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        歌爾股份:第二增長曲線“乍暖還寒”

        2022-04-08 21:05:26吳新竹
        證券市場周刊 2022年12期
        關(guān)鍵詞:智能

        吳新竹

        2021年,歌爾股份(002241.SZ)實現(xiàn)扣非凈利潤38.32億元,較上年增長38.91%;2022年一季度預(yù)計實現(xiàn)扣非凈利潤8.42億-9.02億元,同比增長40%-50%。2021年,智能無線耳機市場走向飽和,品牌競爭日趨激烈,公司的智能聲學整機業(yè)務(wù)增速放緩,毛利額下滑,智能硬件成為支撐業(yè)績的核心業(yè)務(wù)。

        公司在中高端VR/AR產(chǎn)品的市場占有率已達80%,2021年受益于全球AR/VR出貨量爆增,智能硬件業(yè)務(wù)取得了85.87%的收入增速,成為公司在“果鏈”之外的立足點。和智能耳機帶動的上一輪景氣周期不同的是,VR/AR設(shè)備所依托的產(chǎn)品生態(tài)沒有耳機所依托的智能手機成熟,普及率和智能手機不可同日而語,公司相關(guān)募投項目的進展亦較為緩慢。

        2022年全球消費需求并不樂觀,調(diào)研機構(gòu)對VR/AR的市場增速預(yù)測大幅低于上年,考慮到歌爾股份對歷年研發(fā)投入的資本化處理,公司未來的無形資產(chǎn)攤銷金額較大,或?qū)⒗臀磥淼挠健?h3>聲學業(yè)務(wù)進入瓶頸期

        2018年以前,電聲器件是歌爾股份的核心業(yè)務(wù),公司整體的毛利率在20%以上。

        2018年,由于智能手機行業(yè)出貨量下降,電聲器件領(lǐng)域競爭加劇,新布局的業(yè)務(wù)處于良率爬坡期,公司的業(yè)績達到階段性低位,歸母凈利潤出現(xiàn)滑坡。這一年起,歌爾股份對業(yè)務(wù)經(jīng)營數(shù)據(jù)的統(tǒng)計口徑進行調(diào)整,重新劃分為智能硬件、智能聲學整機和精密零組件三個板塊,智能聲學整機的毛利率雖然低于15%,但增長最為迅猛,收入由2018年的68.13億元增長至2021年的302.97億元,毛利額由8.59億元上升至31.30億元。

        智能聲學整機產(chǎn)品包括有線耳機、無線耳機和智能無線耳機,該業(yè)務(wù)銷量的爆增背后是耳機產(chǎn)品迭代升級的風口,蘋果真無線耳機自2016年問世以來逐漸受到消費者的認可,各品牌智能無線耳機相繼上市,2018年至2021年,全球智能無線耳機出貨量分別為0.46億副、0.90億副、2.33億副和3.10億副。

        歌爾股份與第一大客戶的聯(lián)系日益密切,2018年至2021年向第一大客戶銷售金額由80.51億元增長至332.39億元,占當期銷售總額的比例由33.90%攀升至42.49%。2022年以來全球經(jīng)濟形勢不容樂觀,需求端受到抑制,智能手機出貨量呈下降趨勢。

        長期與“果鏈”的深度合作產(chǎn)生“一損俱損”的風險。

        近日,iPhone SE和AirPods砍單的消息引發(fā)擔憂。事實上,2021年,公司智能聲學整機的毛利率由上年的14.87%下降至10.33%,毛利額僅為31.30億元,與上年的39.67億元相比不增反降,似乎暗示著該業(yè)務(wù)的增長已到達瓶頸。受此拖累,公司2021年第四季度整體的毛利率僅為12.81%,低于歷史水平。

        數(shù)據(jù)顯示,2021年中國藍牙耳機市場出貨量約為1.2億臺,同比增長21.1%,其中真無線耳機出貨量約為8092萬臺,同比增長28%。

        需要關(guān)注的是,隨著安卓系列品牌耳機的逆襲,蘋果AirPods市場占有率不斷滑坡。近年來TWS耳機均價呈下降趨勢,各品牌之間技術(shù)差距不斷縮小,性價比推動市場競爭愈發(fā)激烈?!肮湣蓖辛⒂嵕茴A(yù)計2021年歸母凈利潤同比下降2.12%,主打音頻產(chǎn)品的漫步者預(yù)計歸母凈利潤同比下降2.69%。

        股權(quán)激勵暗示低增長?

        歌爾股份曾發(fā)起2021年股票期權(quán)激勵計劃,股票期權(quán)來源為向激勵對象定向發(fā)行的新股,擬向激勵對象授予股票期權(quán)5746萬股,行權(quán)價格為每股29.33元,其中首次授予5246萬份期權(quán),按50%:50%的比例分兩期行權(quán)。

        以2020年度營業(yè)收入為基礎(chǔ),業(yè)績層面考核標準為第一個行權(quán)期2021年的營業(yè)收入增長率不低于25%,第二個行權(quán)期2022年營業(yè)收入增長率不低于50%。2022年3月,公司向符合條件的激勵對象授予了預(yù)留部分的500萬份股票期權(quán)。

        股權(quán)激勵計劃的營收增長目標是十分保守的。

        2021年,公司的營業(yè)收入為782.21億元,同比增長了35.47%,以2020年收入的1.5倍計算,2022年公司的營業(yè)收入只要達到866.14億元便符合業(yè)績層面考核標準,即較2021年收入增長10.73%。

