全嘉駿

（貴州大學(xué) 管理學(xué)院，貴州 貴陽 550025）

一、引言

在國(guó)家《“十四五”規(guī)劃綱要草案》中，進(jìn)一步落實(shí)了創(chuàng)新發(fā)展理念，確?！笆奈濉遍_好局起好步，意味著我國(guó)的研發(fā)創(chuàng)新的重要性又上了一個(gè)臺(tái)階。其中“十四五”計(jì)劃要求企業(yè)在新的發(fā)展階段更注重于自身的發(fā)展創(chuàng)新，以創(chuàng)新引領(lǐng)發(fā)展，激發(fā)企業(yè)自身發(fā)展活力。

公司的自主研究創(chuàng)新能力固然是公司增強(qiáng)自我核心競(jìng)爭(zhēng)力，掌握市場(chǎng)主導(dǎo)所缺少的關(guān)鍵力量所在，但是公司研究投入如何能有效地提升公司業(yè)績(jī)，風(fēng)險(xiǎn)管理是否會(huì)影響企業(yè)研發(fā)投入產(chǎn)出效率，這些問題還有待研究。只有統(tǒng)計(jì)資料指出，在全球科技與創(chuàng)新成果中，只有不足百分之十的研究投資最后轉(zhuǎn)化成了有效生產(chǎn)力，這表明研究投資轉(zhuǎn)移的企業(yè)商業(yè)利潤(rùn)的不穩(wěn)定性和不確定性越來越大，存在著大量的風(fēng)險(xiǎn)因素。全面風(fēng)險(xiǎn)管理（ERM）能夠?yàn)槠髽I(yè)研發(fā)行為提供較好的環(huán)境，有效降低研發(fā)過程和研發(fā)后續(xù)轉(zhuǎn)化過程中可能出現(xiàn)的不穩(wěn)定性因素，從而為實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益提供基本服務(wù)。

基于此，本文將在深滬上市公司中披露過研發(fā)投入的企業(yè)作為重點(diǎn)調(diào)研對(duì)象，一方面研究企業(yè)研發(fā)投入對(duì)于企業(yè)績(jī)效的影響，另一方面將風(fēng)險(xiǎn)管理指標(biāo)進(jìn)行量化，以全面風(fēng)險(xiǎn)管理指標(biāo)（ERM）作為調(diào)節(jié)變量進(jìn)行引入，探討其對(duì)研發(fā)投入產(chǎn)出效率的影響。

二、研究背景

（一）研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效

對(duì)于研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，國(guó)內(nèi)外已經(jīng)有很多相關(guān)文獻(xiàn)，這些文獻(xiàn)大致可以分成三類：第一類是研發(fā)投入會(huì)增加企業(yè)績(jī)效。Wakelin（2001）[1]發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入在一定程度上對(duì)企業(yè)生產(chǎn)力的提升產(chǎn)生了重要的正面影響。Connolly 和Hirschey（2005）[2]發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入會(huì)進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為企業(yè)價(jià)值，而不是單單體現(xiàn)在企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效之上。程宏偉等（2006）[3]研究發(fā)現(xiàn)，制造業(yè)上市公司的研發(fā)投入會(huì)影響制造業(yè)企業(yè)自身主營(yíng)業(yè)務(wù)績(jī)效。第二類是研發(fā)投入會(huì)使企業(yè)績(jī)效下降。Hitt 等（1991）[4]在一定條件下，研發(fā)投入對(duì)公司業(yè)績(jī)有負(fù)面影響作用，即當(dāng)期研發(fā)投入會(huì)占據(jù)企業(yè)當(dāng)期其他經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的部分資源。第三類對(duì)于企業(yè)績(jī)效來說，企業(yè)研發(fā)投入的影響本身不顯著。Lin（2006）[5]發(fā)現(xiàn)科技資產(chǎn)以及研發(fā)投入存在其不確定性，而研究投資對(duì)公司價(jià)值的影響效果并不突出，公司的商業(yè)化導(dǎo)向可以比研發(fā)投入發(fā)揮更加重要的作用。榮鳳芝和鐘旭娟（2020）[6]研發(fā)投入對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響效果不確定，對(duì)落后一年的公司業(yè)績(jī)而言具有正面影響意義，但對(duì)落后二年的公司業(yè)績(jī)的負(fù)面影響卻不明顯。從目前的研究來看，多數(shù)學(xué)者的研究基本傾向第一類影響，即研發(fā)投入對(duì)企業(yè)績(jī)效具有正向作用。

