總量政策陸續(xù)落地，PMI小幅回暖，積極因素主要集中在新興產(chǎn)業(yè)和基建產(chǎn)業(yè)鏈，但需求端改善仍不穩(wěn)固，經(jīng)濟(jì)探底仍未結(jié)束，穩(wěn)增長(zhǎng)政策后續(xù)將繼續(xù)推進(jìn)。

往前看，我們將重點(diǎn)關(guān)注社融地方債先行指標(biāo)，以及基建投資能否在3～4月開工旺季持續(xù)回升。盡管開年基建項(xiàng)目開工提前對(duì)增長(zhǎng)形成部分提振，但能否持續(xù)托底仍然值得觀察。此外，地產(chǎn)指標(biāo)持續(xù)下滑中，居民消費(fèi)亦面臨壓力，貨幣、財(cái)政和地產(chǎn)等各層面的穩(wěn)增長(zhǎng)政策在執(zhí)行層面仍有待進(jìn)一步協(xié)調(diào)和加強(qiáng)。

從2月PMI數(shù)據(jù)來看，在財(cái)政貨幣政策共同作用下，穩(wěn)增長(zhǎng)已取得初步成效。需求端表現(xiàn)好于季節(jié)性，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期也已連續(xù)4個(gè)月改善，基建投資開始有明顯發(fā)力跡象。預(yù)計(jì)在穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)作用下，經(jīng)濟(jì)有望步入漸進(jìn)修復(fù)態(tài)勢(shì)。如未來預(yù)期兌現(xiàn)，相對(duì)利空利率債，利好權(quán)益資產(chǎn)。

2月PMI數(shù)據(jù)表明制造業(yè)內(nèi)需相對(duì)較強(qiáng)，總體復(fù)蘇趨勢(shì)較好，非制造業(yè)中的建筑業(yè)在投資前置的政策下景氣度也不斷走高。另一方面相關(guān)價(jià)格指標(biāo)表明，2月PPI可能不及此前預(yù)期的較1月出現(xiàn)相對(duì)明顯的下行，主因地緣政治沖突下油價(jià)的快速攀升。后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注兩會(huì)制定的2022年全年經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)、穩(wěn)增長(zhǎng)政策的最新表述以及3月公布的今年1～2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。若兩會(huì)制定的2022年全年增速目標(biāo)定在偏向5%的水平，可能導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)后續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)政策強(qiáng)度的預(yù)期減弱。但基于目前PMI數(shù)據(jù)對(duì)寬信用和經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)給出偏積極的信號(hào)，我們依然建議投資者對(duì)后續(xù)寬信用進(jìn)程保持信心，在寬信用階段，對(duì)股市不應(yīng)悲觀。

仍需注意，需求不足的壓力小幅改善但仍大，體現(xiàn)為疫情繼續(xù)壓制服務(wù)業(yè)和消費(fèi)，地產(chǎn)基建等穩(wěn)增長(zhǎng)政策效果仍偏弱，小企業(yè)壓力繼續(xù)加大。繼續(xù)提示，不要低估穩(wěn)增長(zhǎng)的決心與力度，全年基建高增可期，地產(chǎn)調(diào)控有望進(jìn)一步實(shí)質(zhì)性松動(dòng)。從季節(jié)性、政策和基本面看，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)將趨于筑底回升，二季度經(jīng)濟(jì)動(dòng)能大概率強(qiáng)于一季度。

整體來看，出口和基建成為經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)的兩大抓手，帶動(dòng)制造業(yè)PMI指數(shù)表現(xiàn)超預(yù)期。下一階段，生產(chǎn)端，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)預(yù)期較高，疊加相關(guān)政策的逐步落地，企業(yè)生產(chǎn)擴(kuò)張速度有望提升。需求端，訂單回流疊加海外補(bǔ)庫(kù)需求較高等多因素作用下，出口短期內(nèi)仍將有不錯(cuò)表現(xiàn)。內(nèi)需方面，在穩(wěn)增長(zhǎng)政策的主基調(diào)下，基建投資有望托底經(jīng)濟(jì)，但仍需關(guān)注地方政府隱性債務(wù)管控等監(jiān)管政策對(duì)基建發(fā)力幅度的影響。

在“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策的推進(jìn)下，2月份制造業(yè)景氣穩(wěn)中有升，環(huán)比改善0.1個(gè)百分點(diǎn)，明顯好于季節(jié)性平均變化水平;尤其是在擴(kuò)大內(nèi)需相關(guān)政策的支持下，制造業(yè)新訂單指數(shù)結(jié)束了連續(xù)7個(gè)月的收縮態(tài)勢(shì)，重新回到擴(kuò)張區(qū)間;另外，建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)也提示穩(wěn)投資政策正在加快推進(jìn)，預(yù)計(jì)一季度基建投資有望實(shí)現(xiàn)8%以上的高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。2月份數(shù)據(jù)也顯示，目前經(jīng)濟(jì)中仍存在部分薄弱環(huán)節(jié)，例如生產(chǎn)指數(shù)擴(kuò)張放緩，又如價(jià)格指數(shù)漲幅再度擴(kuò)大，再如服務(wù)業(yè)景氣弱于歷史同期水平等，但展望后續(xù)這些環(huán)節(jié)都有改善的可能，因此我們預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速將繼續(xù)呈現(xiàn)環(huán)比改善趨勢(shì)。

——摘自中信證券宏觀經(jīng)濟(jì)研究報(bào)告