尚遠(yuǎn)航
* 尚遠(yuǎn)航,西南政法大學(xué)民商法學(xué)院民商法學(xué)專(zhuān)業(yè)2020級(jí)碩士研究生(401120)。
習(xí)近平總書(shū)記在《扎實(shí)推動(dòng)共同富裕》中強(qiáng)調(diào)應(yīng)堅(jiān)決打擊內(nèi)幕交易等獲取非法收入行為,促進(jìn)各類(lèi)資本規(guī)范健康發(fā)展。[1]參見(jiàn)習(xí)近平:《扎實(shí)推動(dòng)共同富?!?,載《求是》2021年第20期,第8頁(yè)。作為證券違法行為,內(nèi)幕交易是我國(guó)監(jiān)管機(jī)關(guān)打擊的重點(diǎn)與難點(diǎn),而對(duì)內(nèi)幕交易主體的識(shí)別更是法律規(guī)制的重要前提。依獲悉內(nèi)幕信息方式的主觀狀態(tài)區(qū)分,可劃分為主動(dòng)獲悉內(nèi)幕信息人與被動(dòng)獲悉內(nèi)幕信息人。[2]其中,法定內(nèi)幕信息知情人不包含在二者之內(nèi),其因工作或職責(zé)等因素而同內(nèi)幕信息存在緊密關(guān)聯(lián),對(duì)該信息承擔(dān)嚴(yán)格的保密義務(wù)與法定的保護(hù)義務(wù),本身即具有知悉內(nèi)幕信息的合法資格或知情權(quán),法律上也將其作為當(dāng)然的推定主體。參見(jiàn)程皓:《內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息罪若干問(wèn)題研究》,載《法學(xué)評(píng)論》2006年第4期,第140頁(yè)。對(duì)于主動(dòng)獲悉內(nèi)幕信息人,其主動(dòng)積極的獲取行為事實(shí)上構(gòu)成《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《內(nèi)幕交易司法解釋》)第2條第1款中的“非法手段”,因?yàn)槟康闹环Q定該行為至少符合刺探、套取的標(biāo)準(zhǔn)[3]參見(jiàn)黃旭巍:《解釋論視閾中的內(nèi)幕交易犯罪》,載《新疆大學(xué)學(xué)報(bào)(哲學(xué)·人文社會(huì)科學(xué)版)》2015年第6期,第47頁(yè)。,故主動(dòng)獲悉內(nèi)幕信息人應(yīng)屬內(nèi)幕交易主體自無(wú)疑義。
然而,對(duì)于被動(dòng)知悉內(nèi)幕信息人是否為內(nèi)幕交易主體則爭(zhēng)議不斷,早在20世紀(jì)末,學(xué)界對(duì)此就有所提及[4]有觀點(diǎn)認(rèn)為法律應(yīng)禁止包括偶然被動(dòng)知悉的“任何人”進(jìn)行內(nèi)幕交易,因?yàn)槠渫瑯訉?duì)投資者、發(fā)行人與證券市場(chǎng)秩序構(gòu)成危害,參見(jiàn)白建軍:《證券業(yè)中的貪污行為——內(nèi)幕交易》,載《中外法學(xué)》1995年第5期,第21頁(yè)。也有觀點(diǎn)認(rèn)為非內(nèi)幕人員因?yàn)槭窍麡O的內(nèi)幕信息獲取者,不存在承擔(dān)保密義務(wù)的問(wèn)題,因而即使根據(jù)該信息進(jìn)行了交易,也不應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為內(nèi)幕交易,參見(jiàn)張軍主編:《破壞金融管理秩序罪》,中國(guó)人民公安大學(xué)出版社1999年版,第277頁(yè)。,2008年“中國(guó)非內(nèi)幕人員內(nèi)幕交易第一案”的杭蕭鋼構(gòu)案更使該問(wèn)題進(jìn)一步受到關(guān)注。[5]參見(jiàn)浙江省高級(jí)人民法院(2008)浙刑二終字第40號(hào)刑事判決書(shū)。相關(guān)研究參見(jiàn)陳海鷹、朱衛(wèi)明、葉建平:《泄露內(nèi)幕信息罪、內(nèi)幕交易罪的若干問(wèn)題探析——由“杭蕭鋼構(gòu)案”展開(kāi)》,載《法治研究》2008年第3期,第32-39頁(yè);參見(jiàn)彭冰:《內(nèi)幕交易行政處罰案例初步研究》,載《證券法苑》2010年第2期,第105-117頁(yè)等。2012年《內(nèi)幕交易司法解釋》出臺(tái)后,相關(guān)官方文件還專(zhuān)門(mén)對(duì)“被動(dòng)知悉人”是否應(yīng)納入法律規(guī)制展開(kāi)了探討,指出正反兩說(shuō)均有一定道理,但考慮到我國(guó)證券市場(chǎng)處于起步發(fā)展階段,被動(dòng)知悉情形復(fù)雜不易把握,審慎起見(jiàn),不將其單獨(dú)作為內(nèi)幕交易主體。[6]參見(jiàn)苗有水、劉曉虎:《〈關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋〉的理解與適用》,載《人民司法》2012年第15期,第19-20頁(yè)?!胺欠ǐ@取”在客觀上應(yīng)有主動(dòng)行為,主觀上必須明知是內(nèi)幕信息而積極取得,對(duì)僅是被動(dòng)知悉的則不應(yīng)視為“非法獲取”,故不作為內(nèi)幕交易主體,參見(jiàn)陳國(guó)慶、韓耀元、王文利:《〈最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋〉解讀》,載《人民檢察》2012年第11期,第30頁(yè)。而時(shí)至今日,這一問(wèn)題仍未形成共識(shí),贊同者認(rèn)為不論以何種方式知悉,任何實(shí)際知悉內(nèi)幕信息人均應(yīng)為內(nèi)幕交易主體,以保障投資者平等獲得信息等權(quán)利。[7]參見(jiàn)張淑芬、左堅(jiān)衛(wèi):《新〈證券法〉下證券內(nèi)幕交易主體的立法重構(gòu)》,載《云南師范大學(xué)學(xué)報(bào)(哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版)》2022年第1期,第112頁(yè)。反對(duì)者則認(rèn)為很多情形下,普通人會(huì)被動(dòng)獲取內(nèi)幕信息。由于被獲取的信息無(wú)法自行“撤銷(xiāo)”,若因此而須“避嫌”,有失公平。[8]參見(jiàn)繆因知:《反欺詐論下的內(nèi)幕交易類(lèi)型重構(gòu):原理反思與實(shí)證檢驗(yàn)》,載《法學(xué)家》2021年第1期,第127頁(yè)。折中者認(rèn)為零散利用偶然獲知的信息對(duì)股價(jià)影響有限,但必須是純屬偶然才得豁免,要求泄露人與獲知人無(wú)任何可識(shí)別的關(guān)系。[9]參見(jiàn)繆勁翔:《證券內(nèi)幕交易罪的認(rèn)定——基于刑事推定的展開(kāi)》,載《比較法研究》2013年第4期,第95頁(yè)。其爭(zhēng)議本質(zhì)在于證券交易者與其他投資者間的利益權(quán)衡以及信息平等與市場(chǎng)效率的價(jià)值考量。同時(shí),理論界與實(shí)務(wù)界亦很少對(duì)“被動(dòng)知悉人”這一主體作出完整定義。被動(dòng)知悉人實(shí)際上是相對(duì)主動(dòng)知悉人而言的,其主觀上并非積極主動(dòng)地獲取內(nèi)幕信息,屬于消極的信息受領(lǐng)人[10]參見(jiàn)張軍主編:《破壞金融管理秩序罪》,中國(guó)人民公安大學(xué)出版社1999年版,第277頁(yè)。,客觀上是以不違法的方式或手段知悉了本不該獲得的內(nèi)幕信息[11]參見(jiàn)劉雙陽(yáng)、李川:《法秩序統(tǒng)一性視野下被動(dòng)獲悉型內(nèi)幕交易犯罪主體的識(shí)別》,載《河南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報(bào)》2020年第1期,第96頁(yè)。,屬于不具有獲悉內(nèi)幕信息合法資格或知情權(quán)的主體,即非法定知情人。[12]參見(jiàn)劉憲權(quán):《金融犯罪刑法學(xué)新論》,上海人民出版社2014年版,第346頁(yè)。簡(jiǎn)言之,本文認(rèn)為所謂“被動(dòng)知悉人”即以不違法的方式消極受領(lǐng)內(nèi)幕信息的非法定知情人。具言之,行為人并非《中華人民共和國(guó)證券法》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《證券法》)第51條所規(guī)定的法定內(nèi)幕知情人,且未采取竊取、竊聽(tīng)、騙取、刺探、套取、私下交易或利誘等非法手段主動(dòng)獲取內(nèi)幕信息,而是因正常交流時(shí)被動(dòng)聽(tīng)及內(nèi)幕信息、在社交群里無(wú)意看到內(nèi)幕信息或在他人談話(huà)中偶然聽(tīng)聞內(nèi)幕信息等正當(dāng)渠道獲悉內(nèi)幕信息。
司法解釋雖一定程度上明確了內(nèi)幕交易主體范疇,但依然無(wú)法消解法律規(guī)范間對(duì)內(nèi)幕交易主體識(shí)別的爭(zhēng)議,對(duì)法律實(shí)踐的指導(dǎo)作用有限。同時(shí),司法與執(zhí)法間亦存在沖突和分歧。職是之故,有必要立足于現(xiàn)行法解釋并在檢討其背后法理依據(jù)的基礎(chǔ)上,判斷是否應(yīng)將被動(dòng)知悉主體納入法律規(guī)制。近年來(lái),中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展迅速,監(jiān)管技術(shù)與交易形勢(shì)產(chǎn)生了劇烈變化[13]參見(jiàn)李振林:《“非法獲取內(nèi)幕信息人”的理?yè)?jù)辨正與司法廓清》,載《政治與法律》2022年第5期,第55頁(yè)。,為有效回應(yīng)并破解這一難題,以助益于統(tǒng)一法律適用思路、維護(hù)健康的證券資本市場(chǎng)交易秩序,本文實(shí)際上是以被動(dòng)知悉人為切入點(diǎn)檢視現(xiàn)行主體識(shí)別法理,在揭示實(shí)踐中內(nèi)幕交易主體的識(shí)別困境基礎(chǔ)上,厘清其背后的理論依據(jù),探求契合實(shí)際的本土路徑并沿此進(jìn)行制度構(gòu)建,希望在宏觀層面上,以市場(chǎng)平等理論解釋“通過(guò)其他途徑獲取內(nèi)幕信息的人”,從而營(yíng)造健康良好的證券市場(chǎng)。
在內(nèi)幕交易的主體識(shí)別上,我國(guó)相關(guān)法律規(guī)范間存在明顯矛盾,所涵蓋的主體范疇并不相同,尤以被動(dòng)知悉內(nèi)幕信息人為典型。這在一定程度也使執(zhí)法與司法的主體識(shí)別思路相沖突,最終不僅有損公權(quán)力機(jī)關(guān)的公信力,也影響到證券金融市場(chǎng)公平秩序的維護(hù)。
