余洋 李萬克 渠奕斌

永續(xù)債作為我國資本市場逐漸完善的產(chǎn)物之一，是一種無期限規(guī)定的無期限債券，其發(fā)行人只需要支付利息，而無需償還本金。普通債權與永續(xù)債最大的差異之一在于債權股權性質的不同，因此，永續(xù)債的會計處理方法值得探討。本案例以陽光城發(fā)行永續(xù)債進行融資為研究對象，首先對陽光城的發(fā)展進行了介紹，其次對陽光城進行債務融資的情況作了說明，然后剖析陽光城發(fā)行永續(xù)債的相關文件，最后根據(jù)我國CAS37中對金融工具列示的規(guī)定和會計中的實質重于形式這一會計核算原則對陽光城集團發(fā)行永續(xù)債進行會計處理。

為了國民經(jīng)濟發(fā)展，國家出臺了大量行之有效的政策推動房地產(chǎn)行業(yè)不斷帶動國民經(jīng)濟向前、向好發(fā)展。但是，我國的房地產(chǎn)行業(yè)相對來說所需資金規(guī)模大，而工程建設期長，導致資金的回收期很慢，使得從事房地產(chǎn)的各家企業(yè)資金出現(xiàn)嚴重不足的問題。對于有前景又是國家支柱行業(yè)的企業(yè)，國家大力扶持，在2015年，證監(jiān)會出臺了《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》，該辦法對公司發(fā)行債券條件進行了修改，降低了發(fā)債的門檻，這無疑對房地產(chǎn)企業(yè)是一件天大的好事。正是由于該辦法的出臺，較好地解決了房地產(chǎn)企業(yè)資金不足的問題，但從而也使得公司的負債越來越多，整個行業(yè)呈現(xiàn)資產(chǎn)負債率偏高的現(xiàn)象。于是，國家開始出臺相關規(guī)定來降低融資規(guī)模的發(fā)展速度。2016年10月12日，中國人民銀行召開會議，該會議參與者包括中行、農(nóng)行等17家銀行高管，此次會議對房地產(chǎn)企業(yè)融資情況做了說明，并對近期樓市的情況做了詳細報告，要求各銀行在辦理住房貸款時強化房貸管理。而后國家各個部門也雙管齊下，銀監(jiān)會、上交所、深交所、發(fā)改委等部門都陸續(xù)發(fā)出一系列新的政策，嚴控房地產(chǎn)金融業(yè)務風險。對于需要大量資金來維持企業(yè)運營的房地產(chǎn)企業(yè)來說，由于之前的政策使得其資產(chǎn)負債率極高，因此再進行融資就非常困難。

房地產(chǎn)企業(yè)需要源源不斷地資金來維持各項目的推進，在房地產(chǎn)行業(yè)中的陽光城集團當時就手握上海楊浦區(qū)大橋街道101街坊住宅項目。在公司急需大量資金用于該項目建設但又有政策約束整個房地產(chǎn)采用信托融資的情況下，既要拓寬融資方式，又要大幅度拉低資產(chǎn)負債率，滿足企業(yè)對資金的需求，使得該項目能夠按時完工，成為公司急需解決的問題，而永續(xù)債的發(fā)行正好可以滿足公司的這種需求。

陽光城案例概況

陽光城的發(fā)展

陽光城集團股份有限公司（簡稱“陽光城”）1996年在深交所主板上市，一開始從事教育行業(yè)。公司領導善于謀略，為了企業(yè)能夠更好可持續(xù)發(fā)展，投資了中國大陸地產(chǎn)。陽光城在項目取得方面，充分利用身邊的資源，集團在確定投資一個項目時，會邀請市場上最專業(yè)、最敏銳的專家團隊來進行項目的評估，評估之后，企業(yè)會進行審慎判定，以保證企業(yè)所投的項目能夠給企業(yè)帶來利潤。公司以“復合型地產(chǎn)運營商”的方略進軍上海之后，又不斷將眼光放在其他一些發(fā)展中的城市，公司“區(qū)域聚焦”并不是一句空話，在精準選擇城市、謹慎開發(fā)項目下，最終在北上廣、福建、陜西、江蘇等多個省市同時開發(fā)出多個項目。

