喬金杰 李思瑾 黃賢環(huán)

1.齊齊哈爾大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 2.山西財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院

一、引言

2020年9月，習(xí)近平總書記在中央全面深化改革委員會(huì)第十五次會(huì)議中強(qiáng)調(diào)：“加快形成以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，是根據(jù)我國(guó)發(fā)展階段、環(huán)境、條件變化做出的戰(zhàn)略決策，是事關(guān)全局的系統(tǒng)性深層次變革”。在當(dāng)前復(fù)雜的經(jīng)營(yíng)和融資環(huán)境下，各企業(yè)所遭遇的隱性風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯露出來，尤其是創(chuàng)業(yè)企業(yè)。愈演愈烈的環(huán)境動(dòng)態(tài)變革改變了企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的本質(zhì)，后疫情時(shí)期的產(chǎn)業(yè)調(diào)整也使企業(yè)在財(cái)務(wù)運(yùn)營(yíng)方面承擔(dān)了較高的壓力，對(duì)其現(xiàn)金流自由流動(dòng)和價(jià)值創(chuàng)造過程提出了新的挑戰(zhàn)。在此經(jīng)濟(jì)背景下，創(chuàng)業(yè)企業(yè)需要增強(qiáng)自身財(cái)務(wù)柔性以保持企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展能力，而企業(yè)的發(fā)展資源離不開企業(yè)的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系。社會(huì)資本被認(rèn)為是企業(yè)的一種異質(zhì)性資源，它反映了企業(yè)與其所在社會(huì)的密切關(guān)聯(lián)，以及企業(yè)在這種密切往來中獲取稀缺資源的能力，能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。那么，企業(yè)社會(huì)資本會(huì)對(duì)其財(cái)務(wù)柔性產(chǎn)生什么影響呢？

以往研究大多將社會(huì)資本劃分為結(jié)構(gòu)、關(guān)系和認(rèn)知三個(gè)維度或內(nèi)、外部維度。社會(huì)資本對(duì)企業(yè)的影響可以歸納為三方面：第一，社會(huì)資本對(duì)企業(yè)內(nèi)部業(yè)務(wù)能力的“推動(dòng)效應(yīng)”。社會(huì)資本有助于企業(yè)某種重要能力的形成，如動(dòng)態(tài)能力、知識(shí)共享以及創(chuàng)新能力等。第二，社會(huì)資本對(duì)企業(yè)外部關(guān)系的“擴(kuò)張效應(yīng)”。社會(huì)資本使企業(yè)更容易獲得政治支持，進(jìn)而減緩融資約束；同時(shí)幫助企業(yè)加強(qiáng)與外界聯(lián)系，更容易增加負(fù)債融資柔性，進(jìn)而削弱環(huán)境不確定性給企業(yè)帶來的資金壓力。第三，社會(huì)資本對(duì)內(nèi)部治理的“支撐效應(yīng)”，如社會(huì)資本對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資與管理的影響。那么，業(yè)務(wù)型、財(cái)務(wù)型和治理型的社會(huì)資本又會(huì)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性產(chǎn)生什么樣的影響呢？

為回答以上問題，本文選取2011—2020年創(chuàng)業(yè)板企業(yè)樣本數(shù)據(jù)，將社會(huì)資本劃分為業(yè)務(wù)維度、財(cái)務(wù)維度以及治理維度，實(shí)證分析社會(huì)資本總維度和以上三維度社會(huì)資本對(duì)財(cái)務(wù)柔性的影響。本文的主要貢獻(xiàn)在于：首先，突破已有文獻(xiàn)的局限，將社會(huì)資本與財(cái)務(wù)柔性納入同一理論與實(shí)證分析框架，能夠豐富財(cái)務(wù)柔性的影響因素和社會(huì)資本的經(jīng)濟(jì)后果的研究；其次，本文將社會(huì)資本劃分為財(cái)務(wù)型、業(yè)務(wù)型和治理型三類，并考察以上三者對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的影響，較好地分解了社會(huì)資本，并能夠挖掘不同類型社會(huì)資本對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的影響；最后，本文挖掘出社會(huì)資本影響企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的“融資約束”效應(yīng)，并考察了企業(yè)規(guī)模異質(zhì)性與數(shù)字化轉(zhuǎn)型異質(zhì)性視角下社會(huì)資本對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的影響，能夠較好地揭示社會(huì)資本對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的影響機(jī)理以及二者關(guān)系的約束條件，同時(shí)有利于指導(dǎo)企業(yè)借助社會(huì)資本提升企業(yè)財(cái)務(wù)柔性，以便更好地應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)外動(dòng)態(tài)變化的形勢(shì)。