在我國(guó)內(nèi)幕交易主體制度中,《證券法》將內(nèi)幕交易主體分為“內(nèi)幕信息的知情人”與“非法獲取內(nèi)幕信息的人”。作為非法定知情人,被動(dòng)知悉人顯然不屬于“內(nèi)幕信息的知情人”,其是否能定位于“非法獲取內(nèi)幕信息的人”則需進(jìn)一步考量。《內(nèi)幕交易司法解釋》第2條對(duì)“非法獲取內(nèi)幕信息的人”的具體范圍予以細(xì)化[14]具有下列行為的人員應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為刑法第一百八十條第一款規(guī)定的“非法獲取證券、期貨交易內(nèi)幕信息的人員”:(一)利用竊取、騙取、套取、竊聽(tīng)、利誘、刺探或者私下交易等手段獲取內(nèi)幕信息的;(二)內(nèi)幕信息知情人員的近親屬或者其他與內(nèi)幕信息知情人員關(guān)系密切的人員,在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi),從事或者明示、暗示他人從事,或者泄露內(nèi)幕信息導(dǎo)致他人從事與該內(nèi)幕信息有關(guān)的證券、期貨交易,相關(guān)交易行為明顯異常,且無(wú)正當(dāng)理由或者正當(dāng)信息來(lái)源的;(三)在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi),與內(nèi)幕信息知情人員聯(lián)絡(luò)、接觸,從事或者明示、暗示他人從事,或者泄露內(nèi)幕信息導(dǎo)致他人從事與該內(nèi)幕信息有關(guān)的證券、期貨交易,相關(guān)交易行為明顯異常,且無(wú)正當(dāng)理由或者正當(dāng)信息來(lái)源的。,依據(jù)獲取手段、身份特征、不法目的等方面將其分為了三類(lèi):一是非法手段型獲取內(nèi)幕信息的人,即典型意義上的非法獲取,行為人獲悉信息的手段是非法的、積極的;二是特定身份型獲取內(nèi)幕信息的人,即就算獲取手段不違法,但基于近親屬或密切關(guān)系人的特定身份而不應(yīng)獲取,如法定知情人近親屬?gòu)脑撝槿颂帿@悉信息;三是積極聯(lián)系型獲取內(nèi)幕信息的人,即盡管主動(dòng)接觸或聯(lián)絡(luò)未必違法,但從行為目的看,其獲取了不應(yīng)獲取的信息,故屬非法獲取。[15]參見(jiàn)苗有水、劉曉虎:《〈關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋〉的理解與適用》,載《人民司法》2012年第15期,第18頁(yè)?!秲?nèi)幕交易司法解釋》第2條有其一定的合理性,實(shí)踐中信息受領(lǐng)人未必均以諸如騙取等非法手段獲取內(nèi)幕信息,法定知情人的近親屬或關(guān)系密切的人被動(dòng)獲悉的情形屢見(jiàn)不鮮,故該條也不得不突破“非法獲取”的通常語(yǔ)義加以解釋。[16]參見(jiàn)陳晨:《證券市場(chǎng)多層次傳遞型內(nèi)幕交易犯罪認(rèn)定難點(diǎn)研析及理論辨正》,載《河南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報(bào)》2017年第6期,第57頁(yè)。有觀點(diǎn)指出積極聯(lián)系型主體并無(wú)主語(yǔ)限定,體現(xiàn)出《內(nèi)幕交易司法解釋》第2條具有涵蓋“任何知悉內(nèi)幕信息人”的傾向。[17]參見(jiàn)曾洋:《證券內(nèi)幕交易主體識(shí)別的理論基礎(chǔ)及邏輯展開(kāi)》,載《中國(guó)法學(xué)》2014年第2期,第160頁(yè)。不過(guò),有關(guān)官方解讀文件明顯注意到“非法獲取內(nèi)幕信息人”的有限邊界,并有意識(shí)地將其與“被動(dòng)知悉人”相區(qū)別[18]參見(jiàn)苗有水、劉曉虎:《〈關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋〉的理解與適用》,載《人民司法》2012年第15期,第18-20頁(yè);陳國(guó)慶、韓耀元、王文利:《〈最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋〉解讀》,載《人民檢察》201 2年第11期,第30-31頁(yè)。,二者間呈現(xiàn)交叉關(guān)系。
具言之,第一,針對(duì)非法手段獲取型,其與被動(dòng)知悉人范疇相并列,前者是積極主動(dòng)地獲取內(nèi)幕信息,后者則是消極被動(dòng)地受領(lǐng);第二,針對(duì)特定身份型,其與被動(dòng)知悉人存在重疊地帶,特定身份型主體既包含主動(dòng)獲取,也包括被動(dòng)知悉,故此類(lèi)的被動(dòng)知悉人因可歸屬于特定身份獲取型而作為內(nèi)幕交易的適格主體;第三,針對(duì)積極聯(lián)系型,其與被動(dòng)知悉人亦為并列關(guān)系,前者要求主動(dòng)地聯(lián)絡(luò)接觸,并具有獲取內(nèi)幕信息的行為目的。實(shí)踐中,往往出現(xiàn)法定知情人的近親屬、密切關(guān)系人或者無(wú)特定身份的一般人因聯(lián)絡(luò)、接觸而被動(dòng)獲悉了內(nèi)幕信息的情形,前者可作為特定身份型的非法獲取內(nèi)幕信息人進(jìn)行規(guī)制,后者則不在“非法獲取內(nèi)幕信息人”的范圍之內(nèi),在此,本文借鑒《內(nèi)幕交易司法解釋》第2條將被動(dòng)知悉人進(jìn)一步細(xì)分為三類(lèi):一是特定身份型,即行為人與知情人具有近親屬身份關(guān)系或其他密切關(guān)系(前夫、情人關(guān)系等);二是聯(lián)絡(luò)接觸型,即在內(nèi)幕信息公開(kāi)前與知情人存在聯(lián)絡(luò)或接觸的行為人;三是其他主體,即不屬于特定身份型或聯(lián)絡(luò)接觸型的其他人。后兩者應(yīng)否受到法律規(guī)制仍存疑問(wèn),同時(shí)被動(dòng)知悉人在內(nèi)幕交易主體制度中的責(zé)任如何亦待探究。
我國(guó)《證券法》實(shí)際上未將被動(dòng)知悉人規(guī)定為內(nèi)幕交易主體,《內(nèi)幕交易司法解釋》通過(guò)突破語(yǔ)義的解釋而將部分被動(dòng)知悉人納入規(guī)制范疇,《證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易行為認(rèn)定指引》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《內(nèi)幕交易指引》,已廢止)則將完整意義上的被動(dòng)知悉人作為了內(nèi)幕交易主體?!蹲C券法》與《中華人民共和國(guó)刑法》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《刑法》)均將內(nèi)幕交易主體分為“內(nèi)幕信息的知情人”與“非法獲取內(nèi)幕信息的人”,[19]參見(jiàn)《證券法》第50、51條,《刑法》第180條。未直接對(duì)“被動(dòng)知悉人”進(jìn)行規(guī)定。并且由于行政違法與刑事違法具有承接性,《刑法》中內(nèi)幕信息的知情人與《證券法》之規(guī)定保持了一致。[20]參見(jiàn)《刑法》第180條第3款:“內(nèi)幕信息、知情人員的范圍,依照法律、行政法規(guī)的規(guī)定確定?!贬槍?duì)“內(nèi)幕信息的知情人”,《證券法》第51條細(xì)化列舉了八類(lèi)因履行職務(wù)或工作身份而正當(dāng)知悉內(nèi)幕信息的法定知情人,并授權(quán)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“證監(jiān)會(huì)”)規(guī)定其他可獲取內(nèi)幕信息的人員,然而《證券法》與《刑法》卻均未對(duì)“非法獲取內(nèi)幕信息的人”加以細(xì)化,亦未授權(quán)證監(jiān)會(huì)或其他相關(guān)部門(mén)進(jìn)行規(guī)定。據(jù)此,《證券法》與《刑法》似乎意在構(gòu)建以職務(wù)關(guān)聯(lián)與身份特征為基礎(chǔ),以“非法獲取內(nèi)幕信息人”為輔的內(nèi)幕交易主體體系,并試圖避免將任何知悉內(nèi)幕信息的人均納入到內(nèi)幕交易主體范疇,否則《證券法》第50條與《刑法》第180條直接將知悉內(nèi)幕信息的任何人作為主體即可,《證券法》第51條亦無(wú)必要存在。[21]參見(jiàn)彭冰:《內(nèi)幕交易行政處罰案例初步研究》,載《證券法苑》2010年第2期,第108頁(yè)。由此,結(jié)合文義解釋視角觀之,《證券法》中“非法獲取內(nèi)幕信息人”應(yīng)指采取如竊聽(tīng)、偷窺、騙取等非法手段或途徑獲取內(nèi)幕信息的人,對(duì)于“被動(dòng)知悉人”即以不違法的方式消極受領(lǐng)內(nèi)幕信息的非法定知情人是否應(yīng)納入法律調(diào)整范圍尚不明確,如司機(jī)接送時(shí)意外得知內(nèi)幕信息等情形。
對(duì)此,《內(nèi)幕交易司法解釋》第2條將非法獲取內(nèi)幕信息人擴(kuò)大解釋并歸納為了三類(lèi),即非法手段型獲取內(nèi)幕信息的人、特定身份型獲取內(nèi)幕信息的人與積極聯(lián)系型獲取內(nèi)幕信息的人。[22]參見(jiàn)苗有水、劉曉虎:《〈關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋〉的理解與適用》,載《人民司法》2012年第15期,第18頁(yè)。除特定身份型囊括主動(dòng)與被動(dòng)知悉人外,其他兩類(lèi)均要求行為人應(yīng)為主動(dòng)獲取內(nèi)幕信息者,而排除被動(dòng)獲悉的情況,否則既有違主客觀相一致原則而難在法理站住腳,又將不當(dāng)擴(kuò)大打擊面。[23]參見(jiàn)陳國(guó)慶、韓耀元、王文利:《〈最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋〉解讀》,載《人民檢察》2012年第11期,第30頁(yè)。然而,證監(jiān)會(huì)依據(jù)《證券法》授權(quán)制定的《內(nèi)幕交易指引》第6條第5項(xiàng)“通過(guò)其他途徑獲取內(nèi)幕信息的人”,則直接將內(nèi)幕交易主體要件完全拓展為了知悉內(nèi)幕信息的任何人,即使是無(wú)合法獲取資格的被動(dòng)知悉人也在法律調(diào)整范圍內(nèi),如此也使《證券法》中“內(nèi)幕信息知情人”范圍因授權(quán)條款而被變相擴(kuò)大。這同時(shí)涉及刑事責(zé)任問(wèn)題,遵照“法律、行政法規(guī)”認(rèn)定內(nèi)幕知情人的《刑法》是否也將包括被動(dòng)知悉人的任何人納入規(guī)制范圍,需待澄清?!秲?nèi)幕交易指引》不僅超出了《內(nèi)幕交易司法解釋》對(duì)主體的界定,也突破了《證券法》的二分主體范疇。[24]也許正是因?yàn)樽C監(jiān)會(huì)的越權(quán)制訂,《內(nèi)幕交易指引》于2020年10月被廢止,但其對(duì)監(jiān)管實(shí)踐產(chǎn)生了不小影響,該指引與其他法律規(guī)范的長(zhǎng)期并存與沖突仍值得進(jìn)一步反思??梢?jiàn),指導(dǎo)執(zhí)法的《內(nèi)幕交易指引》作出了悖于《證券法》的主體規(guī)定而將被動(dòng)知悉人均納入內(nèi)幕交易主體范疇,指導(dǎo)司法的《內(nèi)幕交易司法解釋》則實(shí)際上突破了《證券法》中“非法獲取”的通常語(yǔ)義理解,即非法手段獲取,將非法獲取作為對(duì)行為人獲取資格的描述,而非對(duì)獲取行為的界定[25]參見(jiàn)繆因知:《反欺詐論下的內(nèi)幕交易類(lèi)型重構(gòu):原理反思與實(shí)證檢驗(yàn)》,載《法學(xué)家》2021年第1期,第135頁(yè)。,將部分被動(dòng)知悉人納入,使《證券法》第50條形同具文。同時(shí),作為判斷被動(dòng)知悉人是否應(yīng)予規(guī)制依據(jù)的《內(nèi)幕交易司法解釋》與《內(nèi)幕交易指引》對(duì)主體的規(guī)定亦大相徑庭,被動(dòng)知悉人是否納入調(diào)整范圍仍撲朔迷離,這也直接影響到司法與執(zhí)法實(shí)踐。