（二）新版全面風(fēng)險(xiǎn)管理（ERM2017）與企業(yè)績(jī)效

雖然企業(yè)全面風(fēng)險(xiǎn)管理（Enterprice-wide Risk Management，以下縮寫為ERM）的運(yùn)用對(duì)于企業(yè)自身風(fēng)險(xiǎn)管理有很大的理論和實(shí)踐貢獻(xiàn)，但是對(duì)于ERM的研究和實(shí)踐還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。Gordon 等（2009）[7]研究表明企業(yè)會(huì)通過ERM 的概念引入來提高他們的企業(yè)績(jī)效。Muhammad 等（2020）[8]發(fā)現(xiàn)ERM 對(duì)公司績(jī)效有顯著的正向影響，并且建立風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)有助于提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力和風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制的合理性。劉紅霞和劉曉川（2012）[9]研究發(fā)現(xiàn)加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，企業(yè)往往通過加強(qiáng)一個(gè)企業(yè)自身風(fēng)險(xiǎn)管控能力的這一機(jī)制，來影響一個(gè)企業(yè)的績(jī)效水平。

2008 年全球金融危機(jī)之后，COSO 委員會(huì)更新了風(fēng)險(xiǎn)管理框架。舒?zhèn)サ龋?018）[10]認(rèn)為，COSO 委員會(huì)出臺(tái)ERM2017 的目的就是為了促使公司內(nèi)部形成高效的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理制度，從而提出有用的實(shí)施準(zhǔn)則可以支持公司管理層在日趨復(fù)雜的國(guó)際商務(wù)環(huán)境中迅速地適應(yīng)環(huán)境，同時(shí)正確地評(píng)價(jià)并進(jìn)行全面企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理，從而在最后階段確保了公司業(yè)績(jī)改善這一最終目標(biāo)的完成。周婷婷和張浩（2018）[11]表明2017 版的COSO[12]在2004 版COSO[13]的基礎(chǔ)之上，對(duì)于企業(yè)自身績(jī)效問題有了更多的關(guān)注度，即在目標(biāo)上的轉(zhuǎn)變。

三、理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)

（一）初步理論假設(shè)與研究

1.研發(fā)投入與企業(yè)績(jī)效。企業(yè)的研發(fā)投入是企業(yè)在不確定環(huán)境中尋找競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的手段之一，其本質(zhì)是為了獲取超額利潤(rùn)[14]。這種影響主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：管理流程優(yōu)化、綜合成本降低和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。孫瑩（2017）[15]認(rèn)為唯有一個(gè)通過自身技術(shù)創(chuàng)新突破的公司，方可取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從而占領(lǐng)國(guó)際市場(chǎng)，進(jìn)而達(dá)到公司業(yè)績(jī)的進(jìn)一步改善。為此提出假設(shè)：

H1：企業(yè)研發(fā)投入水平越高，企業(yè)績(jī)效水平越高。

2.ERM 與企業(yè)績(jī)效。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理包括很多的方法和過程，通過這些方法和過程，各組織管理風(fēng)險(xiǎn)并抓住與其戰(zhàn)略目標(biāo)一致的機(jī)會(huì)。Brown 等（2010）[16]表示企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理協(xié)助董事會(huì)評(píng)估管理層是否正在積極識(shí)別和評(píng)估整個(gè)企業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)。此外，Nocco 和Stulz（2006）[17]還討論ERM 在微觀層面上的好處，ERM 可以確保決策的綜合性和合理性，以確保每個(gè)業(yè)務(wù)部門作為其決策過程中的一部分來評(píng)估整體的風(fēng)險(xiǎn)情況。減少風(fēng)險(xiǎn)水平和防范可能風(fēng)險(xiǎn)，從結(jié)果上來看，都是會(huì)提高企業(yè)的績(jī)效水平。為此提出假設(shè)：

