李波

摘要：2021年我國資產(chǎn)證券化市場規(guī)模繼續(xù)穩(wěn)步增長，對盤活存量資產(chǎn)、服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)揮了積極作用。本文梳理回顧了2021年我國資產(chǎn)證券化市場的監(jiān)管政策、運行及創(chuàng)新情況，針對市場發(fā)展創(chuàng)新中存在的問題，提出完善綠色ABS制度體系、推動基礎(chǔ)資產(chǎn)信息穿透式披露、提升二級市場流動性、防范過度證券化等政策建議。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化 綠色ABS 中債市場隱含評級

2021年我國資產(chǎn)證券化市場規(guī)模延續(xù)增長態(tài)勢，全年發(fā)行各類產(chǎn)品3.1萬億元，年末存量規(guī)模接近6萬億元。市場運行平穩(wěn)，發(fā)行利率震蕩下行，流動性同比提升。個人住房抵押貸款支持證券（RMBS）發(fā)行規(guī)模持續(xù)領(lǐng)跑，綠色資產(chǎn)支持證券（ABS）迎來快速發(fā)展，知識產(chǎn)權(quán)ABS創(chuàng)新繼續(xù)推進，對加快盤活存量資產(chǎn)、支持綠色發(fā)展、助力中小科創(chuàng)企業(yè)融資、服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)揮了積極作用。下一步，建議從認定標準、業(yè)務(wù)規(guī)范、產(chǎn)品準入等角度完善綠色ABS制度體系，加快推動資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的穿透式、標準化信息披露，提升二級市場流動性，并加強企業(yè)ABS風險防控，避免信用風險滲透，推動資產(chǎn)證券化市場實現(xiàn)更加安全、透明、可持續(xù)和更高質(zhì)量的發(fā)展。

監(jiān)管動態(tài)

（一）鼓勵探索生態(tài)產(chǎn)品資產(chǎn)證券化路徑和模式

2021年4月26日，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于建立健全生態(tài)產(chǎn)品價值實現(xiàn)機制的意見》，要求加大綠色金融支持力度，鼓勵企業(yè)和個人依法依規(guī)開展水權(quán)和林權(quán)等使用權(quán)抵押、產(chǎn)品訂單抵押等綠色信貸業(yè)務(wù)，探索“生態(tài)資產(chǎn)權(quán)益抵押+項目貸”模式，支持區(qū)域內(nèi)生態(tài)環(huán)境提升及綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展，探索生態(tài)產(chǎn)品資產(chǎn)證券化路徑和模式。

（二）保險ABS發(fā)行由注冊制改為登記制

2021年9月28日，銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于資產(chǎn)支持計劃和保險私募基金登記有關(guān)事項的通知》（銀保監(jiān)辦發(fā)〔2021〕103號），明確保險資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)起設(shè)立資產(chǎn)支持計劃實行初次申報核準、后續(xù)產(chǎn)品登記，初次申報核準由銀保監(jiān)會依據(jù)相關(guān)規(guī)定辦理，后續(xù)產(chǎn)品登記由中保保險資產(chǎn)登記交易系統(tǒng)有限公司依據(jù)監(jiān)管規(guī)定和登記規(guī)則辦理，中保保險資產(chǎn)登記交易系統(tǒng)有限公司和中國保險資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會應(yīng)當自保險資產(chǎn)管理機構(gòu)或其下屬機構(gòu)提交資產(chǎn)支持計劃或保險私募基金登記材料之日起5個工作日內(nèi)出具登記結(jié)果。將保險資產(chǎn)管理機構(gòu)的資產(chǎn)支持計劃由注冊制改為登記制，旨在通過明確登記環(huán)節(jié)、縮短登記時間以及壓實機構(gòu)主體責任等方式，進一步規(guī)范產(chǎn)品發(fā)行，并提高產(chǎn)品發(fā)行效率。

（三）基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點加快推進

2021年7月2日，國家發(fā)展改革委發(fā)布《關(guān)于進一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點工作的通知》（發(fā)改投資

〔2021〕958號），強調(diào)加強支持引導、項目管理和協(xié)調(diào)服務(wù)，切實保障入庫項目質(zhì)量，促進長期健康發(fā)展，加強部門協(xié)作和政策落實。12月29日，國家發(fā)展改革委辦公廳發(fā)布《關(guān)于加快推進基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）有關(guān)工作的通知》（發(fā)改辦投資〔2021〕1048號），要求加強宣傳解讀，全國基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點項目庫要堅持統(tǒng)計監(jiān)測和協(xié)調(diào)服務(wù)的功能定位，做到“愿入盡入、應(yīng)入盡入”，明確專人對接儲備項目，切實加快項目進度，用好回收資金，形成良性循環(huán)，鼓勵先進典型，形成示范引領(lǐng)。