司法實(shí)踐對(duì)于被動(dòng)知悉人是否屬于內(nèi)幕交易主體的認(rèn)定未有連貫立場(chǎng),而執(zhí)法實(shí)務(wù)則傾向于將包括被動(dòng)知悉人的任何知悉者均作為內(nèi)幕交易主體。最高人民法院刑二庭庭長(zhǎng)裴顯鼎曾指出無(wú)意聽(tīng)到等被動(dòng)知悉者并不在內(nèi)幕交易的主體范圍內(nèi)[26]參見(jiàn)《內(nèi)幕交易解釋出爐,股民無(wú)意中獲內(nèi)幕不構(gòu)成犯罪》,載央視網(wǎng)2012年05月22日,http://news.cntv.cn/china/20120522/112827.shtml。,這在司法實(shí)踐中亦有跡可循,如在陳曉芳案中[27]參見(jiàn)廣東省高級(jí)人民法院(2015)粵高法刑二終字第215號(hào)刑事判決書(shū)。,陳曉芳通過(guò)王明遠(yuǎn)被動(dòng)知悉了天威公司的重組事宜,隨后告知了他人并實(shí)施了實(shí)際交易,但法院最終以陳曉芳不屬于非法獲取內(nèi)幕信息人而未追究責(zé)任。但在杭蕭鋼構(gòu)案[28]參見(jiàn)浙江省高級(jí)人民法院(2008)浙刑二終字第40號(hào)刑事判決書(shū)。,陳玉興在聚會(huì)時(shí)無(wú)意得知杭蕭鋼構(gòu)公司正在洽談重大建設(shè)合同項(xiàng)目,后進(jìn)行了相關(guān)證券交易,最終則被認(rèn)定為非法獲取內(nèi)幕信息人并承擔(dān)刑事責(zé)任。然而在執(zhí)法實(shí)踐,對(duì)主體的認(rèn)定思路則一致傾向于涵蓋被動(dòng)知悉的任何人,如在岳遠(yuǎn)斌案中[29]參見(jiàn)中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政處罰決定書(shū)(岳遠(yuǎn)斌)〔2011〕57號(hào)。,岳遠(yuǎn)斌因馬某的泄露行為而被動(dòng)獲悉了內(nèi)幕信息,并進(jìn)行了實(shí)際交易,證監(jiān)會(huì)認(rèn)為非法獲取內(nèi)幕信息人既包括非法手段或不正當(dāng)途徑的獲取,也包括未采取非法手段但不具有合法資格的獲取,最終認(rèn)定岳遠(yuǎn)斌符合非法獲取內(nèi)幕信息人并予以了處罰。再如在羅尉銘案中,[30]參見(jiàn)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)甘肅證監(jiān)局行政處罰決定書(shū)(羅尉銘)〔2017〕1號(hào)。類(lèi)似司機(jī)接送內(nèi)幕知情人時(shí)被動(dòng)獲悉內(nèi)幕信息的劉小萍案亦是如此,參見(jiàn)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)新疆監(jiān)管局行政處罰決定書(shū)〔2017〕5號(hào)。偶然聽(tīng)到等被動(dòng)獲悉內(nèi)幕信息人也納入了證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的主體范圍,參見(jiàn)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)重慶監(jiān)管局行政處罰決定書(shū)〔2019〕1號(hào)、中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)廈門(mén)監(jiān)管局行政處罰決定書(shū)〔2018〕2號(hào)、中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政處罰決定書(shū)(況勇、張蜀渝、徐琴)〔2010〕32號(hào)等。司機(jī)羅尉銘在接送時(shí),被動(dòng)聽(tīng)到內(nèi)幕信息知情人電話(huà)談?wù)撝卮笫乱?,后從事了相關(guān)股票交易,最終被加以處罰。司法內(nèi)部及司法與執(zhí)法對(duì)于內(nèi)幕交易主體的認(rèn)定分歧,不僅將使不同被動(dòng)知悉人在司法與執(zhí)法中有著截然相反的責(zé)任結(jié)果,甚至使同一被動(dòng)知悉人在不同程序下的責(zé)任迥乎不同,對(duì)被動(dòng)知悉人造成不公平的歧視對(duì)待。由此產(chǎn)生疑問(wèn),即在執(zhí)法與司法中,內(nèi)幕交易的主體是否應(yīng)涵蓋被動(dòng)知悉人,并且在行政責(zé)任與刑事責(zé)任上是否應(yīng)區(qū)分。
當(dāng)前,我國(guó)對(duì)內(nèi)幕交易主體識(shí)別存在兩種不同的標(biāo)準(zhǔn)范疇,即“法定知情人+非法獲取內(nèi)幕信息人”與“任何知情人”,這直接造成對(duì)“被動(dòng)知悉人”主體認(rèn)定的分歧,影響到行為人責(zé)任的成立與否。而實(shí)質(zhì)上,這兩種沖突標(biāo)準(zhǔn)在理論層面上可分別映射為“信義義務(wù)理論”(fiduciary duty theory)與“市場(chǎng)平等理論”(equal access theory),因此要理解兩種不同標(biāo)準(zhǔn)的邏輯,有必要對(duì)“被動(dòng)知悉人”主體識(shí)別分歧下所對(duì)應(yīng)的不同理論加以評(píng)析。
1. 傳統(tǒng)信賴(lài)?yán)碚撆c“法定知情人”
我國(guó)《證券法》第50條與第51條所規(guī)定的法定知情人范圍實(shí)際上映射的是傳統(tǒng)信賴(lài)?yán)碚?。該理論主要解決的是內(nèi)部人(insiders)識(shí)別問(wèn)題,包括古典特殊關(guān)系理論(classical special relationship theory)與信息傳遞理論(tipper-tippee theory)。古典特殊關(guān)系理論確立于1980年的Chiarellav.United States案[31]See Chiarella v. U.S., 445 U.S. 222 (1980). 該案中Vincent F. Chiarella是受雇于金融印刷商的雇員,在負(fù)責(zé)印刷收購(gòu)標(biāo)書(shū)時(shí),從文件中包含的信息中推斷出目標(biāo)公司的名稱(chēng),隨后購(gòu)買(mǎi)了目標(biāo)公司的股票并擇機(jī)售出獲利,最終未被判令承擔(dān)任何內(nèi)幕交易責(zé)任。,美國(guó)聯(lián)邦最高法院意見(jiàn)認(rèn)為,承擔(dān)內(nèi)幕交易責(zé)任的前提是行為主體是被授以信任的內(nèi)部人,其與目標(biāo)公司之間的關(guān)系須存在欺詐理論的核心要素——披露義務(wù)。[32]即“公開(kāi)披露或禁止交易”規(guī)則(disclose or abstain rule),公司內(nèi)部人必須事先披露重要的內(nèi)幕信息,否則禁止交易該公司的股票或其他證券。但在實(shí)踐中,大多數(shù)公司因?yàn)樘厥夤纠嬖蚨辉试S內(nèi)部人公開(kāi)披露重要的內(nèi)幕信息,因而只能選擇禁止交易。然而,由Dirksv.SEC案確立的信息傳遞理論則對(duì)古典特殊關(guān)系理論進(jìn)行了補(bǔ)充[33]See Dirks v. S.E.C., 463 U.S. 646 (1983). 該案中,Dirks受到一家保險(xiǎn)公司的前高管Secrist委托,調(diào)查該公司可能存在的違法行為。其間,Dirks與一些客戶(hù)和投資者討論了他獲得的信息,部分人基于該信息拋售了在該公司的股份。不過(guò),Dirks因不符合主觀上的個(gè)人利益標(biāo)準(zhǔn)而未違反信義義務(wù),故未受處罰。,將內(nèi)幕交易主體范圍擴(kuò)大并納入了特殊保密關(guān)系的人員。具言之,聯(lián)邦最高法院將在企業(yè)經(jīng)營(yíng)中因工作或委托而建立了特殊保密關(guān)系的人員拓展為了負(fù)有信義義務(wù)的推定內(nèi)部主體。后者不僅包括承銷(xiāo)商、會(huì)計(jì)師、律師或公司顧問(wèn),也涵蓋證券監(jiān)督管理者與證券服務(wù)提供者等。
古典特殊關(guān)系理論所調(diào)整的主體即承擔(dān)信義義務(wù)的主體僅解釋為公司控股股東、董事、經(jīng)理、高級(jí)管理人員等公司內(nèi)部人士,該范疇也被稱(chēng)為“傳統(tǒng)內(nèi)部人”(traditional insiders)。但隨著證券市場(chǎng)的活躍發(fā)展,其愈發(fā)突出的局限在于缺乏包容性,未能將其他關(guān)系主體予以補(bǔ)充涵蓋,從而給其他身份主體從事或變相從事內(nèi)幕交易提供監(jiān)管套利空間。[34]See William T. Allen, Reinier Kraakman & Vikramaditya S. Khanna, Commentaries and Cases on the L aw of Business Organization, Wolters Kluwer, 2021, p. 699.對(duì)此,信息傳遞理論將其他因職務(wù)或保密等具有信賴(lài)關(guān)系的人納入主體范疇,即“推定內(nèi)部人”(constructive insiders)。上述兩理論雖有差異,但共同形成了針對(duì)內(nèi)部人作為內(nèi)幕交易主體的合理性支撐,并構(gòu)成了傳統(tǒng)信賴(lài)?yán)碚撚靡灾笇?dǎo)實(shí)踐。傳統(tǒng)信賴(lài)?yán)碚撝塾诠痉ㄒ暯牵渥R(shí)別內(nèi)幕交易主體的關(guān)鍵在于行為人是否對(duì)公司負(fù)有信義義務(wù),即與目標(biāo)公司是否存在特定身份關(guān)系或業(yè)務(wù)職責(zé)關(guān)系等信賴(lài)關(guān)系。傳統(tǒng)信賴(lài)?yán)碚撓碌膬?nèi)幕交易主體同我國(guó)《證券法》第50條與第51條所規(guī)定的法定知情人范圍基本一致,不難發(fā)現(xiàn)我國(guó)規(guī)定的法定知情人實(shí)質(zhì)上是與公司具有信賴(lài)關(guān)系的主體[35]“內(nèi)幕信息知情人”包括公司內(nèi)部人員與公司外部人員,前者指能以在公司內(nèi)部擔(dān)任的職務(wù)或持有的股份控制公司,以及對(duì)公司負(fù)有忠實(shí)義務(wù)、勤勉義務(wù)的人,后者指雖在公司外部,但由于工作性質(zhì)、業(yè)務(wù)聯(lián)系或所任職務(wù)而知悉內(nèi)幕信息的人。參見(jiàn)周友蘇主編:《證券法新論》,法律出版社2020年版,第251-252頁(yè);程合紅主編:《〈證券法〉修訂要義》,人民出版社2020年版,第100頁(yè)。,如《證券法》第51條第1至3項(xiàng)規(guī)定的董事、控股股東等即呈現(xiàn)傳統(tǒng)內(nèi)部人的特質(zhì),第4至8項(xiàng)規(guī)定的因職務(wù)、業(yè)務(wù)、工作等可以獲取內(nèi)幕信息的人則反映出推定內(nèi)部人特征,體現(xiàn)了明顯的身份聯(lián)結(jié)色彩,可見(jiàn)我國(guó)規(guī)定的“法定知情人”所對(duì)應(yīng)的正是傳統(tǒng)信賴(lài)?yán)碚摗?/p>
2. 盜用理論與“非法獲取內(nèi)幕信息人”
我國(guó)《證券法》第50條與《內(nèi)幕交易司法解釋》第2條所規(guī)定的“非法獲取內(nèi)幕信息人”主要借鑒的是盜用理論(misappropriation theory)。該理論主要解決對(duì)外部人(corporation outsiders)的主體識(shí)別問(wèn)題。不過(guò),在此之前的傳統(tǒng)信賴(lài)?yán)碚搶?duì)如何解決獲取內(nèi)幕信息的外部人主體問(wèn)題作出了嘗試,但未能填補(bǔ)純粹外部人非法獲取內(nèi)幕信息的規(guī)制漏洞。[36]在Dirks v. SEC案中,聯(lián)邦最高法院指出受密人作為內(nèi)幕交易主體的前提除知悉內(nèi)幕信息外,還應(yīng)明知泄密人的泄露行為違反了信義義務(wù),從而承繼衍生了信義義務(wù)。但這實(shí)際上針對(duì)的是外部人通過(guò)內(nèi)部人而獲取內(nèi)幕信息的主體識(shí)別問(wèn)題,對(duì)于既無(wú)身份職責(zé)又無(wú)與公司具有信賴(lài)義務(wù)的非借助內(nèi)部人獲取內(nèi)幕信息的純粹外部人問(wèn)題,則并未能回答并解決。See Dirks v. S.E.C., 463 U.S. 646 (1983).
