曾怡忻，儲(chǔ)麗琴 （上海工程技術(shù)大學(xué) 管理學(xué)院，上海 201620）

長(zhǎng)期以來(lái)，融資困難一直是物流企業(yè)面臨的問(wèn)題。股權(quán)質(zhì)押憑借加入門(mén)檻較低，操作簡(jiǎn)單的優(yōu)點(diǎn)獲得大部分物流企業(yè)的青睞。控股股東在股權(quán)質(zhì)押后，往往承受著避免股價(jià)下跌進(jìn)而存在的控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，繼而承擔(dān)著較大的壓力和動(dòng)力來(lái)維持股權(quán)價(jià)值，因此控股股東有較強(qiáng)烈的公司市值管理動(dòng)機(jī)，其中最傾向于開(kāi)展企業(yè)盈余管理進(jìn)而保證股價(jià)，以此體現(xiàn)企業(yè)欣欣向榮的發(fā)展?fàn)顩r。

1 文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

譚燕（2013） 通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)質(zhì)押樣本的盈余品質(zhì)明顯好過(guò)非質(zhì)押樣本，連續(xù)股權(quán)質(zhì)押的企業(yè)盈余質(zhì)量?jī)?yōu)于非連續(xù)質(zhì)押企業(yè)，即盈余質(zhì)量高的企業(yè)更容易獲得質(zhì)權(quán)人的青睞。黃志忠等（2014） 在研究控股股東股權(quán)質(zhì)押同盈余管理間的關(guān)聯(lián)時(shí)指出，控股股東股權(quán)質(zhì)押后利用盈余管理進(jìn)而提升企業(yè)盈利，以此來(lái)保證股價(jià)。謝德仁（2017） 研究發(fā)現(xiàn)，為減少股權(quán)質(zhì)押引發(fā)的控制權(quán)轉(zhuǎn)移危險(xiǎn)，控股股東具備積極性及主動(dòng)性對(duì)企業(yè)開(kāi)展盈余管理，同時(shí)控股股東較青睞把研發(fā)支出進(jìn)行資本化處理，進(jìn)而完成上漲的盈余波段。

股權(quán)質(zhì)押之后，如果物流企業(yè)股票價(jià)格下降，跌到預(yù)警線甚至平倉(cāng)線，那么質(zhì)權(quán)方會(huì)要求股東增加保證金或者補(bǔ)充質(zhì)押股權(quán)。如果股東不能夠及時(shí)補(bǔ)充資金的話，質(zhì)押出去的股權(quán)會(huì)被平倉(cāng)，控股股東將面對(duì)控制權(quán)轉(zhuǎn)移的危險(xiǎn)。在這些壓力下，控股股東有一定的主動(dòng)性進(jìn)行市值控制進(jìn)而保證股價(jià)，較為顯著的方法就是通過(guò)盈余管理來(lái)操控股票價(jià)格。基于以上分析，提出假設(shè)1：

H1：控股股東股權(quán)質(zhì)押比例同真實(shí)盈余管理為正向影響。

股權(quán)質(zhì)押的期限長(zhǎng)短，與股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)關(guān)聯(lián)性很大?？毓晒蓶|股權(quán)質(zhì)押期限越長(zhǎng)，說(shuō)明控股股東在短時(shí)間內(nèi)并沒(méi)有打算贖回質(zhì)押的股權(quán)，或者說(shuō)控股股東在短時(shí)間內(nèi)并沒(méi)有能力贖回股權(quán)，這恰恰能夠反映出控股股東資金緊張。另一方面由于資本市場(chǎng)的不穩(wěn)定性，長(zhǎng)時(shí)間的股權(quán)質(zhì)押可能會(huì)加劇控制權(quán)轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)市場(chǎng)的擔(dān)憂，從而加重外部監(jiān)管力度。與股權(quán)質(zhì)押期限短的企業(yè)比起來(lái)，質(zhì)押期限長(zhǎng)的受到的監(jiān)管力度更大，進(jìn)行盈余操縱的機(jī)會(huì)就小?；谝陨戏治?，提出假設(shè)2：

H2：控股股東股權(quán)質(zhì)押的期限越長(zhǎng)，公司的真實(shí)盈余管理程度越低。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文用2016～2020 年物流企業(yè)上市公司作為樣本開(kāi)展研究，去掉金融行業(yè)、ST 類(lèi)、當(dāng)年上市和數(shù)據(jù)缺失的樣本，并對(duì)所有連續(xù)變量做了上下百分之一的縮尾處理，最后獲得417 個(gè)數(shù)據(jù)觀測(cè)值。本文涉及的相關(guān)數(shù)據(jù)是從國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)獲取，用EXCEL 等展開(kāi)數(shù)據(jù)處理和分析。

