王文倩
(中國社會科學院金融研究所,北京 100006)
在經(jīng)濟新常態(tài)發(fā)展時期,完成“要素驅(qū)動”向“創(chuàng)新驅(qū)動”經(jīng)濟增長模式的轉(zhuǎn)變、實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級是我國迫在眉睫的發(fā)展目標?!笆奈濉币?guī)劃將科技自立自強發(fā)展上升到國家發(fā)展的戰(zhàn)略支撐地位,從而迎接新一輪科技革命、推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級變革的深入發(fā)展。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級需要一定的資本積累和資本優(yōu)化配置,金融體系作為資源配置的核心、是服務實體經(jīng)濟的血脈,基于銀行的間接融資和金融市場的直接融資是經(jīng)濟主體外部融資的主要渠道。大量研究和歷史經(jīng)驗表明:銀行和金融市場在服務實體經(jīng)濟的功能發(fā)揮方面存在差異,所提供的資本規(guī)模、風險承擔能力和創(chuàng)新激勵作用等方面也是不同的[1]。銀行的間接融資更適合于技術較為成熟、技術創(chuàng)新風險小、具有規(guī)模收益及一定有形資產(chǎn)作為抵押品的企業(yè)[2];而金融市場的直接融資更適合于技術含量高、技術創(chuàng)新風險較大、經(jīng)營帶有不確定性的企業(yè)。由此,學術界就金融結(jié)構(gòu)以銀行主導型還是金融市場主導型為優(yōu)這一話題,展開了大量的研究,盡管研究結(jié)論不盡相同,但基本形成一個共識:最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)是內(nèi)生于經(jīng)濟發(fā)展階段和技術進步的,并不斷隨其動態(tài)演進。
與此同時,近幾年金融科技這一概念開始興起,并對金融服務實體經(jīng)濟這一領域產(chǎn)生了深刻影響。顧名思義,金融科技是金融與科技的結(jié)合,將計算機技術應用于金融領域,從而實現(xiàn)優(yōu)化金融服務功能、形成金融業(yè)務新模式、引發(fā)金融領域創(chuàng)新的目標[3]。例如,云計算、大數(shù)據(jù)、人工智能及區(qū)塊鏈技術在金融業(yè)務領域的應用,能有效緩解傳統(tǒng)金融業(yè)務的信息不對稱難題、優(yōu)化金融部門的風險管控能力,最終達到提升金融資源配置效率的成效。從金融業(yè)的實踐情況看,國有四大銀行、部分股份商業(yè)銀行及中小銀行都緊抓金融科技發(fā)展機遇,在數(shù)字化轉(zhuǎn)型方面進行了積極探索,開發(fā)線上化普惠金融產(chǎn)品、形成數(shù)字化業(yè)務服務模式、建立智能高效的線上風險防控體系等[4],然而,金融科技在資本市場的應用卻落后于銀行部門[5]。那么基于學術視角出發(fā),金融結(jié)構(gòu)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的影響是如何變化的?在金融科技革新傳統(tǒng)金融業(yè)態(tài)的背景下,最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點是否發(fā)生了變化?這將是本文重點研究的問題。
經(jīng)濟的發(fā)展規(guī)律表明產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)逐步由勞動密集型、附加值較小、技術含量較低的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)向第三產(chǎn)業(yè)、高附加值和資本技術密集型的新興產(chǎn)業(yè)演進,而推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的最根本力量是技術進步[6]。技術創(chuàng)新需要大量的資金投入,銀行的間接融資與金融市場的直接融資具有不同的功能、風險管控模式,這也就形成了一個國家選擇何種金融結(jié)構(gòu)的研究議題。
“銀行主導論”認為銀行貸款在處理信息不對稱方面具有絕對優(yōu)勢,銀行與各企業(yè)之間有著長期的信貸資金承諾信用關系,并存有企業(yè)信息庫,在信息搜尋成本方面具有天然優(yōu)勢,從而能為技術創(chuàng)新項目提供更好的資金支持[7]。此外,F(xiàn)UENTE和JOSE(1996)指出:銀行可通過與貸款主體建立契約合同,規(guī)避技術創(chuàng)新活動中潛在的道德風險問題,從而提升技術創(chuàng)新效率[8]。而“市場主導論”認為金融市場在價格機制揭示信息、風險管控、事后監(jiān)督等方面都優(yōu)于銀行主導型的金融結(jié)構(gòu)體系,從而更有利于一國的技術進步[9-10]。一方面,銀行在提供貸款的同時,傾向于榨取較大份額的企業(yè)信息租金及營業(yè)利潤,不利于提升技術創(chuàng)新長期從銀行獲得資金的激勵,而金融市場能滿足較長生命周期大項目的融資需求[11]。另一方面,銀行的信貸資金較為保守,盡管也會投資到一些技術創(chuàng)新項目,但由于其風險管控的高要求標準,使得風險較高的技術創(chuàng)新項目難以獲得貸款,金融市場則存在著多種風險管理工具,從而彌補銀行的這一缺陷[12]。
