李征陽，王富強

基于財務管理視角的企業(yè)盈利能力探析

李征陽1，王富強2

（1. 唐山工業(yè)職業(yè)技術學院 管理工程學院，河北 唐山 063000；2. 華北理工大學 經濟學院，河北 唐山 063000）

盈利能力是企業(yè)價值的重要體現(xiàn)，基于財務管理視角解讀企業(yè)盈利能力應從四個方面進行：一是基于企業(yè)經營鏈條的營業(yè)收入分析，判斷企業(yè)盈利的穩(wěn)定性；二是審視利潤構成項目，判斷企業(yè)盈利的持久能力；三是聯(lián)系經營活動現(xiàn)金流量，透視企業(yè)盈利的質量；四是指標分解，盈利的凈資產收益率分析，判斷影響企業(yè)盈利能力的因素以及各因素的影響程度。

盈利能力；盈利質量；凈資產收益率

我國的資本市場經過了多年的發(fā)展，價值型投資理念已經逐漸深入人心，而盈利能力則是反映企業(yè)價值的一個重要方面。盈利能力是指企業(yè)通過自身的經營活動賺取收入的能力，盈利能力強的企業(yè)能夠給予股東較高的回報，其自身的價值也能夠得到充分體現(xiàn)。企業(yè)盈利能力分析的方法有很多，傳統(tǒng)的分析方法是比率分析法，這一分析方法實踐中最為常用，它通過計算一系列財務指標，如毛利率、銷售利潤率、凈資產收益率、總資產收益率、凈利潤現(xiàn)金流比率等，運用簡單的對比分析來判斷企業(yè)盈利能力的強弱[1]。該方法簡單而且實用，然而，此法適用于業(yè)務比較單一的企業(yè)，對于業(yè)務相對復雜且關聯(lián)交易較多的企業(yè)集團則往往顯得力不從心，甚至得出相反的結論，因此，分析企業(yè)盈利能力必須多角度、多層面進行，從盈利的源頭營業(yè)收入開始，逐步展開，剖析營業(yè)利潤的構成項目，透視盈利質量，最后揭示盈利能力的影響因素，為改善企業(yè)盈利能力指出方向。

一、基于企業(yè)經營鏈條的營業(yè)收入分析

營業(yè)收入是企業(yè)日常經營活動中獲取的報酬，是利潤的初始來源，不同構成的營業(yè)收入對于企業(yè)利潤的質量往往會有決定性的影響[2]。分析營業(yè)收入，不僅要進行穩(wěn)定性和增長性的對比分析，而且要進行營業(yè)收入的構成分析，包括產品構成和客戶構成。

1. 產品結構視角下的營業(yè)收入

在企業(yè)從事多產品經營的情況下，分析營業(yè)收入的產品構成對信息使用者來說十分重要。一般說來，占比較大的產品（或勞務）是企業(yè)目前業(yè)績的主要增長點，通過分析企業(yè)銷售產品（或勞務）結構的變化，可以察覺企業(yè)所面臨的市場環(huán)境發(fā)生了哪些變化，可以洞悉企業(yè)的經營戰(zhàn)略做了哪些調整，以此可以初步判斷企業(yè)經營業(yè)績的變動趨勢。以冀東裝備公司（000856）為例，公司的營業(yè)收入主要來自機械設備與備件、土建安裝、維修工程和電氣設備及備件等四個產品，近5年來營業(yè)收入在不斷增加，其產品結構也發(fā)生了明顯的變化，詳見表1。近年來，受國家宏觀經濟調控的影響，新型環(huán)保標準的限制以及水泥行業(yè)市場飽和，競爭十分激烈。冀東裝備公司來自水泥機械設備與配件的銷售及維修服務的收入比重穩(wěn)中有降，土建安裝和其它業(yè)務收入的比重上升明顯。這種變化也側面反映了冀東裝備公司所處的市場環(huán)境已經發(fā)生了改變，企業(yè)應該盡快開發(fā)新產品或調整現(xiàn)有產品構成以適應市場的變遷，增加新的收入來源，否則可能很快陷入發(fā)展的困境而無法自拔。

