文/張夏 涂婧清 編輯/白琳

2022年7月4日，交易型開放式基金（ETF）納入互聯(lián)互通機制正式啟動，標志著內(nèi)地與香港資本市場的深化合作邁上新臺階，跨境投資品種進一步豐富，將促進兩地資金流動。對A股ETF市場而言，外資的加入將提高ETF市場流動性，加快規(guī)模擴張，改善投資者結(jié)構(gòu)。鑒于互聯(lián)互通機制下的ETF只能進行二級市場交易，其對A股短期影響相對有限；從中長期來看，ETF納入互聯(lián)互通拓寬了外資投資A股的途徑，有利于提高外資投資A股的積極性，加大對人民幣資產(chǎn)的配置力度。

ETF從“互掛”到“互聯(lián)互通”

2016年，中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱“中國證監(jiān)會”）、香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會（以下簡稱“香港證監(jiān)會”）已就ETF納入互聯(lián)互通達成共識。香港交易及結(jié)算所有限公司（以下簡稱“港交所”）在《戰(zhàn)略規(guī)劃2019—2021》中提出，將優(yōu)化滬深港通、逐步拓寬覆蓋的產(chǎn)品至ETF等作為首要重點工作。

2020年10月和2021年6月，港交所分別與深圳交易所（以下簡稱“深交所”）、上海交易所（以下簡稱“上交所”）實現(xiàn)ETF互掛，即香港/內(nèi)地ETF分別通過人民幣合格境外機構(gòu)投資者（RQFII）/合格境內(nèi)機構(gòu)投資者（QDII）途徑投資于對方市場上市的對應(yīng)關(guān)聯(lián)ETF，還不是完全意義上的互聯(lián)互通。

2021年12月，上交所、深交所、港交所、中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司、香港中央結(jié)算有限公司，就ETF納入互聯(lián)互通整體方案達成共識。為進一步深化內(nèi)地與香港股票市場交易互聯(lián)互通機制，促進兩地資本市場共同發(fā)展，2022年5月27日，中國證監(jiān)會、香港證監(jiān)會發(fā)布聯(lián)合公告，原則同意ETF納入互聯(lián)互通；中國證監(jiān)會就《關(guān)于交易型開放式基金納入互聯(lián)互通相關(guān)安排的公告》（以下簡稱《公告》）向社會公開征求意見。6月24日，中國證監(jiān)會發(fā)布《公告》。7月4日，ETF納入互聯(lián)互通正式開啟。

ETF納入互聯(lián)互通后，內(nèi)地和香港投資者可以通過當?shù)刈C券公司或經(jīng)紀商買賣規(guī)定范圍內(nèi)的對方交易所上市的ETF基金份額。ETF納入互聯(lián)互通是互聯(lián)互通機制擴容的標志性事件，是內(nèi)地與香港資本市場深化合作、進一步提升境內(nèi)資本市場對外開放水平的重要載體。

ETF互聯(lián)互通運作規(guī)則及首批標的

ETF互聯(lián)互通運作規(guī)則

《公告》具體包括五方面：一是明確內(nèi)地與香港股票市場交易互聯(lián)互通機制拓展ETF；二是明確相關(guān)制度安排參照股票互聯(lián)互通；三是明確投資者識別碼安排；四是明確證券公司、公募基金管理人相關(guān)要求；五是明確業(yè)務(wù)實施細則相關(guān)安排。

根據(jù)5月27日《中國證券監(jiān)督管理委員會 香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會聯(lián)合公告》的安排，投資者通過互聯(lián)互通機制參與ETF投資只能在二級市場進行交易，不允許進行申購贖回。投資額度上，ETF的投資額度將與股票投資額度一并統(tǒng)計管理，當前滬股通和深股通的每日交易額度分別為520億元，即北上資金每日額度1040億元；滬港通下的港股通及深港通下的港股通每日額度分別為420億元，即南下資金每日額度為840億元。

