范猛 戴金平

(南開(kāi)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，天津 300071)

一、引言

家庭金融脆弱性指家庭應(yīng)對(duì)不確定性沖擊的能力，主要由家庭面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)大小與抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力決定，是衡量家庭金融風(fēng)險(xiǎn)的綜合性指標(biāo)，是宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)的重要來(lái)源[1]。近年來(lái)，隨著計(jì)劃生育政策效果的顯現(xiàn)、經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、生活及醫(yī)療條件的改善，我國(guó)人口結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化，老齡化成為社會(huì)面臨的重要問(wèn)題，給社會(huì)帶來(lái)諸多負(fù)面影響。由于我國(guó)養(yǎng)老以子女贍養(yǎng)為主，老齡化的壓力主要由家庭承擔(dān)[2]，許多學(xué)者關(guān)注了老齡化與家庭金融的關(guān)系：一方面，老齡化會(huì)改變家庭的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度，影響資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而影響家庭金融風(fēng)險(xiǎn)[3]；另一方面，老齡化帶來(lái)的贍養(yǎng)壓力又會(huì)使得家庭部門高債務(wù)問(wèn)題加劇，增加家庭不確定性支出，降低勞動(dòng)收入，改變家庭應(yīng)對(duì)沖擊的能力[4-5]。因此，老齡化可能會(huì)對(duì)家庭金融脆弱性產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)。此外，在老齡化日益嚴(yán)重的背景下，如何化解老齡化的負(fù)面影響同樣是值得關(guān)注的問(wèn)題。數(shù)字金融具有提升收入、對(duì)沖金融風(fēng)險(xiǎn)的作用，近年來(lái)快速發(fā)展。如果老齡化對(duì)家庭金融脆弱性具有負(fù)面影響，數(shù)字金融是否能夠成為應(yīng)對(duì)老齡化此類負(fù)面影響的有效路徑，這

對(duì)于化解老齡化危機(jī)具有重要意義。

老齡化對(duì)家庭金融脆弱性影響的研究屬于家庭金融的研究?jī)?nèi)容。目前關(guān)于家庭金融脆弱性的理論仍處于探索階段，尚未形成統(tǒng)一的理論框架[6-7]。已有的研究多從實(shí)證角度出發(fā)，圍繞家庭金融脆弱性的衡量指標(biāo)與家庭金融脆弱性的影響因素展開(kāi)。而老齡化與家庭金融的研究多集中于其對(duì)家庭金融風(fēng)險(xiǎn)的影響，較少有關(guān)于老齡化對(duì)家庭應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)能力的研究。根據(jù)金融脆弱性的定義，關(guān)于老齡化與家庭金融脆弱性關(guān)系的研究可以分解為老齡化對(duì)家庭面臨金融風(fēng)險(xiǎn)大小的影響以及老齡化對(duì)家庭是否能夠應(yīng)對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)的影響。

在關(guān)于老齡化與家庭金融風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系的文獻(xiàn)中，已有研究通常認(rèn)為老齡化通過(guò)健康渠道與資產(chǎn)配置渠道影響家庭面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)。一方面，老齡化帶來(lái)的負(fù)向健康沖擊使家庭不確定性支出增加?；跉W美等發(fā)達(dá)國(guó)家與我國(guó)老年人口家庭的實(shí)證研究均證明了老齡化的此類負(fù)向作用，一般健康沖擊與重大疾病均通過(guò)增加意外支出提高了家庭的金融風(fēng)險(xiǎn)[6,8]。另一方面，老齡化還會(huì)改變家庭資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)。在生命周期理論的框架下，基于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的研究多認(rèn)為居民風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的參與隨年齡變化呈現(xiàn)出先升后減的“駝峰型”：年輕家庭由于購(gòu)房及撫幼等壓力，較少投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)；隨著壓力的減弱逐漸參與到風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)中來(lái)，到了老年階段則會(huì)傾向于厭惡風(fēng)險(xiǎn)，更偏好于低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)[3,9]。部分基于中國(guó)的實(shí)證研究也發(fā)現(xiàn)了類似現(xiàn)象，老齡化產(chǎn)生的預(yù)防動(dòng)機(jī)會(huì)刺激家庭部門進(jìn)行儲(chǔ)蓄[10]，增加了家庭對(duì)房產(chǎn)和儲(chǔ)蓄的持有比重，降低了對(duì)股票、基金等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的持有比重[11]。但也有學(xué)者持相反的觀點(diǎn)，認(rèn)為老齡化加深提高了教育投資，加之我國(guó)家庭存在以住房為主的遺贈(zèng)動(dòng)機(jī)，中國(guó)居民資產(chǎn)選擇的生命周期效應(yīng)不明顯[12-13]?？傮w來(lái)看，雖然在老齡化對(duì)家庭資產(chǎn)配置的影響上存在爭(zhēng)議，但老齡化的不確定性支出效應(yīng)確會(huì)提升家庭面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)，其綜合影響則有待進(jìn)一步研究。

其次，由于我國(guó)社會(huì)保險(xiǎn)保障能力有限，加之商業(yè)保險(xiǎn)普及率較低，收入是抵御老齡化風(fēng)險(xiǎn)沖擊的主要屏障[14-15]。因此關(guān)于老齡化與家庭是否能夠應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的研究主要為老齡化與家庭勞動(dòng)收入關(guān)系的文獻(xiàn)。此類研究多認(rèn)為老齡化會(huì)降低家庭勞動(dòng)供給：一方面，負(fù)向健康沖擊等因素會(huì)帶來(lái)勞動(dòng)能力的下降，使老齡勞動(dòng)力工作時(shí)間大幅下降，減少老齡人口勞動(dòng)收入[5-6]；另一方面，老齡化還會(huì)使家庭中的青壯年勞動(dòng)力增加照料老年人所花費(fèi)的時(shí)間，擠出勞動(dòng)時(shí)間，減少家庭總體勞動(dòng)收入，使得老齡化與家庭勞動(dòng)力供給呈現(xiàn)出顯著的負(fù)向關(guān)系[16]。作為家庭收入最重要的來(lái)源，勞動(dòng)收入的下降會(huì)使家庭應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)沖擊的能力顯著下降。

通過(guò)對(duì)文獻(xiàn)的梳理可以發(fā)現(xiàn)，已有研究通常認(rèn)為老齡化使家庭應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力下降，而對(duì)家庭金融風(fēng)險(xiǎn)大小的影響尚不明確，這取決于伴隨老齡化的健康沖擊與老齡化帶來(lái)的穩(wěn)健性資產(chǎn)配置作用的相對(duì)大小。老齡化雖然會(huì)對(duì)家庭金融脆弱性帶來(lái)一定的負(fù)向作用，但這種負(fù)向作用是否會(huì)被穩(wěn)健的資產(chǎn)配置所抵消尚未得到檢驗(yàn)，這成為本文關(guān)注的第一個(gè)重點(diǎn)。此外，金融市場(chǎng)領(lǐng)域的技術(shù)進(jìn)步是否有助于緩解老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的負(fù)面影響也較少得到研究者的關(guān)注。在已有研究中，僅有少量學(xué)者注意到了技術(shù)進(jìn)步在解決老齡化問(wèn)題中的作用。Acemoglu和Restrepo(2017)[17]使用多國(guó)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)老齡化嚴(yán)重的國(guó)家傾向于更早地使用人工智能技術(shù)，人工智能技術(shù)的使用緩解了老齡化對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響；陳彥斌等(2019)[18]通過(guò)建立一個(gè)動(dòng)態(tài)一般均衡模型證明了人工智能有助于緩解老齡化對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)向沖擊，是使用技術(shù)進(jìn)步解決老齡化問(wèn)題的重要嘗試。但以上研究均主要關(guān)注技術(shù)進(jìn)步解決老齡化對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)負(fù)向影響的作用，忽視了技術(shù)進(jìn)步在解決老齡化對(duì)家庭負(fù)向影響中的作用。中國(guó)以家庭養(yǎng)老為主，老齡化的負(fù)向作用最早也最直接作用于家庭部門[2]，因此考察技術(shù)進(jìn)步對(duì)于緩解家庭金融狀況同樣具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。數(shù)字金融作為技術(shù)進(jìn)步在金融部門的表現(xiàn)，是近年來(lái)家庭部門享受技術(shù)進(jìn)步紅利的重要渠道，對(duì)家庭金融產(chǎn)生了顯著的影響。一方面，數(shù)字金融通過(guò)降低市場(chǎng)門檻與交易費(fèi)用等途徑刺激了家庭的金融參與，激勵(lì)了家庭創(chuàng)業(yè)，提升了家庭收入[19]；另一方面，數(shù)字金融還促進(jìn)了家庭保險(xiǎn)市場(chǎng)的參與，降低了意外沖擊給家庭帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)[15]。數(shù)字金融可能有助于緩解老齡化給家庭金融脆弱性帶來(lái)的負(fù)面影響。