為此,美國(guó)聯(lián)邦最高法院在United State v. O' Hagan案中明確了盜用理論,將內(nèi)幕交易主體范圍由負(fù)有傳統(tǒng)對(duì)公司信義義務(wù)的主體拓充為負(fù)有對(duì)公司及信息源(source of information)信義義務(wù)的主體。[37]2000年,SEC基于盜用理論對(duì)信義義務(wù)產(chǎn)生情形進(jìn)行了解釋?zhuān)ā?1)當(dāng)一個(gè)人同意對(duì)信息保密時(shí);(2)每當(dāng)傳達(dá)重大非公開(kāi)信息的人和被傳達(dá)信息的人有共享機(jī)密的歷史、模式或做法時(shí),信息的接收人知道或合理地應(yīng)該知道傳達(dá)重大非公開(kāi)信息的人期望信息的接收人將保密;(3)每當(dāng)某人從其配偶、父母、子女或兄弟姐妹那里收到或獲得重要的非公開(kāi)信息時(shí)”。See 17 CFR 240.10b5-2.Chiarella v. United States案中實(shí)際已出現(xiàn)盜用理論的影子[38]See Chiarella v. U.S., 445 U.S. 222 (1980), p.239-245.在Burger法官的反對(duì)意見(jiàn)中,其認(rèn)為1934年美國(guó)《證券交易法》第10(b)條與10b-5條的含義為,任何人如果盜用了非公開(kāi)的信息,就有絕對(duì)的義務(wù)披露這些信息或者不進(jìn)行交易。因?yàn)橐罁?jù)盜取的非公開(kāi)信息購(gòu)買(mǎi)證券的投資者即擁有“不正當(dāng)”的交易優(yōu)勢(shì),除了犧牲他人的利益而使自己致富,其行為顯然沒(méi)有起到任何有益的作用。,而在1997年的United State v. O' Hagan案[39]該案中,O’ Hagan是Dorsey & Whitney律所的職員,該律所代表Grand Met公司參與并購(gòu)計(jì)劃,O’ Ha gan得知信息后大量買(mǎi)入目標(biāo)公司股票后賣(mài)出獲利。See U.S. v. O’ Hagan, 521 U.S. 642 (1997).,盜用理論則有了較為明晰的內(nèi)涵。聯(lián)邦最高法院認(rèn)為當(dāng)某人出于證券交易目的而盜用信息時(shí),其事實(shí)上違反了對(duì)信息源的信義義務(wù),因?yàn)槠浠诜枪_(kāi)的重要信息牟取利益雖與證券交易相對(duì)方并無(wú)信義義務(wù)關(guān)系,但仍然構(gòu)成證券欺詐。然而,依照傳統(tǒng)信賴(lài)?yán)碚?,?dāng)行為人既非公司內(nèi)部人或與并購(gòu)公司存在業(yè)務(wù)保密關(guān)系的人,亦不是從內(nèi)部人或具有保密關(guān)系的人處獲知信息時(shí),就將得出截然相反的結(jié)論。這也是第八巡回上訴法庭推翻O' Hagan所有指控的重要緣由。[40]See William T. Allen, Reinier Kraakman & Vikramaditya S. Khanna, Commentaries and Cases on the L aw of Business Organization, Wolters Kluwer, 2021, p.720.
盜用理論旨在彌補(bǔ)傳統(tǒng)信義義務(wù)理論對(duì)外部人獲取內(nèi)幕信息的規(guī)范空白,要求不得“在購(gòu)買(mǎi)或出售任何證券時(shí)”欺詐,而非不得對(duì)可識(shí)別交易相對(duì)方欺詐,這也與1934年《證券交易法》第10(b)以及10b-5條的內(nèi)涵相一致。因?yàn)樵谧C券市場(chǎng)中的信息差異盡管不可避免,但投資者可能會(huì)猶豫是否要在一個(gè)不受法律約束、基于盜取的非公開(kāi)信息進(jìn)行交易的市場(chǎng)中投資,畢竟投資者和盜用重要且非公開(kāi)信息者所相較的下風(fēng)乃來(lái)自詭計(jì),這種不利地位是難以甚至無(wú)法通過(guò)研究或技能來(lái)克服的。[41]See Brudney V., Insiders, Outsiders, and Informational Advantages Under the Federal Securities Laws, Harvard Law Review, Dec. 1979, p.325, 356.而我國(guó)《證券法》第50條將“非法獲取內(nèi)幕信息人”作為與法定知情人并列的內(nèi)幕交易主體,前者實(shí)際上將主體規(guī)制范疇拓展至對(duì)公司不存在信義關(guān)系的內(nèi)幕信息獲悉人,體現(xiàn)了較為明顯的外部人與內(nèi)部人的分割。“非法獲取內(nèi)幕信息人”本質(zhì)上是對(duì)盜用理論的借鑒。不過(guò),該理論的適用前提是盜用人事先對(duì)信息源負(fù)有信義義務(wù),而我國(guó)《證券法》第50條與《內(nèi)幕交易司法解釋》第2條并無(wú)此要求,所規(guī)定的“非法獲取內(nèi)幕信息人”范圍事實(shí)上較為寬泛。
我國(guó)《內(nèi)幕交易指引》第6條的兜底條款即“通過(guò)其他途徑獲取內(nèi)幕信息的人”,直接體現(xiàn)了市場(chǎng)平等理論。在該理論下,任何知道或應(yīng)當(dāng)知道內(nèi)幕信息的人均可作為內(nèi)幕交易主體,即采用“任何知情人”標(biāo)準(zhǔn)。市場(chǎng)平等理論可追溯至1968年美國(guó)的SEC v. Texas Gulf Sulphur Co.案[42]See S.E.C. v. Texas Gulf Sulphur Co., 401 F.2d 833 (1968). 目前美國(guó)仍堅(jiān)持信義義務(wù)理論,但這并不妨礙市場(chǎng)平等理論在美國(guó)的演進(jìn)。,法院認(rèn)為所有在公共交易所進(jìn)行交易的投資者應(yīng)能夠相對(duì)平等地獲得重要信息,禁止內(nèi)幕交易的實(shí)質(zhì)是因?yàn)楣娡顿Y者對(duì)于這些信息是無(wú)法提前獲知的。同樣,在1980年的Chiarella v. United States案中,[43]See Chiarella v. U.S., 445 U.S. 222 (1980).地方法院以及第二巡回上訴法院基于聯(lián)邦證券法“創(chuàng)建了一個(gè)系統(tǒng),為合理和明智的投資決策所需的信息提供平等的訪問(wèn)權(quán)限”,指出交易限制的理由與披露義務(wù)的存在無(wú)關(guān),任何人使用未公開(kāi)的重要信息均為欺詐行為,因?yàn)檫@種行為使得掌握信息較多的證券交易者具有不公平的優(yōu)勢(shì)地位。在隨后的1983年Dirks v. SEC案中,Blackmun法官亦表達(dá)了同樣看法。[44]See Dirks v. S.E.C., 463 U.S. 646 (1983), p.667-672.雖然美國(guó)最高法院并不接受內(nèi)幕交易責(zé)任基于信息不平等的觀點(diǎn),但SEC卻在1980年制定了具有市場(chǎng)平等理論影子的14e-3規(guī)則(Rule 14e-3)[45]See 17 C.F.R. § 240.14e-3.,規(guī)定如果任何人知道有關(guān)要約收購(gòu)邁出實(shí)質(zhì)性步驟,并知道或有理由知道該信息未公開(kāi),且知道或有理由知道該信息來(lái)源于要約人、收購(gòu)人、董事等處置收購(gòu)事宜者,不得買(mǎi)賣(mài)相關(guān)證券。此情形中,內(nèi)幕知情人與受密人的責(zé)任并不取決于是否違反信義義務(wù),而著重于對(duì)違法行為要件的強(qiáng)化。這事實(shí)上更接近于以信息平等為基礎(chǔ)的市場(chǎng)平等理論,即禁止不公平地利用信息優(yōu)勢(shì)。[46]See Alexander Loke, From the Fiduciary Theory to Information Abuse: The Changing Fabric of Insider Trading Law in the U.K.,Australia and Singapore,54 American Journal of Comparative Law 123, p.136 (2006).
市場(chǎng)平等理論下,內(nèi)幕交易主體的身份特征不再是關(guān)注的重點(diǎn),規(guī)制重點(diǎn)轉(zhuǎn)向?qū)π袨榈恼J(rèn)定,即只要行為客觀造成對(duì)市場(chǎng)誠(chéng)信(market integrity)的損害,即應(yīng)被規(guī)制。歐盟是該理論的典型立法例。最初,歐盟于1989年出臺(tái)《反內(nèi)幕交易協(xié)調(diào)指令》[47]See Council Directive 89/592/EEC of 13 November 1989 coordinating regulations on insider dealing.,將內(nèi)幕交易主體分為首要內(nèi)部人與次級(jí)內(nèi)部人兩類(lèi),首要內(nèi)部人即從信息源處獲取之人,而次級(jí)內(nèi)部人即直接或間接從首要內(nèi)部人處獲得信息之人。[48]參見(jiàn)傅穹、曹理:《內(nèi)幕交易規(guī)制的立法體系進(jìn)路:域外比較與中國(guó)選擇》,載《環(huán)球法律評(píng)論》2011年第5期,第132頁(yè)。之后,歐盟在2003年制定的《反內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱指令》[49]See Directive 2003/6/EC of the European Parliament and of the Council of 28 January 2003 on insider dealing and market manipulation (market abuse).取代了《反內(nèi)幕交易協(xié)調(diào)指令》,將“因犯罪而獲取內(nèi)幕信息的人”納入了首要內(nèi)部人,并將次級(jí)內(nèi)部人擴(kuò)大為“知道或應(yīng)該知道信息是內(nèi)幕信息而持有該信息的人”。2014年,歐盟雖廢除了《反內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱指令》并以《反市場(chǎng)濫用條例》[50]See Regulation (EU) No 596/2014 of the European Parliament and of the Council of 16 April 2014 on market abuse (market abuse regulation).代之,但除增加排放配額的市場(chǎng)參與人外[51]參見(jiàn)劉春彥、張景琨:《歐盟反內(nèi)幕交易制度的立法變革及啟示》,載《證券法律評(píng)論》2020年卷,第4 66頁(yè)。,其他均大體沿用。這實(shí)質(zhì)上已將內(nèi)幕交易主體延展為“任何人”,力圖避免產(chǎn)生監(jiān)管漏洞以維護(hù)市場(chǎng)公正與誠(chéng)信,即任何知道或應(yīng)當(dāng)知道內(nèi)幕信息的人,只要不當(dāng)利用內(nèi)幕信息從事相關(guān)交易或泄露該信息,均應(yīng)受到法律規(guī)制。由此,在該理論下的內(nèi)幕交易主體,并不區(qū)分主動(dòng)或被動(dòng)知悉,二者均屬于主體范疇。
市場(chǎng)平等理論著眼于維護(hù)整個(gè)證券市場(chǎng)秩序,旨在保護(hù)市場(chǎng)誠(chéng)信與公眾投資信心,因此區(qū)別于鼓勵(lì)正當(dāng)交易的信義義務(wù)理論。市場(chǎng)平等理論不再以信義義務(wù)為聯(lián)結(jié),行為主體的身份特征亦非重點(diǎn),甚至主體要件名存實(shí)亡[52]參見(jiàn)傅穹、曹理:《禁止內(nèi)幕交易立法理念轉(zhuǎn)換及其體系效應(yīng)——從反欺詐到市場(chǎng)誠(chéng)信》,載《法律科學(xué)(西北政法大學(xué)學(xué)報(bào))》2013年第6期,第80頁(yè)。,只要知悉或應(yīng)當(dāng)知悉內(nèi)幕信息的任何人從事了內(nèi)幕行為即可。而我國(guó)《內(nèi)幕交易指引》第6條的兜底條款實(shí)際上采用的是“任何知情人”標(biāo)準(zhǔn),該條款與內(nèi)幕信息知情人、非法獲取內(nèi)幕信息人相并列,突破了原有的主體范圍,也即不問(wèn)是通過(guò)合法或非法手段、以主動(dòng)或被動(dòng)方式,只要可以獲取內(nèi)幕信息的人均在內(nèi)幕交易的主體范圍之內(nèi)。這直接體現(xiàn)了市場(chǎng)平等理論,并對(duì)執(zhí)法實(shí)踐產(chǎn)生了重要影響。