與此不同,眾多學者提出動態(tài)最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)理論,認為不存在一個普適的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點,最優(yōu)點是隨經(jīng)濟發(fā)展階段、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)特征、技術水平與世界前沿的距離、要素稟賦等方面的變化而動態(tài)變化的,當金融結(jié)構(gòu)與一國的經(jīng)濟發(fā)展需求相匹配時,則能有效推動技術進步和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級[1,13]。并認為:在低風險技術模仿改造階段,銀行的發(fā)展更利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級,而在高風險技術自主創(chuàng)新階段,金融市場的作用更加凸顯,隨著技術進步方式由引進模仿轉(zhuǎn)變?yōu)樽灾骷夹g創(chuàng)新,產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級將對金融市場的需求越來越大,在未來的金融結(jié)構(gòu)調(diào)整中,資本市場的發(fā)展將成為金融制度安排的重點[14]。
近幾年,金融科技快速發(fā)展起來,數(shù)字技術在金融業(yè)務領域的不斷應用,催生了新的金融業(yè)態(tài)、革新了傳統(tǒng)金融業(yè)務模式、提升了金融服務效率,對中國的金融機構(gòu)和金融市場體系都產(chǎn)生了深遠影響。金融科技與傳統(tǒng)金融體系最大的區(qū)別在于其“技術化”特征,將大數(shù)據(jù)、云計算、區(qū)塊鏈等新技術應用于業(yè)務中,使金融服務緩解了交易成本過高、時空有所限制、信息不對稱等難題[15]。一方面,傳統(tǒng)金融體系下,儲蓄者具有“多、小、散”的特點,吸收這類存款需支出高昂的成本,金融科技在互聯(lián)網(wǎng)技術的應用下,能有效吸納各種社會資源并轉(zhuǎn)化為有效資本供給,從而更有利于投資資本的積累[16]。另一方面,金融科技能為企業(yè)提供更多元化的融資渠道,推動金融去中介化的發(fā)展,從而緩解中小企業(yè)融資難、融資貴的問題,實現(xiàn)金融普惠的目標[17]。此外,數(shù)字技術與金融服務業(yè)的整合應用,有利于解決傳統(tǒng)金融業(yè)務中的信息不對稱難題、提升風險管控能力:從信息角度看,相對于傳統(tǒng)金融模式而言,金融科技借助大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)搜索及云計算等拓寬信息來源渠道,并可在合法合理范圍內(nèi)形成金融領域的共享信息,形成更完備的借款人行為約束機制[18];從風險管理角度看,金融科技能夠通過借款人事后行為的信息集構(gòu)建調(diào)整企業(yè)的信用評估模型,從而提升風險管控能力、降低風險管理成本[19]。很多研究者緊抓金融科技熱點,形成眾多金融科技影響經(jīng)濟發(fā)展各方面的文獻。劉程(2021)認為,金融科技能通過緩解信息不對稱及促進銀行業(yè)之間競爭的作用機制,提升銀行尤其是中小銀行的信貸資金配置效率[20]。楊松令等(2021)的研究表明:金融科技可通過信息效應、補助效應及關注效應渠道,提升資本市場的信息傳遞效率,且這種邊際效應在資本市場欠發(fā)達的西部地區(qū)更高[21]。此外,在提升全要素生產(chǎn)率[22]、促進技術創(chuàng)新[23]、緩解中小企業(yè)融資等方面[24],金融科技都發(fā)揮著重要作用。
通過對以往文獻的梳理來看,無論是基于金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的視角,還是金融科技對傳統(tǒng)金融模式革新、對經(jīng)濟各方面發(fā)展的影響視角,學術界都涌現(xiàn)了豐富的研究成果,這些文獻既從理論層面給出一些技術上的可行做法,又對相關問題進行了實證檢驗,但仍存在一些研究問題尚待補充:現(xiàn)有文獻多集中于單一視角,研究金融科技對經(jīng)濟增長、資源配置效率及技術創(chuàng)新等方面的影響,鮮有文獻將金融科技、金融結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級納入同一框架進行探究。從金融業(yè)實踐情況來看,證券市場的科技化水平明顯偏低,金融科技在銀行部門的應用遠超于證券市場,金融科技的發(fā)展迫使眾多銀行進行數(shù)字化轉(zhuǎn)型,從而更好地迎接激烈的競爭時代。當把金融科技、金融結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級同時考慮時,在金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的過程中,是否存在最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點?金融科技的發(fā)展是否會改變最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點?這些問題還尚待補充。鑒于此,基于新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟理論思想,從金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級相匹配這一原則出發(fā),借助我國30個省市區(qū)(西藏、港澳臺地區(qū)除外)2011—2019年期間的數(shù)據(jù)樣本,研究考察金融科技、金融結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級之間的關系,探索金融結(jié)構(gòu)在影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的過程中,金融科技的發(fā)展如何影響最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點的變化。