陽光城不斷實現(xiàn)精準投資的同時，需要的資金也越來越多，企業(yè)的融資規(guī)模也隨之擴大，導致公司的資產(chǎn)負債率非常高，因此，陽光城集團決定發(fā)行永續(xù)債，在降低公司資產(chǎn)負債率的同時又能解決資金需求的問題。

陽光城永續(xù)債融資背景

1.陽光城資產(chǎn)負債情況。圖1數(shù)據(jù)表明陽光城集團2013-2015年的負債占資產(chǎn)比一直很高，負債率在80%以上。從2013-2015年資產(chǎn)一直在持續(xù)增加，到2016年增長尤其飛快，2015年總資產(chǎn)才700多億，到2016年就增長到了1，200億左右，資產(chǎn)幾乎成倍的增加。而負債的規(guī)模也隨著總資產(chǎn)的規(guī)模擴大而擴大。每一年，負債占資產(chǎn)的比重超過資產(chǎn)一半以上，2016年，企業(yè)的凈資產(chǎn)才200億左右，1，200億的資產(chǎn)里面負債占了約85%，這導致企業(yè)的償債壓力隨之增加。

2.陽光城現(xiàn)金流情況。陽光城2013-2016年的現(xiàn)金流狀況十分不好，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流一直為負數(shù)，主要原因是這幾年處于房地產(chǎn)業(yè)務快速發(fā)展階段，企業(yè)不斷去購買土地，增加自身的土地儲存量，從而使得資金流出特別大，然而購房的預收房款卻沒有這么多，這就導致公司的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈額變?yōu)樨摂?shù)。2013-2016年，陽光城的投資活動凈現(xiàn)金流為負數(shù)的主要原因是近幾年公司看好一些投資項目，大幅增加投資導致的。企業(yè)的籌資活動也很頻繁，由于企業(yè)和金融機構合作良好，企業(yè)的借款規(guī)模不斷增加，從而獲得了更多的現(xiàn)金流來維持企業(yè)的經(jīng)濟活動。這也使得這四年在經(jīng)營活動和投資活動方面的凈現(xiàn)金流量為負的情況下，企業(yè)的凈現(xiàn)金流量總額還能呈現(xiàn)正值。因此，陽光城的籌資活動對企業(yè)來說非常重要，企業(yè)需要更加謹慎地選擇籌資方式，進行多元化的籌資來拓寬企業(yè)的籌資渠道，從而獲得足夠的現(xiàn)金流來維持企業(yè)的運營。

3.陽光城債務融資情況。陽光城2015-2017年債務融資持續(xù)增加，幾乎都是成倍的增加。2015年債務融資372.43億元，2016年融資693.77億元，這是2015年融資的1.86倍。而2017年的債務融資雖然較2016年有所增加，但是融資額為1，134.89億元，這是2016年融資額的1.52倍，融資力度有所減輕。究其原因，國家在2016年出臺相關規(guī)定去嚴格控制房地產(chǎn)企業(yè)的貸款額度，并且在公司發(fā)行債務方面，發(fā)行的條件也發(fā)生了變化，使得企業(yè)的債務融資變得很困難。

此外，2015-2016年，陽光城的銀行貸款與債權融資的規(guī)模在逐漸增加。而2017年，陽光城的銀行貸款與債權融資的規(guī)模出現(xiàn)了小幅下降，這是由于這兩類融資方式的融資成本在逐漸增加，較高的融資成本，也使得陽光城融資進一步變難，給企業(yè)的資金鏈造成了重大壓力，因此，在需要資金的情況下，陽光城應該拓寬企業(yè)的籌資渠道，發(fā)展多元化的籌資方式。

在這樣的情況下，一方面是國家為避免金融風險對房產(chǎn)企業(yè)貸款進行限制，企業(yè)發(fā)行債券審核更加嚴格，另一方面企業(yè)需要更多的資金順應總的發(fā)展戰(zhàn)略。2017年，陽光城決定發(fā)起千億融資，將融資融到的資金應用到自己的發(fā)展戰(zhàn)略中，通過多次股東大會，決定充分利用資本市場的各類金融工具。