綜合上述分析，本文使用家庭微觀數(shù)據(jù)考察老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的影響，并從數(shù)字金融賦能的角度入手，探討數(shù)字金融對(duì)于緩解老齡化對(duì)家庭金融負(fù)向作用過(guò)程中可能起到的積極作用。本文的主要貢獻(xiàn)在于：其一，與以往研究關(guān)注老齡化與數(shù)字金融對(duì)家庭單一金融變量的影響不同，本文通過(guò)構(gòu)建一個(gè)涵蓋家庭收入、支出及負(fù)債等多重變量的金融脆弱性指標(biāo)綜合分析了老齡化對(duì)家庭金融風(fēng)險(xiǎn)的影響；其二，在研究視角上，本文在老齡化與數(shù)字金融對(duì)家庭金融脆弱性影響分析的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)分析了數(shù)字金融對(duì)于化解老齡化對(duì)家庭金融脆弱性負(fù)向影響的作用，為使用數(shù)字金融化解老齡化負(fù)向作用提供了證據(jù)；其三，在數(shù)據(jù)與方法選擇上，本文使用基于家庭調(diào)查的微觀數(shù)據(jù)與家庭所在區(qū)縣的數(shù)字金融指數(shù)，通過(guò)使用不同方法構(gòu)建多重指標(biāo)進(jìn)行分析，并使用另一獨(dú)立來(lái)源家庭微觀數(shù)據(jù)進(jìn)行驗(yàn)證。本文為全面認(rèn)識(shí)老齡化對(duì)家庭金融的影響以及數(shù)字金融賦能下緩解老齡化問(wèn)題提供了堅(jiān)實(shí)的微觀基礎(chǔ)。

二、理論分析與研究假設(shè)

家庭金融脆弱性是指家庭應(yīng)對(duì)不確定性沖擊的能力，反映了家庭在不確定性沖擊的情況下無(wú)法承擔(dān)各項(xiàng)支出的狀態(tài)。Brunetti等(2016)[20]指出家庭對(duì)于不確定性沖擊下的應(yīng)對(duì)能力主要由收入、支出與負(fù)債狀況決定：較高的收入是抵御不確定性沖擊的有效保障；過(guò)高且缺乏平滑的消費(fèi)與不可持續(xù)的借貸行為則使家庭在面臨不確定性沖擊時(shí)難以維持正常的生活，加重了家庭金融脆弱性。

根據(jù)Brunetti等(2016)[20]的研究框架，老齡化分別從勞動(dòng)收入與不確定性支出兩方面影響家庭面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的大小以及應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力。由于社會(huì)保障體系的不完善以及傳統(tǒng)觀念的影響，我國(guó)目前養(yǎng)老主要以家庭為單位[2]。在收入方面，家庭成員步入老年意味著自身勞動(dòng)力供給能力的下降。即使對(duì)于領(lǐng)取退休金的老年人口來(lái)說(shuō)，退休金收入也通常低于正常工作時(shí)的收入。此外，老年人口的照護(hù)需求擠占了家庭中其他勞動(dòng)力的勞動(dòng)供給，上述因素均使得家庭勞動(dòng)供給下降并導(dǎo)致家庭收入降低[5,16]。而作為家庭收入的主要來(lái)源，勞動(dòng)收入的下降使得家庭應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的能力下降，難以應(yīng)對(duì)不確定性的沖擊，家庭金融表現(xiàn)出脆弱性特征。在支出方面，由于我國(guó)社會(huì)醫(yī)療保險(xiǎn)的不完善以及商業(yè)保險(xiǎn)較低的普及率，伴隨著年齡增長(zhǎng)的健康狀況帶來(lái)的背景風(fēng)險(xiǎn)會(huì)使家庭醫(yī)療保健等不確定性支出增加，提升了家庭面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)[21]，在收入等其他變量不變的情況下降低了家庭應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的能力，提升了家庭的金融脆弱性。綜合上述分析可以發(fā)現(xiàn)，不論從收入還是支出角度，老齡化均會(huì)提高家庭面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)或使家庭應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力降低，增加家庭金融脆弱的概率[20]。而對(duì)于生命周期理論中伴隨老齡化產(chǎn)生的穩(wěn)健資產(chǎn)偏好來(lái)說(shuō)，由于部分研究認(rèn)為中國(guó)家庭投資的生命周期效應(yīng)不顯著[12]，加之中國(guó)家庭本就較低的風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)參與率，老齡化帶來(lái)的穩(wěn)健資產(chǎn)偏好可能難以抵消老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的負(fù)面影響，老齡化仍提升了家庭金融脆弱性的發(fā)生概率。基于上述分析，提出本文假設(shè)1。

H1老齡化會(huì)提升家庭金融脆弱的發(fā)生概率。

家庭金融脆弱性對(duì)老齡化負(fù)面沖擊較敏感的一個(gè)重要原因在于金融市場(chǎng)的不完善。金融抑制導(dǎo)致家庭無(wú)法通過(guò)金融市場(chǎng)合理化解面臨的風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)字金融作為近年來(lái)技術(shù)進(jìn)步應(yīng)用于金融部門的典型代表，在緩解家庭金融抑制過(guò)程中起到的作用得到了廣泛的認(rèn)可[22]。從收入角度來(lái)看，家庭收入結(jié)構(gòu)中財(cái)產(chǎn)性收入占比較少是勞動(dòng)收入的下降對(duì)家庭金融脆弱性造成較大沖擊的主要原因，財(cái)產(chǎn)性收入作為老齡人口收入來(lái)源的重要性不斷提升[23]。制約財(cái)產(chǎn)性收入占比提升的主要因素為居民較低的金融市場(chǎng)參與率與投資收益。數(shù)字金融的發(fā)展改變了這一現(xiàn)狀：一方面，數(shù)字金融憑借其規(guī)模效應(yīng)與經(jīng)營(yíng)模式降低了參與金融市場(chǎng)的成本與門檻，使更多家庭有能力參與到金融市場(chǎng)中來(lái)，改善了家庭的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)；另一方面，數(shù)字金融公司憑借其信息與技術(shù)優(yōu)勢(shì)提供了更多個(gè)性化的金融產(chǎn)品，產(chǎn)生了精準(zhǔn)服務(wù)效應(yīng)，使家庭能夠且更容易尋找到適合自己的金融產(chǎn)品，提升了家庭參與金融市場(chǎng)的意愿[24]。以上兩方面均加深了家庭的金融市場(chǎng)參與，提高了投資收益，使財(cái)產(chǎn)性收入所占比重逐漸增加，降低了家庭對(duì)勞動(dòng)性收入的依賴。這使得家庭在面臨老齡化帶來(lái)的勞動(dòng)收入下降時(shí)能夠更多地依靠財(cái)產(chǎn)性收入應(yīng)對(duì)不確定性沖擊，提高了家庭應(yīng)對(duì)不確定性沖擊的能力，降低了老齡化帶來(lái)的家庭金融脆弱的概率。