表1 冀東裝備公司2016-2020營業(yè)收入產品構成[3] 單位：億元

當然，如果企業(yè)經營產品單一或者對某一類產品（或勞務）過度依賴，就會對外界環(huán)境變化異常敏感，這會加大企業(yè)的經營風險。2021年7月24日，國家針對教培行業(yè)監(jiān)管的“雙減”文件出臺，新東方、好未來等教育類上市公司股價隨即出現(xiàn)斷崖式下跌便是很好的證明。因此，分析中要關注企業(yè)經營環(huán)境的變化。

2. 客戶結構視角下的營業(yè)收入

客戶是企業(yè)產品的銷售對象，也是企業(yè)營業(yè)收入的源泉。符合客戶需求的產品才能暢銷市場，為企業(yè)帶來滾滾利潤。通過營業(yè)收入的客戶構成分析，有利于分析企業(yè)營業(yè)收入的質量和業(yè)績的波動性。一般來說，為防范經營風險，避免因壟斷而出現(xiàn)的產品滯銷等不利局面，企業(yè)的銷售客戶應該盡量分散，以保證經營活動的順暢，維持營業(yè)收入的持續(xù)性。另一方面，企業(yè)銷售客戶的分散還有利于保障銷售回款的穩(wěn)定性，避免因個別客戶的壞賬所導致的現(xiàn)金流中斷。此外，在企業(yè)集團化經營的情況下，還要考慮關聯(lián)交易對營業(yè)收入的貢獻程度。仍以冀東裝備公司（000856）為例詳見表2。

表2 冀東裝備公司2017-2020營業(yè)收入客戶構成[5] 單位：億元

冀東裝備公司2017-2020年報顯示，公司近4年來的全年銷售額中，前五名客戶合計銷售額占比分別是：78.72%，80.45%，88.45%，89.23%，其中關聯(lián)方企業(yè)（金隅集團及其子公司）一直占據(jù)銷售客戶第一名的位置，僅這一家公司銷售額占年度銷售總額比例就分別高達64.70%，69.97%，81.05%，81.73%[4]?？梢?，該公司的客戶集中度非常之高，營業(yè)收入嚴重依賴個別大客戶，尤其是母公司金隅集團及子公司，公司自身缺乏獨立的市場生存能力，未來因個別客戶出現(xiàn)意外而陷入被動的可能性很高。

二、審視利潤構成項目，判斷企業(yè)盈利的持久能力

利潤是企業(yè)一定時期的經營成果，按照現(xiàn)行的多步式利潤表結構，利潤總額由正常利潤和非正常利潤構成。正常利潤是指當期生產經營過程中所產生和實現(xiàn)的利潤，即營業(yè)利潤，這是利潤總額的主體部分。非正常利潤是與企業(yè)生產經營活動無關的事項引起的盈虧，即營業(yè)外收支凈額。當今市場經濟環(huán)境下，企業(yè)“營業(yè)”的范圍更加廣泛，不僅包括產品或勞務的經營成果，也包括對外投資活動成果，還包括一些利得或損失項目。利潤的不同構成項目對企業(yè)盈利能力的影響不同，審視利潤各個構成項目占利潤總額的比重，以此來分析企業(yè)盈利能力的持久性。

產品或勞務的經營成果，是營業(yè)利潤中最穩(wěn)定和最可預期的組成部分，具有永久的持續(xù)性，是企業(yè)盈利的核心內容。一般來說，在相同情況下，如果企業(yè)利潤總額中這一部分占比較高，則表明企業(yè)利潤來源穩(wěn)定且持續(xù)時間長，能夠給投資者帶來長期穩(wěn)定的高額回報。