產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級需要金融體系賦予大量的資金,基于銀行的間接融資和金融市場的直接融資在為經(jīng)濟主體提供資金時所發(fā)揮的儲蓄動員、信息不對稱處理、風險管理及創(chuàng)新激勵等功能是有所差異的。一直以來,中國經(jīng)濟增長奇跡與“銀行主導”型金融結(jié)構(gòu)在學術界和業(yè)界備受關注,這給“市場主導論”帶來一個重大挑戰(zhàn)。
銀行作為提供間接融資的金融機構(gòu),由于其體量大、規(guī)模效益優(yōu)勢明顯等特征,使得銀行能容易獲取企業(yè)信息,降低企業(yè)的融資成本。同時,貸款契約合同要求企業(yè)及時披露財務信息,并規(guī)定企業(yè)需提供一定的抵押品給銀行,這樣可以避免由信息不對稱而帶來的道德風險問題,從而將信貸資金配置到可能成功的技術創(chuàng)新項目上。然而,銀行在服務技術創(chuàng)新方面也存在一些局限。一方面,一些輕資產(chǎn)重知識產(chǎn)權(quán)的企業(yè),可能由于缺少抵押品而難以獲得信貸資金。另一方面,銀行采用縱向風險分擔方式進行風險管控,無論經(jīng)濟環(huán)境處于繁榮期還是蕭條期,無論貸款方的經(jīng)營狀況如何變化,存款方都可以獲得固定收益,整個過程中,銀行將投資者的風險進行內(nèi)部化,將企業(yè)投資風險全部轉(zhuǎn)化為自身所承擔的風險[25]??梢姡@種縱向風險規(guī)避方法無法全面規(guī)避系統(tǒng)性風險,因此,銀行體系有利于支持“寄生”型、風險特征較小的技術創(chuàng)新類型。然而,金融市場能夠彌補銀行體系的這種局限性,缺少抵押品的新型創(chuàng)新企業(yè)可以通過金融市場進行外部融資。例如,股票市場的價格發(fā)現(xiàn)功能使其本身具備了產(chǎn)生信息的功能,從而挖掘出真正具有發(fā)展前景和高盈利潛力的創(chuàng)新項目[26]。此外,就風險管理功能而言,金融市場通過橫向風險分擔機制進行風險規(guī)避,存在多種多樣的金融產(chǎn)品、衍生金融工具產(chǎn)品,投資人可以通過將投資組合分散化的形式來對沖風險,這樣同個投資項目的風險可以分擔到不同的投資人身上,如資產(chǎn)證券化就是一種很好的有效辦法。由此,這種“風險共擔、利潤共享”的機制更有利于原創(chuàng)型、風險較高的技術創(chuàng)新。
綜上可知,銀行和金融市場在促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級方面各具優(yōu)勢,由此啟發(fā)林毅夫等為代表的新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟論的學者,認為最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)論或許可解釋中國金融結(jié)構(gòu)-經(jīng)濟增長奇跡的謎題,即最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)內(nèi)生于一國的資源稟賦,并且是動態(tài)演化的,當金融結(jié)構(gòu)滿足技術發(fā)展水平時,才能帶動經(jīng)濟增長,在發(fā)展中國家,并非必須一步到位學習發(fā)達國家證券市場的制度安排。中國自改革開放以來,經(jīng)歷了勞動密集型向資本、技術密集型行業(yè)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級,技術進步也由大量引進、模仿、改造轉(zhuǎn)變?yōu)榧夹g自主創(chuàng)新,在此期間,銀行體系對經(jīng)濟的發(fā)展具有重要貢獻,在未來經(jīng)濟由低級發(fā)展階段逐步邁向高級發(fā)展階段的過程中,金融市場對技術自主創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的促進作用也會越來越重要,可見,銀行主導型金融結(jié)構(gòu)的推動作用將會產(chǎn)生拐點。
鑒于此,本文提出假設1:從整個金融體系來看,以銀行為主導的金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級之間存在倒“U”型關系,即存在一個最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點,能最大程度地促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。