從不確定性支出的角度看，保障體系不完善是老齡化引致的不確定性支出影響家庭金融脆弱性的重要原因，數(shù)字金融同樣有助于緩解老齡化對(duì)家庭金融脆弱性此種渠道的負(fù)向影響。保險(xiǎn)扮演著對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的角色，能夠降低持有者面臨的健康風(fēng)險(xiǎn)，有效應(yīng)對(duì)各類不確定性對(duì)家庭的沖擊[25-26]。由于金融素養(yǎng)不足、產(chǎn)品單一及參與成本較高等原因，我國(guó)家庭商業(yè)保險(xiǎn)參與率低，普遍持有的社會(huì)保險(xiǎn)不能有效對(duì)沖老齡化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)[15]。數(shù)字金融的發(fā)展改善了我國(guó)家庭商業(yè)保險(xiǎn)參與率低的問(wèn)題：一方面，數(shù)字金融的規(guī)模效應(yīng)及基于線上的銷售模式降低了保險(xiǎn)市場(chǎng)的參與成本，使市場(chǎng)參與者能夠更加方便快捷地購(gòu)買保險(xiǎn)，利用保險(xiǎn)滿足家庭對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的需求；另一方面，憑借技術(shù)及信息優(yōu)勢(shì)帶來(lái)的精準(zhǔn)服務(wù)效應(yīng)，數(shù)字金融公司能夠提供更多差異化的互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)產(chǎn)品，滿足家庭的個(gè)性化需求，增加家庭參與保險(xiǎn)市場(chǎng)的意愿。此外，數(shù)字金融還能夠通過(guò)提升使用者的金融素養(yǎng)，進(jìn)一步促進(jìn)商業(yè)保險(xiǎn)的普及[15]。以上所述均促使家庭更廣泛地參與到保險(xiǎn)等金融市場(chǎng)中，使用金融產(chǎn)品對(duì)沖老齡化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，提升了家庭應(yīng)對(duì)老齡化沖擊的能力，降低了老齡化引致的支出風(fēng)險(xiǎn)對(duì)家庭金融脆弱性的沖擊。通過(guò)上述分析，數(shù)字金融應(yīng)分別通過(guò)提升家庭收入與降低不確定性支出的渠道緩解老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的負(fù)面影響。因此，提出本文的假設(shè)2。

H2數(shù)字金融通過(guò)增加家庭收入與降低家庭不確定性支出的渠道緩解了老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的沖擊。

三、數(shù)據(jù)來(lái)源、研究設(shè)計(jì)與指標(biāo)構(gòu)建

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源

本文所涉及的變量主要包括個(gè)人、家庭與地區(qū)3個(gè)層面。家庭與個(gè)人數(shù)據(jù)主要來(lái)自于2014年、2016年與2018年中國(guó)家庭追蹤調(diào)查(CFPS)，包含家庭收入、支出、負(fù)債等基本變量以及戶主特征相關(guān)變量。各區(qū)縣數(shù)字金融綜合指標(biāo)及其子指標(biāo)來(lái)源于北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)[28]和宋敏等(2021)[27]的研究。地區(qū)層面宏觀變量主要來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局與CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。穩(wěn)健性檢驗(yàn)部分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)家庭金融調(diào)查中心提供的中國(guó)家庭金融調(diào)查(CHFS)[29]2013年與2015年數(shù)據(jù)。為保證實(shí)證檢驗(yàn)的有效性，本文在分析前剔除了有嚴(yán)重缺失值及異常值的樣本，對(duì)所有價(jià)值型變量以2014年為基期，使用各地歷年消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(CPI)進(jìn)行平減，平減后對(duì)其取自然對(duì)數(shù)。

(二)研究設(shè)計(jì)

家庭金融脆弱性被用來(lái)衡量家庭是否能夠應(yīng)對(duì)不確定性的沖擊，通常為一個(gè)二值選擇變量。本文通過(guò)構(gòu)建一個(gè)面板Probit模型來(lái)檢驗(yàn)老齡化與數(shù)字金融對(duì)家庭金融脆弱性的影響以及數(shù)字金融指數(shù)對(duì)老齡化作用的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

Pr(Fragileijt=1|oldijt,Fintechjt,Xijt)=α1+α2oldijt+α3Fintechjt+α4oldijt×Fintechjt+α5Xijt+εi

(1)

其中被解釋變量Fragileijt為0-1變量，F(xiàn)ragileijt=1代表家庭金融脆弱性，表示家庭處于金融脆弱性狀態(tài)，反之則家庭金融不脆弱。i表示家庭，j表示家庭所在區(qū)縣，t表示樣本時(shí)間。模型的核心解釋變量為家庭老齡化指標(biāo)oldijt與數(shù)字金融指標(biāo)Fintechjt。老齡化指標(biāo)與數(shù)字金融指標(biāo)的交乘項(xiàng)反映了數(shù)字金融對(duì)老齡化與家庭金融脆弱性關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)。若交乘項(xiàng)系數(shù)α4與老齡化系數(shù)α2相反則數(shù)字金融發(fā)展顯著減弱了老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的影響。Xijt為控制變量，為了保證實(shí)證結(jié)果的合理性，本文分別控制了戶主層面、家庭層面與地區(qū)層面的特征變量。

(三)核心指標(biāo)的選取與構(gòu)建

1.被解釋變量

本文核心被解釋變量為家庭是否存在金融脆弱性。金融脆弱的家庭無(wú)法抵御不確定性的沖擊。關(guān)于家庭對(duì)不確定性沖擊的應(yīng)對(duì)能力主要有兩種衡量方法：一種是Loke(2017)[30]使用的“應(yīng)急儲(chǔ)蓄”指標(biāo)：家庭的儲(chǔ)蓄水平在面臨收入與支出沖擊時(shí)能夠維持當(dāng)前生活水平；另一種是Brunetti等(2016)[20]使用的“財(cái)務(wù)保證金”指標(biāo)：家庭在滿足生活成本、債務(wù)支付等日常支出后的資金剩余是否能夠覆蓋預(yù)期外的資金流出。為了保證結(jié)論的穩(wěn)健性，本文分別使用上述兩種方法構(gòu)建家庭金融脆弱性指標(biāo)。

(1)使用“應(yīng)急儲(chǔ)蓄”的方法。參照孟德鋒等(2019)[31]與Loke(2017)[30]的設(shè)定，本文定義儲(chǔ)蓄不足以支撐3個(gè)月日常支出的家庭為應(yīng)急儲(chǔ)蓄不足的家庭。同時(shí)為了兼顧債務(wù)對(duì)應(yīng)急儲(chǔ)蓄使用的影響，本文參照Michelangeli和Pietrunti(2014)[32]的做法，定義債務(wù)收入比高于30%的家庭為過(guò)度負(fù)債的家庭。同時(shí)滿足應(yīng)急儲(chǔ)蓄不足與債務(wù)收入比過(guò)高的家庭為金融脆弱家庭。

2.解釋變量

隨著預(yù)期壽命的延長(zhǎng)和延遲退休政策的推廣，65歲越來(lái)越普遍地成為進(jìn)入老年的標(biāo)準(zhǔn)[36]。本文根據(jù)CFPS調(diào)查數(shù)據(jù)選取家庭中是否有65歲以上老年人口構(gòu)建一個(gè)0-1變量作為家庭老齡化的代理變量。同時(shí)為了更好地體現(xiàn)家庭的老齡化程度對(duì)金融脆弱性的影響，本文進(jìn)一步使用65歲以上老人占家庭總?cè)丝诒壤鳛榧彝ダ淆g化的代理變量，檢驗(yàn)結(jié)論的穩(wěn)健性。