二、理論分析和研究假設(shè)

（一）社會(huì)資本與財(cái)務(wù)柔性

1.業(yè)務(wù)型社會(huì)資本與財(cái)務(wù)柔性的理論分析

根據(jù)社會(huì)系統(tǒng)學(xué)派的觀點(diǎn)，企業(yè)組織是由個(gè)體所組成的一個(gè)完整的系統(tǒng)，個(gè)人乃至整個(gè)企業(yè)都并非獨(dú)立地存在于系統(tǒng)中，只有建立起特定社會(huì)關(guān)系，同他人或其他企業(yè)組織協(xié)調(diào)合作才能發(fā)揮作用。社會(huì)資本中的情感聯(lián)系有助于企業(yè)從活躍的群體中獲得額外的信息，從相互交流中獲得效率，并以較低的成本獲得機(jī)會(huì)。企業(yè)良好的外部關(guān)系可以促進(jìn)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的儲(chǔ)備。業(yè)務(wù)型社會(huì)資本支撐企業(yè)與其價(jià)值鏈中的其他利益相關(guān)者相互信任、相互合作、緊密聯(lián)系，形成了平等互惠的網(wǎng)絡(luò)環(huán)境，增強(qiáng)了企業(yè)的獲利能力，使其在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中吸收環(huán)境資源，保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。對(duì)于主體企業(yè)自身而言，個(gè)體在網(wǎng)絡(luò)中的受歡迎程度和活動(dòng)程度通常被認(rèn)為是具有“橋梁”作用的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，擁有更多橋梁連接的公司可以獲得更多的異質(zhì)性和優(yōu)勢(shì)信息，幫助企業(yè)與上下游合作伙伴維持緊密聯(lián)系。因此，誠信的累積與較強(qiáng)的議價(jià)能力能夠使企業(yè)獲得更多的業(yè)務(wù)型社會(huì)資本，幫助企業(yè)提升行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力，增強(qiáng)企業(yè)的商譽(yù)以及合作伙伴的信賴程度，并通過長(zhǎng)時(shí)間的交往與密切合作形成良好的產(chǎn)銷聯(lián)盟，實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈信息的共享，推動(dòng)企業(yè)采用非冗余信息和知識(shí)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理，有效控制和促進(jìn)技術(shù)信息的傳播和轉(zhuǎn)換，促進(jìn)企業(yè)合理協(xié)調(diào)自身閑置資源，以減少企業(yè)的現(xiàn)金流出，避免資金鏈斷裂。