綜上所言,“法定知情人+非法獲取內(nèi)幕信息人”標(biāo)準(zhǔn)與“任何知情人”標(biāo)準(zhǔn)映射著兩大主流理論,前者體現(xiàn)身份識(shí)別主義而后者反映行為識(shí)別主義。這兩大標(biāo)準(zhǔn)一定程度上影響著我國(guó)的立法、司法與執(zhí)法,而所采取理論的不同無(wú)疑將使對(duì)“被動(dòng)知悉人”是否應(yīng)屬內(nèi)幕交易主體這一問(wèn)題推導(dǎo)出不同的結(jié)果。此種文義混亂與邏輯不清不僅有損法秩序的統(tǒng)一[53]參見(jiàn)劉雙陽(yáng)、李川:《法秩序統(tǒng)一性視野下被動(dòng)獲悉型內(nèi)幕交易犯罪主體的識(shí)別》,載《河南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報(bào)》2020年第1期,第99頁(yè)。,也將誘使監(jiān)管套利。
解決被動(dòng)知悉內(nèi)幕信息人的主體識(shí)別難題離不開(kāi)所應(yīng)采取的理論進(jìn)路。然而目前我國(guó)對(duì)內(nèi)幕交易的主體識(shí)別并無(wú)一貫的理論立場(chǎng)。為了更好地服務(wù)于中國(guó)實(shí)際并有效打擊與遏制內(nèi)幕交易行為,我國(guó)應(yīng)采取市場(chǎng)平等理論。該理論更適宜我國(guó)本土,可為主體要件的擴(kuò)張?zhí)峁┖线m的理論基礎(chǔ),從而更好地應(yīng)對(duì)新型復(fù)雜的內(nèi)幕交易亂象。
在信義理論的語(yǔ)境下,只有對(duì)公司、股東或信息源負(fù)有信義義務(wù)的人為個(gè)人利益從事內(nèi)幕交易行為,才受到法律規(guī)制。不過(guò),縱觀信義理論的發(fā)展,我們可以發(fā)現(xiàn)其所存在的問(wèn)題。
第一,對(duì)內(nèi)幕交易主體的識(shí)別較狹隘。信義理論的發(fā)展實(shí)質(zhì)上是基于身份中心主義對(duì)主體不斷延展的歷程,該主體要求負(fù)有信義義務(wù)這一“身份”。然而對(duì)于不負(fù)有所謂信義義務(wù)的人而言,其無(wú)疑提供了監(jiān)管套利的空間。這在S.E.C.v.Dorozhko案中尤為明顯[54]See S.E.C. v. Dorozhko, 574 F.3d 42 (2d Cir.) (2009).,黑客Dorozhko闖入他人網(wǎng)絡(luò)服務(wù)器而獲取了未披露的IMS公司收益報(bào)告,并通過(guò)購(gòu)買(mǎi)看跌期權(quán)獲得了不菲利潤(rùn)。由于黑客通常與公司或信息源之間不存在信任關(guān)系,從而排除了Chiarella案和O' Hagan案下的責(zé)任,并且他們通常不會(huì)收到知情人的提示,從而排除了Dirks案下的責(zé)任[55]See William T. Allen, Reinier Kraakman & Vikramaditya S. Khanna, Commentaries and Cases on the L aw of Business Organization, Wolters Kluwer, 2021, p. 722.,因此,借助信義理論事實(shí)上并不能將無(wú)信義義務(wù)的黑客納入主體范疇內(nèi),進(jìn)而無(wú)須承擔(dān)內(nèi)幕交易責(zé)任,這也正是美國(guó)紐約南區(qū)地方法院的立場(chǎng)。雖然作為上訴法院的美國(guó)第二巡回上訴法院撤銷(xiāo)了地方法院駁回SEC禁令動(dòng)議的命令(order),指出Dorozhko未經(jīng)許可進(jìn)入他人服務(wù)器亦構(gòu)成“欺詐”而仍在法律調(diào)整范圍內(nèi),但這實(shí)際與信義理論中的“信義義務(wù)”這一核心要素產(chǎn)生了沖突。早在1963年,美國(guó)第二巡回上訴法院就欺詐原則即產(chǎn)生了激烈分歧,異議法官即指出信義理論成長(zhǎng)于異乎證券市場(chǎng)的商業(yè)環(huán)境,不能為投資者提供廣泛的救濟(jì)措施。[56]See S.E.C. v. Capital Gains Research Bureau, Inc., 375 U.S. 180 (1963). 美國(guó)第二巡回上訴法院最終以5比4的投票結(jié)果接受了地方法院對(duì)“欺詐”的有限解釋?zhuān)⑴辛罹芙^禁令救濟(jì)。畢竟,不同于公司法中忠誠(chéng)義務(wù)存在于與組成公司的契約網(wǎng)相聯(lián)系的當(dāng)事方,證券法保護(hù)尚未相互關(guān)聯(lián)但僅在未來(lái)交易的短暫時(shí)刻相互關(guān)聯(lián)的各方。[57]See Jesper Lau Hansen, The Trinity of Market Regulation: Disclosure, Insider Trading and Market Mani pulation, 1 International Journal of Disclosure and Governance 82, 83 (2003).沿此進(jìn)路觀之,信義理論由于無(wú)法涵蓋不負(fù)有信義義務(wù)的被動(dòng)知悉主體而較顯狹隘。然而,有效市場(chǎng)假說(shuō)中的“噪聲理論”(noise theory)從微觀層面揭示了不對(duì)稱(chēng)信息怎樣誘導(dǎo)交易者的投機(jī)行為,從而致使證券價(jià)格與資產(chǎn)均衡價(jià)值的偏離。[58]參見(jiàn)盛學(xué)軍:《信息不完全——對(duì)證券公開(kāi)規(guī)制的一種經(jīng)濟(jì)分析》,載《現(xiàn)代法學(xué)》2002年第6期,第7 0-71頁(yè)。于內(nèi)幕交易語(yǔ)境下,處罰的基礎(chǔ)即在于利用內(nèi)幕信息的行為,該信息天然具有不對(duì)稱(chēng)性與非公平性?xún)?yōu)勢(shì),若不把被動(dòng)知悉主體納入規(guī)制范圍,一旦出現(xiàn)利用被動(dòng)知悉的內(nèi)幕信息而從事相關(guān)交易的行為,法律將對(duì)其無(wú)可奈何。這不僅會(huì)損害證券市場(chǎng)誠(chéng)信與公眾投資者信心,還會(huì)阻礙證券市場(chǎng)效率與資源高效配置。刑法上內(nèi)幕交易罪的保護(hù)法益是證券資本市場(chǎng)的公正秩序與公平知情權(quán),一個(gè)完整、有效和透明的金融證券市場(chǎng)亦需要公正秩序及市場(chǎng)誠(chéng)信,行為人不論是主動(dòng)獲悉或者被動(dòng)知悉內(nèi)幕信息,只要客觀上損害證券市場(chǎng)的公正秩序與市場(chǎng)誠(chéng)信即應(yīng)受到刑法規(guī)制,其處罰的重點(diǎn)乃根由于行為人明知或應(yīng)知該信息后仍據(jù)此利用信息并從事了相關(guān)交易,而非拘泥于知悉內(nèi)幕信息方式的表象。舉重以明輕,被動(dòng)知悉主體無(wú)疑也應(yīng)在行政執(zhí)法的規(guī)制范疇之中。
第二,信義理論不易移植,且不同子理論間存在邏輯跳躍。信義理論的形成離不開(kāi)法官造法的判例傳統(tǒng),對(duì)該理論的具體應(yīng)用往往需要裁決者就信義義務(wù)、信息聯(lián)系等要素開(kāi)展冗雜的論證。然而,即便是判例法悠久的普通法系國(guó)家,在處理不斷涌現(xiàn)的新型復(fù)雜案件時(shí),也存有理論論證難以自洽的邏輯矛盾[59]參見(jiàn)曾洋:《證券內(nèi)幕交易主體識(shí)別的理論基礎(chǔ)及邏輯展開(kāi)》,載《中國(guó)法學(xué)》2014年第2期,第167頁(yè)。,對(duì)信義理論體系內(nèi)的子理論銜接略顯跳躍。如只固守古典特殊關(guān)系理論下的信義義務(wù)內(nèi)涵,將會(huì)為與公司股東不存在該義務(wù)者提供監(jiān)管漏洞,而若擴(kuò)張盜用理論下的信義義務(wù),則在一定程度上將使信義義務(wù)形存實(shí)亡而破壞原有堅(jiān)持的公正理念。[60]參見(jiàn)李激漢、徐成龍:《構(gòu)建我國(guó)證券內(nèi)幕交易規(guī)制理論的基本路徑探析》,載《河北法學(xué)》2021年第1 2期,第190頁(yè)。作為傳統(tǒng)理論,信義義務(wù)理論雖非一無(wú)是處,但事實(shí)上已難以處理紛繁復(fù)雜的社會(huì)實(shí)踐問(wèn)題,特別是科技和互聯(lián)網(wǎng)在人們生活中緊密交織的當(dāng)下,信義理論更無(wú)法應(yīng)對(duì)隱蔽性、技術(shù)性、多級(jí)傳遞性的內(nèi)幕交易。此種擔(dān)憂(yōu)一定程度上導(dǎo)致了美國(guó)《禁止內(nèi)幕交易法案》的產(chǎn)生,該法案突破了傳統(tǒng)信義理論從而填補(bǔ)了Dorozhko案的主體識(shí)別漏洞。雖然該法案尚停留于美國(guó)參議院而未獲通過(guò)[61]該法案禁止基于“不正當(dāng)獲取的信息”(wrongfully obtained information)進(jìn)行交易,包括“盜竊、賄賂、虛假陳述、間諜活動(dòng)……違反任何保護(hù)計(jì)算機(jī)數(shù)據(jù)或外部用戶(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)或隱私的聯(lián)邦法律,……轉(zhuǎn)換、盜用或其他未經(jīng)授權(quán)和欺騙性地獲取此類(lèi)信息,或……違反任何受托責(zé)任,違反保密協(xié)議,違反合同,違反任何行為準(zhǔn)則或道德政策,或違反任何其他個(gè)人或其他信任關(guān)系?!盨ee William T. Allen, Reinier Kraakman & Vikramaditya S. Khanna, Commentaries and Cases on the Law of Business Organization, Wolters Kluwer, 2021, p.723.,但不難看出信義理論因其缺陷而不斷遭受挑戰(zhàn)。
針對(duì)信義義務(wù)理論下主體識(shí)別的缺憾,晚近以來(lái)的市場(chǎng)平等理論能夠有效彌補(bǔ)。我國(guó)可借鑒市場(chǎng)平等理論,以更好地指導(dǎo)與完善內(nèi)幕交易主體要件,從而更加精準(zhǔn)全面地打擊內(nèi)幕交易違法行為。
第一,其理念符合我國(guó)法律規(guī)范,具備規(guī)范基礎(chǔ)。市場(chǎng)平等理論注重保障投資者的投資信心,這與我國(guó)《證券法》第1條所規(guī)定的立法目的具有很高的兼容性,其平等獲取理念也同《證券法》第3條的公開(kāi)、公平、公正原則相契合。保護(hù)投資者權(quán)益的重要前提乃在于對(duì)廣大投資者平等獲取信息的保障[62]參見(jiàn)傅穹、曹理:《內(nèi)幕交易規(guī)制的立法體系進(jìn)路:域外比較與中國(guó)選擇》,載《環(huán)球法律評(píng)論》2011年第5期,第138頁(yè)。,這與現(xiàn)代證券資本市場(chǎng)的基本價(jià)值判斷相符,亦在我國(guó)相關(guān)的法律規(guī)范中有所體現(xiàn)(如表一所示),因而具備一定予以支持的法律規(guī)范基礎(chǔ)。
表一 市場(chǎng)平等理論的規(guī)范體現(xiàn)
第二,其操作較為簡(jiǎn)便易行,具備適應(yīng)能力。市場(chǎng)平等理論對(duì)內(nèi)幕交易的認(rèn)定主要關(guān)注客觀行為的事實(shí),而不再過(guò)分拘泥于主體身份要件。該理論下的法律規(guī)范具有結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)明的特征,這也是英國(guó)、澳大利亞等國(guó)能較快向市場(chǎng)平等理論轉(zhuǎn)型的一個(gè)重要因素。[63]英國(guó)、澳大利亞和新加坡早期的內(nèi)幕交易法,表現(xiàn)出與信義義務(wù)理論緊密的聯(lián)系。但這種聯(lián)系很快就被澳大利亞在1991年、英國(guó)在1993年(受歐盟反內(nèi)幕交易指令的推動(dòng))和新加坡在2001年拋棄,從而轉(zhuǎn)向市場(chǎng)平等理論。See Alexander Loke, From the Fiduciary Theory to Information Abuse: The Changing Fabric of Insider Tra ding Law in the U.K., Australia and Singapore, 54 American Journal of Comparative Law 123, p.170 (2006).隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的蓬勃發(fā)展,我們身處的是一個(gè)數(shù)據(jù)瞬時(shí)傳輸?shù)男畔⒒瘯r(shí)代,并呈現(xiàn)出隱名化、非特定化的交易特征。這在證券交易市場(chǎng)上尤為明顯并與美國(guó)信義義務(wù)理論的產(chǎn)生環(huán)境大不相同,諸如黑客侵入服務(wù)器、多層級(jí)泄露內(nèi)幕信息、遠(yuǎn)距離受密等新問(wèn)題的涌現(xiàn)[64]參見(jiàn)鄭順炎:《證券內(nèi)幕交易規(guī)制的本土化研究》,北京大學(xué)出版社2002年版,第38-41頁(yè)。,在一定程度上也迫使不少?lài)?guó)家轉(zhuǎn)向適應(yīng)性更強(qiáng)的市場(chǎng)平等理論。