2.2 變量定義

2.2.1 被解釋變量真實(shí)盈余管理。本文借鑒李增福（2011） 的方法，構(gòu)建真實(shí)盈余管理的綜合指標(biāo)REM。

2.2.2 解釋變量

Pledge_r：股權(quán)質(zhì)押比例，計(jì)算方法為控股股東質(zhì)押股份÷控股股東總持股股份。

Pledge_p：質(zhì)押期限。用質(zhì)押公告公布的質(zhì)押日到解壓日之間的平均年數(shù)來(lái)衡量控股股東股權(quán)開(kāi)始質(zhì)押日到解押日之間的期限長(zhǎng)短。本文所指控股股東為第一大股東。

2.2.3 控制變量

表1 變量定義表

2.3 模型構(gòu)建

3 實(shí)證結(jié)果分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

表2 列出了樣本的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。真實(shí)盈余管理的均值為-0.005，標(biāo)準(zhǔn)差為0.111，體現(xiàn)出物流企業(yè)進(jìn)行真實(shí)盈余管理的程度存在差異。股權(quán)質(zhì)押比例的均值為0.087，最大值為0.996，說(shuō)明有些物流企業(yè)股東將所有的股份質(zhì)押出去。股權(quán)質(zhì)押期限的最小值為1，最大值為3，中位數(shù)為1，說(shuō)明大部分物流企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押期限為1 年。

variable N mean sd min P50 max REM 417 -0.005 0.111 -0.361 0.006 0.250 Pledge_r 417 0.087 0.227 0 0 0.996 Pledge_p 76 0.662 0.473 1 1 3 Size 417 23.337 1.375 20.267 23.247 26.368 Lev 417 0.440 0.176 0.063 0.428 0.869 Growth 417 0.148 0.520 -0.570 0.068 3.591 Indep 417 0.368 0.051 0.300 0.357 0.571 Top1 417 0.417 0.141 0.117 0.410 0.757 Big4 417 0.199 0.400 0 0 1

3.2 回歸分析

回歸結(jié)果如表3 所示。表3 列（1） 為物流企業(yè)股權(quán)質(zhì)押比例同真實(shí)盈余管理的相關(guān)結(jié)果?？梢钥闯?，股東股權(quán)質(zhì)押比例同真實(shí)盈余管理的相關(guān)系數(shù)為正，且在5%的水平上顯著。說(shuō)明H1 成立。調(diào)整的R 方為0.065，說(shuō)明模型的擬合程度不錯(cuò)。物流企業(yè)股權(quán)質(zhì)押期限與真實(shí)盈余管理的回歸結(jié)果如列（2） 所示，控股股東股權(quán)質(zhì)押期限與真實(shí)盈余管理呈負(fù)相關(guān)，在10%的水平上顯著。說(shuō)明股權(quán)質(zhì)押期限越長(zhǎng)的物流企業(yè)，真實(shí)盈余管理水平會(huì)下降。

表3 回歸結(jié)果

4 研究結(jié)論與建議

4.1 研究結(jié)論

物流業(yè)是確保國(guó)內(nèi)有秩序的生產(chǎn)以及相關(guān)供給的關(guān)鍵行業(yè)，其行業(yè)的發(fā)展對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)進(jìn)步有著非常大的影響力，但盈余管理行為則會(huì)阻礙物流業(yè)的平穩(wěn)發(fā)展。本文研究認(rèn)為，控股股權(quán)質(zhì)押比例越高的企業(yè)，企業(yè)的真實(shí)盈余管理程度則與之成正比。而股權(quán)質(zhì)押期限同真實(shí)盈余管理之間為負(fù)向影響關(guān)系，股權(quán)質(zhì)押期限越長(zhǎng)的企業(yè)真實(shí)盈余管理程度則反之越低。

4.2 建 議

鑒于物流公司控股股東股權(quán)質(zhì)押后的盈余控制問(wèn)題，本文提出以下相關(guān)建議：（1） 強(qiáng)化對(duì)物流業(yè)股權(quán)質(zhì)押行為的監(jiān)督及管理，全面調(diào)研質(zhì)押人的整體狀況，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)把控展開(kāi)持續(xù)的細(xì)化，以此達(dá)到對(duì)物流業(yè)上市公司股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)范的目的。銀行等相關(guān)機(jī)構(gòu)必須強(qiáng)化對(duì)上市企業(yè)股權(quán)質(zhì)押的評(píng)審，對(duì)公司情況進(jìn)行分析調(diào)查，要特別注意企業(yè)的盈余質(zhì)量。不能只根據(jù)公司的股價(jià)，就做出股權(quán)質(zhì)押的決策。（2） 加強(qiáng)物流企業(yè)內(nèi)部治理，上市公司應(yīng)進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)，增加其他股東對(duì)控股股東的牽制，抑制控股股東進(jìn)行真實(shí)盈余管理活動(dòng)來(lái)謀取私利。