市場運行情況

（一）發(fā)行規(guī)模繼續(xù)增長

2021年，我國共發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品30999.32億元（見圖1），同比增長8%;年末市場存量為59280.95億元（見圖2），同比增長14%。

信貸ABS全年發(fā)行8815.33億元，同比增長10%，占發(fā)行總量的28%;年末存量為26067.53億元，同比增長17%，占市場總量的44%。企業(yè)ABS發(fā)行15750.43億元，同比增長1%，占發(fā)行總量的51%;年末存量為24056.38億元，同比增長6%，占市場總量的41%。非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）發(fā)行6454.36億元，同比增長26%，占發(fā)行總量的21%;年末存量為9158.14億元，同比增長31%，占市場總量的15%。

在信貸ABS中， RMBS仍是發(fā)行規(guī)模最大的品種，全年發(fā)行4993億元，同比增長23%，占信貸ABS發(fā)行量的57%;個人汽車貸款A(yù)BS發(fā)行2635.12億元，同比增長36%，占信貸ABS發(fā)行量的30%;公司信貸類資產(chǎn)支持證券（CLO）發(fā)行415.41億元，同比下降70%，約占信貸ABS發(fā)行量的5%;不良貸款A(yù)BS發(fā)行299.92億元，同比增長6%，在信貸ABS中的占比超過3%;個人消費性貸款A(yù)BS發(fā)行243.68億元，同比下降30%，在信貸ABS中的占比接近3%;信用卡貸款A(yù)BS發(fā)行228.20億元，在信貸ABS中的占比超過2%。

在企業(yè)ABS中，應(yīng)收賬款A(yù)BS和供應(yīng)鏈賬款A(yù)BS為發(fā)行規(guī)模最大的兩個品種，發(fā)行量分別為2678.94億元和2620.82億元，占比均為17%;租賃資產(chǎn)ABS發(fā)行量為2244.11億元，占比為14%;特定非金款項ABS、小額貸款A(yù)BS、個人消費貸款A(yù)BS和商業(yè)住房抵押貸款支持證券（CMBS）的發(fā)行量占比分別為11%、10%、7%和7%;購房尾款A(yù)BS的發(fā)行量占比接近3%;棚改/保障房ABS、信托受益權(quán)ABS和保單質(zhì)押貸款A(yù)BS的發(fā)行量占比均在2%左右;類REITs和基礎(chǔ)設(shè)施收費ABS發(fā)行量占比約在1%以上;其他產(chǎn)品1發(fā)行量合計占比接近6%。

（二）發(fā)行利率震蕩下行

2021年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行利率整體震蕩下行。其中，信貸ABS優(yōu)先A檔證券最高發(fā)行利率為6.00%，最低發(fā)行利率為2.50%，平均發(fā)行利率為3.33%，全年累計下行59BP;優(yōu)先B檔證券最高發(fā)行利率為6.50%，最低發(fā)行利率為2.73%，平均發(fā)行利率為3.66%，全年累計下行64BP（見圖3）。

企業(yè)ABS優(yōu)先A檔證券最高發(fā)行利率為13.00%，最低發(fā)行利率為0.10%，平均發(fā)行利率為3.83%，全年累計下行260BP;優(yōu)先B檔證券最高發(fā)行利率為13.00%，最低發(fā)行利率為3.20%，平均發(fā)行利率為5.62%，全年累計下行133BP（見圖4）。

ABN優(yōu)先A檔證券最高發(fā)行利率為7%，最低發(fā)行利率為2.30%，平均發(fā)行利率為3.69%，全年累計下行14BP;優(yōu)先B檔證券最高發(fā)行利率為7.30%，最低發(fā)行利率為3.55%，平均發(fā)行利率為4.68%，全年累計下行124BP（見圖5）。

（三）市場整體上行，信用利差小幅縮窄

從全市場回報來看，以表征ABS市場的中債-資產(chǎn)支持證券指數(shù)作為觀測指標，其2021年投資回報率約為4.38%，較2020年增長0.67%。細分來看，表征銀行間ABS市場的中債-銀行間資產(chǎn)支持證券指數(shù)全年回報率約為4.73%，較2020年增長1.51%。進一步觀察RMBS市場，中債-個人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券指數(shù)的年度回報率為5.03%，較2020年增長2.05%（見圖6）。