首批納入互聯(lián)互通的ETF

首批納入互聯(lián)互通ETF標的共計87只，其中滬股通ETF共53只，深股通ETF共30只，港股通ETF共4只。截至2022年7月1日，首批納入互聯(lián)互通的83只內(nèi)地ETF的規(guī)模合計6377.75億元，百億以上規(guī)模的基金有18只，華夏上證50ETF、南方中證500ETF以及華泰柏瑞滬深300ETF超400億元，20億及以下規(guī)模的基金有17只，規(guī)模分布總體均衡（見圖1）。

圖1 首批83只內(nèi)地互聯(lián)互通ETF規(guī)模分布(截至2022年7月1日)

從首批納入互聯(lián)互通的83只內(nèi)地ETF跟蹤指數(shù)類型來看，涉及寬基指數(shù)ETF 21個，對應(yīng)規(guī)模2601億元，行業(yè)或主題類ETF 62個，對應(yīng)規(guī)模3776億元。具體來看，寬基指數(shù)ETF中主要覆蓋滬深300、中證500、上證50等核心寬基指數(shù)；行業(yè)或主題類ETF中，以TMT（數(shù)字新媒體）、金融地產(chǎn)、央企國企、新能源居多，例如華夏國證半導(dǎo)體芯片ETF、國泰中證全指證券公司ETF、匯添富中證上海國企ETF、華泰柏瑞中證光伏產(chǎn)業(yè)ETF等（見圖2）。4只港股通ETF分別為盈富基金、恒生中國企業(yè)、南方恒生科技、安碩恒生科技股票ETF。

圖2 首批83只內(nèi)地互聯(lián)互通ETF主題分布

ETF互聯(lián)互通啟動初期，交易規(guī)模不高。開啟首日（7月4日）北上ETF凈流入1.48億元，南下ETF凈買入0.84億港元。之后兩個交易日的成交規(guī)模均有所下滑。7月5日和7月6日，北上ETF分別成交0.23億元和0.25億元，南下ETF分別成交0.36億港元和0.48億港元。

ETF納入互聯(lián)互通的影響及展望

對A股短期直接影響相對有限

ETF分為一級市場申購贖回和二級市場買賣交易。一級市場交易中，ETF申購是用一籃子股票換取一定的基金份額，ETF贖回是將所持ETF份額換成對應(yīng)的一攬子股票，會直接影響ETF的總份額。二級市場買賣交易是ETF份額在各投資者之間的流轉(zhuǎn)，不影響ETF的總份額。ETF凈值由其成分股價格及其權(quán)重決定，ETF交易價格由二級市場基金份額供需關(guān)系決定，理論上，當ETF交易價格相對基金凈值折價或溢價時就產(chǎn)生了套利機會。套利交易會影響相關(guān)個股價格，同時促使ETF價格和凈值回歸平衡，形成自反饋機制（見圖3）。

圖3 ETF套利的自反饋機制

納入互聯(lián)互通的ETF交易明確僅限于二級市場，這就意味著ETF納入互聯(lián)互通機制，不直接為A股市場帶來增量資金，也不會通過套利交易對成分股價格產(chǎn)生影響。因此，當前政策框架下，ETF納入互聯(lián)互通短期對A股的直接影響相對有限。中長期而言，考慮到ETF拓寬了外資投資A股的途徑，有利于提高外資投資A股的積極性。

對A股ETF市場影響深遠

2019年以來，A股 ETF實現(xiàn)快速發(fā)展，股票型ETF數(shù)目從2018年的130只發(fā)展至目前的560只，對應(yīng)規(guī)模從3312億元擴大至目前的8725億元，2019年至2021年規(guī)模年均增速達到42.7%（見圖4）。