本文采用北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)作為各家庭所在區(qū)縣數(shù)字金融發(fā)展水平的代理。北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)使用國(guó)內(nèi)有代表性的數(shù)字金融平臺(tái)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)從不同維度構(gòu)建數(shù)字金融指標(biāo)，是國(guó)內(nèi)研究中最常使用的數(shù)字金融指標(biāo)。該指標(biāo)主要反映的是個(gè)人對(duì)于數(shù)字金融的使用情況，與本文的研究對(duì)象高度相符。本文將各家庭所在區(qū)縣同該區(qū)縣的數(shù)字金融指數(shù)匹配，衡量各家庭所屬區(qū)縣的數(shù)字金融發(fā)展水平。在后文的穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，本文還將使用各家庭所在地級(jí)市的金融科技公司數(shù)量作為數(shù)字金融發(fā)展水平的衡量指標(biāo)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

3.控制變量

考慮到戶主人力資本及所處生命周期階段等特征，家庭結(jié)構(gòu)及地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展因素可能對(duì)估計(jì)結(jié)果產(chǎn)生影響，參照岳崴等(2021)[21]、李波和朱太輝(2020)[34]等的研究，本文選取戶主層面控制變量(戶主年齡、戶主性別、戶主學(xué)歷、健康狀況)，家庭層面變量(家庭規(guī)模、幼兒占比、婚姻狀態(tài)、商業(yè)保險(xiǎn)支出)及地區(qū)層面變量(金融發(fā)展?fàn)顩r、GDP水平)作為控制變量。

本文涉及主要變量的統(tǒng)計(jì)性描述如表1所示。

表1 描述性統(tǒng)計(jì)分析

四、實(shí)證分析

(一)基礎(chǔ)回歸結(jié)果

為了更好地保證回歸結(jié)論的穩(wěn)健性，該部分采用第三節(jié)構(gòu)建的兩種常用指標(biāo)測(cè)度家庭的金融脆弱性，分別檢驗(yàn)了家庭是否有老人以及老齡人口占家庭總?cè)丝诒壤龑?duì)兩種脆弱性指標(biāo)的影響。表2顯示了不同指標(biāo)下老齡化、數(shù)字金融及其交互項(xiàng)對(duì)于家庭金融脆弱性的影響。表2的列(1)(2)為第一種家庭金融脆弱性指標(biāo)作為被解釋變量的回歸結(jié)果，列(3)(4)為第二種金融脆弱性指標(biāo)作為被解釋變量的回歸結(jié)果。其中列(1)與列(3)以受調(diào)查家庭中是否有65歲以上老齡人口(0-1)作為核心解釋變量，列(2)與列(4)則分別以家庭中的老年人占比作為核心解釋變量。

表2 基礎(chǔ)回歸結(jié)果

從表2的回歸結(jié)果可以看出，在兩種不同家庭金融脆弱性測(cè)度方法下，家庭中是否有老人以及家庭中的老年人口占比均增加了家庭面臨金融脆弱性的可能性：有65歲以上老齡人口會(huì)使家庭金融脆弱性的發(fā)生概率提高10%左右，兩種家庭脆弱性衡量指標(biāo)均證實(shí)了這一結(jié)果，驗(yàn)證了本文的H1。其背后的原因在于，老齡化帶來(lái)了家庭不確定性支出的增加與勞動(dòng)收入的降低，增加了家庭面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)，降低了應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力。在中國(guó)現(xiàn)階段家庭金融抑制較強(qiáng)與社會(huì)保障體系不完善的條件下，家庭收入水平不高，缺乏應(yīng)對(duì)老齡化沖擊的金融工具，使得老齡化顯著增加了家庭金融脆弱的概率。從表2還可以觀察到，本文關(guān)注的重點(diǎn)，老齡化與數(shù)字金融交互項(xiàng)系數(shù)顯著為正，表明數(shù)字金融有效緩解了老齡化給家庭金融脆弱性帶來(lái)的不利影響，部分驗(yàn)證了本文的H2。數(shù)字金融作為金融市場(chǎng)技術(shù)進(jìn)步的代表，提升了金融可得性，為家庭應(yīng)對(duì)老齡化帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)提供了可行的路徑：一方面，數(shù)字金融的發(fā)展緩解了家庭金融約束，豐富了投資手段，提高了財(cái)產(chǎn)性收入，提升了家庭整體收入水平，降低了對(duì)勞動(dòng)收入的依賴，使家庭能夠更好地應(yīng)對(duì)老齡化帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，數(shù)字金融助力了互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具的普及，降低了家庭的不確定性支出，減弱了老齡化給家庭帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)。二者能夠有效對(duì)沖老齡化帶來(lái)的家庭金融脆弱危機(jī)。本部分的實(shí)證結(jié)果與前文的理論分析結(jié)論較好地保持了一致。

此外，列(1)-(4)回歸結(jié)果均顯示數(shù)字金融對(duì)于家庭金融脆弱性具有顯著的減弱作用。數(shù)字金融指數(shù)的自然對(duì)數(shù)每提升一單位，會(huì)使家庭金融脆弱性的發(fā)生概率分別下降6%、3%左右。從控制變量的回歸系數(shù)來(lái)看，男性戶主、較大的家庭規(guī)模、兒童占比高帶來(lái)的撫幼壓力以及戶主不良的健康狀況等均會(huì)顯著提高家庭金融脆弱的發(fā)生概率。而女性戶主、戶主較高的學(xué)歷、家庭購(gòu)買商業(yè)保險(xiǎn)的數(shù)量及地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平會(huì)顯著降低家庭金融脆弱的概率。這些結(jié)論符合經(jīng)濟(jì)學(xué)常識(shí)且與已有的關(guān)于家庭金融問(wèn)題的研究相符[37]，證明了本文指標(biāo)構(gòu)建以及控制變量選擇的合理性。

(二)內(nèi)生性處理及穩(wěn)健性檢驗(yàn)

在本文的基礎(chǔ)回歸中可能會(huì)出現(xiàn)反向因果、遺漏變量及自選擇帶來(lái)的內(nèi)生性問(wèn)題，使估計(jì)結(jié)果出現(xiàn)偏差。在該部分本文分別就可能出現(xiàn)的內(nèi)生性問(wèn)題進(jìn)行分析并采取相應(yīng)的方法進(jìn)行處理，以緩解內(nèi)生性帶來(lái)的估計(jì)偏誤。此外，為了避免單一來(lái)源數(shù)據(jù)本身存在的偏差影響回歸結(jié)果，本文在該部分利用中國(guó)家庭金融調(diào)查(CHFS)數(shù)據(jù)使用雙重差分(DID)的方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