2.財(cái)務(wù)型社會(huì)資本與財(cái)務(wù)柔性的理論分析

企業(yè)需要向外部金融機(jī)構(gòu)舉借財(cái)務(wù)資金，來滿足企業(yè)資源供給與利潤(rùn)可持續(xù)增長(zhǎng)的需要，以保證企業(yè)經(jīng)營(yíng)與創(chuàng)新項(xiàng)目的正常運(yùn)作，最大限度地增加現(xiàn)金流入的機(jī)會(huì)，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的提升。國(guó)內(nèi)外學(xué)者鮮有研究財(cái)務(wù)型社會(huì)資本與財(cái)務(wù)柔性的直接關(guān)系。財(cái)務(wù)彈性作為實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)柔性目標(biāo)的一部分，其與社會(huì)資本關(guān)系的研究成果較為豐富，大部分學(xué)者研究了政企關(guān)聯(lián)或銀企關(guān)聯(lián)的專門領(lǐng)域并統(tǒng)一肯定二者對(duì)財(cái)務(wù)彈性的負(fù)向影響。Boubakri et al.研究認(rèn)為，政治關(guān)聯(lián)能夠弱化企業(yè)的現(xiàn)金持有。政企關(guān)聯(lián)和銀企關(guān)聯(lián)能夠幫助企業(yè)獲得門檻較低的準(zhǔn)入條件和政策性扶持，獲得成本相對(duì)較低的債務(wù)融資，肯定了財(cái)務(wù)型社會(huì)資本對(duì)財(cái)務(wù)彈性儲(chǔ)備水平的替代效應(yīng)。財(cái)務(wù)型社會(huì)資本之所以會(huì)降低財(cái)務(wù)彈性儲(chǔ)備量，歸根結(jié)底是增強(qiáng)了企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性能力，這種協(xié)調(diào)資金的能力促使經(jīng)營(yíng)者積極運(yùn)用財(cái)務(wù)資源優(yōu)勢(shì)與地位優(yōu)勢(shì)以增強(qiáng)資金的合理利用。通過網(wǎng)絡(luò)獲得的財(cái)務(wù)型社會(huì)資本有助于減少信貸關(guān)系中的信息不規(guī)則性。財(cái)務(wù)型社會(huì)資本通過金融機(jī)構(gòu)、行業(yè)組織、政府部門、相關(guān)聯(lián)企業(yè)之間知識(shí)、財(cái)務(wù)和地位資源的共享幫助企業(yè)內(nèi)部管理者進(jìn)行財(cái)務(wù)管理活動(dòng)和財(cái)務(wù)資源的獲取，一定程度上減少了企業(yè)資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。此外，擁有較穩(wěn)定金融信用的企業(yè)，更容易從外部金融機(jī)構(gòu)和非金融機(jī)構(gòu)中獲得財(cái)務(wù)資金，也無需承擔(dān)過多的人力資源成本與“管理費(fèi)”。

3.治理型社會(huì)資本與財(cái)務(wù)柔性的理論分析

首先，企業(yè)內(nèi)部社會(huì)資本的調(diào)動(dòng)與配置，是管理者和股東之間、股東與股東之間互相博弈的過程。治理結(jié)構(gòu)是公司的根本和基礎(chǔ)，豐富且良好的治理型社會(huì)資本能夠在所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離情況下分別保障股東權(quán)益和管理者權(quán)益，以最大化降低公司成本，是一種能有效處理股東與其他利益相關(guān)者關(guān)系的制度，從而營(yíng)造一個(gè)安全有效的經(jīng)營(yíng)管理環(huán)境，為企業(yè)能夠自由調(diào)配資金、增強(qiáng)財(cái)務(wù)資源的管理水平和合理分配奠定了治理環(huán)境基礎(chǔ)。其次，企業(yè)內(nèi)部社會(huì)資本的調(diào)動(dòng)與配置，存在于技術(shù)研發(fā)、物資管理、生產(chǎn)制造、市場(chǎng)營(yíng)銷、財(cái)務(wù)籌資等多個(gè)環(huán)節(jié)，不同部門之間要經(jīng)常就這些過程的順利實(shí)施進(jìn)行溝通交流、協(xié)同合作。具有較強(qiáng)治理型社會(huì)資本的企業(yè)，不僅可以減少部門之間的利益沖突，加強(qiáng)共同合作，而且可以優(yōu)化企業(yè)資源在不同部門之間協(xié)調(diào)分配。因此，企業(yè)財(cái)務(wù)柔性與高管團(tuán)隊(duì)的規(guī)模大小、教育素養(yǎng)和勤勉程度相關(guān)，高管團(tuán)隊(duì)治理能力越強(qiáng)，越可以促使企業(yè)高效運(yùn)作，節(jié)約經(jīng)營(yíng)成本，從而提升企業(yè)財(cái)務(wù)柔性。

綜上所述，本文提出假設(shè)1。

H1：社會(huì)資本能夠有效提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性。

H1a：業(yè)務(wù)型社會(huì)資本能夠提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性。

H1b：財(cái)務(wù)型社會(huì)資本能夠提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性。