陽光城永續(xù)債融資案例

陽光城集團2017年12月28日發(fā)布公告稱，為拓寬融資渠道、優(yōu)化資產(chǎn)負債結構，陽光城集團股份有限公司與國民信托有限公司簽署《可續(xù)期債權投資協(xié)議》。

陽光城永續(xù)債發(fā)行情況

陽光城從2017年開始，共發(fā)行了三期永續(xù)債。第一期永續(xù)債是在2017年9月29日發(fā)行的，這是2017年第三期中期票據(jù)，債券名稱為17陽光城MTN003，總共融資10億元。第二期永續(xù)債在2017年12月29日發(fā)行，融資30億元。2018年6月8日發(fā)行第三期永續(xù)債，這是2018年度第一期中期票據(jù)，融資10億元，債券名為18陽光城MTN001。這三期永續(xù)債共融資50億元，均是在無擔保的情況下發(fā)行，募集資金均已到達企業(yè)賬戶。

陽光城發(fā)行的永續(xù)債的利息率在7%-8%，這樣的利息率并不比之前企業(yè)發(fā)行一般債券時規(guī)定的利息率低。這是由于永續(xù)債的性質決定的，永續(xù)債到期日沒有做規(guī)定，且發(fā)行人手中擁有贖回權，這樣的條件對于債權人來說，可能是不利的，所以債權人更需要看到這筆投入在未來的價值，這也就使得公司需要以高成本去發(fā)行永續(xù)債，去彌補債權人的投資風險。其次由于市場經(jīng)濟效益非常好，陽光城有很好的發(fā)展戰(zhàn)略，在這種情況下，其需要足夠的資金去進行規(guī)模擴張，以順應自身的發(fā)展戰(zhàn)略，所以會發(fā)行這種高成本的債券。

永續(xù)債的本質

陽光城2017年和2018年發(fā)行的永續(xù)債，共計50億元，這三期永續(xù)債主要用于償還金融機構的借款以及上海市楊浦區(qū)大橋街道101街坊住宅項目。三期永續(xù)債除了發(fā)行時間、利率不一樣，其贖回期限都是不確定的，為可續(xù)期的債券，贖回期限完全由發(fā)行人自行決定。

陽光城永續(xù)債條款中顯示，陽光城發(fā)行的永續(xù)債在支付利息時，可以遞延支付，并且能夠無限次的遞延支付利息。但是，站在投資者的角度想想，如果將資金投資于一家企業(yè)，是看中了這家企業(yè)的發(fā)展前景，短期內偶爾幾次的沒有投資回報可以，但是如果長期延遲支付，不禁讓投資者懷疑該企業(yè)的經(jīng)營情況，在這種情況下，投資者會不看好這家企業(yè)，從而影響企業(yè)在市場中的形象，公司的股價也可能因此波動較大，公司的信用和聲譽會受極大影響，最終導致企業(yè)損失慘重。

此外，陽光城發(fā)行的永續(xù)債成本很高，永續(xù)債的利息率高于企業(yè)發(fā)行的一般債券的利息，因為投資永續(xù)債本身風險就很高，如果投資回報率不能高于投資者的預期，那公司很難去發(fā)行永續(xù)債進行融資。為解決資金鏈的問題，企業(yè)不惜負擔高額的籌資成本去獲得現(xiàn)金流。而永續(xù)債的利率并沒有那么簡單，就陽光城集團2018年發(fā)行的永續(xù)債，發(fā)行時票面利率為8%，這個利率從2018-2021年都不變，但若公司在2021年后仍然不行使贖回權，8%的利率就要發(fā)生變化了，雖然沒有到期日，但每三年利率要發(fā)生一次變化，前三年固定，第四年的利率按照市場當天的基準利率，再加上5%來計息，因此，付息壓力會更大，這使得公司的融資成本更高。

