生者劣勢(shì)，具有周期性長(zhǎng)、不確定性大、失敗率高但潛在收益巨大等特點(diǎn)。在項(xiàng)目不確定性較高情況下，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)究竟應(yīng)該采取何種積極的投資策略以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)最大限度地提升自身投資回報(bào)率，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的均衡？已被成功應(yīng)用于風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)中的現(xiàn)代投資組合理論是否能應(yīng)用于新型研發(fā)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資中呢？上述問題均有待解答。

作為我國(guó)科研體制機(jī)制探索道路上的新生事物，學(xué)者們對(duì)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)的術(shù)語應(yīng)用并不統(tǒng)一，目前常用的有“工業(yè)技術(shù)研究院”“產(chǎn)業(yè)技術(shù)研究院”“新型研發(fā)機(jī)構(gòu)”以及“技術(shù)轉(zhuǎn)移研究院”等幾種，如陳寶明等［4］、吳金希［5］、陳紅喜等［6］、徐頑強(qiáng)等［7］、廖兵［8］的研究。本研究借鑒徐頑強(qiáng)等［7］的觀點(diǎn)，以“新型研發(fā)機(jī)構(gòu)”來統(tǒng)稱這類肩負(fù)改革科技管理體制機(jī)制、致力于產(chǎn)業(yè)共性技術(shù)研發(fā)和科技成果轉(zhuǎn)化，且積極促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的研發(fā)組織。隨著我國(guó)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)數(shù)量呈井噴式增長(zhǎng)與規(guī)模擴(kuò)大，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)的差異化運(yùn)行機(jī)制與運(yùn)行模式是學(xué)者們的討論熱點(diǎn)之一，有如董建中等［9］、夏太壽等［10］、周麗［11］、吳衛(wèi)等［12］、馬文聰?shù)龋?3］、章芬等［14］、毛義華等［15］的研究；部分研究還側(cè)重對(duì)比分析了國(guó)內(nèi)外新型研發(fā)機(jī)構(gòu)做法與經(jīng)驗(yàn)，以期為我國(guó)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)、組織結(jié)構(gòu)等發(fā)展提供建議，如章熙春等［16］、楊博文等［17］、丁明磊等［18］、孫雁等［19］的研究；此外，還有部分研究對(duì)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)創(chuàng)新績(jī)效的影響因素與效率評(píng)價(jià)體系進(jìn)行了探討，如周恩德等［20］、孟溦等［21］、王勰祎等［22］、張玉磊等［23］的研究。

根據(jù)Markowitz［24］提出的現(xiàn)代投資組合理論，Tobin［25］、Sharpe［26］提出投資者應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)成本收益特征與自身風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力制定分散化的投資組合，借以“把雞蛋放到多個(gè)籃子里”降低非系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。與證券市場(chǎng)和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)相似，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資也必須以股權(quán)融資形式積極買入和賣出高新技術(shù)孵化初創(chuàng)企業(yè)或創(chuàng)業(yè)企業(yè)標(biāo)的資產(chǎn)，抑或通過投資組合調(diào)整資產(chǎn)標(biāo)的信用風(fēng)險(xiǎn)敞口以獲得增值保值或超額回報(bào)，這在本質(zhì)上并未改變金融契約內(nèi)涵，仍屬于一種典型的投資決策問題。然而，針對(duì)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)投資策略及其投資績(jī)效研究確實(shí)鳳毛麟角，僅在新型研發(fā)機(jī)構(gòu)創(chuàng)投基金的模式與機(jī)制方面有所涉及。例如，張凡［27］從風(fēng)險(xiǎn)投資角度出發(fā)，探討了風(fēng)險(xiǎn)投資參與新型研發(fā)機(jī)構(gòu)運(yùn)行模式與評(píng)價(jià)體系；霍沛等［28］基于新型研發(fā)機(jī)構(gòu)和創(chuàng)投基金的委托代理關(guān)系，闡釋了新型研發(fā)機(jī)構(gòu)創(chuàng)投基金的內(nèi)涵、基本功能、分類；任志寬［29］認(rèn)為新型研發(fā)機(jī)構(gòu)應(yīng)根據(jù)發(fā)展階段、資本規(guī)模、技術(shù)成熟度選擇合適的發(fā)展模式。綜上所述，盡管目前針對(duì)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)投資與投資績(jī)效的研究日益增多，但從馬科維茨（Markowitz）的現(xiàn)代化投資理論視角深入探究分散化策略對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)投資的應(yīng)用研究比較欠缺。一個(gè)重要的事實(shí)是，風(fēng)險(xiǎn)投資策略研究既是新型研發(fā)機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)優(yōu)化配置，促進(jìn)健康可持續(xù)、高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在需求，又是政府科技經(jīng)費(fèi)投入與財(cái)政資金實(shí)現(xiàn)投資績(jī)效最大化的必然選擇，更是我國(guó)實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，加快建設(shè)科技強(qiáng)國(guó)、實(shí)現(xiàn)高水平科技自立自強(qiáng)，推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展應(yīng)有的題中之義。