從收益率走勢來看，2021年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品收益率呈現(xiàn)震蕩下行趨勢。具體來看，1年期中債AAA級RMBS、1年期中債AAA級消費金融ABS、1年期中債AAA級對公租賃ABS和1年期中債AAA級企業(yè)ABS的收益率分別累計下行48BP、56BP、65BP和48BP（見圖7）。

2021年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品與國債的信用利差整體呈縮窄走勢，其中在8月出現(xiàn)小幅反彈。1年期中債AAA級RMBS、1年期中債AAA級消費金融ABS、1年期中債AAA級對公租賃ABS、1年期中債AAA級企業(yè)ABS的收益率與1年期中債國債收益率的利差分別縮小23BP、31BP、40BP、23BP（見圖8）;5年期中債AAA級RMBS收益率與5年期中債國債收益率的利差在1—5月擴大90BP，在6—12月縮小93BP（見圖9）。

（四）評級公司評級與中債市場隱含評級存在差異

2021年發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品優(yōu)先檔證券整體以中高信用等級為主。從評級公司給出的發(fā)行時評級和估值首日中債市場隱含評級對比來看，企業(yè)ABS的評級分布差異更加明顯。具體來看，在同時具有兩種評級的信貸ABS產(chǎn)品中，評級公司評級與中債市場隱含評級在AA+及以上的產(chǎn)品占比分別為99.73%和96.32%，AAA評級產(chǎn)品占比分別為99.18%和91.73%（見圖10）;在企業(yè)ABS產(chǎn)品中，評級公司評級與中債市場隱含評級在AA+及以上的產(chǎn)品占比分別為99.13%和81.82%，AAA評級產(chǎn)品占比分別為94.37%和26.04%。

（五）流動性同比提升

2021年資產(chǎn)證券化二級市場流動性較2020年明顯提升。以中央結(jié)算公司托管的信貸ABS為例，全年現(xiàn)券結(jié)算量為10457.10億元，較2020年大幅增長120%;換手率為40.67%，較2020年增長19個百分點，交易活躍度有所提高。不過，與中央結(jié)算公司托管債券的整體換手率（162.23%）相比，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性仍明顯偏低。

市場創(chuàng)新情況

（一）信貸ABS信息登記高效推進

自2020年《關(guān)于銀行業(yè)金融機構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化信息登記有關(guān)事項的通知》（銀保監(jiān)辦發(fā)

〔2020〕99號）實施以來，銀行業(yè)信貸資產(chǎn)登記流轉(zhuǎn)中心認真落實監(jiān)管要求，積極履行信息登記機構(gòu)職責：推進科技創(chuàng)新賦能，優(yōu)化升級信息登記系統(tǒng)，開展全生命周期跟蹤監(jiān)測，風險預(yù)警能力顯著提升;強化證券化領(lǐng)域數(shù)據(jù)治理，全面實施登記質(zhì)量管控，開展行業(yè)通報，銀行業(yè)金融機構(gòu)主體責任進一步壓實，數(shù)據(jù)質(zhì)量明顯改善;啟動歷史產(chǎn)品補登記工作，實現(xiàn)存續(xù)產(chǎn)品信息登記全覆蓋。

2021年，銀行業(yè)金融機構(gòu)累計登記信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品233單，總規(guī)模為9864.8億元，證券化登記實現(xiàn)了“效率更高、流程更順、操作更簡便”，市場活力充分激發(fā)，達到了監(jiān)管部門簡政放權(quán)的政策效果。

（二）綠色ABS發(fā)行提速

2021年綠色ABS發(fā)行顯著提速，從募集說明書來看，綠色ABS為降低綠色企業(yè)融資成本、落實金融支持綠色發(fā)展、助力碳中和目標的實現(xiàn)提供了有力保障。統(tǒng)計顯示，2021年共發(fā)行綠色ABS產(chǎn)品284只，規(guī)模為1180.79億元，是2020年的4.3倍。

伴隨規(guī)模的增長，多只“首單”綠色ABS落地。其中，工元致遠2021年第一期汽車分期綠色資產(chǎn)支持證券為全國商業(yè)銀行首單綠色汽車分期ABS，也是基礎(chǔ)資產(chǎn)端和資金用途端的“雙綠”產(chǎn)品。國網(wǎng)國際融資租賃有限公司2021年度第一期綠色定向資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)（碳中和債）、龍源電力可再生能源電價附加補助2期綠色資產(chǎn)支持專項計劃（專項用于碳中和）分別成為首單碳中和ABN、首單交易所碳中和ABS。