1.反向因果與遺漏變量導(dǎo)致的內(nèi)生性問(wèn)題：工具變量法

由于老齡化是長(zhǎng)期人口演變的過(guò)程，在本文三年的樣本區(qū)間內(nèi)，家庭金融狀況不會(huì)在短時(shí)期內(nèi)對(duì)人口結(jié)構(gòu)產(chǎn)生顯著的影響，因此基礎(chǔ)回歸中老齡化指標(biāo)和家庭金融脆弱性指標(biāo)間不存在嚴(yán)重的此類內(nèi)生性問(wèn)題。對(duì)于數(shù)字金融指標(biāo)來(lái)說(shuō)，數(shù)字金融在影響家庭脆弱性的同時(shí)，家庭金融脆弱性也會(huì)對(duì)數(shù)字金融的發(fā)展產(chǎn)生一定的作用，例如家庭的借貸行為在帶來(lái)家庭金融脆弱性問(wèn)題的同時(shí)也可能會(huì)促進(jìn)當(dāng)?shù)財(cái)?shù)字金融的發(fā)展，數(shù)字金融指標(biāo)和家庭金融脆弱性之間可能存在一定的雙向影響問(wèn)題。此外各區(qū)縣地區(qū)稟賦等一系列不可觀測(cè)的變量也可能同時(shí)影響當(dāng)?shù)財(cái)?shù)字金融發(fā)展水平和家庭金融脆弱性。為了克服此類雙向影響帶來(lái)的內(nèi)生性問(wèn)題，本文參照Bartik(2009)[38]的方法，構(gòu)建一個(gè)滯后一階的家庭所在區(qū)縣的數(shù)字金融指數(shù)與該家庭所在省份數(shù)字金融指數(shù)差分的乘積(Bartikinstru=Fintechit-1·ΔFintecht,t-1)作為數(shù)字金融的工具變量。對(duì)于Bartik工具變量來(lái)說(shuō)，一方面，滯后一期的數(shù)字金融指數(shù)不會(huì)與本期家庭的金融脆弱性產(chǎn)生顯著的雙向影響問(wèn)題，克服了雙向影響可能帶來(lái)的內(nèi)生性問(wèn)題；另一方面，省份數(shù)字金融的差分則不會(huì)顯著受到各區(qū)縣不可觀測(cè)變量的影響，緩解了遺漏變量帶來(lái)的內(nèi)生性問(wèn)題，因此該工具變量具有較好的外生性。此外，為了保證內(nèi)生性處理的穩(wěn)健性，本文進(jìn)一步使用宋敏等(2021)[27]提出的方法使用各家庭所在地級(jí)市金融科技公司數(shù)量作為數(shù)字金融發(fā)展水平的代理變量，該種衡量標(biāo)準(zhǔn)同樣比較客觀、準(zhǔn)確地反映了地區(qū)數(shù)字金融發(fā)展水平。在控制了各地區(qū)經(jīng)濟(jì)與金融發(fā)展水平后，地級(jí)市金融科技公司數(shù)量不會(huì)顯著受到每個(gè)家庭金融脆弱性及各區(qū)縣不可觀測(cè)變量的影響，因此也是比較理想的工具變量。

表3報(bào)告了使用不同工具變量的兩階段最小二乘(2SLS)第一階段與第二階段的回歸結(jié)果。列(1)與列(3)是使用Bartik工具變量的回歸結(jié)果，列(2)與列(4)是使用各地級(jí)市金融科技公司數(shù)量作為工具變量的回歸結(jié)果。從第一階段回歸來(lái)看，各工具變量與解釋變量均顯著相關(guān)，且第一階段回歸F值均大于10%偏誤水平下的臨界值16.38，表明了工具變量的有效性，不存在弱工具變量的問(wèn)題?；诠ぞ咦兞康幕貧w結(jié)果顯示，在考慮了內(nèi)生性問(wèn)題后，數(shù)字金融仍對(duì)家庭金融脆弱性具有顯著的減弱作用，且不同指標(biāo)下老齡化對(duì)家庭金融脆弱性出現(xiàn)概率的促進(jìn)作用均顯著高于基礎(chǔ)回歸，說(shuō)明本文所選工具變量較好地緩解了雙向影響與遺漏變量帶來(lái)的內(nèi)生性問(wèn)題。在緩解了內(nèi)生性問(wèn)題的情況下，老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的影響及數(shù)字金融對(duì)于老齡化帶來(lái)的家庭金融脆弱性的緩解作用仍顯著且與基礎(chǔ)回歸保持一致，證明了本文核心結(jié)論的穩(wěn)健性。

表3 處理雙向影響問(wèn)題的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

2.自選擇導(dǎo)致的內(nèi)生性問(wèn)題：處理效應(yīng)模型

在本文的基礎(chǔ)回歸中，除數(shù)字金融指數(shù)與家庭金融脆弱性之間存在的雙向影響和遺漏變量帶來(lái)的內(nèi)生性問(wèn)題外，老齡化家庭對(duì)數(shù)字金融的使用還可能存在自選擇問(wèn)題，帶來(lái)本文基礎(chǔ)回歸中的內(nèi)生性。為了解決此類內(nèi)生性，本文采用處理效應(yīng)模型緩解自選擇帶來(lái)的內(nèi)生性問(wèn)題。家庭是否有老齡人口為二值選擇變量，使用其作為解釋變量的回歸中適用于處理效應(yīng)模型解決自選擇問(wèn)題。在該部分本文選取樣本中2018年的數(shù)據(jù)，使用各家庭所在省份65歲以上老年人口占比作為工具變量使用兩步法進(jìn)行處理效應(yīng)檢驗(yàn)。最終的檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示。表4的回歸結(jié)果顯示，在第一階段的Probit回歸中，地區(qū)老齡化程度與家庭的老齡化程度顯著正向相關(guān)，證明了工具變量的有效性。處理效應(yīng)模型的估計(jì)結(jié)果顯示對(duì)于不同家庭金融脆弱性的衡量指標(biāo)，家庭老齡化均顯著增加了家庭處于金融脆弱性的概率，證明了在考慮了自選擇帶來(lái)的內(nèi)生性后本文對(duì)理論推導(dǎo)中提出的H1與H2的檢驗(yàn)結(jié)果依然穩(wěn)健，本文的結(jié)論具有較高的可信性。

表4 基于處理效應(yīng)模型的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

3.穩(wěn)健性檢驗(yàn)：來(lái)自中國(guó)家庭金融調(diào)查(CHFS)的證據(jù)

為了進(jìn)一步驗(yàn)證數(shù)字金融對(duì)于老齡化家庭金融脆弱性的緩解作用，排除單一數(shù)據(jù)來(lái)源與計(jì)量方法單一帶來(lái)的問(wèn)題，本文使用西南財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)家庭金融研究中心公布的中國(guó)家庭金融調(diào)查(CHFS)數(shù)據(jù)，使用雙重差分(DID)的方法，對(duì)本文的結(jié)論進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。學(xué)術(shù)研究中通常以2013年6月余額寶的上線作為中國(guó)數(shù)字金融發(fā)展的開(kāi)端[22]。因此本文以余額寶的上線作為準(zhǔn)政策實(shí)驗(yàn)時(shí)間點(diǎn)，使用CHFS2013年(T=0)與2015年(T=1)的調(diào)查數(shù)據(jù)，選取家庭成員有65歲以上老人的家庭進(jìn)行檢驗(yàn)(1)由于CHFS每期調(diào)查時(shí)間為當(dāng)年7月份，數(shù)據(jù)時(shí)間范圍為過(guò)去12個(gè)月家庭相關(guān)狀況，因此2013年調(diào)查數(shù)據(jù)為2012年7月至2013年6月家庭相關(guān)變量，2015年數(shù)據(jù)為2014年7月至2015年6月家庭相關(guān)變量。。雙重差分分析過(guò)程中一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)在于處理組與控制組的選擇。由于以余額寶為代表的數(shù)字金融誕生之初功能主要集中在理財(cái)方面，用戶對(duì)于數(shù)字金融的認(rèn)識(shí)也開(kāi)始于互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)，因此本文選取2015年調(diào)查中持有互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)?shù)募彝樘幚斫M(Treat=1)，不持有互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)?shù)募彝榭刂平M(Treat=0)。最終建立的雙重差分模型如下

Fragileijt=α+β1Treati+β2Tt+β3Treati×Tt+β4Xijt+μjt+εijt

(2)

各下標(biāo)與控制變量均與本文基礎(chǔ)回歸保持一致。使用雙重差分進(jìn)行分析的前提是處理組與控制組需滿足平行趨勢(shì)假定：對(duì)于本文來(lái)說(shuō)為在數(shù)字金融使用前，處理組與控制組家庭的金融脆弱性發(fā)生概率不存在顯著差別。為了驗(yàn)證這一點(diǎn)，本文參照Kong(2019)[39]的處理，將樣本中各家庭按照所在省份分組，并將各省份的虛擬變量與處理組虛擬變量相乘，若交互項(xiàng)顯著則說(shuō)明兩組樣本的金融脆弱概率在政策實(shí)施前存在顯著差異，拒絕平行趨勢(shì)假設(shè)。最終的檢驗(yàn)方程如下

(3)

