羅捷

摘要：由于我國高度集中的股權結構和尚未完善的投資保護機制，如何加強非控股股東的監(jiān)督治理作用，從而實現企業(yè)決策科學化是目前中國公司治理的難題。文章以非控股股東的治理問題切入，著重分析在國有和非國有企業(yè)中非控股股東治理動因及治理效果，并對不同產權性質下的治理能力進行研究，以期對完善我國上市公司股東的治理作用提供有益補充。

關鍵詞：非控股股東；公司治理；治理能力；國有企業(yè)；非國有企業(yè)

通過國務院關于進一步提高上市公司質量的意見，不難發(fā)現我國上市公司在公司治理層面，存在一定欠缺。由于我國資本市場投資者保護機制尚未完善，控股股東往往憑借自身控制權和信息的優(yōu)勢，對公司決策進行有目的的干預，在此背景下誘發(fā)了第二類代理問題。而非控股股東由于話語權相對較弱，在公司治理方面治理效果受限，并可能消極地采取“用腳投票”的方式放棄參與決策。但隨著公司治理質量要求不斷提高，非控股股東在企業(yè)的話語權也逐漸受到重視，積極主動參與治理，為公司提供一些重要建議。國家層面也意識到非控股股東作為企業(yè)重要的利益相關方，在企業(yè)治理處于一個不可或缺的位置。例如，國家出臺的相關規(guī)定，利用網絡投票平臺，對上市公司的股東大會相關決策進行投票，為非控股股東的“發(fā)聲”提供了便捷通道?；诖吮尘?，研究非控股股東在國有和非國有企業(yè)在參與公司治理層面發(fā)揮作用具有重要意義。

一、非控股股東參與治理動因分析

（一）外部約束制度

我國上市公司股權集中度高不在少數，控股股東憑借其股權比例通常采用施加影響侵占其他股東利益。在股權結構上，往往呈現兩權分離的局面，大股東與其他股東存在利益矛盾，即引發(fā)了第二類代理問題。為改善我國資本市場環(huán)境和緩解公司治理存在的第二類代理沖突問題，在法規(guī)政策上，國務院在2020年頒布了《國務院關于進一步提高上市公司質量的意見》，引導上市公司通過資本市場完善現代企業(yè)制度，規(guī)范上市公司控股股東的行為，保護投資者的合法權益。由于我國特殊的市場經濟體制，國有企業(yè)中的“所有者缺位”和“政策干預”等問題可能影響非控股股東的治理作用，因此，有必要對不同產權性質下的非控股股東治理問題展開分析。

近年來，在我國資本市場上，為進一步加快提高社會主義市場經濟體制的發(fā)展治理，國有企業(yè)在治理層面，開始從帶有“政府價值導向型”色彩過渡到“市場導向型”。在政策層面，國家政策開始著手改善法律環(huán)境，注重對企業(yè)利益相關方的保護，預防控股股東“專制”的情況出現。出于對自身利益的考慮，政府官員也不得不進行適當放權，減少自身行政力量對混改企業(yè)的干預，讓企業(yè)根據市場運行規(guī)律采取治理行為。另外，為進一步完善企業(yè)治理能力，非控股股東也開始積極治理，發(fā)揮其監(jiān)督作用，對企業(yè)管理層起到了約束作用。

