謝瑾媛 華南農(nóng)業(yè)大學(xué)珠江學(xué)院商學(xué)院

一、引言

自上世紀(jì)90年代我國利率市場化改革開始，我國就長期存在存貸款基準(zhǔn)利率和市場利率“兩軌”并存的問題。前者是央行對銀行和其他金融機構(gòu)公布的存貸款利率，其產(chǎn)生的目的主要是為了加強對金融市場的管控，避免市場利率波動過大而導(dǎo)致金融系統(tǒng)不穩(wěn)定；后者是從市場供需角度出發(fā)形成的存貸款利率，其出現(xiàn)說明該金融市場已經(jīng)到達一定的發(fā)展水平，在市場出現(xiàn)波動的時候已具有自動調(diào)節(jié)的能力。然而這兩種利率同時存在、但波動情況不盡相同時，就造成了市場利率下行但企業(yè)融資成本并未降低、貨幣政策的傳導(dǎo)效率受限等情況的出現(xiàn)。

為加快推動利率雙軌制并軌，實現(xiàn)利率市場化目標(biāo)，2019年8月17日，央行正式宣布改革完善貸款市場報價利率(下文簡稱“LPR”)形成機制，推動LPR利率從瞄準(zhǔn)貸款基準(zhǔn)利率變?yōu)槊闇?zhǔn)公開市場操作利率，進一步明確利率市場化改革的方向，提高政策向?qū)嶓w經(jīng)濟傳導(dǎo)的效率，以實現(xiàn)利率雙軌制并軌的目標(biāo)。對此，LPR改革引起了社會各級人士的廣泛討論，專家學(xué)者們也對此次改革所帶來的影響展開了研究。

本文根據(jù)改革目標(biāo)和影響程度，利用2016年1月至2022年6月的貸款市場報價利率、中長期信貸規(guī)模和短期信貸規(guī)模等月度數(shù)據(jù)進行分析，探討LPR變動對居民的消費結(jié)構(gòu)、消費水平帶來的影響，從而研究LPR改革對我國居民消費信貸的影響。

二、LPR改革對消費信貸影響的理論機制

早在2013年10月LPR就開始被啟用，其在當(dāng)時被稱為貸款基礎(chǔ)利率，形成機制是通過各報價商業(yè)銀行所報的對最優(yōu)質(zhì)客戶的貸款利率去掉最高和最低兩個最值后加權(quán)平均所得，目的是在于讓貸款利率的定價基準(zhǔn)從央行確定向市場確定轉(zhuǎn)移，從而在央行調(diào)控利率的基礎(chǔ)上進一步提高利率市場化程度。但由于剛啟用LPR，其運行機制和傳遞路徑還不夠完善，各行對最優(yōu)客戶的貸款利率都接近于央行所公布的基準(zhǔn)利率，使得LPR的市場化程度并不高，難以體現(xiàn)市場上對資金的供需關(guān)系。因此，央行決定對LPR進一步改革，由原來的利用對最優(yōu)質(zhì)客戶的貸款利率計算，變?yōu)橛霉_市場操作利率(尤其是中期借貸便利MLF利率)和各報價銀行經(jīng)營情況結(jié)合進行算術(shù)平均計算，在提高央行實施貨幣政策效率的同時，通過各報價銀行自身資金成本、市場供求、風(fēng)險溢價等因素的各不相同，將市場中存在的影響綜合起來，使得最終的LPR報價更貼近于市場供求?？偟膩碚f，LPR調(diào)整對居民消費信貸的影響途徑主要體現(xiàn)在三個方面。

(一)宣傳效應(yīng)

相較于改革前，改革后的LPR具有更高的調(diào)整效率、更符合居民的消費需求，有助于優(yōu)化跨期消費決策，并強化了直接利率效應(yīng)、釋放了居民的消費潛力，而住房貸款是居民消費貸款的主要構(gòu)成(張欣和趙大偉，2020)，當(dāng)央行對LPR水平進行調(diào)整時，新聞及金融機構(gòu)將會第一時間宣傳相關(guān)消息，同時信貸行業(yè)及房地產(chǎn)行業(yè)提高了對業(yè)務(wù)對象的關(guān)注度，且發(fā)達的網(wǎng)絡(luò)能夠讓很多分析文章短時間內(nèi)被傳閱，使得居民在第一時間接收到大量LPR調(diào)整所帶來的影響分析。