其中θj為各省份的虛擬變量，其他變量與基準(zhǔn)模型一致。表5匯報(bào)了檢驗(yàn)結(jié)果。觀察表5回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，除天津市與江西省外，其余各省虛擬變量交乘項(xiàng)回歸系數(shù)均不顯著，表明在政策時(shí)點(diǎn)前各省份處理組與對(duì)照組老年家庭的金融脆弱性概率不存在顯著區(qū)別，滿足雙重差分模型要求的平行趨勢(shì)假設(shè)。

表5 平行趨勢(shì)檢驗(yàn)結(jié)果

在通過(guò)平行趨勢(shì)假設(shè)后，本文按照式(2)進(jìn)行雙重差分分析。表6列(1)展示了基于面板Probit模型的雙重差分回歸結(jié)果。結(jié)果顯示在控制了可能影響老齡化家庭金融脆弱性的因素后，數(shù)字金融的使用顯著降低了老齡家庭金融脆弱性的發(fā)生概率，驗(yàn)證了本文的核心結(jié)論。在上述分析中，使用家庭是否持有互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)作為處理組與對(duì)照組的劃分標(biāo)準(zhǔn)可能會(huì)存在一定的自選擇問(wèn)題：持有互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)?shù)募彝タ赡茉诩彝顩r、戶主特征等方面與對(duì)照組存在較大差別。為了驗(yàn)證雙重差分分析的有效性，緩解自選擇問(wèn)題，本文對(duì)樣本進(jìn)行進(jìn)一步處理，使用傾向得分匹配(PSM)的方法對(duì)處理組樣本進(jìn)行匹配。參照前文中控制變量的選擇，本文選取戶主特征變量(戶主年齡、戶主性別、戶主學(xué)歷、健康狀況)與家庭特征變量(家庭規(guī)模、幼兒占比、婚姻狀態(tài)、商業(yè)保險(xiǎn)支出、家庭收入)等進(jìn)行Logit回歸，估計(jì)出家庭的傾向得分，根據(jù)該得分對(duì)老齡化家庭進(jìn)行1∶4臨近匹配。根據(jù)匹配后的樣本再次按照式(2)進(jìn)行回歸。最終得到的結(jié)果如表6列(2)所示。從表6的回歸結(jié)果可以看出，在對(duì)樣本進(jìn)行匹配后，交乘項(xiàng)系數(shù)仍顯著小于零，且絕對(duì)值相較于列(1)略有上升，證明在緩解了自選擇問(wèn)題后，數(shù)字金融的使用仍顯著降低了老齡化家庭的金融脆弱性，再次驗(yàn)證了本文核心結(jié)論的穩(wěn)健性。

表6 基于CHFS數(shù)據(jù)的檢驗(yàn)結(jié)果

五、機(jī)制分析與進(jìn)一步討論

(一)數(shù)字金融調(diào)節(jié)效應(yīng)的機(jī)制檢驗(yàn)——有中介的調(diào)節(jié)模型

在驗(yàn)證老齡化提升了家庭金融脆弱性的發(fā)生概率及數(shù)字金融對(duì)老齡化負(fù)效應(yīng)減弱作用的基礎(chǔ)上，本節(jié)進(jìn)一步討論老齡化影響家庭金融脆弱性及數(shù)字金融緩解作用的機(jī)制。在本文理論部分梳理中，老齡化使家庭金融脆弱發(fā)生概率上升主要存在兩條路徑：一是在中國(guó)依靠家庭養(yǎng)老的背景下，老年人口的增加會(huì)使家庭人均收入下降，進(jìn)而使家庭應(yīng)對(duì)計(jì)劃外支出的能力下降；二是家庭中老年人口的增加會(huì)帶來(lái)以醫(yī)療支出為代表的意外支出的增加，同樣增加了家庭金融脆弱性的概率。對(duì)應(yīng)于老齡化的上述兩種機(jī)制，數(shù)字金融一方面提高了居民收入，另一方面通過(guò)推廣互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)等手段降低家庭面臨的不確定性與計(jì)劃外支出，分別緩解了老齡化對(duì)家庭金融的這種負(fù)向作用。為了證明上述推論的合理性，本文通過(guò)構(gòu)建一個(gè)有中介的調(diào)節(jié)模型來(lái)實(shí)證檢驗(yàn)老齡化影響家庭金融脆弱性及數(shù)字金融調(diào)節(jié)效應(yīng)的傳導(dǎo)路徑。參照張祥建等(2015)[40]的檢驗(yàn)方法及判斷標(biāo)準(zhǔn)，本文構(gòu)建如下有中介的調(diào)節(jié)模型

Fincomeijt/Uncertaintyexpenseijt=β0+β1oldijt+β2Fintechjt+β3oldijt×Fintechjt+β4Xijt+ε

(4)

Pr(Fragileijt=1|oldijt,Fintechjt,Xijt)=α1+α2oldijt+α3Fintechjt+α4old×Fintechjt+α5Fincomeijt/Uncertaintyexpenseijt+α7Xijt+ε

(5)

其中Fincome為家庭人均收入(元)，Uncertaintyexpense為家庭不確定性支出(元)。式(4)用來(lái)檢驗(yàn)老齡化與數(shù)字金融對(duì)家庭人均收入和不確定性支出的影響，主要關(guān)注β1、β2和β3的顯著性。式(5)是用來(lái)檢驗(yàn)家庭人均收入和不確定性支出在數(shù)字金融調(diào)節(jié)效應(yīng)中的傳導(dǎo)機(jī)制，主要關(guān)注α2、α4與α5的顯著性。通過(guò)與基礎(chǔ)回歸模型的對(duì)比可以檢驗(yàn)老齡化的傳導(dǎo)路徑及調(diào)節(jié)效應(yīng)的中介路徑。其中家庭人均收入數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)家庭追蹤調(diào)查(CFPS)，家庭不確定性支出來(lái)源于本文第三節(jié)的估計(jì)。最終的檢驗(yàn)結(jié)果如表7所示。

表7 有中介的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

從表7對(duì)上述模型的檢驗(yàn)結(jié)果來(lái)看，列(1)回歸結(jié)果顯示老齡化對(duì)家庭人均收入具有顯著的減弱作用，數(shù)字金融對(duì)其則具有顯著的提升作用。老齡化指標(biāo)和數(shù)字金融交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為正且與老齡化指標(biāo)系數(shù)相反，表明數(shù)字金融緩解了老齡化對(duì)家庭人均收入的負(fù)向作用，與理論分析一致。列(2)關(guān)于家庭不確定性支出的回歸結(jié)果顯示老齡化顯著增加了家庭不確定性支出，數(shù)字金融顯著降低了家庭不確定性收入且數(shù)字金融對(duì)老齡化對(duì)不確定性支出的正向影響具有顯著的減弱作用。從列(3)的回歸結(jié)果看，在Probit模型中引入家庭人均收入后，人均收入與金融脆弱性的關(guān)系則顯著為負(fù)，人均收入的自然對(duì)數(shù)每提升一單位會(huì)使家庭金融脆弱性的發(fā)生概率降低10.8%，是家庭金融脆弱性的主要影響因素，與Brunetti等(2016)[20]的研究結(jié)論相符。老齡化指標(biāo)對(duì)家庭金融脆弱性發(fā)生概率促進(jìn)作用的邊際效應(yīng)遠(yuǎn)小于基礎(chǔ)回歸且不再顯著，同時(shí)數(shù)字金融調(diào)節(jié)效應(yīng)系數(shù)的絕對(duì)值也大幅減小且不再顯著，表明家庭人均收入在老齡化對(duì)家庭金融的負(fù)向作用與數(shù)字金融的調(diào)節(jié)效應(yīng)中具有較強(qiáng)的中介作用，部分驗(yàn)證了本文H2。數(shù)字金融降低了家庭的金融抑制，通過(guò)提升家庭投資收益、促進(jìn)家庭創(chuàng)業(yè)等方面提升了家庭收入，是緩解老齡化對(duì)家庭勞動(dòng)收入負(fù)向作用的重要渠道，降低了家庭金融脆弱的發(fā)生概率。表7列(4)為對(duì)不確定性支出中介效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果。從回歸結(jié)果看，不確定性支出的系數(shù)顯著為正，與預(yù)期相符，但絕對(duì)值較小。在加入不確定性支出變量后，交乘項(xiàng)系數(shù)的顯著性與絕對(duì)值均未出現(xiàn)顯著的變化，說(shuō)明不確定性支出對(duì)于數(shù)字金融調(diào)節(jié)作用的傳導(dǎo)作用較弱。在前文的理論分析中，數(shù)字金融會(huì)通過(guò)降低老齡化給家庭帶來(lái)的支出風(fēng)險(xiǎn)降低家庭的金融脆弱性，但實(shí)證結(jié)果表明此種作用渠道不顯著，與H2中關(guān)于不確定性支出的假設(shè)相悖。這可能是由于我國(guó)目前互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)普及的廣度與深度雖經(jīng)歷了快速的發(fā)展，但整體水平仍較低[15]。雖然家庭已廣泛接觸到了數(shù)字金融，但大多集中于移動(dòng)支付領(lǐng)域，對(duì)通過(guò)數(shù)字金融分散風(fēng)險(xiǎn)的參與程度仍較低，在實(shí)際中尚未起到化解老齡化引致的家庭金融脆弱性的作用。