H1c：治理型社會(huì)資本能夠提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性。

（二）社會(huì)資本、融資約束與財(cái)務(wù)柔性

企業(yè)通過降低信息不對(duì)稱程度、提高媒體關(guān)注度、增加成長(zhǎng)值、塑造良好企業(yè)形象和聲譽(yù)、提升利益相關(guān)者關(guān)注度等方面來影響企業(yè)的融資情況，縮小融資缺口。李夢(mèng)雅等研究發(fā)現(xiàn)，豐富的社會(huì)資本能夠加快企業(yè)知識(shí)技術(shù)的傳播速度，提升企業(yè)在所處行業(yè)的市場(chǎng)占有度，制造更多的機(jī)會(huì)，降低其進(jìn)入壁壘。同時(shí)在企業(yè)遭受不確定風(fēng)險(xiǎn)時(shí)獲得額外的政府支持和補(bǔ)助，緩解了融資約束。社會(huì)資本可以在一定程度上減少由于信息不對(duì)稱所帶來的高昂的信息搜索成本，有助于企業(yè)獲得外部融資。

社會(huì)資本是通過企業(yè)的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系來起作用的一種無形資源。一方面，基于利益相關(guān)者理論，企業(yè)在不斷滿足供應(yīng)商和客戶需求，踐行社會(huì)責(zé)任的同時(shí)，也是在樹立企業(yè)良好可信的形象。根據(jù)信號(hào)傳遞理論，相對(duì)于其他企業(yè)而言，投資者往往更喜歡投資信譽(yù)良好的企業(yè)，以減少資金難以回收的風(fēng)險(xiǎn)。其次，波特認(rèn)為企業(yè)利益相關(guān)者有可能會(huì)對(duì)其盈利能力和水平產(chǎn)生負(fù)面影響，企業(yè)在滿足他們需求的同時(shí)也要擁有應(yīng)對(duì)由此帶來的威脅和風(fēng)險(xiǎn)。劉任重等發(fā)現(xiàn)，CEO的道德風(fēng)險(xiǎn)會(huì)抑制企業(yè)融資，當(dāng)其權(quán)力被制約、道德風(fēng)險(xiǎn)下降后，融資約束得以緩解。由此可見，業(yè)務(wù)型和治理型社會(huì)資本豐富的企業(yè)可以通過其聲譽(yù)保障機(jī)制向利益相關(guān)者呈現(xiàn)企業(yè)良好的發(fā)展前途，并與利益相關(guān)者之間進(jìn)行高效的控制與合作，繼而為企業(yè)爭(zhēng)取到外部融資。另一方面，企業(yè)管理層若擁有較強(qiáng)的財(cái)務(wù)型資本，便可以通過教育機(jī)構(gòu)和行業(yè)組織、政府部門等獲得行業(yè)信息技術(shù)資源，憑借信息不對(duì)稱優(yōu)勢(shì)獲取融資便利，或通過與其他企業(yè)管理者的商業(yè)關(guān)系協(xié)助企業(yè)獲得經(jīng)營(yíng)發(fā)展所需的金融資源。

高融資約束企業(yè)的財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備具有顯著敏感性。在面臨外界環(huán)境不確定性時(shí)，融資約束提高致使企業(yè)財(cái)務(wù)柔性也面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。胡定杰研究認(rèn)為，較高的融資約束會(huì)增強(qiáng)企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)柔性的關(guān)注，以保持現(xiàn)金流靈活性；本文認(rèn)為對(duì)于創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，其財(cái)務(wù)柔性儲(chǔ)備量增多的關(guān)鍵點(diǎn)在于能否增多。因此，社會(huì)資本越多的企業(yè)，融資方面的限制就越低，更易取得項(xiàng)目發(fā)展資金，使企業(yè)擁有額外的自由資金以滿足其交易、預(yù)防和投機(jī)需求，同時(shí)增加企業(yè)調(diào)動(dòng)資金的靈活程度，增強(qiáng)資金使用效率。由此，本文提出假設(shè)2。