有鑒于此，本研究基于Markowitz 投資組合的均值方差理論，運(yùn)用非支配排序遺傳算法（NSGA-Ⅱ）深入探討分散化策略在新型研發(fā)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資中應(yīng)用的適用性與適度性，以期為我國(guó)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)優(yōu)化資產(chǎn)配置、最大效能地提升財(cái)政資金績(jī)效提供優(yōu)化方案和決策依據(jù)，以及為今后新型研發(fā)機(jī)構(gòu)高質(zhì)量發(fā)展提供有益參考。

2 新型研發(fā)機(jī)構(gòu)投資組合優(yōu)化的理論模型

1952 年美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Markowitz［24］指出，理性投資者應(yīng)該在有效前沿上構(gòu)建相應(yīng)的投資組合，其目標(biāo)是在給定風(fēng)險(xiǎn)時(shí)最大化期望收益，或者在給定收益時(shí)最小化風(fēng)險(xiǎn)。與傳統(tǒng)科研機(jī)構(gòu)不同，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)的工作重點(diǎn)是實(shí)現(xiàn)科技成果轉(zhuǎn)化、進(jìn)行企業(yè)孵化及為企業(yè)提供技術(shù)服務(wù)支持。它通常以初創(chuàng)企業(yè)和孵化項(xiàng)目為投資對(duì)象，以推動(dòng)技術(shù)和產(chǎn)品快速市場(chǎng)化為目標(biāo)，由專業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)管理運(yùn)營(yíng)，以實(shí)現(xiàn)資本增值。隨著時(shí)間的推移，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)不僅需要大量的知識(shí)和技術(shù)支持，還要充分使用股權(quán)融資形式積極買入和賣出高新技術(shù)孵化初創(chuàng)企業(yè)或創(chuàng)業(yè)企業(yè)標(biāo)的資產(chǎn)，為自身的可持續(xù)和高質(zhì)量發(fā)展注入新鮮“血液”。與理性的投資者一樣，相比預(yù)期收益最大化，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)更關(guān)注因投資的科創(chuàng)企業(yè)破產(chǎn)違約等情形而遭受的資產(chǎn)損失。理論上而言，只要新型研發(fā)機(jī)構(gòu)不賣空持有的科創(chuàng)企業(yè)股權(quán)契約合同，按照融資合約約定收益上限為契約合同賬面收益率，收益下限則可能虧損所有投資本金。因此，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資問題實(shí)質(zhì)上是一種在固定預(yù)期回報(bào)率情況下，通過持有不同科創(chuàng)項(xiàng)目資產(chǎn)來分散整體投資風(fēng)險(xiǎn)，屬于不確定性條件下典型Markowitz 投資組合優(yōu)化問題。