近些年,金融和科技的融合發(fā)展快速成為國內(nèi)金融業(yè)的發(fā)展趨勢,并在逐步推動傳統(tǒng)金融服務模式轉(zhuǎn)型、改善金融資源的配置方式和配置效率,對金融中介機構(gòu)和金融市場產(chǎn)生了深遠且重大的影響。金融科技源于金融與科技的結(jié)合,金融穩(wěn)定委員會(FSB)將金融科技定義為“以信息技術為支撐的金融服務創(chuàng)新”,即借助大數(shù)據(jù)、云計算、機器語言、區(qū)塊鏈等科技,為金融業(yè)領域創(chuàng)造新的業(yè)務模式、業(yè)務流程及金融產(chǎn)品等,2019年中國人民銀行發(fā)布的《金融科技發(fā)展規(guī)劃(2019—2021年)》中,對“金融科技”內(nèi)涵的界定也借用了此定義。中國經(jīng)濟的增長模式正由投資驅(qū)動向技術創(chuàng)新驅(qū)動方向轉(zhuǎn)變,現(xiàn)階段70%的技術創(chuàng)新都來自于民營企業(yè),在創(chuàng)新驅(qū)動新引擎下,進一步發(fā)揮民營企業(yè)的創(chuàng)新潛力和優(yōu)勢變得尤為重要。然而,銀行作為中國傳統(tǒng)的金融中介機構(gòu),更容易滿足有政府擔保、有充足抵押品的國有企業(yè)和大型企業(yè)的貸款需求,這無疑對民營企業(yè)的信貸供給產(chǎn)生了“擠出效應”,其中的原因在于:很多新型企業(yè)具有重技術輕資產(chǎn)的特征,與銀行信貸需提供抵押物的授信方式相違背,此外,很多民營企業(yè)成立時間短,缺少可參考的財務報表信息,給銀行風險審批環(huán)節(jié)帶來難題,這些都不利于民營企業(yè)發(fā)揮自身的技術創(chuàng)新潛能。但隨著金融科技的跨越式發(fā)展,國內(nèi)眾多銀行開始緊抓競爭契機進行數(shù)字化轉(zhuǎn)型,數(shù)字技術的應用提升了金融中介效率,使銀行更能有效地滿足中小民營企業(yè)的信貸需求,破解中小企業(yè)技術創(chuàng)新困境。
具體而言,金融科技的發(fā)展對銀行的改變表現(xiàn)為以下方面:
第一,金融科技的應用緩解了銀行與企業(yè)存在的信息不對稱難題。在眾多民營企業(yè)缺乏財務報表信息的情況下,銀行可利用大數(shù)據(jù)、云計算等數(shù)字技術獲取貸款企業(yè)的基礎信息,并對其信用信息和經(jīng)營狀況的海量數(shù)據(jù)進行深層次挖掘,在此基礎上,對數(shù)據(jù)進行實時、智能化的計算、分析、決策和共享,這能夠最大程度地降低銀企之間的信息不對稱,從而篩選出高效率企業(yè)為其提供信貸支持[27]。此外,在金融科技迅速發(fā)展的態(tài)勢下,國家也一直實行大數(shù)據(jù)戰(zhàn)略,鼓勵并加速推進數(shù)據(jù)資源整合、開放及功效,銀行與銀行之間、銀行與政府和企業(yè)之間,都可利用互聯(lián)網(wǎng)技術進行端口對接,通過云計算、大數(shù)據(jù)等技術建立企業(yè)信用信息數(shù)據(jù)庫,從而最大化地解決銀行面臨的信息不對稱問題。第二,金融科技的發(fā)展有利于彌補銀行在風險管控方面的局限性[28]。長期以來,傳統(tǒng)的銀行風險管控模式大都采用縱向風險分擔,且風控技術有限,主要依靠單一維度、有限的、可靠性不確定的線下數(shù)據(jù)及專家的主觀判斷,在為風險特征高、缺乏抵押品的技術型企業(yè)提供服務時,傳統(tǒng)風控模式的局限性較大,銀行往往表現(xiàn)出惜貸行為,不利于發(fā)揮企業(yè)技術創(chuàng)新的潛能。在金融科技發(fā)展背景下,銀行能夠利用大數(shù)據(jù)、人工智能、云計算等技術對內(nèi)外部的線上數(shù)據(jù)進行深度挖掘、計算、分析,從而建立實時、精準、高效的全流程風險監(jiān)控模型[29]。例如,微眾銀行建立的基于輿情的貸中風控系統(tǒng)平臺,依靠海量數(shù)據(jù)搭建信貸額度評估模型,綜合客戶畫像、企業(yè)流動性、違約風險等多種因素進行信貸利率定價,從而更好地改善銀行傳統(tǒng)的風險監(jiān)測模式,工商銀行、建設銀行及招商銀行等基于引流和競爭等因素,紛紛與微商銀行簽訂合作協(xié)議,通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型打破服務技術型中小企業(yè)的困境。此外,金融科技的發(fā)展有利于銀行降低運營成本、提升運營效率。一方面,傳統(tǒng)的吸收存款和發(fā)放貸款業(yè)務需基于物理網(wǎng)點、人工和前臺完成,并要進行大量重復性的工作,面臨高昂的運營成,在金融科技的應用下,銀行可打破地理空間限制,以人工智能替代人力勞動,從而能夠以更低的成本吸收小而散的存款資金、并將其轉(zhuǎn)化為貸款。另一方面,很多銀行將放貸業(yè)務由線下轉(zhuǎn)為線上,借助生物識別、電子簽章等技術,整個貸款的申請、審核、信貸資金發(fā)放、還款流程都在互聯(lián)網(wǎng)上完成,信貸審批時間從傳統(tǒng)模式的平均7天縮短到平均1分鐘。
可見,金融科技的發(fā)展改變了銀行業(yè)態(tài),緩解了銀企信息不對稱困境,改善了銀行風控模式,降低了銀行運營成本??偨Y(jié)而言,金融科技有效提升了金融中介效率,打破了銀行在服務技術型中小企業(yè)方面的局限,更能推動銀行對企業(yè)技術創(chuàng)新潛能的正向影響。同樣,金融市場也進入嶄新的金融科技發(fā)展時代,將人工智能、大數(shù)據(jù)及云計算等技術應用于證券經(jīng)紀業(yè)務、系統(tǒng)維護、經(jīng)營決策中,形成了嶄新的商業(yè)模式和服務業(yè)態(tài)。但相比較而言,根據(jù)《中國證券業(yè)發(fā)展報告(2019,2020)》,金融市場在金融科技投入方面遠低于國內(nèi)的銀行,在金融科技助力金融機構(gòu)運營效率的提升中,金融市場與銀行相比仍存在明顯不足[5],在發(fā)揮企業(yè)技術創(chuàng)新潛力方面,金融科技對銀行服務功能的改善程度也明顯高于金融市場[30]。那么在金融結(jié)構(gòu)影響技術創(chuàng)新的分析框架中,金融科技的在銀行體系和金融市場兩方面應用程度的差異,將會影響最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)的動態(tài)變化。