第三,其調(diào)整范圍較為全面,具有強(qiáng)監(jiān)管力。信義義務(wù)理論力圖將反內(nèi)幕交易規(guī)制控制在有限的范圍內(nèi),以防止其阻礙鼓勵(lì)正當(dāng)交易目的之實(shí)現(xiàn),但這將一定程度上造成法律規(guī)制的漏洞,所放縱的內(nèi)幕交易違法行為也將誘發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)并進(jìn)一步引發(fā)投資者信心不足甚至喪失,此種社會(huì)成本不容小視。[65]參見(jiàn)胡光志:《內(nèi)幕交易及其法律控制研究》,法律出版社2002年版,第145-146頁(yè)。而市場(chǎng)平等理論則著眼于違法行為,致力于維護(hù)金融市場(chǎng)誠(chéng)信與公眾投資信心,對(duì)內(nèi)幕交易而言只要該行為使用不公平的信息優(yōu)勢(shì)損害或可能損害公眾投資者利益,即構(gòu)成市場(chǎng)濫用行為而應(yīng)受到法律規(guī)制。由此,在以行為要件為核心的市場(chǎng)平等理論下,內(nèi)幕交易行為主體不再受限,而將任何知悉或應(yīng)當(dāng)知悉內(nèi)幕信息的人納入調(diào)整范圍。這無(wú)疑為紛繁復(fù)雜的內(nèi)幕交易亂象布下法網(wǎng),符合各國(guó)有效打擊證券市場(chǎng)違法行為的核心利益,對(duì)于遏制內(nèi)幕交易表現(xiàn)得更為強(qiáng)勢(shì)。
在以市場(chǎng)平等理論為借鑒下,我國(guó)應(yīng)在制度層面進(jìn)行建構(gòu),從而在微觀層面完善對(duì)被動(dòng)知悉人的主體識(shí)別制度,即在建立統(tǒng)一主體識(shí)別標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上,應(yīng)對(duì)識(shí)別被動(dòng)知悉人的證明與被動(dòng)知悉人的責(zé)任加以明晰。
我國(guó)應(yīng)采“任何知情人”的主體識(shí)別標(biāo)準(zhǔn)。一是《證券法》第50、53、191條可刪除“非法獲取內(nèi)幕信息的人”而以“證券交易內(nèi)幕信息的知情人”統(tǒng)一表述。二是《證券法》第51條可另增設(shè)一款,即“證券交易內(nèi)幕信息的知情人指任何知道或應(yīng)當(dāng)知道內(nèi)幕信息的人?!比窃凇秲?nèi)幕交易指引》失效的背景下,證監(jiān)會(huì)可出臺(tái)相應(yīng)規(guī)范規(guī)定“證券交易內(nèi)幕信息的知情人包括以其他途徑獲悉內(nèi)幕信息的人”,從而有效回應(yīng)《證券法》第51條的兜底授權(quán)條款。
規(guī)制內(nèi)幕交易的核心基礎(chǔ)在于利用內(nèi)幕信息,而非行為人是否主動(dòng)或被動(dòng)知悉,或者獲悉手段是否合法,或者是否違反信義義務(wù)等。只要知道或應(yīng)當(dāng)知道信息內(nèi)容與關(guān)鍵含義,并知道或應(yīng)當(dāng)知道該信息為內(nèi)幕信息的屬性,那么任何掌握內(nèi)幕信息的人,無(wú)論是偶然或被動(dòng)知悉的,均將可能被作為內(nèi)幕信息知情人。這可能是行為人在公園長(zhǎng)椅偶然發(fā)現(xiàn)裝有內(nèi)幕文件的信封而被動(dòng)知悉[66]See Alexander Loke, From the Fiduciary Theory to Information Abuse: The Changing Fabric of Insider Trading Law in the U.K., Australia and Singapore, 54 American Journal of Comparative Law 123, 146-147 (2006).,可能是行為人在露臺(tái)曬太陽(yáng)時(shí)偶然聽(tīng)到公司董事談及內(nèi)幕信息而被動(dòng)知悉[67]See SEC v. Switzer, 590 F. Supp. 756, (W. D. Okla.) (1984).,也可能是行為人從談話(huà)或他人談話(huà)中聽(tīng)到或推斷出內(nèi)幕信息。[68]See Marco Ventoruzzo & Sebastian Mock, Market Abuse Regulation. Commentary and Annotated Guide, Oxford University Press, 2017, p. 286-287.畢竟,制裁內(nèi)幕交易背后的基本理念應(yīng)是禁止利用信息差異,因?yàn)檫@將對(duì)市場(chǎng)信心產(chǎn)生負(fù)面影響。[69]See Second Reading Speech by DPM Lee Hsien Loong, Singapore Parliamentary Reports, 5 October 200 1.在市場(chǎng)平等理論之下,法律的重心在于保障投資者平等獲取信息的權(quán)利以及維護(hù)證券資本市場(chǎng)的誠(chéng)信。規(guī)制的中心在于行為要件,即只要利用內(nèi)幕信息從事相關(guān)證券交易活動(dòng),侵害投資者平等獲取信息的權(quán)利與投資信心,破壞市場(chǎng)誠(chéng)信,不論主動(dòng)獲悉抑或是被動(dòng)知悉,任何知道或應(yīng)當(dāng)知道內(nèi)幕信息的人均應(yīng)承擔(dān)責(zé)任。因此,行為人以被動(dòng)偶然的方式知悉內(nèi)幕信息并不影響其成為內(nèi)幕交易主體,這在澳大利亞《2001公司法》[70]See Corporations Act 2001 of Australia.第1043A條第(1)款中即有類(lèi)似規(guī)定,“知情人不得從事相關(guān)內(nèi)幕交易行為,該知情人指:(a)某人(知情人)掌握內(nèi)幕信息;和(b)知情人知道或理應(yīng)知道,第1042A條內(nèi)幕信息定義的(a)和(b)段規(guī)定的事項(xiàng)已就該信息得到滿(mǎn)足”。這即指向信息均等的主體標(biāo)準(zhǔn)下,此種標(biāo)準(zhǔn)顯然建立在比信義義務(wù)更廣泛的基礎(chǔ)上。
按照前文標(biāo)準(zhǔn),只要能證明行為人達(dá)到“知道或應(yīng)當(dāng)知道”內(nèi)幕信息的標(biāo)準(zhǔn),被動(dòng)知悉人就應(yīng)屬于內(nèi)幕交易主體。并且,根據(jù)主體類(lèi)型的不同,對(duì)被動(dòng)知悉人主體證明的方式亦不同。
如前文所述,被動(dòng)知悉人可分為三類(lèi),即特定身份型、聯(lián)絡(luò)接觸型與其他主體。對(duì)于前兩種類(lèi)型,由于是否知悉內(nèi)幕信息的證據(jù)往往屬于行為人自己控制的范圍內(nèi),監(jiān)管機(jī)構(gòu)要獲得近親屬間的“耳邊風(fēng),枕邊話(huà)”以及主體聯(lián)絡(luò)接觸時(shí)傳遞的具體信息將舉步維艱。這不但無(wú)益于行政效率原則,也將助長(zhǎng)證券市場(chǎng)違法行為的不正之風(fēng)。職是之故,對(duì)特定身份型或聯(lián)絡(luò)接觸型主體是否屬于內(nèi)幕交易主體的證明,可在參照借鑒《關(guān)于審理證券行政處罰案件證據(jù)若干問(wèn)題的座談會(huì)紀(jì)要》第5條第(2)、(5)項(xiàng)之規(guī)定的基礎(chǔ)上[71]《關(guān)于審理證券行政處罰案件證據(jù)若干問(wèn)題的座談會(huì)紀(jì)要》第五條:“監(jiān)管機(jī)構(gòu)提供的證據(jù)能夠證明以下情形之一,且被處罰人不能作出合理說(shuō)明或者提供證據(jù)排除其存在利用內(nèi)幕信息從事相關(guān)證券交易活動(dòng)的,人民法院可以確認(rèn)被訴處罰決定認(rèn)定的內(nèi)幕交易行為成立:(一)證券法第七十四條規(guī)定的證券交易內(nèi)幕信息知情人,進(jìn)行了與該內(nèi)幕信息有關(guān)的證券交易活動(dòng);(二)證券法第七十四條規(guī)定的內(nèi)幕信息知情人的配偶、父母、子女以及其他有密切關(guān)系的人,其證券交易活動(dòng)與該內(nèi)幕信息基本吻合;(三)因履行工作職責(zé)知悉上述內(nèi)幕信息并進(jìn)行了與該信息有關(guān)的證券交易活動(dòng);(四)非法獲取內(nèi)幕信息,并進(jìn)行了與該內(nèi)幕信息有關(guān)的證券交易活動(dòng);(五)內(nèi)幕信息公開(kāi)前與內(nèi)幕信息知情人或知曉該內(nèi)幕信息的人聯(lián)絡(luò)、接觸,其證券交易活動(dòng)與內(nèi)幕信息高度吻合?!?,適用推定的證明方式[72]具言之,針對(duì)特定身份型,若能證明其證券交易與內(nèi)幕信息基本吻合,即可推定行為人知道或應(yīng)當(dāng)知道內(nèi)幕信息;針對(duì)聯(lián)絡(luò)接觸型,若能證明其證券交易與內(nèi)幕信息高度吻合,即可推定行為人知道或應(yīng)當(dāng)知道內(nèi)幕信息。對(duì)于最終應(yīng)認(rèn)定為“知道”還是“應(yīng)當(dāng)知道”,也受到具體案件中間接證據(jù)或環(huán)境證據(jù)等的影響。,同時(shí),鑒于刑事責(zé)任的特殊性,本文僅就行政責(zé)任領(lǐng)域探討該推定的適用。而對(duì)于其他主體,監(jiān)管機(jī)構(gòu)則需要結(jié)合直接或間接證據(jù),形成完整證據(jù)鏈證明該行為人屬于內(nèi)幕交易主體。[73]參見(jiàn)夏中寶:《從“身份中心主義”到“信息中心主義”——內(nèi)幕交易主體法律規(guī)制之變遷》,載《金融服務(wù)法評(píng)論》2014年第1期,第212-214頁(yè)。
內(nèi)幕交易的本質(zhì)特征在于從內(nèi)幕信息中獲取不公正的利益,損害了不知悉該信息者的利益,進(jìn)而影響到證券金融市場(chǎng)的誠(chéng)信與投資者信心?;谛畔⒅行闹髁x,“知道或應(yīng)當(dāng)知道”內(nèi)幕信息實(shí)質(zhì)上涵蓋了兩種迥然相異的主體證明標(biāo)準(zhǔn)?!爸纼?nèi)幕信息”的標(biāo)準(zhǔn)要求監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)證明該信息內(nèi)容以及內(nèi)幕信息屬性為行為人所認(rèn)知,而“應(yīng)當(dāng)知道內(nèi)幕信息”的標(biāo)準(zhǔn)則證明門(mén)檻較低,即盡管不能完全肯定行為人確實(shí)知道內(nèi)幕信息,但有足夠證據(jù)證明行為人有機(jī)會(huì)知悉該信息內(nèi)容以及內(nèi)幕信息屬性。如果說(shuō)前一證明標(biāo)準(zhǔn)是嚴(yán)格主觀的,更多取決于對(duì)個(gè)人認(rèn)知狀況的評(píng)估,那么后一證明標(biāo)準(zhǔn)則更加客觀與間接,可能取決于對(duì)在相似情形下其他人的通常行為的推斷。[74]See Marco Ventoruzzo & Sebastian Mock, Market Abuse Regulation. Commentary and Annotated Guide, Oxford University Press, 2017, p. 247.我國(guó)應(yīng)同時(shí)采取“應(yīng)當(dāng)知道”的證明標(biāo)準(zhǔn)以適當(dāng)放松監(jiān)管機(jī)構(gòu)的舉證責(zé)任,否則證明行為人尤其是外部人實(shí)際知悉內(nèi)幕信息將大大增加證明負(fù)擔(dān)。對(duì)此,澳大利亞即采取此路徑,不過(guò)新加坡雖受澳大利亞《2001公司法》的影響而在《證券和期貨法》[75]See Securities and Futures Act of Singapore (2001).第218條對(duì)關(guān)聯(lián)人即內(nèi)部人施以“知道或理應(yīng)知道”的證明標(biāo)準(zhǔn),但第219條對(duì)非關(guān)聯(lián)人即外部人則規(guī)定“知道”證明標(biāo)準(zhǔn),其結(jié)果將使控方因難以證明而無(wú)法對(duì)外部行為人加以處罰,這也不符合減輕控方舉證責(zé)任的立法改革目標(biāo)。[76]See Yu Chiu Hse, Australian Influences on the Insider Trading Laws in Singapore, 2002 Singapore Jour nal of Legal Studies 574, 592 (2002).