2.1 基本模型

假設(shè)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)計(jì)劃投資科創(chuàng)項(xiàng)目的初始資金為W0，為分散風(fēng)險(xiǎn)，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)將初始資金按一定比例分配至N 個(gè)不同風(fēng)險(xiǎn)程度的科創(chuàng)企業(yè)或項(xiàng)目（以下簡(jiǎn)稱“科創(chuàng)項(xiàng)目”）。在理想情況下，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)持有的科創(chuàng)項(xiàng)目組合資產(chǎn)包括市場(chǎng)內(nèi)所有行業(yè)領(lǐng)域且最前沿的科創(chuàng)項(xiàng)目，而且能夠?qū)γ總€(gè)項(xiàng)目任意參股，將在整個(gè)科技市場(chǎng)項(xiàng)目的高效邊界進(jìn)行投資；而在實(shí)際投資決策中，囿于資金有限、風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度、投資偏好等約束，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)僅會(huì)在自身風(fēng)險(xiǎn)收益可承受的可行性邊界內(nèi)對(duì)所有科創(chuàng)項(xiàng)目進(jìn)行篩選甄別，進(jìn)而對(duì)部分優(yōu)質(zhì)的科創(chuàng)項(xiàng)目投資。根據(jù)Markowitz 均值方差投資組合理論，構(gòu)建新型研發(fā)機(jī)構(gòu)在為滿足最低收益的前提下追求風(fēng)險(xiǎn)最小的雙目標(biāo)投資組合的基礎(chǔ)模型（即模型1）如式（1）：

由于本研究著重考察新型研發(fā)機(jī)構(gòu)采取分散化的投資組合策略對(duì)降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的有效性，借鑒陳奕延等［30］和田秀娟等［31］的做法，利用單調(diào)非增次模集函數(shù)及其性質(zhì)進(jìn)一步闡述雙目標(biāo)投資組合優(yōu)化模型中新型研發(fā)機(jī)構(gòu)采取分散化投資組合策略對(duì)非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)散作用。

2.2 投資組合的分散化效應(yīng)

將式（3）代入式（4）可得：

運(yùn)用單調(diào)非增次模集函數(shù)定義，對(duì)式（5）進(jìn)行整理與簡(jiǎn)化，得到：

3 進(jìn)一步討論：最優(yōu)投資規(guī)模

利用遺傳算法對(duì)模型1 求解，得到新型研發(fā)機(jī)構(gòu)投資組合的帕累托（Pareto）最優(yōu)解，如圖1 所示。圖1 中原點(diǎn)、正方形、菱形、五角星、三角形的每個(gè)點(diǎn)分別代表投資組合規(guī)模數(shù)=16、17、18、19、20 水平下的Pareto 最優(yōu)解。這個(gè)Pareto 最優(yōu)解是經(jīng)過多次迭代之后形成的，種群的分布像是一條不連續(xù)的線段，也較為集中，因此模型優(yōu)化的結(jié)果較理想。但在Pareto 最優(yōu)解集中，由于各項(xiàng)科創(chuàng)項(xiàng)目資產(chǎn)的權(quán)重之和為1，因此投資組合中的科創(chuàng)項(xiàng)目之間是一種此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。從理論上說，每一個(gè)解集都是最優(yōu)結(jié)果，因此新型研發(fā)機(jī)構(gòu)在對(duì)科創(chuàng)項(xiàng)目資產(chǎn)進(jìn)行配置時(shí)，無論取值16 還是20，只要在Pareto最優(yōu)解集線段上的任何一個(gè)組合都是可行的。然而，在現(xiàn)實(shí)生活中上述可供基礎(chǔ)模型的Pareto 最優(yōu)解集中最優(yōu)結(jié)果太多，無疑會(huì)使新型研發(fā)機(jī)構(gòu)在選擇科創(chuàng)項(xiàng)目最優(yōu)資產(chǎn)組合時(shí)變得無所適從，不僅會(huì)增加選擇的難度，而且過多的最優(yōu)解集或許會(huì)增加管理成本，并非最優(yōu)。為更好地考察不確定性條件下何種程度的分散化投資組合結(jié)果更加有利于新型研發(fā)機(jī)構(gòu)獲得風(fēng)險(xiǎn)與收益均衡，進(jìn)一步構(gòu)建涵蓋投資規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)、收益三目標(biāo)的優(yōu)化組合模型。