表8 不同維度數(shù)字金融影響的異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果

(二)數(shù)字金融調(diào)節(jié)效應(yīng)的機(jī)制檢驗(yàn)——基于不同維度數(shù)字金融指數(shù)的分析

在前文的分析中，本文已經(jīng)檢驗(yàn)了數(shù)字金融綜合指標(biāo)對(duì)于家庭金融脆弱性的影響。除綜合指標(biāo)外，北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)的指標(biāo)體系里還包含了覆蓋廣度(Breadth)、使用深度(Depth)和數(shù)字化程度(Digitization)3個(gè)一級(jí)指標(biāo)。覆蓋廣度從各區(qū)縣支付寶的用戶數(shù)量來(lái)衡量數(shù)字金融的發(fā)展，使用深度從該地區(qū)支付寶用戶參與互聯(lián)網(wǎng)投資業(yè)務(wù)、信貸業(yè)務(wù)或保險(xiǎn)業(yè)務(wù)等進(jìn)階互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)的數(shù)量來(lái)衡量，數(shù)字化程度則從移動(dòng)或掃碼支付的普及率等方面來(lái)衡量數(shù)字金融的發(fā)展。因此，為了進(jìn)一步驗(yàn)證數(shù)字金融不同子指標(biāo)對(duì)于緩解老齡化負(fù)面作用的異質(zhì)性，在該部分本文分別檢驗(yàn)覆蓋廣度、使用深度與數(shù)字化程度3個(gè)維度對(duì)于老齡化家庭脆弱性的緩解作用。最終的檢驗(yàn)結(jié)果如表8所示。從檢驗(yàn)結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融的3個(gè)一級(jí)指標(biāo)本身均對(duì)家庭金融脆弱性具有顯著的減弱作用，但使用深度系數(shù)的絕對(duì)值遠(yuǎn)高于其余兩個(gè)指標(biāo)。從老齡化與家庭金融脆弱性間的調(diào)節(jié)作用來(lái)看，使用深度交乘項(xiàng)系數(shù)的絕對(duì)值最高且最顯著，對(duì)于緩解老齡化家庭的金融脆弱性問(wèn)題起到了最顯著的作用。其余兩個(gè)子指標(biāo)回歸系數(shù)的絕對(duì)值則相對(duì)較小且不顯著。這說(shuō)明僅僅擁有支付寶賬戶以及使用移動(dòng)支付本身并不能起到緩解老齡化對(duì)家庭金融脆弱性負(fù)面效應(yīng)的作用。根據(jù)前文的分析，數(shù)字金融主要通過(guò)增加家庭財(cái)產(chǎn)性收入路徑與增加互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)的受眾進(jìn)而降低家庭不確定性支出的路徑緩解家庭金融脆弱性，以上兩條路徑均屬于數(shù)字金融使用深度的范疇。只有對(duì)于數(shù)字金融的深度參與，如通過(guò)數(shù)字金融參與金融風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)、購(gòu)買金融產(chǎn)品等才能夠有效發(fā)揮數(shù)字金融提升收入與對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的作用。

(三)基于家庭住房持有、商業(yè)保險(xiǎn)購(gòu)買及戶主性別的異質(zhì)性分析

住房是中國(guó)家庭最重要的資產(chǎn)，根據(jù)中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債調(diào)查課題組2019年對(duì)全國(guó)30個(gè)省(自治區(qū)、直轄市)城鎮(zhèn)居民家庭抽樣調(diào)查顯示，居民住房占家庭總資產(chǎn)比例接近七成，本文所使用樣本中住房占家庭總資產(chǎn)比例為65%。我國(guó)家庭的住房負(fù)擔(dān)比較重，無(wú)房家庭的購(gòu)房壓力大[29]。因此，家庭的住房擁有狀況是家庭的重要特征之一，是否擁有住房對(duì)于家庭的現(xiàn)金流和負(fù)債行為均會(huì)產(chǎn)生顯著的影響，進(jìn)而會(huì)使老齡化與數(shù)字金融對(duì)家庭金融脆弱性的作用產(chǎn)生差異。在該部分本文按照家庭是否擁有獨(dú)立產(chǎn)權(quán)的住房對(duì)家庭進(jìn)行異質(zhì)性檢驗(yàn)，其中無(wú)獨(dú)立產(chǎn)權(quán)住房具體包括廉租房、公租房、市場(chǎng)上租的商品房等情況。最終的檢驗(yàn)結(jié)果如表9列(1)(2)所示?；貧w結(jié)果顯示，對(duì)于有獨(dú)立產(chǎn)權(quán)住房的家庭來(lái)說(shuō)，老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的影響較小且系數(shù)不顯著，數(shù)字金融對(duì)老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的負(fù)面影響具有一定的減弱作用，但作用較小。對(duì)于無(wú)獨(dú)立產(chǎn)權(quán)住房家庭來(lái)說(shuō)，老齡化會(huì)顯著增加家庭發(fā)生金融脆弱的概率，且影響遠(yuǎn)高于總體樣本值。無(wú)房家庭具有較高的購(gòu)房壓力，高昂的房?jī)r(jià)給家庭的金融狀況帶來(lái)了顯著的壓力，使家庭更難以應(yīng)對(duì)老齡化帶來(lái)的負(fù)面沖擊。數(shù)字金融對(duì)老齡化與無(wú)獨(dú)立產(chǎn)權(quán)住房家庭金融脆弱性負(fù)向關(guān)系的減弱作用較強(qiáng)，說(shuō)明數(shù)字金融的普及不僅降低了家庭的金融脆弱性，還在一定程度上緩解了擁有獨(dú)立住房與無(wú)獨(dú)立產(chǎn)權(quán)住房家庭間的金融脆弱性差異，具有一定的平衡作用。