鑒于此,本文提出假設2:在銀行主導型金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的過程中,金融科技將引起最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點的移動,金融科技發(fā)展水平越高,最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)的銀行占比程度越高。進一步,這種變化的影響機制在于:金融科技應用于銀行體系提升了金融中介效率。
基于前文的理論分析,為驗證假設1,建立如下計量模型:
+λt+εt
(1)
借助模型(1)檢驗金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的非線性效應并計算最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點。其中,下標i、t分別表示樣本的地區(qū)和時間年份,Teci,t代表t年i地區(qū)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級指標,F(xiàn)instrui,t代表相應的金融結(jié)構(gòu)指標,CVi,t代表一系列控制變量,λi和λt分別代表控制地區(qū)和時間的固定效應。根據(jù)理論假設,此模型是一個倒“U”型結(jié)構(gòu),其拐點即最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點的計算公式如下:
Point=-β1/2β2
(2)
進一步,為了驗證假設2,建立如下計量模型:
+γCVi,t+λi+λt+εt
(3)
+λ4(Finstrui,t×Fintechi,t×Fiei,t)+γCVi,t+λi
+λt+εt
(4)
借助模型(3)驗證在金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的過程中,金融科技的發(fā)展是否會改變最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點,其中,F(xiàn)intechi,t代表金融科技指標,此時,新的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點的計算公式為:
Point*=-γ1/2γ2
(5)
借助模型(4)驗證引起最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點移動的理論機制,其中,F(xiàn)iei,t代表金融中介效率,F(xiàn)instrui,t×Fintechi,t×Fiei,t表示金融結(jié)構(gòu)、金融科技、金融中介效率三個變量的交乘項,其它變量定義與上述同理。
1.被解釋變量
本文的被解釋變量為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(Tec),參照周昌林和魏建良(2007)[31]、周艷明等(2019)[32]文獻,將三次產(chǎn)業(yè)全部納入指標設定標準,以總產(chǎn)出、產(chǎn)業(yè)各部門產(chǎn)出、產(chǎn)業(yè)各部門勞動生產(chǎn)率等指標構(gòu)建產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級指標,P代表三次產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值各自占GDP的比重,L代表三次產(chǎn)業(yè)部門的勞動生產(chǎn)率,以三次產(chǎn)業(yè)各自產(chǎn)值與各自就業(yè)勞動力之比衡量:
(6)
2.解釋變量
本文的解釋變量分別是金融結(jié)構(gòu)指標和金融科技指標。其中,金融結(jié)構(gòu)(Finstru)借鑒大部分文獻的做法,以各地區(qū)每年的銀行貸款余額與股票市場交易額表示,該值越大,說明地區(qū)金融結(jié)構(gòu)越偏向于銀行主導類型。金融科技(Fintech)指標借鑒北京大學數(shù)字金融研究中心課題組公布的研究報告《北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)》,該報告包括了數(shù)字金融總指數(shù)及三個不同維度的分指標,分指標分別為數(shù)字金融的覆蓋廣度、使用深度及數(shù)字化程度。需要說明的是,黃益平和黃卓(2018)的研究指出:北大數(shù)字金融研究中心提出的“數(shù)字金融”與央行所提的“金融科技”在定義和內(nèi)涵上基本是一致的,通常情況下,現(xiàn)有文獻都堅持對兩者秉持“同質(zhì)論”觀點[33],因此,本文選取的金融科技指標是合理的。
3.中間機制變量
本文中間機制變量為金融中介效率(Fie),借鑒肖康康和強皓凡(2021)[34]的做法,以銀行業(yè)金融機構(gòu)貸款余額與居民儲蓄余額的比值衡量,該值越大,說明銀行儲蓄向投資轉(zhuǎn)化的過程越高效,銀行服務實體經(jīng)濟的能力也越強。
4.控制變量
固定資產(chǎn)投資率(invest),以各省每年固定資產(chǎn)投資額占GDP比重衡量;政府支出(gov),以各地政府財政支出占GDP的比重衡量;人力資本(edu),以各地人均受教育年限衡量;對外貿(mào)易發(fā)展(trade),以各地進出口總額GDP比重衡量。
5.研究樣本和數(shù)據(jù)來源