陽光城集團永續(xù)債會計處理

陽光城永續(xù)債屬性確認

永續(xù)債屬于“債權”還是“股權”，從其名上企業(yè)在融資時永續(xù)債是一項債務，而在實際執(zhí)行過程中，其不要求還本付息，雖然說是債，但是有普通股的本質在，所以初步把它分類為一項金融資產(chǎn)，這就是永續(xù)債的本質。企業(yè)在對資產(chǎn)債務進行劃分時，應該注重經(jīng)濟業(yè)務的本質。

根據(jù)CAS37號規(guī)定，對于永續(xù)債會計屬性的確定，需要綜合考慮永續(xù)債發(fā)行時的相關規(guī)定。企業(yè)在發(fā)行永續(xù)債時與投資方簽訂合同中，應規(guī)定到期日、破產(chǎn)清償順序以及永續(xù)債的利率。判斷完永續(xù)債的會計屬性是屬于權益類還是負債類之后，再根據(jù)相關屬性去進行會計處理。

陽光城在發(fā)行永續(xù)債時，規(guī)定公司的永續(xù)債為長期存續(xù)的中期票據(jù)，在贖回方面擁有較高的自主權，永續(xù)債的贖回權完全由發(fā)行人自己決定，這使得此債券不同于以往的債券，它沒有強制回購的義務，也沒有強制的到期日，可以由公司自己確定歸還投資者本金的到期日。在贖回永續(xù)債時，公司可以以面值金額進行贖回，這在CAS37號的規(guī)定里屬于“以固定數(shù)量權益工具進行結算”的行為。因此，如按照永續(xù)債的贖回條款來確定會計屬性，可以被劃分為一項金融資產(chǎn)，作為權益工具來進行會計計量。

如果僅就贖回條款來看，可能結果會稍顯片面。結合公司永續(xù)債發(fā)行時利息支付條款來看，在合同中標明，只有當陽光城集團向普通股股東進行分紅，或是由于某種原因導致公司注冊資本減少時，需要必須向永續(xù)債的投資者發(fā)放利息外，在其他情況下，沒有固定的付息日，企業(yè)可以根據(jù)自身的情況，去選擇延期支付利息，并且這種延期性的行為可以發(fā)生多次，不受限制，完全屬于企業(yè)的權利，在支付利息方面，企業(yè)掌握著控制權。由于發(fā)行人的權利高于投資者的權力，因此可以將其劃分為權益工具進行會計計量。

從公司發(fā)行永續(xù)債的贖回條款和利息支付條款中確定可以將永續(xù)債劃分為金融資產(chǎn)計入到企業(yè)的資產(chǎn)中。合同條款中對清償順序的規(guī)定，陽光城對永續(xù)債清償順序與企業(yè)發(fā)行的一般債券的清償順序沒什么實質性上的差別，并且公司沒有規(guī)定履約義務，這對于陽光城來說，更加具有優(yōu)勢。因此，按照會計相關規(guī)定可以將永續(xù)債劃分為權益工具。

屬性確認后的會計處理

永續(xù)債看著像負債的工具，實則可以確認為權益工具。不屬于金融負債，被看作是一項金融資產(chǎn)，因此，這能夠降低企業(yè)的負債項目金額，提高企業(yè)的資產(chǎn)項目金額，從而進行優(yōu)化企業(yè)的資本結構，使企業(yè)的資產(chǎn)負債情況達到一個平衡狀態(tài)。企業(yè)在對永續(xù)債進行發(fā)行時，會產(chǎn)生一定的傭金及手續(xù)費。傭金及手續(xù)費作為企業(yè)籌集資金所必須負擔的代價，可將其從權益中扣除，發(fā)行永續(xù)債產(chǎn)生的利息支出應計入到利潤分配中，如果企業(yè)將永續(xù)債贖回，會導致權益變動，此時像注銷普通股一樣將其注銷，同時做一筆相對應的賬務處理即可。

結 語

永續(xù)債看似像債，但若從根本分析，實則是股。對永續(xù)債劃分的不同，對企業(yè)產(chǎn)生的影響將會不同。根據(jù)相關的會計準則，將它劃分為金融資產(chǎn)，這將優(yōu)化企業(yè)的資本結構，降低企業(yè)的財務杠桿，并且永續(xù)債的股息分配是由稅后利潤所分配，不會攤薄股東的權益。

（新疆科技學院）

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