對外投資活動成果，是營業(yè)利潤中波動相對較大的組成部分，其內容包括投資收益和公允價值變動收益，其持續(xù)性受外界多重因素影響而無法確定。其一，對于投資收益來說，由于投資性資產并不在企業(yè)自身的直接控制之下，所以，它給企業(yè)帶來的收益也無法預知，要依據(jù)被投資企業(yè)年末的盈虧核算情況和分紅政策來確定，其波動性將不可避免地一直存在，因此，投資收益會對企業(yè)營業(yè)利潤穩(wěn)定性造成一定程度的干擾；其二，對于公允價值變動收益來說，這是由交易性金融資產價格波動導致的賬面收益（或損失），是一種未實現(xiàn)的收益（或損失），背后沒有現(xiàn)金流量支撐，同時，在市場不活躍或非正常情況下，交易性金融資產絕對客觀的公允價值難以獲得，因此，公允價值變動收益的確認難免會出現(xiàn)人為主觀因素的干擾，對于營業(yè)利潤的客觀性會帶來一定程度的影響。

利得和損失項目，是利潤總額中最具變化和偶然性的組成部分，其持續(xù)性基本為零，若金額過大以致于影響企業(yè)的盈虧，盈利能力分析時應該將其排除在外。其中資產減值損失和信用減值損失項目，由于期末公允價值的確定不可避免地存在主觀因素，人為蓄意操縱利潤的可能性不能排除；資產處置收益項目一般說明企業(yè)產品的營業(yè)狀況正在經歷困難時期，與企業(yè)盈利能力改善沒有關聯(lián)；其它收益項目往往是政府的補貼收入，不具有持續(xù)性（環(huán)保類或公共事業(yè)類企業(yè)除外），只能作為“點綴”或虧損企業(yè)起死回生的強心劑；營業(yè)外收支凈額作為非正常利潤，同樣不具備持續(xù)性，分析盈利能力時要剔除它的影響。

以ST游久公司（600652）為例，公司2017年和2018年已經連續(xù)兩年虧損，2019年成為保殼的關鍵年，2019年前三季度還在虧損1 127.77萬元，2019年末卻盈利0.17億元，保殼成功。從公司年報不難發(fā)現(xiàn)，該公司2019年第四季度營業(yè)收入由560多萬元迅速增至1.52億元，其直接原因在于公司2019年12月13日發(fā)布公告，將位于上海市浦東新區(qū)的8套房產估值1.55億元掛牌出售，最終為上市公司股東帶來凈利潤約8 000萬元。因此，ST游久公司2019年能夠成功扭虧為盈，與臨近年末歲尾“賣房波”關聯(lián)性較大，盡管公司將賣房收入作為營業(yè)收入列入利潤表，但它與公司主營的游戲制作等業(yè)務收入顯然不能等同，其實質應該屬于利得項目，而這樣的盈利自然不能夠持續(xù)，很快就會重新陷入虧損的漩渦。事實給出答案，2020年的公司年報顯示虧損0.27億元[6]。

三、聯(lián)系經營活動現(xiàn)金流量，透視企業(yè)盈利質量

分析企業(yè)的盈利能力，首先要保證盈利的真實性和高質量，否則盈利分析就成了無本之木。會計上的利潤是基于權責發(fā)生制核算出來的經營成果，與同一時期基于收付實現(xiàn)制計算的現(xiàn)金流量并不一致，不僅是由于收入和費用確認的時間和實際收付現(xiàn)金的時間不一致，而且是由于會計上損益的確認受到會計政策的主觀選擇性的影響，存在一定的人為因素，給企業(yè)帶來了一定的利潤操縱空間。關注盈利質量，才能更加客觀地分析企業(yè)的盈利能力。為此需要考察比較營業(yè)利潤和經營活動現(xiàn)金流量凈額的差異。但是，由于這二者在計算口徑上并不一致，比較之前需要對營業(yè)利潤進行必要的調整，計算出同口徑的營業(yè)利潤[1]之后再拿它去和經營活動現(xiàn)金流量凈額進行比較。同口徑營業(yè)利潤計算公式如下：