H2：社會(huì)資本能夠通過緩解創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資約束，從而增強(qiáng)財(cái)務(wù)柔性能力。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本研究以2011—2020年創(chuàng)業(yè)板企業(yè)為初始研究樣本，同時(shí)將以下企業(yè)剔除出樣本范圍：（1）被特殊處理的ST和*ST公司；（2）金融保險(xiǎn)類企業(yè)；（3）社會(huì)資本相關(guān)指標(biāo)有缺失值數(shù)據(jù)的樣本；（4）資產(chǎn)負(fù)債率大于1的企業(yè)。經(jīng)過篩選后得到3 639個(gè)有效樣本觀測(cè)值，并對(duì)所有連續(xù)型變量采取1%和99%分位數(shù)的縮尾處理。本文所選取的樣本數(shù)據(jù)來自于國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫，并使用Stata16軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析和處理。

（二）變量說明與定義

關(guān)于財(cái)務(wù)柔性（FF）的測(cè)度。財(cái)務(wù)柔性=（企業(yè)現(xiàn)金比率-行業(yè)現(xiàn)金比率）+Max（0，行業(yè)負(fù)債比率-企業(yè)負(fù)債比率）。關(guān)于社會(huì)資本（SC），本文參考李夢(mèng)雅等的做法，將社會(huì)資本分為業(yè)務(wù)維度、財(cái)務(wù)維度以及治理維度。（1）業(yè)務(wù)維度：主要與業(yè)務(wù)相關(guān)的社會(huì)資本，包括應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率、前5名供應(yīng)商采購金額占比、前5名客戶銷售金額占比、有效專利數(shù)。企業(yè)擁有的有效專利越多，就越能吸引其他企業(yè)與之進(jìn)行合作。（2）財(cái)務(wù)維度：主要與財(cái)務(wù)管理活動(dòng)和財(cái)務(wù)資源的獲取相關(guān)，包括年末前十大股東有無金融機(jī)構(gòu)、政府補(bǔ)助、高管政治關(guān)聯(lián)、高管企業(yè)關(guān)系、高管行業(yè)協(xié)會(huì)關(guān)系。（3）治理維度：能夠促進(jìn)公司治理水平提升的社會(huì)資本，包括高管教育背景、高管薪酬激勵(lì)、高管股權(quán)激勵(lì)、高管人數(shù)規(guī)模、股權(quán)集中度。對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行量綱處理后，對(duì)每個(gè)維度的社會(huì)資本和整體社會(huì)資本進(jìn)行熵值法加權(quán)，分別得到業(yè)務(wù)型社會(huì)資本指數(shù)（SC1）、財(cái)務(wù)型社會(huì)資本指數(shù)（SC2）、治理型社會(huì)資本指數(shù)（SC3）以及社會(huì)資本整體衡量指標(biāo)（SC）。關(guān)于融資約束（SA）的測(cè)度，運(yùn)用融資約束（SA）指數(shù)的絕對(duì)值衡量，同時(shí)用融資約束（FC）指數(shù)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

本文控制變量主要包括：企業(yè)人數(shù)規(guī)模（S），以企業(yè)員工人數(shù)取自然對(duì)數(shù)表示；企業(yè)年齡（A），以“從企業(yè)成立到該期期末的年限”表示；企業(yè)成長(zhǎng)性（Gr），通過營(yíng)業(yè)總收入增長(zhǎng)率反映；資產(chǎn)負(fù)債率（L），以負(fù)債總額/資產(chǎn)總額計(jì)算；凈資產(chǎn)收益率（ROE），通過凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)計(jì)算所得；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（T），通過營(yíng)業(yè)收入/資產(chǎn)總額；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（O），按照國(guó)有企業(yè)取值為1，否則為0，同時(shí)加入年份（Year）和行業(yè)虛擬變量（Ind）。

（三）模型設(shè)定

為了探討社會(huì)資本、融資約束與企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的關(guān)系，建立如下模型：

其中，SC表示社會(huì)資本。當(dāng)考察業(yè)務(wù)型、財(cái)務(wù)型和治理型社會(huì)資本對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的影響時(shí)，分別用SC1、SC2、SC3替換SC重新進(jìn)行回歸；CN為控制變量集，ε為模型隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