相比于主動(dòng)知悉人,被動(dòng)知悉可作為執(zhí)法機(jī)關(guān)與司法機(jī)關(guān)減輕行為人責(zé)任的考量因素,不過(guò)該考量并非恣意,裁量權(quán)之行使須規(guī)范。同時(shí),應(yīng)綜合考慮被動(dòng)知悉人的免責(zé)抗辯事由,區(qū)分被動(dòng)知悉人在特定情形中的行政責(zé)任與刑事責(zé)任,并重視其應(yīng)承擔(dān)的民事賠償責(zé)任。
被動(dòng)知悉人大多并非諸如公司高管、業(yè)務(wù)往來(lái)人員等內(nèi)部人,相比之下,其接觸內(nèi)幕信息的機(jī)會(huì)較小,常常是冒險(xiǎn)推測(cè)或偶然獲悉,其中也伴隨著較大程度的推測(cè)失敗風(fēng)險(xiǎn),而這也意味著被動(dòng)知悉人的主觀惡性相對(duì)較小。在互聯(lián)網(wǎng)信息時(shí)代,內(nèi)幕交易呈現(xiàn)多層級(jí)信息傳遞化。當(dāng)內(nèi)幕交易鏈達(dá)到三級(jí)、四級(jí)、五級(jí),甚至理論上的無(wú)限級(jí)時(shí),內(nèi)幕交易鏈后端層級(jí)的主體往往并非主動(dòng)獲悉該信息,對(duì)于該信息為內(nèi)幕信息的認(rèn)知也將隨著傳遞層級(jí)的增多而愈加模糊,就此,他們對(duì)社會(huì)造成的危害結(jié)果相對(duì)有限。[77]參見(jiàn)呂成龍:《誰(shuí)在偷偷地看牌?——中國(guó)證監(jiān)會(huì)內(nèi)幕交易執(zhí)法的窘境與規(guī)范檢討》,載《清華法學(xué)》2 017年第4期,第176頁(yè)。故被動(dòng)知悉可成為減輕或從輕處罰的考慮因素。
不過(guò),雖然《證券法》《內(nèi)幕交易司法解釋》等并未對(duì)此予以規(guī)定,亦不符合《行政處罰法》第32條第(1)至(4)項(xiàng)的減責(zé)情形,但實(shí)踐中已有案例將“被動(dòng)知悉內(nèi)幕信息、主觀惡意不強(qiáng)等情節(jié)”作為減責(zé)考量因素。[78]參見(jiàn)中國(guó)證監(jiān)會(huì)行政處罰決定書(shū)(孫求生)〔2020〕44號(hào)。域外法對(duì)處罰裁量即有所細(xì)化,在SECv.Haligiannis案中,法院指明在處罰時(shí)將裁量的因素:(1)行為的惡劣程度;(2)行為人的主觀惡意程度;(3)行為是否給他人造成重大損失或可能造成重大損失;(4)行為是初次違法還是再次違法;以及(5)行為人目前與未來(lái)的財(cái)務(wù)狀況。[79]See SEC v. Haligiannis, 470 F. Supp. 2d 373, (S.D.N.Y.) (2007).他山之石對(duì)我國(guó)的處罰裁量具有重要參考價(jià)值。依據(jù)《中華人民共和國(guó)行政處罰法》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《行政處罰法》)第34條,制定處罰裁量的基準(zhǔn)不僅是行政機(jī)關(guān)的權(quán)力,也是行政機(jī)關(guān)法定的努力義務(wù)[80]參見(jiàn)周佑勇:《行政處罰裁量基準(zhǔn)的法治化及其限度——評(píng)新修訂的〈行政處罰法〉第34條》,載《法律科學(xué)》2021年第5期,第57-58頁(yè)。,證監(jiān)會(huì)可在未來(lái)制定內(nèi)幕交易處罰裁量指引的相關(guān)規(guī)定中,將行為惡劣程度、主觀過(guò)錯(cuò)程度、損害后果大小、悔錯(cuò)態(tài)度、處罰前科頻率等作為酌定裁量因素[81]參見(jiàn)陳太清:《過(guò)罰相當(dāng)原則的司法適用》,載《法學(xué)》2021年第10期,第60-62頁(yè)。,并將被動(dòng)知悉內(nèi)幕信息情形納入行為人主觀過(guò)錯(cuò)程度的考量標(biāo)準(zhǔn),例如,相比于主動(dòng)獲悉,行為人被動(dòng)知悉內(nèi)幕信息的主觀惡性較輕,因而其所承擔(dān)的責(zé)任可適當(dāng)減輕。如此也能順利地銜接《行政處罰法》第32條之減責(zé)規(guī)定,使執(zhí)法機(jī)關(guān)或相對(duì)人可依照《行政處罰法》第32條第(5)項(xiàng)減輕或請(qǐng)求減輕處罰。
當(dāng)然,基于公權(quán)力的性質(zhì),對(duì)行政執(zhí)法恣意裁量的防范是有益的,學(xué)界亦有觀點(diǎn)指出執(zhí)法處罰的把握不當(dāng)與邏輯漏洞。[82]參見(jiàn)陳潔、曾洋:《對(duì)“8·16光大事件”內(nèi)幕交易定性之質(zhì)疑》,載《法學(xué)評(píng)論》2014年第1期,第18 4-191頁(yè)。為更好地規(guī)范裁量權(quán)行使,除制定統(tǒng)一的內(nèi)幕交易處罰裁量指引等相關(guān)規(guī)定外,一方面應(yīng)優(yōu)化處罰的聽(tīng)證程序,在處罰作出前應(yīng)充分聽(tīng)取行為人的抗辯陳述與理由,重視其中的質(zhì)證、辯論程序,并在《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)行政處罰聽(tīng)證規(guī)則》第16條的基礎(chǔ)上細(xì)化當(dāng)事人對(duì)法律適用的辯論權(quán)利。[83]參見(jiàn)呂成龍:《中國(guó)證監(jiān)會(huì)內(nèi)幕交易處罰的裁量之治》,載《法學(xué)評(píng)論》2021年第5期,第98頁(yè)。同時(shí),可邀請(qǐng)理論界、實(shí)務(wù)界與媒體界等人士參與聽(tīng)證程序,并允許其發(fā)表獨(dú)立看法[84]參見(jiàn)齊萌、劉博:《內(nèi)幕交易抗辯事由:實(shí)證分析與法律規(guī)制》,載《財(cái)經(jīng)法學(xué)》2022年第2期,第14 4頁(yè),以最大程度地保障當(dāng)事人合法權(quán)益,規(guī)范證券監(jiān)管的裁量邏輯;另一方面應(yīng)革除行政處罰罰款的“業(yè)績(jī)觀”,雖然《中華人民共和國(guó)預(yù)算法》的修訂轉(zhuǎn)變了“以收定支”預(yù)算原則,較為隱蔽地貫徹“以支定收”的平衡預(yù)算原則[85]參見(jiàn)徐陽(yáng)光:《如何實(shí)現(xiàn)“以支定收”——新〈預(yù)算法〉理財(cái)觀解讀》,載《稅務(wù)研究》2015年第1期,第66-67頁(yè)。,但仍保有一定殘留的“以收定支”預(yù)算觀。為改變由此產(chǎn)生的根深蒂固的財(cái)政業(yè)績(jī)觀,就要求從根本上切斷處罰金額與撥付經(jīng)費(fèi)間的關(guān)聯(lián),并在目前“以支定收”的原則下,實(shí)施“以需定支”的經(jīng)費(fèi)撥付規(guī)則,從而摒棄“以收定支”預(yù)算觀念的負(fù)面影響。[86]參見(jiàn)應(yīng)松年、馮?。骸缎姓P款制度的困境及其破解——以證券行政處罰為例》,載《求索》2021年第1期,第149-150頁(yè)。
需強(qiáng)調(diào)的是,被動(dòng)知悉人雖應(yīng)納入內(nèi)幕交易主體范疇,但并不意味著其從事相關(guān)交易即必定擔(dān)責(zé),在內(nèi)幕交易制度體系中仍應(yīng)綜合考慮免責(zé)抗辯事由。宏觀層面上,被動(dòng)知悉人的免責(zé)抗辯事由有三類(lèi),主要規(guī)定于《行政處罰法》第33條第1款與第2款[87]《行政處罰法》第33條第1款:“違法行為輕微并及時(shí)改正,沒(méi)有造成危害后果的,不予行政處罰。初次違法且危害后果輕微并及時(shí)改正的,可以不予行政處罰。”第2款:“當(dāng)事人有證據(jù)足以證明沒(méi)有主觀過(guò)錯(cuò)的,不予行政處罰。法律、行政法規(guī)另有規(guī)定的,從其規(guī)定?!?,一是無(wú)危害不罰,若被動(dòng)知悉主體的違法行為惡劣程度輕微,及時(shí)改正且未造成損害結(jié)果的,則應(yīng)免除責(zé)任;二是首違可不罰,如被動(dòng)知悉人雖從事了內(nèi)幕交易,但系初犯且及時(shí)改正,對(duì)證券市場(chǎng)的負(fù)面影響亦十分有限,此時(shí)被動(dòng)知悉人也可請(qǐng)求免責(zé)。另一方面,“可以處罰”意味著執(zhí)法機(jī)關(guān)需結(jié)合違法行為性質(zhì)、危害后果等因素視情況作出免責(zé)決定;三是無(wú)過(guò)錯(cuò)不罰,處罰之目的在于否定違法行為及制裁違法之“惡”,[88]參見(jiàn)謝紅星:《不予行政處罰的法理——圍繞〈行政處罰法〉第33條而展開(kāi)》,載《廣東社會(huì)科學(xué)》20 22年第2期,第245頁(yè)。如被動(dòng)知悉人并非謀求個(gè)人私利從事內(nèi)幕交易,而是基于揭露公司或管理層等不法行為的正當(dāng)目的。此時(shí)其雖然知悉內(nèi)幕信息并有意泄露或傳播該信息,達(dá)到了處罰實(shí)踐中的“主觀故意”,[89]參見(jiàn)陳潔:《“利用自身信息交易”作為內(nèi)幕交易抗辯規(guī)則的建構(gòu)——兼論我國(guó)內(nèi)幕交易安全港規(guī)則的基本框架》,載《現(xiàn)代法學(xué)》2021年第5期,第153頁(yè)。符合內(nèi)幕交易行為的基本構(gòu)成要件,但其系善意為之而不存在過(guò)錯(cuò),仍應(yīng)排除內(nèi)幕交易責(zé)任。微觀層面上,被動(dòng)知悉人的免責(zé)抗辯事由包括三類(lèi):一是不知道為內(nèi)幕信息。此時(shí)被動(dòng)知悉人并無(wú)主觀不法目的;二是依據(jù)虛假的或公開(kāi)信息進(jìn)行交易。該信息因喪失了真實(shí)性或非公開(kāi)性,被動(dòng)知悉人并無(wú)不公平的信息優(yōu)勢(shì),即使據(jù)此交易亦應(yīng)免除責(zé)任;三是存在正當(dāng)交易事由,如預(yù)定的交易安排。