同口徑營業(yè)利潤=營業(yè)利潤+固定資產折舊+無形資產攤銷+資產減值損失+信用減值損失+財務費用-投資收益-公允價值變動收益-資產處置收益-所得稅費用

之所以進行這樣的調整，是因為固定資產折舊、無形資產攤銷、資產減值損失和信用減值損失等屬于非付現(xiàn)費用，財務費用屬于籌資活動范疇，投資收益、公允價值變動收益（未引起現(xiàn)金流入）和資產處置收益屬于投資活動范疇。在核算營業(yè)利潤時，非付現(xiàn)費用和財務費用已經減除，投資收益、公允價值變動收益和資產處置收益已經加入，但是沒有減除所得稅費用；而在計算經營活動現(xiàn)金流量凈額時，上述非付現(xiàn)費用和公允價值變動收益由于未涉及現(xiàn)金流量并沒有計算在內，卻減除了企業(yè)實際繳納的所得稅，財務費用、投資收益、資產處置收益則在現(xiàn)金流量表中分別作為籌資活動和投資活動產生的現(xiàn)金流量項目，與企業(yè)的經營活動沒有直接關系，沒有計算在內。由此，在營業(yè)利潤的基礎上，將已經減除的非付現(xiàn)費用和屬于籌資活動的財務費用重新加回，將屬于投資活動的投資收益、公允價值變動收益和資產處置收益扣除，最后再將所得稅費用扣除。

經過上述調整后，同口徑營業(yè)利潤和經營活動現(xiàn)金流量凈額在計算口徑上基本一致。此外，二者的大小也會影響企業(yè)盈利質量的判斷。一般來說，若前者約等于后者，說明企業(yè)經營活動能夠平穩(wěn)有序進行，營業(yè)利潤與現(xiàn)金流量匹配程度高，盈利質量高；若前者遠大于后者，說明企業(yè)經營活動運轉不夠順暢，營業(yè)利潤背后現(xiàn)金支撐不足，盈利質量不高，財務風險較大；若前者遠小于后者，則說明企業(yè)經營活動陷入困境，同時又存在大量預收和應付款項，這種反常局面難以持久，危機隨時可能爆發(fā)。以風電行業(yè)的龍頭企業(yè)金風科技公司（002202）為例，2020年報顯示，公司營業(yè)利潤32.75億元，經營活動現(xiàn)金流量凈額53.77億元，而計算后的同口徑營業(yè)利潤卻高達78.76億元，顯示處在高速發(fā)展階段的金風科技公司盈利質量有待提高，利潤存在一定泡沫成分[7]。

四、指標分解，盈利的凈資產收益率分析

在評價企業(yè)盈利能力的多個財務指標中，處于核心地位的指標是凈資產收益率。與其它財務指標不同，該指標不受企業(yè)規(guī)模和所處行業(yè)限制，因此具有很強的通用性，在實踐中被廣泛采用。但是，單純用某單個財務指標來對企業(yè)盈利能力高低下結論顯然是不準確的，盈利能力畢竟是企業(yè)生產經營綜合能力的體現(xiàn)，必須結合各項相關因素進行綜合分析評價。根據(jù)杜邦分析法原理，凈資產收益率計算公式如下：

凈資產收益率=營業(yè)凈利率×總資產周轉率×權益乘數(shù)

其中：權益乘數(shù)=1÷（1-資產負債率）

可見，凈資產收益率的高低受三個因素的影響，其中營業(yè)凈利率用來衡量銷售業(yè)績對盈利能力的影響，總資產周轉率用來衡量資產管理效率和運營能力高低對盈利能力的影響，而權益乘數(shù)則衡量企業(yè)負債經營，通過財務杠桿的運用對盈利能力帶來的影響。通過因素分析法（連環(huán)替代法或差額分析法）可以揭示影響凈資產收益率高低的各個因素的影響程度。仍以冀東裝備公司（000856）為例，年報顯示2016年以來公司凈資產收益率連續(xù)下降，詳見表3，具體原因有哪些？可以通過連環(huán)替代法進行因素分析。