圖1 新型研發(fā)機(jī)構(gòu)投資組合

3.1 模型的拓展：含最優(yōu)投資規(guī)模

對(duì)理性的投資者來說，除了關(guān)注資產(chǎn)組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)外，資產(chǎn)組合中資產(chǎn)的數(shù)量也是其關(guān)注的方面，在一定的收益和風(fēng)險(xiǎn)水平下，資產(chǎn)的數(shù)目越少越容易管理。盡管大部分研究結(jié)果也表明過度分散化的投資組合與收益呈邊際效益遞減，但是這個(gè)現(xiàn)象通常只是一種定性的結(jié)果，對(duì)于何種程度的分散化投資組合結(jié)果能夠更加有利于新型研發(fā)機(jī)構(gòu)獲得風(fēng)險(xiǎn)收益均衡的這個(gè)問題仍然需要深入研究。借鑒孫雪蓮［32］和Chen 等［33］對(duì)Markowitz 模型的改進(jìn)做法，增加投資組合中資產(chǎn)數(shù)目最小化的附加目標(biāo)至基礎(chǔ)模型中，形成模型2 如式（7）至式（9）所示，重點(diǎn)探究新型研發(fā)機(jī)構(gòu)在為滿足最低收益的前提下追求風(fēng)險(xiǎn)最小的最優(yōu)投資規(guī)模問題，以達(dá)到降低管理成本和難度等目標(biāo)。模型2 的形式如下：

模型2 中，對(duì)投資組合中資產(chǎn)數(shù)目采用二進(jìn)制變量賦值，當(dāng)在新型研發(fā)機(jī)構(gòu)投資組合中持有該科創(chuàng)項(xiàng)目資產(chǎn)時(shí)等于1；否則為0。同理，模型2 也可以通過線性規(guī)劃直接求解出類似以上Pareto 最優(yōu)投資權(quán)重與最佳資產(chǎn)配置方案，但這種單一的Pareto最優(yōu)解集上任何一個(gè)組合都是可行的，最優(yōu)解集上的科創(chuàng)項(xiàng)目之間是一種此消彼長(zhǎng)的關(guān)系，其最終解析解仍取決于ωi等參數(shù)，這對(duì)考察新型研發(fā)機(jī)構(gòu)是否存在最優(yōu)投資規(guī)模的適度性意義并不大。為此，進(jìn)一步采用非支配排序遺傳算法，運(yùn)用MATLAB 對(duì)模型1 和模型2 進(jìn)行數(shù)值模擬求解，以便從計(jì)量方法上真實(shí)地考察上述投資組合對(duì)降低新型研發(fā)機(jī)構(gòu)非系統(tǒng)投資風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)散作用以及最優(yōu)投資規(guī)模的存在性。

3.2 數(shù)值模擬與分析

周光友等［34］認(rèn)為，NSGA-Ⅱ是目前求解多目標(biāo)優(yōu)化問題相對(duì)較好的算法之一，具有精準(zhǔn)性與普遍適用性，已經(jīng)被眾多學(xué)者認(rèn)同。這種非支配分層方法不僅可以使好的個(gè)體有更大的機(jī)會(huì)遺傳到下一代，其適應(yīng)度共享策略還能使準(zhǔn)Pareto 面上的個(gè)體得以均勻分布，保持群體多樣性，克服了超級(jí)個(gè)體的過度繁殖，防止了早熟收斂。不論對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)還是新型研發(fā)機(jī)構(gòu)，管理龐大的投資組合都是很困難的，如何確定最優(yōu)的組合規(guī)模更是風(fēng)險(xiǎn)管控工作的重點(diǎn)與難點(diǎn)，特別是在新型研發(fā)機(jī)構(gòu)在綜合考慮被投資企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)、收益、整個(gè)投資規(guī)模時(shí)，如何實(shí)現(xiàn)自身資產(chǎn)組合的優(yōu)化，并在最大限度上兼顧標(biāo)的資產(chǎn)收益性與安全性的相對(duì)統(tǒng)一，是一個(gè)非常復(fù)雜的多目標(biāo)優(yōu)化問題。因此，引入非支配排序遺傳NSGA-Ⅱ算法，求解新型研發(fā)機(jī)構(gòu)資產(chǎn)組合的最優(yōu)權(quán)重及其適度規(guī)模問題是比較適合的方式。