在非國有企業(yè)當中，非控股股東也隨著外部環(huán)境的改變，調整了自身參與治理的態(tài)度。在我國政府握有大量資源，由于存在進入壁壘，民營企業(yè)通過建立政府關系，來達到獲取資金的目的，這不僅為民營企業(yè)的融資增添了銀行貸款的安全性，也減少了控股股東因利益輸送造成的外部融資成本懲罰。而近年來民營企業(yè)與政府之間的關系，隨著信息透明化被公開出來，揭示了在民營企業(yè)當中控股股東和非控股股東之間存在嚴重問題。在這種外部事件發(fā)生眾多的情況下，非國有企業(yè)在構建公司治理架構的過程中，會有意識注意非控股股東在企業(yè)所處的位置，避免出現非控股股東“用腳投票”的情況。一方面，在法律、市場、政府等外部環(huán)境存在的漏洞已被彌補，之前企業(yè)利用機會主義去向政府人員進行不正當游說，其游說成本又不可估量，這又迫使企業(yè)進一步進行不規(guī)范操作，侵害其他利益相關方權益（張東寶，2006）。針對這一現象，國家應制定法律法規(guī)規(guī)范約束企業(yè)和政府雙方，減少了此類現象出現；另一方面，投資者為自身利益考慮，往往要求企業(yè)進行規(guī)范運營，提供高質量高透明信息質量報告，非國有企業(yè)迫于投資者施加的壓力，也不得不鼓勵非控股股東參與治理，以求完善企業(yè)治理體系，保護投資者的利益，維持后期的合作關系。

（二）內部環(huán)境的推動

對于企業(yè)內部而言，非控股股東通過委派董事和管理層影響經營，并在股東大會參與最終決策。僅從企業(yè)內部而言，如果在企業(yè)內部出現控股股東控制權力過于集中，容易產生潛在的所有權和現金流權的分離，為控股股東的“掏空”行為提供了可能性，從而嚴重侵害非控股股東的權益，這難免會影響擁有較多股份的非控股股東的利益?；诖?，非控股股東有更為重組的動機去參與治理決策。結合企業(yè)內外部來說，內部治理和外部治理存在相互替代的關系。當大型高質量會計師事務所對企業(yè)進行外部審計時，控股股東對企業(yè)不良的干預行為會被抑制，那么非控股股東在進行內部治理便發(fā)揮有限作用；當中小型會計師事務所對企業(yè)進行外部審計時，由于可能存在審計質量不高，存在威脅非控股股東利益的可能性，非控股股東會主動地進行利益自我保護（李姝等，2018）。

二、非控股股東治理能力及效果差異性分析

（一）非控股股東在不同企業(yè)下發(fā)揮作用分析

在我國現有經濟制度條件下，國有和非國有企業(yè)的股權結構都存在相對集中這一現象，容易誘發(fā)大股東和中小股東之間的代理沖突問題?？毓纱蠊蓶|可能通過關聯交易、股權質押、股利政策等，對中小股東進行“掏空”，以實現自身權力的擴張和利益的竊取。站在公司治理角度來談，第一，非控股股東的介入是為抑制第二類代理問題，企業(yè)引入股權制衡機制，增強非控股股東的話語權，減少“用腳投票”的現象發(fā)生，從而對企業(yè)決策產生積極影響，進一步完善非控股股東對企業(yè)的制衡制度，有利于改善控股大股東權力膨脹實施侵占行為，增強了決策有效性，降低了各方主體的信息不對稱所帶來的影響，有利于非控股股東發(fā)揮監(jiān)督作用，從而進一步約束控股股東，達到公司內部權力制衡效果；第二，非控股股東可以提高公司的投資效率。相比于非控股股東而言，控股股東通常要承擔區(qū)域經濟增長，人口就業(yè)壓力等政策性責任。非控股股東的自身職責使其將眼光放到整體公司的運營效率和盈利能力上來，從這一點來看，非控股股東可以降低高管的非效率投資，為管理層提供信息渠道和專業(yè)建議，拓寬企業(yè)的整體認知水平。特別是，國有企業(yè)承擔了更多的社會責任，黨的第十八屆三中全會提出，要進一步分配國有資本收益，將其用于民生方面。在經濟效益上，不僅充分發(fā)揮國有經濟在我國經濟中起的主導作用，還可以增加企業(yè)自身的整體收益。因此非控股股東在國有企業(yè)積極參與治理，在企業(yè)內部來看，可以對國有企業(yè)內部的股權制衡產生正面影響；從社會層面來看，可以對社會穩(wěn)定起到積極作用；從經濟方面來看，對我國國有經濟起到了強有力的支撐。