從表1變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)柔性（FF）的最小值（-0.163）與最大值（0.749）之間存在較大差異，其均值為0.112，這說明現(xiàn)階段我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司的財(cái)務(wù)柔性能力整體水平偏低，財(cái)務(wù)柔性還有較大提升空間。社會(huì)資本（SC）的均值為2.734，最小值（0.254）與最大值（17.403）之間存在較大差異，表明樣本企業(yè)擁有的社會(huì)資本水平差異較大，且整體保持較低水平。業(yè)務(wù)型（SC1）和財(cái)務(wù)型社會(huì)資本（SC2）與社會(huì)資本整體的情況類似，而治理型社會(huì)資本（SC3）則相差不大。融資約束（SA）的最大值為4.262，最小值為3.255，而均值為3.746，表明創(chuàng)業(yè)板企業(yè)普遍存在較嚴(yán)重的融資約束。

表1 變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

從表2系數(shù)相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)，關(guān)鍵變量之間的相關(guān)系數(shù)均小于0.8，且方差膨脹因子VIF均小于5，各關(guān)鍵變量之間無嚴(yán)重多重共線性問題。企業(yè)社會(huì)資本與融資約束之間呈負(fù)相關(guān)，表明企業(yè)社會(huì)資本在一定程度上緩解了融資約束。財(cái)務(wù)型和治理型社會(huì)資本（SC2、SC3）與財(cái)務(wù)柔性負(fù)相關(guān)，與融資約束（SA）正相關(guān)，與前文研究假設(shè)不吻合，這可能是由于沒有控制其他因素對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的影響。同時(shí)，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的規(guī)模、年齡、高管管理經(jīng)驗(yàn)等均存在著較大差異，經(jīng)過檢驗(yàn)樣本數(shù)據(jù)存在異方差問題，因此本文采用廣義最小二乘法進(jìn)行回歸分析。

表2 變量間相關(guān)性系數(shù)檢驗(yàn)結(jié)果

（二）回歸分析

表3列（1）—列（4）報(bào)告了社會(huì)資本對(duì)財(cái)務(wù)柔性的影響。業(yè)務(wù)型社會(huì)資本（SC1）、財(cái)務(wù)型社會(huì)資本（SC2）和治理型社會(huì)資本（SC3）與財(cái)務(wù)柔性（FF）的回歸系數(shù)分別為0.007、0.001和0.018，且都通過了顯著性檢驗(yàn)。這表明無論是社會(huì)資本總體還是業(yè)務(wù)型、財(cái)務(wù)型或治理型社會(huì)資本都能夠顯著提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性，H1得到驗(yàn)證。這表明，社會(huì)資本作為企業(yè)日常往來關(guān)系中所形成的現(xiàn)有或潛在資源總和，能夠通過改善產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)之間的業(yè)務(wù)關(guān)系，通過金融機(jī)構(gòu)、行業(yè)組織、政府部門、相關(guān)聯(lián)企業(yè)之間知識(shí)、財(cái)務(wù)和地位資源的共享幫助企業(yè)內(nèi)部管理者進(jìn)行財(cái)務(wù)管理活動(dòng)和財(cái)務(wù)資源的獲取，以及有效處理股東與其他利益相關(guān)者關(guān)系，提升企業(yè)治理水平，進(jìn)而提升企業(yè)財(cái)務(wù)柔性。從表3列（4）—列（6）可知，社會(huì)資本對(duì)融資約束有顯著的負(fù)向作用（-0.001），且從列（6）可知融資約束的降低促使企業(yè)擁有較強(qiáng)的財(cái)務(wù)柔性（-0.197），而社會(huì)資本與財(cái)務(wù)柔性的回歸系數(shù)為0.005，在1%的水平顯著為正。可見，社會(huì)資本可通過緩解融資約束提高創(chuàng)業(yè)板企業(yè)財(cái)務(wù)柔性。這也表明，社會(huì)資本作為企業(yè)在日常往來關(guān)系中所形成的現(xiàn)有或潛在的資源總和，企業(yè)擁有的社會(huì)資本越多越能夠緩解企業(yè)面臨的融資約束，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性的提升。H2得到驗(yàn)證。