圖2 新型研發(fā)機(jī)構(gòu)投資組合優(yōu)化結(jié)果

比較圖2（a）和圖2（b）可以看出，盡管隨著資產(chǎn)規(guī)模數(shù)的增加與擴(kuò)大，投資風(fēng)險(xiǎn)有所降低，但是隨著資產(chǎn)規(guī)模數(shù)的增加，風(fēng)險(xiǎn)降低的幅度不大，呈現(xiàn)出邊際效用遞減趨勢(shì)，這一結(jié)論也與吳世農(nóng)等［35］、黃少安等［36］的研究一致。毋庸置疑，如果新型研發(fā)機(jī)構(gòu)一味地以盲目增加或擴(kuò)充組合規(guī)模方式來降低投資風(fēng)險(xiǎn)，而不從源頭上甄選科創(chuàng)項(xiàng)目質(zhì)量高低，那么，那些混淆在優(yōu)質(zhì)科創(chuàng)項(xiàng)目的低質(zhì)量、高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目只會(huì)給新型研發(fā)機(jī)構(gòu)帶來大量的投資損失，并會(huì)產(chǎn)生投資數(shù)目增長(zhǎng)但投資質(zhì)量反而下降，風(fēng)險(xiǎn)敞口反而上升，進(jìn)而無法使得其風(fēng)險(xiǎn)資本達(dá)到帕累托最優(yōu)配置狀態(tài)。

如圖2（c）所示，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置中持有原本10 個(gè)科創(chuàng)項(xiàng)目的資產(chǎn)組合，其實(shí)可以由8 個(gè)或7 個(gè)科創(chuàng)項(xiàng)目的資產(chǎn)組合來代替；同樣地，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)至少可以減少一半的資產(chǎn)數(shù)量就可達(dá)到其原來20 個(gè)科創(chuàng)項(xiàng)目投資組合的投資效果。這也意味著，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)在風(fēng)險(xiǎn)投資決策時(shí)存在理論上風(fēng)險(xiǎn)、收益相適宜的適度規(guī)模，超過一定數(shù)量的投資者組合以及過度的分散化意義并不大。

從資產(chǎn)組合角度分析，過度分散化的投資組合會(huì)產(chǎn)生大量的共同資產(chǎn)，這部分共同資產(chǎn)可能存在風(fēng)險(xiǎn)“穿透”和溢出效應(yīng)，從而造成新型研發(fā)機(jī)構(gòu)的投資風(fēng)險(xiǎn)敞口擴(kuò)大的負(fù)面結(jié)果；同時(shí)，過度分散化所帶來的成本也會(huì)抵減降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的正向效果。新型研發(fā)機(jī)構(gòu)通常具有某些專業(yè)領(lǐng)域的知識(shí)和技能，往往深入掌握某個(gè)或幾個(gè)行業(yè)專有知識(shí)，擁有自己擅長(zhǎng)的專業(yè)技術(shù)領(lǐng)域，而過多的投資數(shù)目可能導(dǎo)致有限注意力下的競(jìng)爭(zhēng)性信息分散，容易引致聚焦專業(yè)領(lǐng)域不精、戰(zhàn)略資源導(dǎo)出分散、投資決策失誤等問題，最終導(dǎo)致投資質(zhì)量下降、投資風(fēng)險(xiǎn)敞口上升，而適宜的投資規(guī)模有利于新型研發(fā)機(jī)構(gòu)對(duì)知識(shí)的積累和共享，降低投后管理中的信息搜索和協(xié)調(diào)成本，從而降低整體風(fēng)險(xiǎn)敞口，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。此外，對(duì)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)績(jī)效與管控治理而言，在風(fēng)險(xiǎn)投資過程中甄別優(yōu)質(zhì)的科創(chuàng)項(xiàng)目資產(chǎn)比盲目地分散化持有多項(xiàng)科創(chuàng)項(xiàng)目資產(chǎn)更為關(guān)鍵。