（二）非控股股東參與治理的影響

大量研究表明，中國上市公司股權結構高度集中。當非國有企業(yè)中的股權集中度高時，非控股股東委派管理層可對其進行監(jiān)管，降低管理層的代理成本，帶來“利益協(xié)同效應”（徐莉萍等，2006）。

而在國有企業(yè)當中產生的“利益協(xié)同效應”未必有非國有效用明顯。由于我國金融市場存在較為嚴重的 “信貸歧視”（Firth et al.，2009），主要提供大量資金方是政府，而政府在國有和非國有融資上，更偏向于選擇國有企業(yè)，有時甚至通過行政權力為其進行融資而非國有企業(yè)（Cull and Xu，2003）。相對應的，非國有在面臨較為堵塞的融資渠道時，非控股股東在融資技術層面發(fā)揮的作用自然而然要大于國有企業(yè)中的非控股股東，故而國有企業(yè)產生的“利益協(xié)同效應”要小于非國有，也就是非國有的股權集中度提高效果要優(yōu)于國有。這是能夠緩解公司代理問題的一種方式，可以有效發(fā)揮非控股股東在治理層面上的作用。

非控股股東在宏觀層面產生的影響可以分為三類：第一，對資本市場在監(jiān)管方面的影響，非控股股東的監(jiān)督作用有利于改善資本市場的會計信息質量為經濟高質量發(fā)展提供強有力的保障，引導市場向制度化、透明化方向發(fā)展；第二，對行業(yè)影響，非控股股東參與有利于增強投資者參與公司治理的方式，拓寬參與渠道，增強企業(yè)整體的可持續(xù)發(fā)展能力，其所產生的正面效應，必然給企業(yè)帶來正面影響，有利于凈化行業(yè)環(huán)境，吸引外部優(yōu)質人才，對整體環(huán)境產生積極向上的正面引導作用；第三，對法律環(huán)境的影響，非控股股東之前的弱勢地位會促使國家完善相關法律法規(guī)，將不公平現象納入規(guī)范化，法制化治理，引導國家在法律層面有更深層次的思考，為進一步建設法制化社會提供一個進步階梯。

（三）非控股股東參與公司治理的效果

不同類型的非控股股東其治理能力存在著一定差異。本文將其不同類型簡單分為國有企業(yè)非控股股東、民營企業(yè)非控股股東這兩類進行治理效果分析。第一類，相比較非國有企業(yè)而言，國有企業(yè)更多專注于社會效益方面，當國有企業(yè)非控股股東發(fā)現控股股東擾亂市場行為時，會對其進行壓制，但對企業(yè)本身的經濟利益決策方面，未必能夠給出專業(yè)建議。第二類，民營企業(yè)作為市場的重要參與者，會對資本市場產生重大影響。因此可從兩個方面去分析非控股股東在民營企業(yè)的治理效果：當民營企業(yè)內部股權較為松散時，非控股股東的積極參與治理可能可以緩解兩權分離下的代理問題；當在股權集中的民營企業(yè)，民營企業(yè)的大股東在企業(yè)管理方面有較高的話語權，非控股股東往往通過事先承諾監(jiān)督和相互監(jiān)督這兩種監(jiān)督方式來對大股東行為進行控制（錢穎秋，2003），對大股東發(fā)揮監(jiān)督約束作用。

三、加強非控股股東治理的方法

為防止再出現控股股東通過多種資本運作，占用企業(yè)資金，侵害其他利益相關方的權益，研究增強非控股股東的權益保護具有重要意義。從內部控制和外部治理這兩個方面，將其分為法律環(huán)境、政府監(jiān)管、企業(yè)管理三個層面，以下進行逐一分析。