（三）知識產(chǎn)權(quán)ABS創(chuàng)新繼續(xù)推進

在政策支持和市場推動下，2021年多只知識產(chǎn)權(quán)ABS發(fā)行，知識產(chǎn)權(quán)類型進一步豐富，有效助力盤活知識產(chǎn)權(quán)，解決中小科創(chuàng)企業(yè)融資難題。

其中，業(yè)達智融—煙臺開發(fā)區(qū)知識產(chǎn)權(quán)（人力資本）資產(chǎn)支持專項計劃是國內(nèi)首單人力資本資產(chǎn)支持專項計劃;福田區(qū)—平安證券—高新投知識產(chǎn)權(quán)2號資產(chǎn)支持專項計劃（戰(zhàn)略新興）是國內(nèi)首單戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)知識產(chǎn)權(quán)ABS;羅湖區(qū)—平安證券—高新投版權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃是全國首單以版權(quán)為主的知識產(chǎn)權(quán)ABS項目，助力羅湖區(qū)內(nèi)文創(chuàng)企業(yè)拓寬融資渠道，緩解資金壓力。

（四）公募基礎(chǔ)設(shè)施REITs上市

2021年6月，國內(nèi)首批9只基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs產(chǎn)品在滬深交易所上市。截至2021年底，共有11只基礎(chǔ)設(shè)施REITs上市，包括現(xiàn)代物流倉儲、產(chǎn)業(yè)園等產(chǎn)權(quán)類REITs，以及高速公路、水務(wù)處理、垃圾發(fā)電等特許經(jīng)營權(quán)類REITs，主要投向基礎(chǔ)設(shè)施補短板項目。

為適應(yīng)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs市場發(fā)展需要，中債金融估值中心有限公司自2021年6月21日起發(fā)布中債REITs估值。截至2021年底，其共為11單REITs提供估值，實現(xiàn)了對交易所上市公募REITs的估值全覆蓋。中債REITs估值滿足了市場參與機構(gòu)對基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs交易參考和公允價值計量的需求，有效支持了基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs市場的健康發(fā)展。

（五）資產(chǎn)支持證券指數(shù)持續(xù)發(fā)布

2021年2月，中債金融估值中心有限公司與中信證券合作編制發(fā)布中債-中信證券RMBS條件早償率指數(shù)，這是全市場首只全面刻畫RMBS條件早償率平均水平的指數(shù)。指數(shù)成分券由境內(nèi)公開發(fā)行且上市流通的RMBS構(gòu)成。該指數(shù)為市場提供了RMBS早償風險收益表征指標，滿足了市場對RMBS交易定價、風險分析及多元化標的指數(shù)的需求。2021年，該指數(shù)平均值為0.1026，與2020年保持同一水平。

2021年6月，中債金融估值中心有限公司與中國國際金融股份有限公司（以下簡稱“中金公司”）合作編制發(fā)布中債-中金公司綠色資產(chǎn)支持證券指數(shù)，這是境內(nèi)首只綠色ABS指數(shù)。該指數(shù)成分券由在境內(nèi)發(fā)行且剩余期限在一個月及以上并符合中金公司要求的綠色ABS與綠色ABN（不包含次級檔）組成，指數(shù)樣本原則上每月定期調(diào)整一次。該指數(shù)為綠色ABS市場研究提供了有效的市場價格走勢信息，可作為綠色ABS市場投資業(yè)績參考基準和跟蹤標的。2021年，該指數(shù)投資回報率約為4.75%，比表征整體ABS市場的中債-資產(chǎn)支持證券指數(shù)的投資回報率高0.37%。

市場發(fā)展建議

我國資產(chǎn)證券化市場正在由爆發(fā)期步入縱深期，應(yīng)進一步規(guī)范市場運行，提高市場活力，筑牢安全防線。建議盡快完善綠色ABS標準認定、ABS信息披露、二級市場流動性提升、風險防控等制度安排，推動市場實現(xiàn)高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展。

（一）明確綠色ABS標準，完善制度安排

與其他綠色債券品種相比，綠色ABS缺少統(tǒng)一的政策指引，特別是綠色信貸ABS尚無明確的認定標準及業(yè)務(wù)規(guī)范。為適應(yīng)綠色發(fā)展和ABS市場創(chuàng)新需要，應(yīng)從標準認定、產(chǎn)品準入、政策激勵、環(huán)境效益披露等方面著手，加快健全綠色ABS制度體系，推動市場高效規(guī)范發(fā)展。

一是建立綠色信貸集中登記機制。在現(xiàn)有綠色信貸市場實踐中，監(jiān)管部門主要通過銀行自行報送的統(tǒng)計數(shù)據(jù)掌握綠色信貸業(yè)務(wù)的開展情況，對項目層面的信息了解有限，且信息真實性有待進一步核驗。建議推動綠色信貸統(tǒng)一集中登記，一方面協(xié)助監(jiān)管部門全面掌握綠色信貸的項目情況，另一方面便利綠色ABS的創(chuàng)立推出。