隨著我國(guó)市場(chǎng)化進(jìn)程的推進(jìn)，商業(yè)保險(xiǎn)在保障家庭生活水平、提高家庭應(yīng)對(duì)意外沖擊能力中的作用日益顯著[15]。由于我國(guó)社會(huì)保險(xiǎn)起步較晚，發(fā)展不完善，社會(huì)保險(xiǎn)只能滿足最基本的養(yǎng)老、醫(yī)療要求，不能完全緩解老齡化給家庭脆弱性帶來(lái)的負(fù)面影響。商業(yè)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)范圍更廣，更能滿足人們個(gè)性化的風(fēng)險(xiǎn)保障需求，對(duì)社會(huì)保險(xiǎn)是有益的補(bǔ)充[41]。因此，家庭是否購(gòu)買了商業(yè)保險(xiǎn)在理論上也會(huì)對(duì)家庭應(yīng)對(duì)老齡化負(fù)向作用的能力產(chǎn)生影響。本文按照家庭在該年份是否購(gòu)買了商業(yè)保險(xiǎn)對(duì)樣本進(jìn)行分組，以此檢驗(yàn)商業(yè)保險(xiǎn)是否有效地緩解了老齡化的負(fù)面效應(yīng)以及數(shù)字金融的調(diào)節(jié)作用是否發(fā)生了改變。從表9列(3)(4)的回歸結(jié)果可以看出，對(duì)于購(gòu)買了商業(yè)保險(xiǎn)的家庭來(lái)說(shuō)老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的負(fù)面影響較小，對(duì)于沒(méi)有購(gòu)買保險(xiǎn)的家庭來(lái)說(shuō)老齡化對(duì)家庭處于金融脆弱的概率的影響則相對(duì)較大，說(shuō)明商業(yè)保險(xiǎn)確實(shí)起到了緩解老齡化金融風(fēng)險(xiǎn)的作用。而對(duì)于沒(méi)有購(gòu)買商業(yè)保險(xiǎn)的家庭來(lái)說(shuō)，數(shù)字金融顯著降低了老齡化對(duì)于家庭金融脆弱性的負(fù)面影響，起到了一定的防范風(fēng)險(xiǎn)的作用。

由于男性與女性在贍養(yǎng)行為上存在著諸多差異，在對(duì)老齡人口的投入上存在顯著差別[42]，因此在研究老齡化對(duì)家庭影響的過(guò)程中，戶主性別與老齡化對(duì)家庭金融脆弱性影響的異質(zhì)性是一個(gè)值得關(guān)注的問(wèn)題。本文將樣本按照戶主性別劃分為兩部分根據(jù)式(1)分別進(jìn)行回歸。兩個(gè)子樣本的樣本量大致相同，保證了二者系數(shù)的可比性，最終的回歸結(jié)果如表9列(5)(6)所示。從回歸結(jié)果中可以發(fā)現(xiàn)女性戶主家庭中老年人口占比的回歸系數(shù)絕對(duì)值和顯著性遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于男性戶主家庭，數(shù)字金融的調(diào)節(jié)作用相對(duì)于男性戶主家庭也更強(qiáng)，說(shuō)明女性戶主家庭中老齡人口對(duì)家庭金融脆弱性的影響更大，在數(shù)字金融發(fā)展過(guò)程中受益更高。這在一定程度上說(shuō)明在女性掌握經(jīng)濟(jì)資源的家庭中的老年人口與家庭的連接更加緊密，老齡人口對(duì)女性戶主家庭收入或不確定性支出的影響也更大。除女性戶主家庭面臨更多的生產(chǎn)生活方面的脆弱性易受老齡人口的影響外，已有研究表明女性傾向于給予老年人更多生活照料[42]，這些生活上的照料可能會(huì)對(duì)女性戶主家庭的收入和不確定性支出產(chǎn)生顯著的影響，從而增加了家庭金融脆弱的壓力。雖然男女戶主家庭在享受數(shù)字金融正向收益方面無(wú)顯著差別，但在緩解老齡化的負(fù)向影響上，數(shù)字金融的使用給女性戶主家庭帶來(lái)的邊際效應(yīng)更高，對(duì)于緩解女性戶主家庭脆弱性的積極作用也更加明顯。

表9 基于家庭住房持有與商業(yè)保險(xiǎn)購(gòu)買的異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果

六、結(jié)論與建議

為了探究老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的影響以及尋找基于數(shù)字金融的解決路徑，本文使用家庭微觀數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了老齡化與家庭金融脆弱性的關(guān)系及數(shù)字金融的調(diào)節(jié)作用。本文的主要研究結(jié)果表明：老齡化通過(guò)增加不確定性支出與降低勞動(dòng)收入，顯著增加了家庭金融脆弱性的發(fā)生概率，是家庭應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)能力下降的重要誘因。數(shù)字金融是解決老齡化對(duì)家庭金融脆弱性負(fù)面影響的重要手段。對(duì)數(shù)字金融的深度使用主要通過(guò)提高家庭財(cái)產(chǎn)性收入來(lái)緩解老齡化對(duì)家庭收入的負(fù)向影響，提升老齡化家庭應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力，降低家庭的金融脆弱性。老齡化對(duì)沒(méi)有獨(dú)立產(chǎn)權(quán)住房、沒(méi)有購(gòu)買商業(yè)保險(xiǎn)、女性戶主家庭金融脆弱的影響更大，數(shù)字金融相應(yīng)的緩解作用也更強(qiáng)，在不同群體間起到了平衡作用。本文的研究結(jié)論表明老齡化對(duì)家庭的金融穩(wěn)定會(huì)產(chǎn)生顯著的沖擊，數(shù)字金融則是促使微觀主體自發(fā)防范老齡化危機(jī)的有效手段。

本文的研究結(jié)論為全面認(rèn)識(shí)老齡化對(duì)家庭金融的影響，以及探尋基于數(shù)字金融賦能路徑緩解老齡化給家庭金融脆弱性帶來(lái)的負(fù)面影響具有現(xiàn)實(shí)意義?；谘芯拷Y(jié)論，本文的政策建議如下：首先，關(guān)注老齡化給家庭部門金融脆弱性帶來(lái)的負(fù)面影響，重視家庭部門可能存在的金融風(fēng)險(xiǎn)，防范與應(yīng)對(duì)家庭部門金融風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)成為下一步政策制定關(guān)注的重點(diǎn)。一方面考慮以退休金改革為突破口，適當(dāng)提升老齡人口的收入，防止家庭收入大幅下降，增強(qiáng)老齡家庭應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的能力；另一方面加緊完善社會(huì)保障體系建設(shè)，在基本保障的基礎(chǔ)上加強(qiáng)對(duì)老年人口健康風(fēng)險(xiǎn)的保障，減少老齡化給家庭帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)。其次，繼續(xù)鼓勵(lì)支持?jǐn)?shù)字金融的發(fā)展，合理利用數(shù)字金融緩解老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的影響。我國(guó)雖然在數(shù)字金融的推廣上取得了令人矚目的成就，越來(lái)越多的人通過(guò)數(shù)字支付等手段參與日常經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，但數(shù)字金融使用者的使用深度尚不足。在數(shù)字金融普及的基礎(chǔ)上，鼓勵(lì)家庭對(duì)數(shù)字金融的深度使用，充分利用數(shù)字金融對(duì)傳統(tǒng)金融的補(bǔ)充作用，使更多的家庭通過(guò)數(shù)字金融參與到金融市場(chǎng)中來(lái)。利用數(shù)字金融產(chǎn)品滿足家庭金融需求，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)與保險(xiǎn)產(chǎn)品增加家庭資產(chǎn)收益，對(duì)沖老齡化支出風(fēng)險(xiǎn)，使家庭自發(fā)應(yīng)對(duì)老齡化對(duì)家庭金融脆弱性的負(fù)面影響。最后，加強(qiáng)對(duì)弱勢(shì)家庭的支持力度，合理引導(dǎo)金融風(fēng)險(xiǎn)較高家庭自主應(yīng)對(duì)家庭金融脆弱性。沒(méi)有獨(dú)立住房或保險(xiǎn)持有不足的家庭通常面臨著較高的老齡化帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)，而此類家庭通常為金融素養(yǎng)較低、金融市場(chǎng)參與嚴(yán)重不足群體，難以享受數(shù)字金融發(fā)展的紅利。因此政府應(yīng)加強(qiáng)對(duì)該類家庭的金融教育，提升金融素養(yǎng)，積極引導(dǎo)此類家庭自發(fā)地使用互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)等數(shù)字金融產(chǎn)品化解金融脆弱性問(wèn)題，降低老齡化引致的家庭金融脆弱發(fā)生概率。