（一）法律制度

相比于西方的公司治理，我國相關的公司治理法律條規(guī)尚處于發(fā)展階段。為更好強有效地對非控股股東的利益進行保護，順應市場呼聲，2019年國家頒布了新《證券法》，對證券的集體訴訟主體規(guī)定到投資者保護機構，對訴訟的案件適用范圍規(guī)定為包括操縱市場、內幕交易等。國家層面有必要對于企業(yè)當中不公平交易、占用資金、“掏空”等行為進行嚴厲整治，大幅提高相關主體的違規(guī)成本，加大對欺詐，擾亂市場，侵害他人利益等行為的懲處力度并確保法律條規(guī)的具體落實，以確保降低這種破壞市場秩序行為發(fā)生可能性，明確控股股東，非控股股東，高級管理人員等的職業(yè)界限和法律責任。此外，企業(yè)內部可引進累積投票制，進一步限制控股股東的控制力，更好地方便非控股股東委派獨立董事，避免出現控股股東壟斷董事現象，同時也對控股股東行為進行有效監(jiān)督。

企業(yè)存在派企業(yè)相關人員對政府人員進行不正當游說的可能性，在完善公司治理條規(guī)的同時，也要制定對政府人員的不正當游說的懲罰措施和相關的法律條規(guī)，以防止雙方進行不正當內幕交易，破壞正常的市場運行。

（二）政府監(jiān)管

政府監(jiān)管的作用主要是對法律條規(guī)落實的推動、補充。相比于控股股東，其他利益相關方更依賴于信息質量披露，因此政府對企業(yè)信息質量披露的監(jiān)管這一環(huán)節(jié)不可或缺。對如下三點加強監(jiān)管，有助于提高公司信息披露的質量：第一，出臺有關上市公司獨立董事制度的規(guī)定條例，確保獨立董事的獨立性，保護投資者合法權益，提高公司對外報告質量；第二，規(guī)范自身行事規(guī)則，各級政府官員存在相互牽制的關系，避免出現一個人“暗箱操作”的局面，保持政府在監(jiān)督方面的純潔性和規(guī)范性；第三，加強各部門之間的聯系，以確保及時獲得有效信息。例如，要加強財政部，證監(jiān)會，銀保監(jiān)會等之間的聯系，加快內部系統(tǒng)監(jiān)管的流動性和及時性，將有效信息最大程度通知到相關方，促進提升監(jiān)督管理的有效性。

（三）企業(yè)管理

在企業(yè)運作尚不完全透明，信息質量披露不充分等相關問題較為突出的情況下，企業(yè)自身管理尤為重要，要提高公司治理水平，完善企業(yè)治理結構，可以從以下兩點進行入手：首先，在企業(yè)組織機制方面，完善獨立選舉董事制度，引入累積投票制，通過對表決權的數額規(guī)定，擴大股東的表決權數量，防止控股股東利用其控股優(yōu)勢對董事選舉進行操縱，讓非控股股東委派的獨立董事有獨立性，獨立董事績效和非控股股東利益進行掛鉤，保證獨立董事持續(xù)為非控股股東權益發(fā)聲，不受控股股東和高級管理層的控制，加強董事會監(jiān)管效率，降低代理成本，確保制度規(guī)范運作，保護所有股東的權益，對于損害他人利益的行為，企業(yè)內部要有明確的嚴懲措施。其次，企業(yè)在對外報告方面，要以提升透明度為追求目標，健全內控運行機制，提高信息報告質量的透明度，減少因信息不對稱對非控股股東造成權益損害，影響公司治理進程。健全并加強信息流通機制，充分運用媒體的輿論導向和監(jiān)督作用，優(yōu)化企業(yè)環(huán)境。

四、研究結論和展望

本文通過對公司治理問題下的異質性視角下非控股股東參與治理研究分析，得出以下結論：第一，不同企業(yè)下的非控股股東參與治理動機和能力都不同；第二，非控股股東在自己職責范圍內進行公司治理，會對企業(yè)產生監(jiān)督制衡的正面影響；第三，在我國，為更好地運行社會主義市場機制，對非控股股東的相關權益需要給更多的法律政策支持。

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（作者單位：華東交通大學）