基于數(shù)據(jù)可得性以及西藏、港澳臺地區(qū)缺失較多數(shù)據(jù)的現(xiàn)實,本文選擇2011—2019年中國的30個省市區(qū)的面板數(shù)據(jù)作為研究樣本。金融科技(Fintech)指標來自北京大學數(shù)字金融研究中心課題組公布的研究報告《北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)》,其他相關指標數(shù)據(jù)來自于《中國統(tǒng)計年鑒》、《中國金融年鑒》、各省金融統(tǒng)計年鑒以及Wind數(shù)據(jù)庫整理所得,各變量的描述性統(tǒng)計如表1所示。
表2匯報了對最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點即模型(1)的檢驗估計結(jié)果。具體而言,第2列和第3列呈當加入金融科技變量后,拐點會右移動,同樣的計算公式可得拐點變?yōu)?.731 9,相比較于未加入金融科技變量,最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點右移了0.123,即最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)更加偏向于銀行部門比例的增加。這一變化趨勢表明:金融科技的發(fā)展對銀行來說并不僅僅是“錦上添花”的作用,而是賦予銀行更多科技功能、顯著緩解了銀企信息不對稱問題、降低銀行服務成本、提升銀行服務效率,使得銀行部門服務實體經(jīng)濟的能力更強了。然而,金融科技給金融市場帶來的紅利暫時弱于銀行部門,可能的原因在于:相比較于銀行部門,金融市場尤其證券行業(yè)受到監(jiān)管合規(guī)的約束較強,使得證券市場的技術應用普遍處于技術落地探索階段,整體科技化程度較低。所以,在金融科技發(fā)展的契機下,最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)中銀行部門發(fā)展的比值提高了,銀行通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型,能彌補先前服務高風險技術特征企業(yè)的缺口,從而推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級。
表1 描述性統(tǒng)計
現(xiàn)了金融結(jié)構(gòu)調(diào)整與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級之間的關系,第2列不包括控制變量,第3列加入全部控制變量;第4列和第5列將金融科技變量加入回歸方程,估計結(jié)果呈現(xiàn)了金融科技對最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點的影響,第4列不包括控制變量,第5列加入全部控制變量??梢钥闯?,銀行主導型金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級之間并非簡單的線性關系,而是一個開口向下的倒“U”型關系,通過第3列核心變量的系數(shù),并借助公式(2)可計算拐點處的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點為3.608 9,即當銀行部門發(fā)展與股票市場發(fā)展的比值處于該點時,能最大限度的促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級。這一數(shù)值也表示:當銀行主導金融結(jié)構(gòu)點在低于該值時,此時產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級更加依賴技術吸收、模仿等低風險特征的技術進步,銀行部門比例的增加更利于推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級;當銀行主導金融結(jié)構(gòu)點在大于該值時,此時產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級更加依賴自主創(chuàng)新的高風險類型的技術進步,銀行部門比例的增加將不再利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級,此時金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整需要增加金融市場直接融資的比例,才能更有效地推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的持續(xù)轉(zhuǎn)型升級。
表2 全樣本基準回歸結(jié)果
考慮到經(jīng)濟發(fā)展水平和金融資源分布的區(qū)域不平衡性,本部分進一步對以上問題進行區(qū)域異質(zhì)性檢驗,回歸結(jié)果見表3,第2列與第3列為東部與中西部地區(qū)銀行主導型金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的關系檢驗結(jié)果,第4列與第5列為加入金融科技變量后,對東部地區(qū)與中西部地區(qū)最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點改變的回歸結(jié)果。具體而言,由回歸結(jié)果與相關系數(shù)的計算結(jié)果可知,無論東部地區(qū)還是中西部地區(qū),銀行主導型金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級都存在倒“U”型關系,相比較于中西部地區(qū),東部地區(qū)金融結(jié)構(gòu)的拐點值較低,即最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點處,東部地區(qū)對銀行的需求低于中西部地區(qū)。