表3 社會(huì)資本、融資約束與財(cái)務(wù)柔性的回歸結(jié)果

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本文分別替換社會(huì)資本和融資約束的衡量指標(biāo)，具體的：（1）采用變異系數(shù)法計(jì)算企業(yè)社會(huì)資本指數(shù)（SC_）、業(yè)務(wù)型社會(huì)資本（SC1_）、財(cái)務(wù)型社會(huì)資本（SC2_）與治理型社會(huì)資本（SC3_）的值；（2）采用FC指數(shù)對(duì)融資約束進(jìn)行衡量。如表4和表5回歸結(jié)果所示，經(jīng)過以上處理，得到與前文一致的研究結(jié)論。

表4 社會(huì)資本變異系數(shù)法回歸結(jié)果

表5 融資約束（FC）指數(shù)回歸結(jié)果

五、進(jìn)一步分析

（一）企業(yè)規(guī)模異質(zhì)性分析

企業(yè)規(guī)模是企業(yè)的基礎(chǔ)經(jīng)營(yíng)狀況，規(guī)模的不同會(huì)影響不同企業(yè)間財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)資源的分配，因此將樣本企業(yè)分為大規(guī)模企業(yè)和小規(guī)模企業(yè)，以此來研究社會(huì)資本、融資約束與財(cái)務(wù)柔性三者之間的關(guān)系具有重要戰(zhàn)略意義。本部分將大于等于企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模平均數(shù)的企業(yè)劃分為大規(guī)模企業(yè)，小于企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模平均數(shù)的企業(yè)劃分為小規(guī)模企業(yè)，并以此為依據(jù)進(jìn)行分組回歸，結(jié)果見表6。由表6可以看出，相較于大規(guī)模企業(yè)，小規(guī)模企業(yè)的社會(huì)資本促進(jìn)作用更加顯著，這可能是由于大規(guī)模企業(yè)需要更多的社會(huì)資本從而吸引資金流入、擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、謀求企業(yè)快速發(fā)展。因此，相比較小規(guī)模的創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言其擁有較多社會(huì)資本，并在一定程度上緩解融資約束，增強(qiáng)其資金配置能力。而社會(huì)資本的構(gòu)建和豐富同樣需要現(xiàn)金流流出，因此大規(guī)模企業(yè)的社會(huì)資本對(duì)財(cái)務(wù)柔性的促進(jìn)作用較弱。然而小規(guī)模企業(yè)的社會(huì)資本會(huì)顯著深化企業(yè)的融資約束問題，這是由于在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)環(huán)境下，將資金配置在建立社會(huì)資本上短期內(nèi)并不是應(yīng)對(duì)環(huán)境不確定性的有效途徑，規(guī)模的限制導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)、供應(yīng)商等對(duì)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力產(chǎn)生懷疑，融資變得更加困難。

附： 表6 考慮企業(yè)規(guī)模異質(zhì)性的回歸結(jié)果

（二）數(shù)字化轉(zhuǎn)型異質(zhì)性分析

社會(huì)資本的建立和豐富不僅靠線下的人際交往，還依賴線上的宣傳和交易。當(dāng)前不少企業(yè)都充分把握數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史機(jī)遇，加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型以獲取企業(yè)在不確定環(huán)境下的競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)行業(yè)或企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，因此部分企業(yè)以互聯(lián)網(wǎng)為切入點(diǎn)對(duì)管理模式、戰(zhàn)略方針進(jìn)行優(yōu)化調(diào)整。信息技術(shù)能夠與知識(shí)型人力資本產(chǎn)生互補(bǔ)效應(yīng)。那么，相較于未進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的企業(yè)擁有的社會(huì)資本對(duì)其財(cái)務(wù)柔性是否存在更強(qiáng)的促進(jìn)效應(yīng)？社會(huì)資本是否更加明顯地緩解融資約束從而提升財(cái)務(wù)柔性？本部分通過國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫獲取數(shù)字化轉(zhuǎn)型數(shù)據(jù)，將數(shù)字化轉(zhuǎn)型取值大于0的觀測(cè)值設(shè)置為1，代表企業(yè)進(jìn)行了數(shù)字化轉(zhuǎn)型；否則取值為0，代表企業(yè)未進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，由此將樣本劃分為進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型組和未進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型組。表7報(bào)告了數(shù)字化轉(zhuǎn)型異質(zhì)性下社會(huì)資本、融資約束與財(cái)務(wù)柔性的影響機(jī)制?？梢钥闯觯M(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的企業(yè)可以顯著緩解融資約束，提高財(cái)務(wù)柔性，而未進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的企業(yè)擁有的社會(huì)資本可以顯著提高財(cái)務(wù)柔性，卻不能顯著緩解融資約束。這意味著數(shù)字化轉(zhuǎn)型對(duì)于企業(yè)社會(huì)資本、融資約束與財(cái)務(wù)柔性的關(guān)系存在顯著調(diào)節(jié)效應(yīng)。同時(shí)，實(shí)證結(jié)果也表明，進(jìn)行了數(shù)字化轉(zhuǎn)型的企業(yè)本身在業(yè)務(wù)層面、管理層面和治理層面具有較高的優(yōu)勢(shì)，能夠獲得更多的社會(huì)資本，更有助于緩解融資約束，促進(jìn)財(cái)務(wù)柔性的提升。