因此，在LPR水平有所下降時，宣傳效應(yīng)會使得居民短時間接收到大量關(guān)于LPR下降有利于貸款買房、消費等信息，通過信息刺激進一步提高居民購房意愿，增加購房乃至消費需求，最終提高居民消費信貸水平。

(二)成本效應(yīng)

LPR改革作為利率市場化改革中關(guān)鍵的一步，其目的為的就是提高金融市場的自由化程度和金融機構(gòu)的競爭能力，讓金融更好地服務(wù)實體經(jīng)濟、銀行更快地實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級、產(chǎn)品更多地進行推陳出新(梅琳，2021)，資金以一個更為合理的利率進行借貸，降低了企業(yè)和個人的借貸成本，從而提高金融市場的融資效率。居民和企業(yè)對改革前的LPR影響程度是有限的，從相關(guān)數(shù)據(jù)分析可以得知，改革前的LPR主要還是受央行公布的基準(zhǔn)利率影響、隨基準(zhǔn)利率變動而變動，但改革后的LPR則更加關(guān)注市場的資金流動，其變動隨市場的供需變化而變化，更符合市場需求，貸款利率將直接影響企業(yè)投資進而影響消費(崔雨川，2020)。當(dāng)市場環(huán)境較為低迷時，公開市場利率的降低使得LPR降低，從而減少銀行從央行獲取資金的成本，進而增加銀行可貸資金數(shù)量，資金在供給層面的增加，會導(dǎo)致市場上的企業(yè)投資成本和個人消費成本下降(王玨，2020)，刺激企業(yè)與個人通過借貸增加用于投資和消費的資金，提高市場上的貨幣流通量，最終提高社會總體的居民消費需求和消費總額。

(三)收入效應(yīng)

收入效應(yīng)是指在貨幣收入不變的情況下，商品價格發(fā)生變化對其需求量帶來的影響，當(dāng)我們將“資金”比作商品時，顯然利率即為獲取資金所需支付的“價格”，貸款量即體現(xiàn)了對資金的需求量。LPR改革后，存貸款利率變動受市場影響增加，且隨時間推進，利率市場化程度的提高對居民消費的正向影響程度在不斷加強(徐偉強，2020)。由收入效應(yīng)可以推斷，當(dāng)市場環(huán)境低迷帶來投資回報率下降時，LPR將隨之減低，人們的理財需求、儲蓄金額都將有所減少(張雨瑤，2018)，此效應(yīng)將促使人們因預(yù)計未來收入下降而放棄投資理財，繼而轉(zhuǎn)向?qū)崿F(xiàn)消費需求，最終間接地促進居民的消費活動、增加居民消費信貸。由于利率市場化的收入效應(yīng)大于替代效應(yīng)(陳斌開和李濤，2019)，LPR改革推動的利率市場化理論上不僅能提高居民當(dāng)下的消費水平，還將提高居民未來的消費水平。

綜合以上三個效應(yīng)的分析結(jié)果，由于LPR改革后更加符合市場變動情況、加快利率市場化改革進程，居民消費的變動與改革后的LPR變動呈反向關(guān)系，當(dāng)LPR有所下降時，居民當(dāng)下及未來的消費水平均出現(xiàn)相應(yīng)增加，進而提高居民的消費信貸水平，且居民的短期消費信貸水平與中長期消費信貸水平之間相互影響。

三、LPR改革對消費信貸影響的實證檢驗

由于LPR改革前沒有五年期品種，改革后的LPR五年期品種定價存在探討空間，且近兩年來受疫情影響，五年期LPR報價存在較大的調(diào)整性。因此，本文首先通過中國人民銀行、中國貨幣網(wǎng)和國家統(tǒng)計局等官方網(wǎng)站，收集了從2016年1月至2022年6月的一年期貸款市場報價利率(LPR)、短期居民消費信貸規(guī)模(STL)、中長期居民消費信貸規(guī)模(MLTL)、環(huán)比CPI等月度數(shù)據(jù)作為研究對象。本文首先對居民消費信貸規(guī)模進行數(shù)據(jù)處理，剔除物價水平波動帶來的影響，其次以2019年8月20日的LPR報價為分界點，該時間以前(不含2019年8月20日當(dāng)天)的LPR報價均為LPR改革前的利率水平，通過相關(guān)性檢驗、平穩(wěn)性檢驗和回歸方程，分別研究LPR改革前后的變動對MLTL、STL的影響程度。