H2：ERM 水平越高，企業(yè)績(jī)效水平越高。

3.ERM 對(duì)研發(fā)投入和企業(yè)績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。研發(fā)投入自身作為一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)行為，存在投入產(chǎn)出不平衡的情況。Marianne 和Mullainathan（2003）[18]研究表明，在缺少相應(yīng)的監(jiān)督機(jī)制的情況之下，管理者為了保證風(fēng)險(xiǎn)可控或者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)延期或者終止風(fēng)險(xiǎn)投資行為。戴文濤和李維安（2013）[19]表示良好的風(fēng)險(xiǎn)管理水平，可以幫助企業(yè)在市場(chǎng)中“少走彎路”。首先，較好的風(fēng)險(xiǎn)水平意味著企業(yè)管理層能夠在不確定的環(huán)境中識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)[20]。其次，企業(yè)擁有完善的風(fēng)險(xiǎn)管理體系可以降低企業(yè)進(jìn)行必要的風(fēng)險(xiǎn)活動(dòng)時(shí)可能給企業(yè)帶來的損失[21]，充分發(fā)揮研發(fā)投入的效果，提高企業(yè)績(jī)效。為此提出假設(shè)：

H3：ERM 對(duì)研發(fā)投入和企業(yè)績(jī)效的關(guān)系有顯著正向調(diào)節(jié)作用。

（二）進(jìn)一步理論假設(shè)及研究

ERM 對(duì)研發(fā)投入和企業(yè)績(jī)效關(guān)系影響的異質(zhì)性分析。伴隨著“十四五”規(guī)劃的推進(jìn)，為了適應(yīng)新的競(jìng)爭(zhēng)和新的發(fā)展環(huán)境，進(jìn)一步提高企業(yè)的創(chuàng)新能力和企業(yè)績(jī)效，我國(guó)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行了新的治理改革和探索發(fā)展，這使得我國(guó)國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和管理更加規(guī)范[20]。國(guó)有上市企業(yè)在市場(chǎng)監(jiān)管和企業(yè)自身監(jiān)管的層面上，相較于一般上市企業(yè)，會(huì)有更多國(guó)家干預(yù)，整體的風(fēng)險(xiǎn)管理水平要高于一般上市企業(yè)水平。為此提出以下假設(shè)：

H4：ERM 對(duì)研發(fā)投入和企業(yè)績(jī)效的關(guān)系的正向調(diào)節(jié)作用在國(guó)有上市企業(yè)中更加明顯。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來源

本文選取深滬上市公司2018 年的數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)，并對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：首先，剔除樣本中2018 年受過ST 以及*ST 處罰的上市公司。其次，剔除了研發(fā)投入未披露或該年份未進(jìn)行研發(fā)投入的上市公司，最終獲得了2 106 個(gè)樣本。樣本數(shù)據(jù)部分來自于色諾芬數(shù)據(jù)庫，樣本中缺失的數(shù)據(jù)以國(guó)泰安和萬德數(shù)據(jù)庫進(jìn)行差值補(bǔ)充，并使用stata16 進(jìn)行數(shù)據(jù)的處理。

（二）變量及其測(cè)量

1.因變量。企業(yè)績(jī)效（Tobin'Q 值）。根據(jù)Malik 等（2020）[22]、張儉和張玲紅（2014）[23]的研究，由于研發(fā)創(chuàng)新投入的效果具有滯后性，采用下年度Tobin'Q來對(duì)企業(yè)績(jī)效進(jìn)行變量衡量。

2.自變量。企業(yè)研發(fā)投入（R&D）。根據(jù)劉勇和徐選蓮（2020）[24]的研究，采用研發(fā)資金支出與營(yíng)業(yè)收入的比值來測(cè)量研發(fā)投入的強(qiáng)度。

3.調(diào)節(jié)變量。全面風(fēng)險(xiǎn)管理（ERM）。本文采用Gordon 等（2009）[7]和Calandro 和Scott（2006）[26]設(shè)計(jì)的ERM 綜合評(píng)價(jià)指數(shù)來評(píng)價(jià)企業(yè)ERM 實(shí)施效果。以戰(zhàn)略、經(jīng)營(yíng)、報(bào)告和合規(guī)四個(gè)方向?yàn)橐罁?jù)，每個(gè)方向各有兩個(gè)單一指標(biāo)進(jìn)行衡量，對(duì)每個(gè)指標(biāo)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化并進(jìn)行加總，得到評(píng)價(jià)總體實(shí)施效果的ERM 指數(shù)。詳細(xì)的變量定義和說明如表1 所示。