不難理解,中西部地區(qū)產(chǎn)業(yè)規(guī)模和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級都落后于東部地區(qū),傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)部門的技術創(chuàng)新也較大程度依賴于技術獲取改造,銀行的發(fā)展從而能較好地滿足中西部經(jīng)濟的發(fā)展需求及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級。當加入金融科技變量時,由回歸結(jié)果與相關系數(shù)的計算結(jié)果可知,東部地區(qū)和中西部地區(qū)的金融結(jié)構(gòu)拐點都發(fā)生了右移,分別偏離原模型0.276 4和0.076 5??梢姡瑬|部和中西部地區(qū)的金融科技發(fā)展,都引致了最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)中的銀行占比提升,然而,相比較于中西部地區(qū),東部地區(qū)金融科技對最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)的影響程度更大??赡艿脑蛟谟冢阂环矫?,東部地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的技術進步逐步轉(zhuǎn)變?yōu)楦唢L險自主創(chuàng)新模式,而銀行在服務技術創(chuàng)新時面臨較大的局限性;另一方面,東部地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展迅速,金融科技水平也遠遠高于中西部地區(qū),其銀行的數(shù)字化轉(zhuǎn)型也擁有良好的外部條件,例如,金融科技發(fā)展領先的地區(qū)主要有北京、上海、廣東、浙江等省市都屬于東部地區(qū)。因此,東部地區(qū)在銀行數(shù)字化轉(zhuǎn)型方面也領先于中西部地區(qū),從而能更大程度地打破銀行服務技術創(chuàng)新的局限性,更好地提升銀行服務實體經(jīng)濟的能力。
表3 區(qū)域異質(zhì)性回歸結(jié)果
由前文理論研究假設可知,在分析金融科技影響最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)時,一個重要的設定在于銀行對金融科技的應用,使銀行系統(tǒng)在服務技術風險偏高的企業(yè)時,能夠有效克服信息不對稱難題、優(yōu)化風險管控模式,金融科技通過提升銀行這一金融中介服務實體經(jīng)濟的效率,使得最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點的銀行占比提升。表4的第2列匯報了對模型(4)影響機制檢驗的回歸結(jié)果,通過核心變量和交乘項的回歸系數(shù)及顯著度可以看出,模型(4)得以驗證,金融科技通過提升金融中介效率這一機制,改變了在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級過程中最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點的位置,使得最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)中的銀行占比提升。
表4 機制檢驗及穩(wěn)健性檢驗回歸結(jié)果
為使本文核心研究假設的結(jié)論更加穩(wěn)健,考慮從替換核心變量方面對此進行穩(wěn)健性檢驗,具體而言,《北京大學數(shù)字普惠金融指數(shù)》報告包括了數(shù)字金融總指數(shù)及三個不同維度的分指標,分指標分別為數(shù)字金融的覆蓋廣度、使用深度及數(shù)字化程度。其中,數(shù)字化程度分指標刻畫了金融科技服務方面的移動化、實惠化、信用化和便利化等方面的內(nèi)容,對于克服銀行服務高風險技術創(chuàng)新企業(yè)的短板方面更加具有針對性。因此,采用數(shù)字化程度分指標對核心假說進行穩(wěn)健性檢驗是非常合理的。表4的第3和4列是穩(wěn)健性回歸結(jié)果,替換核心解釋變量金融科技后再次對假設1和假設2進行檢驗,第3列未加入金融科技變量,第4列是加入金融科技變量的回歸結(jié)果。可以看出:替換金融科技這一核心解釋變量后,通過計算兩個最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點的結(jié)果比較,假設1和假設2再次得以驗證。
金融與科技的快速融合革新了傳統(tǒng)金融業(yè)態(tài),并對國內(nèi)傳統(tǒng)金融機構(gòu)的業(yè)務發(fā)展模式產(chǎn)生了深刻的影響,在金融科技的快速發(fā)展下,如何更好地布局調(diào)整金融結(jié)構(gòu),對推動國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級、經(jīng)濟高質(zhì)量增長具有重要意義。本文在內(nèi)在邏輯梳理的基礎上,旨在考察金融結(jié)構(gòu)對技術創(chuàng)新的非線性影響過程中,金融科技的發(fā)展對最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點變化的影響作用。研究結(jié)果表明:
第一,從整個金融體系結(jié)構(gòu)來看,銀行主導的金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級之間存在著倒“U”型關系,即在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級的過程中,存在一個最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點,即最優(yōu)的銀行和金融市場發(fā)展比重,能最大程度地推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。第二,金融科技的發(fā)展快速帶動了銀行部門的數(shù)字化轉(zhuǎn)型,使得銀行體系傳統(tǒng)的服務模式得以優(yōu)化,在研究框架中納入金融科技變量時,最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點產(chǎn)生向右移動的改變,具體而言,金融科技的發(fā)展水平越高,最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點處的銀行占比程度越高,且中間影響機制在于金融中介效率的提升。第三,進一步考慮到區(qū)域發(fā)展異質(zhì)性時,相比較于東部地區(qū),中西部地區(qū)最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)更偏向于銀行部門的發(fā)展;當加入金融科技變量時,東部地區(qū)與中西部地區(qū)的最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點都發(fā)生向右移動的改變,而相比較于中西部地區(qū),金融科技對東部地區(qū)最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點的改變程度更大。
基于研究結(jié)論,本文有如下政策啟示:
第一,在金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的過程中,應意識到銀行與金融市場是互補關系,應從供給側(cè)入手建立“雙輪驅(qū)動”的金融結(jié)構(gòu)體系,使之與當前國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、技術進步的需求相匹配。從國內(nèi)發(fā)展現(xiàn)實來看,區(qū)域不平衡特征意味著各地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的技術進步機制存在差異性,東部地區(qū)的經(jīng)濟增長走在國內(nèi)前列,現(xiàn)階段的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級多依賴高新技術產(chǎn)業(yè)及高端制造業(yè)的發(fā)展,因此應加快東部地區(qū)金融結(jié)構(gòu)的市場化改革,完善金融市場直接融資服務,從而支撐未來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的持續(xù)轉(zhuǎn)型升級。而中西部地區(qū)發(fā)展相對較慢,其經(jīng)濟增長仍以粗放型、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)部門作為支撐,因此在中西部地區(qū)不能忽略銀行部門所起到的作用,在金融結(jié)構(gòu)市場化推進的同時,更要注重中西部地區(qū)銀行部門的多元化發(fā)展,從而構(gòu)建一個適宜國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)需求的金融結(jié)構(gòu)體系。
第二,傳統(tǒng)金融機構(gòu)應緊抓金融科技時代的發(fā)展契機,使金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整與金融科技形成合力。一方面,相關部門可合理引導各個區(qū)域金融科技的發(fā)展。例如,加強數(shù)字設施建設,保證在偏遠地區(qū)金融體系的數(shù)字技術應用不受限制;加快發(fā)展監(jiān)管科技,在金融科技監(jiān)管領域推行“以技術攻克技術”的方案,從而為金融科技的發(fā)展提供一個安全可靠的土壤。另一方面,傳統(tǒng)金融機構(gòu)應加快自身的數(shù)字化轉(zhuǎn)型,本文研究表明,金融科技的發(fā)展使得最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)點中的銀行部門發(fā)展比重提升,可見,金融科技很好地彌補了傳統(tǒng)銀行業(yè)務無法滿足技術風險偏高的企業(yè)融資的短板。因此,隨著國內(nèi)技術進步逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)樽灾鲃?chuàng)新的模式,除要注重多層次金融市場的建設,在銀行推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級迎來拐點之際,同時也應順勢推進銀行的數(shù)字化轉(zhuǎn)型,從而使金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整與金融科技的發(fā)展形成合力,更好地推動未來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級。