        歌爾股份的精密零組件業(yè)務(wù)歷史營收增長率恰好在10%上下波動,2021年該業(yè)務(wù)收入為138.40億元,毛利額為31.99億元,毛利額同比增長9.65%,對應(yīng)的產(chǎn)品為微型揚聲器、微型受話器、MEMS麥克風和MEMS傳感器?;蛟S在智能聲學整機增速放緩的形勢下,股票期權(quán)激勵隱約傳遞出對未來一定階段業(yè)績增速放緩的擔憂。

        不過,從2022年第一季度業(yè)績預(yù)告來看,公司的盈利尚且樂觀,預(yù)計扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為8.42億-9.02億元,較上年同期增長40%-50%;歸屬于上市公司股東的凈利潤較上年同期下降至多10%,原因系受美國Kopin Corporation權(quán)益性投資公允價值變動等因素影響,非經(jīng)常性損益比2021年同期降低約3億-3.4億元,公司曾于2017年2月以約1.70億元的對價購買了Kopin公司10.10%的普通股。

        VR/AR盈利增速魔方

        股權(quán)激勵計劃發(fā)布于2021年4月,當月公司還向投資者表示,歌爾在中高端VR/AR產(chǎn)品市占率達到80%,主流廠商都和歌爾進行共同研發(fā)和生產(chǎn)制造;VR經(jīng)歷過2017年的爆發(fā)、2018年和2019年的沉寂,將迎來新的復(fù)蘇,未來VR和AR在技術(shù)性上有完全的差異,VR更多的是娛樂導(dǎo)向、社交導(dǎo)向,而AR更多是生產(chǎn)力導(dǎo)向,有可能接替手機成為下一個算力平臺。

        數(shù)據(jù)顯示,2021年,全球AR/VR頭顯出貨量達1123萬臺,同比增長92.1%,其中VR頭顯出貨量達1095萬臺。

        歌爾股份的VR/AR產(chǎn)品統(tǒng)計在智能硬件業(yè)務(wù)中,該業(yè)務(wù)還包含家用電子游戲機配件和智能可穿戴產(chǎn)品。2021年,智能硬件實現(xiàn)收入328.09億元,較上年同期增長85.87%,毛利率為13.91%,毛利額已超過智能聲學整機業(yè)務(wù),成為公司的核心業(yè)務(wù)。

        調(diào)研機構(gòu)認為,2022年,VR/AR的市場規(guī)模增長率在40%左右,預(yù)計2023年增速略低于2022年。

        智能耳機一問世便依托于成熟的智能手機生態(tài),相比之下,虛擬現(xiàn)實產(chǎn)業(yè)鏈尚處在發(fā)展階段,淘寶和亞馬遜的VR頭戴設(shè)備價格在兩千至四千元,與耳機人手一副的普及率尚有距離,能否大規(guī)模應(yīng)用成為影響歌爾股份未來盈利增速的關(guān)鍵。

        2020年6月,歌爾股份發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集40億元資金,其中擬投入雙耳真無線智能耳機項目22億元,AR/VR及相關(guān)光學模組項目擬使用10億元,青島研發(fā)中心項目擬使用8億元,項目建設(shè)期均為2年。2021年年底,耳機項目的投資進度為75.20%,符合原計劃;AR/VR、光學模組項目的投資進度分別為50.63%和7.92%,進展較為緩慢,AR/VR及相關(guān)光學模組全部建成并達產(chǎn)后,預(yù)計實現(xiàn)年銷售收入56億元、凈利潤4.12億元。

        行業(yè)先驅(qū)者Meta、微軟、蘋果等建立了硬件、軟件、內(nèi)容、應(yīng)用和服務(wù)的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)系統(tǒng),中國虛擬現(xiàn)實的應(yīng)用場景大多處于“全景看房”階段,內(nèi)容與用戶側(cè)的聯(lián)動處于搭建期。2022年以來,虛擬現(xiàn)實產(chǎn)業(yè)得到政策層面大力支持,《“十四五”數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃》提出深化虛擬現(xiàn)實技術(shù)融合,拓展社交、購物、娛樂、展覽等領(lǐng)域的應(yīng)用。

        歌爾股份一直很重視研發(fā),2019年至2021年的研發(fā)投入分別為20.23億元、35.33億元和43.01億元,研發(fā)投入資本化率在28.33%、15.33%和15.41%。研發(fā)投入資本化導(dǎo)致無形資產(chǎn)中的非專利技術(shù)金額較高,2021年非專利技術(shù)當期攤銷了5.29億元,期末余額為13.95億元。

        立訊精密2021年前三季度的研發(fā)費用為48.01億元,歷史上立訊精密對研發(fā)投入采用了全部費用化處理的方式,一次性減少當期利潤,避免了日后攤銷逐年扣減利潤。在盈利高增長的年份里,歌爾股份無論對研發(fā)投入如何處理,給當期利潤帶來的影響都很小,而一旦盈利增速放緩,公司的非專利技術(shù)攤銷額對利潤的蠶食效應(yīng)便不可忽視。

        2021年,公司的資金依舊偏緊,期末短期借款余額為42.85億元,公司甚至對16.73億元的應(yīng)收賬款做了買斷式保理,終止確認該應(yīng)收賬款的損失為785萬元;另一方面,其他非流動金融資產(chǎn)、計入其他應(yīng)收款的往來款以及計入其他非流動資產(chǎn)的大額存單分別占用資金2.01億元、1.65億元和1.23億元。

        截至發(fā)稿,歌爾股份未就本文所提疑問做出回復(fù)。

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