表1 ERM 指標(biāo)定義

4.控制變量。根據(jù)已有研究，采用企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、企業(yè)規(guī)模（SIZE）、董事會(huì)規(guī)模（B-SIZE）來作為控制變量。變量測(cè)量匯總?cè)绫? 所示。

表2 變量定義及解釋

（三）模型構(gòu)建

探討了研發(fā)投入、全面風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，依據(jù)以上的理論回顧得出相應(yīng)的理論假設(shè)，并構(gòu)建多元回歸模型進(jìn)行假設(shè)檢驗(yàn)。模型如下：

五、研究結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表3 中ERM 指數(shù)說明企業(yè)之間的ERM 實(shí)施情況存在著不小的差異。我國(guó)深滬上市企業(yè)ERM極小值為-15.189，極大值為36.460，均值為0.034.這說明我國(guó)深滬上市公司的全面風(fēng)險(xiǎn)管理實(shí)施情況差距較大，比較直觀地表現(xiàn)出企業(yè)間ERM 的異質(zhì)性。

表3 描述統(tǒng)計(jì)量

（二）假設(shè)檢驗(yàn)

1.假設(shè)初步檢驗(yàn)

表4 初步檢驗(yàn)結(jié)果（主效應(yīng)和調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)）

由回歸結(jié)果可知，研發(fā)投入和ERM 有利于企業(yè)績(jī)效的提升，并且二者在對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響之中，ERM 起到了正向調(diào)節(jié)作用。這說明，同一研發(fā)投入水平的企業(yè)，會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)自身的風(fēng)險(xiǎn)管理水平的不同，而導(dǎo)致最終影響企業(yè)績(jī)效的效果有一定的偏差。風(fēng)險(xiǎn)管理水平高的企業(yè)會(huì)進(jìn)一步提升研發(fā)投入對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響效果。故假設(shè)1、假設(shè)2、假設(shè)3 均得證。

2.進(jìn)一步理論假設(shè)驗(yàn)證

由于國(guó)有上市企業(yè)的特殊身份，政府往往在對(duì)其監(jiān)管及風(fēng)險(xiǎn)管理水平上充當(dāng)相應(yīng)的監(jiān)管者或直接參與企業(yè)管理，故企業(yè)在風(fēng)險(xiǎn)管理注重程度和實(shí)施程度上也會(huì)更高。我們分別對(duì)國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)的樣本進(jìn)行了分組檢驗(yàn)，試圖探究所有權(quán)異質(zhì)性對(duì)ERM 的調(diào)節(jié)作用的影響。

針對(duì)企業(yè)性質(zhì)異質(zhì)性分析結(jié)果，相比民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理水平更會(huì)進(jìn)一步提升研發(fā)投入對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響效果。其邏輯在于，民營(yíng)企業(yè)更多的是以市場(chǎng)邏輯為導(dǎo)向，有時(shí)候會(huì)因?yàn)樽分鹄娑鴮?dǎo)致深陷于風(fēng)險(xiǎn)之中，但是國(guó)有企業(yè)因?yàn)檎谋O(jiān)管，其管理會(huì)保證企業(yè)在風(fēng)險(xiǎn)安全范圍之內(nèi)進(jìn)行企業(yè)經(jīng)營(yíng)創(chuàng)新活動(dòng)。回歸結(jié)果中的交互項(xiàng)也表明，無論是在國(guó)有企業(yè)還是在民營(yíng)企業(yè)之中，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理水平都發(fā)揮著重要的調(diào)節(jié)作用。

表5 企業(yè)性質(zhì)異質(zhì)性分析

圖1 國(guó)有和民營(yíng)上市企業(yè)研發(fā)投入和ERM 對(duì)企業(yè)績(jī)效的異質(zhì)性交互作用

在相同的研發(fā)投入水平之下，企業(yè)ERM 實(shí)施水平的高低產(chǎn)生的影響效果在國(guó)有上市企業(yè)和民營(yíng)上市企業(yè)之間存在差別。隨著ERM 實(shí)施水平的不斷提高，國(guó)有上市企業(yè)績(jī)效水平的增加幅度比民營(yíng)上市企業(yè)的幅度大。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了證明多元回歸結(jié)果的真實(shí)可靠性，本文通過替代變量和數(shù)據(jù)縮尾的方式進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。具體過程如下：以企業(yè)ROA 來代替企業(yè)績(jī)效作為多元回歸因變量，研發(fā)投入所產(chǎn)生的費(fèi)用作為代替變量，多元回歸結(jié)果依然顯著。進(jìn)一步檢查穩(wěn)定性，我們將因變量進(jìn)行1%程度的縮尾處理，減少數(shù)據(jù)中存在的極端值，發(fā)現(xiàn)經(jīng)過縮尾處理之后的結(jié)果與原回歸結(jié)果相近，故結(jié)論較為穩(wěn)定。