4 結(jié)論與討論

4.1 研究結(jié)論

首先，相比集中投資，分散化的投資組合策略可以幫助新型研發(fā)機(jī)構(gòu)克服被投創(chuàng)新企業(yè)技術(shù)項(xiàng)目單一性帶來的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。其次，隨著投資組合規(guī)模擴(kuò)大與增加，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)可以更加有效地整合內(nèi)外部創(chuàng)新資源，形成被投企業(yè)層面的范圍性技術(shù)生態(tài)圈，充分發(fā)揮技術(shù)之間的協(xié)同效應(yīng)。最后，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資存在理論上的適度組合規(guī)模，過度、盲目的分散化投資組合只會(huì)降低新型研發(fā)機(jī)構(gòu)的邊際效用，產(chǎn)生與投資初衷相反的投資數(shù)目增長(zhǎng)而投資質(zhì)量反而下降、風(fēng)險(xiǎn)敞口反而上升現(xiàn)象，無法使得其風(fēng)險(xiǎn)資本達(dá)到帕累托最優(yōu)配置狀態(tài)。研究發(fā)現(xiàn)對(duì)合理引導(dǎo)我國(guó)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)、科技成果轉(zhuǎn)移轉(zhuǎn)化機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)配置優(yōu)化與風(fēng)險(xiǎn)防范管理時(shí)，堅(jiān)持投資數(shù)量與投資質(zhì)量并重提供了一定的參考依據(jù)。

4.2 政策建議

針對(duì)以上研究結(jié)論，提出以下幾點(diǎn)政策建議：

第一，作為科技體制改革創(chuàng)新與實(shí)踐的新型研發(fā)機(jī)構(gòu)應(yīng)堅(jiān)持投資數(shù)量與投資質(zhì)量并重的分散化投資策略。一方面，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)盡量遵循分散投資的原則，成批成體系投資孵化科技成果轉(zhuǎn)化技術(shù)項(xiàng)目與中小高科技創(chuàng)新企業(yè)，以降低在單個(gè)創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目上的風(fēng)險(xiǎn)敞口；另一方面，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)不可簡(jiǎn)單以擴(kuò)大投資規(guī)模為重點(diǎn)，而應(yīng)該強(qiáng)調(diào)以提高被投資企業(yè)和項(xiàng)目的質(zhì)量與綜合效益為立足點(diǎn)，避免盲目地追求分散化投資與過度投資。此外，在新發(fā)展格局背景下，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)在投資決策過程中除了考慮被投資項(xiàng)目的收益性與安全性因素外，還應(yīng)該充分考慮被投資企業(yè)和項(xiàng)目對(duì)核心技術(shù)攻關(guān)與國(guó)家科技自立自強(qiáng)的戰(zhàn)略意義，以更寬廣的視野、更長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光給予適度支持。

第二，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)應(yīng)扎實(shí)練好內(nèi)功，不斷深耕行業(yè)專長(zhǎng)并提升增值服務(wù)能力，才能真正增強(qiáng)機(jī)構(gòu)在中小高科技企業(yè)創(chuàng)新方面的催化作用，幫助這類企業(yè)創(chuàng)造更多價(jià)值；同時(shí)，應(yīng)更注重立足自身技術(shù)專業(yè)和行業(yè)知識(shí)資源優(yōu)勢(shì)，打造良好的創(chuàng)新環(huán)境，促進(jìn)范圍性知識(shí)技術(shù)生態(tài)的形成，充分發(fā)揮技術(shù)之間的協(xié)同效應(yīng)，形成知識(shí)、技術(shù)、人才、載體、資本與創(chuàng)新良性循環(huán)的生態(tài)系統(tǒng)，助力科技成果轉(zhuǎn)化提質(zhì)增效。

4.3 展望

本研究仍有拓展空間，后續(xù)仍望延展出更多關(guān)于動(dòng)態(tài)階段投資、分行業(yè)投資、區(qū)域性投資、聯(lián)合投資策略對(duì)新型研發(fā)機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)防范與投資績(jī)效的影響研究。一方面，多階段投資、分行業(yè)投資、區(qū)域性投資、聯(lián)合投資策略既能兼顧新型研發(fā)機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)和戰(zhàn)略目標(biāo)，又能避免投資過于集中的高度不確定性，分散投資風(fēng)險(xiǎn)，從而提高投資績(jī)效與科技成果轉(zhuǎn)化效能；另一方面，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)與被投企業(yè)間具有非常強(qiáng)的戰(zhàn)略資源交互作用，新型研發(fā)機(jī)構(gòu)分散化策略的資源稟賦調(diào)節(jié)效應(yīng)、投資交易雙方間的相互關(guān)聯(lián)及多方聯(lián)合投資價(jià)值也值得關(guān)注和深入研究。