表7 考慮數(shù)字化轉(zhuǎn)型異質(zhì)性的回歸結(jié)果

六、研究結(jié)論與啟示

本文實(shí)證研究表明，業(yè)務(wù)型社會(huì)資本、財(cái)務(wù)型社會(huì)資本、治理型社會(huì)資本以及社會(huì)資本總維度都能夠顯著提升企業(yè)財(cái)務(wù)柔性，且緩解融資約束是重要的傳導(dǎo)機(jī)制；而相較于大規(guī)模企業(yè)和未進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的企業(yè)，較小規(guī)模的創(chuàng)業(yè)企業(yè)和進(jìn)行過數(shù)字化轉(zhuǎn)型的企業(yè)，社會(huì)資本能夠更加顯著地提升企業(yè)財(cái)務(wù)柔性。

本文的政策啟示在于：第一，充分發(fā)揮社會(huì)資本在提升企業(yè)財(cái)務(wù)柔性中的作用。近年來，國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)越來越復(fù)雜，對(duì)企業(yè)適應(yīng)多變環(huán)境和應(yīng)對(duì)外來沖擊的要求越來越高，這就要求企業(yè)尤其是創(chuàng)業(yè)企業(yè)需要積極發(fā)揮社會(huì)資本提升企業(yè)財(cái)務(wù)柔性，應(yīng)對(duì)多變環(huán)境的財(cái)務(wù)管控能力。第二，充分利用業(yè)務(wù)型、財(cái)務(wù)型和治理型社會(huì)資本緩解創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資約束，進(jìn)而提升企業(yè)財(cái)務(wù)柔性?！叭谫Y難、融資貴”是當(dāng)前中小企業(yè)面臨的現(xiàn)實(shí)問題，如何有效緩解企業(yè)面臨的融資約束，需要企業(yè)充分發(fā)揮業(yè)務(wù)型、財(cái)務(wù)型和治理型社會(huì)資本的作用。實(shí)際上，無論業(yè)務(wù)型還是財(cái)務(wù)型或治理型社會(huì)資本，都能夠在一定程度上提升企業(yè)業(yè)務(wù)能力或財(cái)務(wù)管控能力，抑或是改善企業(yè)治理，但最終都會(huì)反映到企業(yè)的財(cái)務(wù)水平上。因此，有效提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)柔性，就需要充分運(yùn)用業(yè)務(wù)型、財(cái)務(wù)型和治理型社會(huì)資本帶來的財(cái)務(wù)資源。第三，業(yè)務(wù)型、財(cái)務(wù)型和治理型社會(huì)資本在規(guī)模異質(zhì)性和數(shù)字化轉(zhuǎn)型異質(zhì)性企業(yè)中對(duì)財(cái)務(wù)柔性的影響不同。因此，小規(guī)模企業(yè)在提升自身應(yīng)對(duì)外部環(huán)境沖擊和融資約束問題時(shí)，應(yīng)該更加注重發(fā)揮社會(huì)資本的作用，同時(shí)在數(shù)字經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，企業(yè)應(yīng)該積極實(shí)現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，以便更好地發(fā)揮社會(huì)資本對(duì)財(cái)務(wù)柔性的促進(jìn)作用。