(一)相關(guān)性檢驗

通過對數(shù)據(jù)進行相關(guān)性檢驗，從表1的檢驗結(jié)果可以看出，貸款市場報價利率與中長期居民消費信貸規(guī)模的相關(guān)系數(shù)為-0.89，說明二者之間呈高度負(fù)相關(guān)關(guān)系，而貸款市場報價利率與短期居民消費信貸規(guī)模的相關(guān)系數(shù)僅為-0.48，雖二者之間仍呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，但相關(guān)程度較低。因此，貸款市場報價利率的波動主要影響的中長期居民消費信貸規(guī)模，當(dāng)利率下降時，短期信貸規(guī)模和中長期信貸規(guī)模均會隨之增加，但中長期居民消費信貸規(guī)模的波動情況會更為明顯。

表1 LPR、STL和MLTL的相關(guān)性檢驗

(二)平穩(wěn)性檢驗

當(dāng)實證數(shù)據(jù)處于非平穩(wěn)狀態(tài)時，得到的回歸模型可能是偽回歸模型。因此，在構(gòu)建模型前需要進行平穩(wěn)性檢驗，確保數(shù)據(jù)均處于平穩(wěn)狀態(tài)再進行回歸。由于本文主要研究LPR改革前后我國居民消費信貸的變動情況，故分別對改革前后的數(shù)據(jù)進行平穩(wěn)性檢驗，從表2的檢驗結(jié)果中可以看出，無論是改革前還是改革后，一年期貸款市場報價利率、短期居民消費信貸規(guī)模和中長期居民消費信貸規(guī)模的P值均大于1%，說明其均為非平穩(wěn)序列，需要進行差分再進行檢驗。

表2 LPR、STL和MLTL的平穩(wěn)性檢驗

表3對差分后一年期貸款市場報價利率、短期居民消費信貸規(guī)模和中長期居民消費信貸規(guī)模的平穩(wěn)性結(jié)果表示，三者的P值均小于1%，說明三者的一階差分?jǐn)?shù)據(jù)均為平穩(wěn)序列，三者為同階單整序列，可建構(gòu)回歸模型作進一步分析。

表3 D(LPR)、D(STL)和D(MLTL)的平穩(wěn)性檢驗

(三)構(gòu)建回歸模型

通過相關(guān)性檢驗和平穩(wěn)性檢驗，得到可對一年期貸款市場報價利率、短期居民消費信貸規(guī)模以及中長期居民消費信貸規(guī)模構(gòu)建一元回歸模型，分別對MLTL和STL做分析獲得三者之間的變動關(guān)系，并進行殘差檢驗分析回歸結(jié)果。從分析結(jié)果可得，不管是改革前還是改革后，LPR對MLTL、STL的回歸系數(shù)為負(fù)且均可接受，說明LPR與居民消費信貸之間呈反向關(guān)系，LPR對中長期居民消費信貸的影響都要明顯大于短期居民消費信貸，且中長期的消費信貸對短期消費信貸具有一定的正向影響。LPR改革后，其系數(shù)的減小說明LPR對居民消費信貸的影響程度有所下降，體現(xiàn)出改革后的利率水平更貼近市場的特點，由于經(jīng)濟環(huán)境影響，利率水平波動將不會再導(dǎo)致過大的消費信貸波動，同時短期居民消費信貸對中長期居民消費信貸的影響消失。

表4 MLTL的回歸模型數(shù)值

表5 STL的回歸模型數(shù)值

四、結(jié)語

由于貸款市場報價利率變動會通過資金供給、信貸成本等渠道影響居民消費信貸水平，且二者變動呈反方向。因此，貸款市場報價利率的上漲會減少居民消費信貸，同時，歷史數(shù)據(jù)分析可得，貸款市場報價利率對中長期信貸規(guī)模的影響較為明顯，在相同的利率變動情況下，中長期信貸規(guī)模的變動幅度要遠大于短期信貸規(guī)模。此次LPR改革的目的在于進一步促進利率并軌、加深利率市場化改革，當(dāng)利率水平由市場調(diào)控時，居民消費信貸水平與貸款市場報價利率的關(guān)系將進一步加深，此時應(yīng)重點關(guān)注中長期居民消費信貸規(guī)模的波動情況，尤其是住房、汽車等消費信貸規(guī)模的波動情況，避免信貸規(guī)模變動增加金融市場所面臨的信用風(fēng)險。