此時(shí),被動(dòng)知悉人實(shí)際是按照事先的合同、計(jì)劃等進(jìn)行相關(guān)交易,盡管符合內(nèi)幕交易成立要件,但本質(zhì)上未對(duì)其他投資者構(gòu)成不公平危害而予以免責(zé)。[90]參見(jiàn)劉雙陽(yáng)、李川:《法秩序統(tǒng)一性視野下被動(dòng)獲悉型內(nèi)幕交易犯罪主體的識(shí)別》,載《河南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報(bào)》2020年第1期,第101-102頁(yè)。綜上所述,被動(dòng)知悉雖不能單獨(dú)作為免責(zé)事由,但仍可與其他情節(jié)共同構(gòu)成免責(zé)事由。這就需要綜合考量行為人對(duì)內(nèi)幕信息的認(rèn)識(shí)、使用情況或其他異常交易、信息傳導(dǎo)的載體、受密人同傳導(dǎo)人及信息源間的關(guān)系等因素決定是否處罰,同時(shí),若符合《內(nèi)幕交易司法解釋》第4條規(guī)定的豁免事由者亦無(wú)須受到處罰。[91]《內(nèi)幕交易司法解釋》第4條:“具有下列情形之一的,不屬于刑法第一百八十條第一款規(guī)定的從事與內(nèi)幕信息有關(guān)的證券、期貨交易:(一)持有或者通過(guò)協(xié)議、其他安排與他人共同持有上市公司百分之五以上股份的自然人、法人或者其他組織收購(gòu)該上市公司股份的;(二)按照事先訂立的書(shū)面合同、指令、計(jì)劃從事相關(guān)證券、期貨交易的;(三)依據(jù)已被他人披露的信息而交易的;(四)交易具有其他正當(dāng)理由或者正當(dāng)信息來(lái)源的?!薄秲?nèi)幕交易指引》第19條與第20條規(guī)定了類(lèi)似的豁免事由并更為具體,雖然《內(nèi)幕交易指引》已被廢止,但其所規(guī)定的豁免事由對(duì)于未來(lái)制定規(guī)范仍具有參考意義。如此也能進(jìn)一步銜接《行政處罰法》第32條第5項(xiàng)以及第33條之規(guī)定。[92]參見(jiàn)呂成龍:《中國(guó)證監(jiān)會(huì)內(nèi)幕交易處罰的裁量之治》,載《法學(xué)評(píng)論》2021年第5期,第99頁(yè)。
此外,需要注意的是被動(dòng)知悉人在特定情形中行政責(zé)任與刑事責(zé)任的區(qū)分,其關(guān)鍵在于是否達(dá)到刑法意義上的社會(huì)危害性。內(nèi)幕信息的公開(kāi)即信息已被依據(jù)《證券法》第86條所規(guī)定的證交所網(wǎng)站及符合證監(jiān)會(huì)規(guī)定條件的報(bào)刊、網(wǎng)站等媒體所披露,或者已被一般投資者所獲悉或已能被一般投資者所接觸。[93]參見(jiàn)齊萌、劉博:《內(nèi)幕交易抗辯事由:實(shí)證分析與法律規(guī)制》,載《財(cái)經(jīng)法學(xué)》2022年第2期,第13 6頁(yè)。誠(chéng)然,在內(nèi)幕信息公開(kāi)前,對(duì)任何獲悉信息并從事相關(guān)內(nèi)幕交易行為的人均追究刑事責(zé)任,合乎刑法法益的保護(hù)目的,但可能有違反刑法謙抑性之虞。如雖未達(dá)到規(guī)范意義上的正式公開(kāi),但信息已經(jīng)在一定范圍內(nèi)流傳或泄露,受領(lǐng)人通過(guò)發(fā)布來(lái)源或內(nèi)容也許不難判斷該內(nèi)幕信息的可靠性,該信息所具有的秘密性一定程度上被淡化。此時(shí)受領(lǐng)人既非法定知情人且獲悉方式亦不違法(即被動(dòng)知悉人),該種情形下行為人從事相關(guān)交易行為的,因刑法意義上的危害性較小而不宜追究刑事責(zé)任[94]參見(jiàn)王新:《行政違法與行政犯罪區(qū)分視角下的內(nèi)幕交易罪——兼評(píng)內(nèi)幕交易罪司法解釋》,載《政治與法律》2012年第8期,第44頁(yè)。,應(yīng)主要以行政處罰為主,除非涉及與法定知情人或非法獲取內(nèi)幕信息人的共謀。[95]參見(jiàn)呂成龍:《誰(shuí)在偷偷地看牌?——中國(guó)證監(jiān)會(huì)內(nèi)幕交易執(zhí)法的窘境與規(guī)范檢討》,載《清華法學(xué)》2 017年第4期,第176頁(yè)。在其他情形下需追究刑事責(zé)任的,參照前文,被動(dòng)知悉情形可作為司法量刑中犯罪情節(jié)惡劣程度的考量因素。
另外,雖然公法性制裁對(duì)有效打擊內(nèi)幕交易違法行為以及維護(hù)證券市場(chǎng)秩序有著重要作用,但其并不能代替民事賠償責(zé)任,無(wú)法為受害人提供足夠充分的法律救濟(jì)。鑒于民事責(zé)任的賠償主要為填補(bǔ)被害人損失,行為人即使是被動(dòng)知悉內(nèi)幕信息也不能因此減輕賠償。[96]參見(jiàn)邢會(huì)強(qiáng):《內(nèi)幕交易民事訴訟與投資者保護(hù):制度比較與模式選擇》,載《投資者》2018年第2期,第64頁(yè)。其主觀上仍具有過(guò)錯(cuò)且系該行為造成投資者的損失。需特別指出的是,即使具有行政免責(zé)抗辯事由,也未必免除民事責(zé)任的承擔(dān)。前文所述的部分抗辯事由是因行為人危害輕微而免責(zé),但主觀上仍存在過(guò)錯(cuò)并符合民事賠償責(zé)任的要件。不過(guò),未來(lái)若引入懲罰性賠償制度,則可將被動(dòng)知悉作為主觀過(guò)錯(cuò)的減輕情節(jié)進(jìn)行綜合考量。同時(shí),投資者訴請(qǐng)的民事賠償應(yīng)主要以其實(shí)際損失為限,并按照市場(chǎng)較為公認(rèn)的“凈損差額修正法”計(jì)算數(shù)額。[97]凈損差額是指原告實(shí)際交易時(shí)的市價(jià)與標(biāo)的物真實(shí)價(jià)值之間的差額。由于證券真實(shí)價(jià)值較難準(zhǔn)確觀測(cè),操作性較差。為確保投資者損失被合理評(píng)估,“合理期間”的概念隨之被引入,其將證券違法行為發(fā)生后一段合理期間內(nèi)所達(dá)到的平均價(jià)格作為計(jì)算基礎(chǔ),通過(guò)合理時(shí)間的設(shè)置緩和市場(chǎng)非理性行為,進(jìn)而促使證券價(jià)格趨近“真實(shí)價(jià)值”。參見(jiàn)馮果、張陽(yáng):《證券侵權(quán)民事賠償標(biāo)準(zhǔn)確立的內(nèi)在機(jī)理與體系建構(gòu)》,載《證券法苑》2018年第2期,第118-119頁(yè)。就內(nèi)幕交易而言,我國(guó)目前主要以行政處罰為主干、刑事處罰為后盾[98]參見(jiàn)張子學(xué):《虛假陳述案中民事司法與行政執(zhí)法的協(xié)調(diào)銜接》,載《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》2019年第4期,第68頁(yè)。,但民事賠償卻未得到足夠重視。內(nèi)幕交易違法行為往往同時(shí)侵犯多重法益而觸發(fā)責(zé)任競(jìng)合。在協(xié)調(diào)各責(zé)任時(shí),應(yīng)保障民事賠償責(zé)任的優(yōu)先性即先民原則,其優(yōu)先的關(guān)鍵在于執(zhí)行優(yōu)先,即優(yōu)先于行政罰款以及刑事罰金,由此可建立暫緩入庫(kù)與財(cái)政回?fù)苤贫?,從而助益于暢通民事賠償責(zé)任的實(shí)現(xiàn)。[99]參見(jiàn)馮果、張陽(yáng):《證券侵權(quán)民事賠償標(biāo)準(zhǔn)確立的內(nèi)在機(jī)理與體系建構(gòu)》,載《證券法苑》2018年第2期,第129頁(yè)。從體系性視角看,不同性質(zhì)的責(zé)任僅能發(fā)揮其限度內(nèi)的功能,只有有機(jī)聚合后方能達(dá)成立法意旨。這也要求我們應(yīng)理解不同責(zé)任的關(guān)系并強(qiáng)化責(zé)任間的相互配合,以助于完善關(guān)于被動(dòng)知悉主體識(shí)別及責(zé)任承擔(dān)的完整體系,形成涵蓋事前、事中、事后,配置全面、寬嚴(yán)有度、層次遞進(jìn)的內(nèi)幕交易法律調(diào)整體系,實(shí)現(xiàn)對(duì)違法行為的全面防控。[100]參見(jiàn)趙旭東:《內(nèi)幕交易民事責(zé)任的價(jià)值平衡與規(guī)則互補(bǔ)——以美國(guó)為研究范本》,載《比較法研究》2 014年第2期,第55-56頁(yè)。
當(dāng)前新形勢(shì)下,利用內(nèi)幕信息從事交易的主體呈現(xiàn)多元化趨勢(shì)。以信義義務(wù)理論試圖列舉或窮盡主體的進(jìn)路已愈發(fā)不合時(shí)宜,而采取市場(chǎng)平等理論識(shí)別主體不僅能夠有效打擊內(nèi)幕交易亂象,也是大勢(shì)所趨?!肮_(kāi)、公平、公正”作為證券法的基本原則,其重要目的即在于保護(hù)投資者合法權(quán)益,這就要求立足于信息均等性基礎(chǔ),防止不當(dāng)利用信息不對(duì)稱(chēng)優(yōu)勢(shì)。故此,不論是主動(dòng)知悉或被動(dòng)知悉內(nèi)幕信息人,只要知道或應(yīng)當(dāng)知道內(nèi)幕信息即落入內(nèi)幕交易主體范疇。在此基礎(chǔ)上,相比于主動(dòng)獲悉,證明被動(dòng)知悉存在不小的難度。因此,一方面需要對(duì)被動(dòng)知悉人主體的證明加以細(xì)化,即采取“知道或應(yīng)當(dāng)知道”的證明標(biāo)準(zhǔn),并針對(duì)特定身份型、聯(lián)絡(luò)接觸型以及其他主體適用不同的證明方式;另一方面,在責(zé)任層面,被動(dòng)知悉可作為在酌定裁量權(quán)限范圍內(nèi)減輕行為人責(zé)任的考慮因素。不過(guò),該考量并非恣意,自由裁量權(quán)之行使須規(guī)范。同時(shí)應(yīng)綜合考慮被動(dòng)知悉人的免責(zé)抗辯事由,區(qū)分其在特定情形中的行政責(zé)任與刑事責(zé)任,并重視其應(yīng)承擔(dān)的民事賠償責(zé)任。這不僅有助于行政執(zhí)法效率的提升與投資者合法權(quán)益的保護(hù),也對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)公平秩序的維護(hù)具有重要意義。