六、研究結(jié)論與政策建議

（一）研究結(jié)論

本文以滬深上市公司作為研究對(duì)象，構(gòu)建理論模型并進(jìn)行多元回歸，主要得到以下結(jié)論：考慮研發(fā)投入的滯后性的條件之下，發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入對(duì)企業(yè)績(jī)效的正向影響，企業(yè)ERM 實(shí)施水平越高，企業(yè)就能更好地規(guī)避研發(fā)過程以及經(jīng)營(yíng)過程中的風(fēng)險(xiǎn)，從而使研發(fā)投入產(chǎn)生更好的企業(yè)業(yè)績(jī)上的提升。

進(jìn)一步通過企業(yè)性質(zhì)進(jìn)行分類，將整個(gè)樣本分為國(guó)有企業(yè)上市公司和民營(yíng)企業(yè)上市公司，對(duì)兩者進(jìn)行異質(zhì)性分析，發(fā)現(xiàn)隨著ERM 實(shí)施水平的不斷提高，國(guó)有上市企業(yè)績(jī)效的增加幅度比民營(yíng)上市企業(yè)績(jī)效的增加幅度要大，產(chǎn)生的效果更好。

（二）政策建議

全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系的建立為企業(yè)的研發(fā)投入提供了企業(yè)層級(jí)上風(fēng)險(xiǎn)管理保障，研發(fā)投入會(huì)直接影響一個(gè)公司研發(fā)活動(dòng)的進(jìn)行或是對(duì)企業(yè)創(chuàng)新能力的培養(yǎng)和創(chuàng)新產(chǎn)品的生產(chǎn)產(chǎn)生重要影響。COSO ERM 2017 指出，數(shù)字化、人工智能化的發(fā)展在一定程度上對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理有不小的影響。無論是對(duì)國(guó)有上市企業(yè)還是民營(yíng)上市企業(yè)來說，全面風(fēng)險(xiǎn)管理在一定程度上決定了其發(fā)展速度和發(fā)展穩(wěn)定性。

對(duì)于企業(yè)自身來說，加強(qiáng)企業(yè)自身風(fēng)險(xiǎn)管理水平，是企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理過程中的重中之重。企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身研發(fā)活動(dòng)中可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別，并采取合適企業(yè)本身的風(fēng)險(xiǎn)管理體系；已經(jīng)采用了成熟風(fēng)險(xiǎn)管理體系的企業(yè)，應(yīng)及時(shí)根據(jù)市場(chǎng)變動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生因素調(diào)整自身風(fēng)險(xiǎn)管理模式，提升自身研發(fā)投入轉(zhuǎn)化能力，最終提升企業(yè)績(jī)效。

對(duì)于政府來說，盡管國(guó)家政府部門和監(jiān)督管理組織很早就在積極試圖建立全面、合理的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理制度，但因?yàn)槟壳帮L(fēng)險(xiǎn)管理理論研究仍缺乏一定深度，還無法建立統(tǒng)一構(gòu)架的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理制度。政府應(yīng)該積極培育和發(fā)展管理咨詢服務(wù)業(yè)務(wù)，幫助企業(yè)建立更加完善的全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系及具體制度，提升企業(yè)全面抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，增加企業(yè)研發(fā)投入轉(zhuǎn)化效率。

（三）研究不足與展望

盡管本文對(duì)研發(fā)投入、全面風(fēng)險(xiǎn)管理及企業(yè)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行關(guān)聯(lián)研究，但還是存在不足：樣本主要為滬深上市公司，還未考慮中小企業(yè)。并且全面風(fēng)險(xiǎn)管理的量化還只停留在ERM 2004，可以根據(jù)新出的ERM 2017 結(jié)合中國(guó)企業(yè)自身特征，構(gòu)造新的量化模型，真正作為可以實(shí)際反映企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。