表3 冀東裝備公司2016-2020年盈利能力指標

在2016年凈資產收益率計算公式的基礎上，用2017年數(shù)據(jù)依次替換營業(yè)凈利率、總資產周轉率和權益乘數(shù)，計算后得到的結果顯示：2017年凈資產收益率比2016年下降1.48%，各因素的影響程度分別為-3.5%，1.74%，0.28%。依據(jù)同樣的方法計算，2018年凈資產收益率比2017年下降0.74%，各因素的影響程度分別為：-0.61%，0.1%，-0.23%；2019年凈資產收益率比2018年下降0.2%，各因素的影響程度分別為：-0.74%，0.3%，0.24%；2020年凈資產收益率比2019年下降5.73%，各因素的影響程度分別為-5.59%，0.11%，-0.25%[8]。因此，冀東裝備公司凈資產收益率連年下降的主要原因是銷售問題，由于市場競爭激烈且水泥制造設備生產與維修市場的不斷萎縮，營業(yè)成本居高不下，增收不增利，公司盈利能力大幅降低。其次是權益乘數(shù)的上升，財務杠桿發(fā)揮作用導致盈利能力出現(xiàn)起伏。最后是資產管理效率和運營能力略有提升，最終延緩了凈資產收益率下降的速度。凈資產收益率的因素分析法，讓投資者能夠厘清影響盈利能力提高的各個因素，有利于在眾多的財務信息中去偽存真，把握住企業(yè)盈利能力強弱變化的趨勢。

綜上所述，分析企業(yè)的盈利能力，僅僅使用傳統(tǒng)的比率分析法是不夠的，要基于財務管理的視角全面展開。首先要對營業(yè)收入的構成進行深入分析，以便判斷企業(yè)盈利的源頭是否穩(wěn)定可靠，其次，對利潤構成項目展開分類剖析，以便判斷企業(yè)盈利是否能夠持續(xù)；再次，比較同口徑營業(yè)利潤和經營活動現(xiàn)金流量凈額，以便透視企業(yè)盈利的質量高低；最后，綜合分析影響盈利能力指標的各項因素，為日后改善企業(yè)盈利能力指明方向。

[1] 張新民,錢愛民.財務報表分析[M].北京:中國人民大學出版社,2020.

[2] 鄭玉香,王蓮.上市公司盈利能力分析——以萬科公司為例[J].財訊,2018(4):21-22.

[3] 陳瑞希,邢軍.上市公司盈利能力財務分析[J].財會研究, 2019(10):35-36.

[4] 王興艷.2019年鋼鐵上市公司盈利能力分析[J].冶金經濟與管理,2020(4):17-18.

[5] 羅飛飛.制糖類上市公司盈利能力分析[J].廣西質量監(jiān)督導報,2020(2):167-168.

[6] 陳美蓮.企業(yè)會計報表分析存在的問題與對策[J].財會研究,2021(9):36-37.

[7] 黃世忠.解碼華為的“知本主義”——基于財務分析的視角[J].財會月刊,2020(9):41-42.

[8] 張鏷予.GL公司股利政策和企業(yè)價值研究[J].當代會計, 2021(2):66-67.

An Analysis of Enterprise Profitability from the Perspective of Financial Management

LI Zheng-yang1, WANG Fu-qiang2

(1. School of Management Engineering, Tangshan Polytechnic College, Tangshan 063000, China; 2. School of Economics,North China University of Science and Technology, Tangshan 063000, China)

Profitability is an important embodiment of enterprise value. From the perspective of financial management, the profitability of enterprises is analyzed from four perspectives: firstly, the stability of the enterprise’s profits is evaluated based on the analysis of the operating income of the enterprise’s business chain; secondly, the items of profit composition are examined and the sustainability of the enterprise’s profits is judged; thirdly, on the basis of the operating cash flow, an in-depth analysis of the quality of enterprise earnings is made; fourthly, an index decomposition and profit return on net assets analysis are made to determine the impact of corporate profitability and the extent of the impact of factors.

profitability; profitability quality; ROE (return on equity)

F275.4

A

1009-9115(2022)02-0105-05

10.3969/j.issn.1009-9115.2022.02.020

2021-11-10

2022-01-02

李征陽（1992-），男，河北唐山人，碩士，講師，研究方向為財務管理。

（責任編輯、校對：劉俊萍）