圖4 2019年以來A股ETF快速發(fā)展

國內(nèi)ETF品種日漸豐富，規(guī)模指數(shù)ETF和主題指數(shù)ETF發(fā)展較快（見圖5）。尤其是細分行業(yè)和賽道的主題或行業(yè)ETF在近兩年密集推出，為投資者提供了多樣的選擇，提高市場參與熱情。截至2022年5月27日，股票型ETF以規(guī)模指數(shù)ETF、主題指數(shù)ETF、行業(yè)指數(shù)ETF為主，規(guī)模分別為4115億元、2777億元、1798億元，占比分別為47%、31.8%、20.57%。規(guī)模ETF、主題或行業(yè)類ETF各占半壁江山。

第一，ETF納入互聯(lián)互通有利于提高ETF市場的流動性，推升ETF規(guī)模。

圖5 規(guī)模指數(shù)和主題指數(shù)ETF發(fā)展最快

從北上資金交易額度剩余情況來看，在滬股通和深股通每日額度分別520億元的情況下，目前滬股通和深股通的每日剩余額度基本在500億元左右，額度整體充足有余。ETF納入互聯(lián)互通后，北上資金交易A股和ETF將共用投資額度。北上資金流入規(guī)?？赡軙M一步擴大，但需要區(qū)分流入A股和流入ETF的規(guī)模。

近兩年ETF市場的交易規(guī)模明顯擴大，交易活躍度有所提升，尤其主題指數(shù)類交易活躍度（ETF成交額/基金規(guī)模）提升最為明顯，月度交易額基本可以達到基金規(guī)模的80%左右。ETF納入互聯(lián)互通，意味著北上資金可以投資的品種進一步豐富，考慮到ETF較高的流動性和行業(yè)主題投資優(yōu)勢，預(yù)計將吸引更多北上資金投資境內(nèi)的資本市場，為ETF市場帶來增量資金，有利于提升相關(guān)ETF的流動性和交易活躍度，從而推升一級市場申購ETF積極性，加快ETF規(guī)模的擴張。

第二，北上資金的加入將改善目前ETF的投資者結(jié)構(gòu)，有利于推動ETF市場的穩(wěn)健發(fā)展。

ETF的投資者結(jié)構(gòu)中，個人投資者的占比近兩年有較明顯的提升。根據(jù)2021年報，以基金份額為衡量基準，個人和機構(gòu)投資者所持份額占比分別為42.8%和57.2%；以基金規(guī)模為衡量基準，個人和機構(gòu)投資者所持規(guī)模的占比分別為36%和64%。對比2019年末，個人所持ETF份額和規(guī)模占比分別提高了18.2%和15.3%（見圖6、圖7）?？梢?，過去兩年越來越多個人投資者參與到ETF投資中。正如2014年陸股通開通后，A股投資者結(jié)構(gòu)的機構(gòu)化加速；未來隨著北上資金的加入，ETF的投資者結(jié)構(gòu)中機構(gòu)占比預(yù)計會有所回升，將對ETF市場的健康穩(wěn)定發(fā)展起到積極作用。

圖6 ETF份額的投資者結(jié)構(gòu)

圖7 ETF規(guī)模的投資者結(jié)構(gòu)

促進兩地資金流動、提高人民幣資產(chǎn)吸引力

ETF納入互聯(lián)互通使得內(nèi)地和香港市場跨境投資ETF變得更加便捷，將促進兩地資金流動。一方面，ETF納入互聯(lián)互通意味著外資投資A股的渠道更加豐富，有利于提高人民幣資產(chǎn)對外資的吸引力，將吸引更多境外資金流入，加大對人民幣資產(chǎn)的配置力度。從中長期來看，外資投資人民幣金融資產(chǎn)是推進人民幣國際化進程的力量之一，互聯(lián)互通機制的不斷完善有助于推進人民幣國際化，提升內(nèi)地資本市場的國際化水平。另一方面，境內(nèi)資金借助南下ETF可以更加便捷高效地投資港股，通過互聯(lián)互通購買ETF具備低費率、交易便捷等優(yōu)勢，有利于進一步提升南下資金交易活躍度。