二是明確綠色信貸ABS認定標準和業(yè)務(wù)規(guī)范。目前國內(nèi)尚未出臺統(tǒng)一的綠色ABS政策指引，而其他綠色債券（綠色金融債券、綠色企業(yè)債券、綠色公司債券以及非金融企業(yè)債務(wù)融資工具）均已出臺具體的政策指引。在已發(fā)布的綠色債券相關(guān)政策中，《中國證監(jiān)會關(guān)于支持綠色債券發(fā)展的指導意見》以及滬深交易所《關(guān)于開展綠色公司債券業(yè)務(wù)試點的通知》明確了綠色企業(yè)ABS的審核、發(fā)行、交易要求;上交所在2018年的《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)問答（二）——綠色資產(chǎn)支持證券》中明確了綠色企業(yè)ABS的認定標準;交易商協(xié)會的《非金融企業(yè)綠色債務(wù)融資工具業(yè)務(wù)指引》明確了綠色ABN的發(fā)行規(guī)范和監(jiān)督管理要求;但綠色信貸ABS在認定標準和業(yè)務(wù)管理層面缺少明確的政策指引，在實踐中綠色信貸ABS的發(fā)行按照一般信貸ABS監(jiān)管要求執(zhí)行。為適應(yīng)綠色發(fā)展要求、提高市場透明度，建議研究出臺綠色信貸ABS認定標準以及發(fā)行管理等方面的業(yè)務(wù)規(guī)范。

三是對綠色ABS準入給予政策優(yōu)惠。建議簡化綠色ABS發(fā)行審批程序，進行優(yōu)先審批，真正提高綠色資產(chǎn)的盤活效率;對于優(yōu)質(zhì)綠色ABS發(fā)行人，在后續(xù)發(fā)行過程中從程序上設(shè)立綠色通道，鼓勵直接發(fā)行。為提高綠色ABS參與主體的積極性，建議研究出臺差異化監(jiān)管和激勵政策。比如，在宏觀審慎評估體系中增設(shè)綠色ABS發(fā)行、投資和承攬承銷等指標及相應(yīng)分值，對綠色ABS的發(fā)行機構(gòu)給予一定的稅收優(yōu)惠，對商業(yè)銀行持有的綠色ABS降低其風險計提比例等。

四是補充綠色信貸ABS登記要素。隨著綠色信貸ABS產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模日益增長，建議在產(chǎn)品登記要素中體現(xiàn)綠色屬性，豐富產(chǎn)品信息，為綠色ABS市場的規(guī)范發(fā)展和事中、事后監(jiān)管提供充分的數(shù)據(jù)信息。建議在短期內(nèi)對符合第三方評估標準的綠色信貸ABS打上綠色標識;中長期可研究推動在綠色信貸ABS的登記信息要素中增加綠色指標，比如基礎(chǔ)資產(chǎn)綠色項目類別、募集資金投向等。

五是加強環(huán)境效益信息披露。對環(huán)境效益的充分披露有助于提升綠色ABS信息披露的透明度，防止“漂綠”行為，幫助投資者降低甄別成本、提升投資效率，幫助監(jiān)管部門識別綠色ABS、評估政策效果。建議以“中債-綠色債券環(huán)境效益信息披露指標體系”為基礎(chǔ)，推動綠色債券環(huán)境效益信息披露標準建設(shè)，并鼓勵綠色ABS發(fā)行人按照行業(yè)標準使用統(tǒng)一的環(huán)境效益信息披露平臺，加強環(huán)境效益信息披露。可對符合披露標準的綠色ABS給予政策優(yōu)惠，比如優(yōu)先審批發(fā)行、納入公開市場操作以及貨幣政策工具質(zhì)押品池、推動跨境交易等。

（二）推動ABS資產(chǎn)穿透式披露，提高標準化水平

與美國等成熟ABS市場相比，我國資產(chǎn)證券化市場尚未實現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)信息的穿透式披露，信息披露的標準化水平較低，披露格式（PDF格式）不便抓取，導致投資者難以進行精準估值與風險分析，并制約了投資意愿，也不利于風險管控。建議探索推動ABS產(chǎn)品入池資產(chǎn)重要信息的逐筆、標準化披露，促進信息對稱，激發(fā)市場活力。

一是夯實ABS穿透式披露的法律基礎(chǔ)。建議在資產(chǎn)支持證券上位法中對基礎(chǔ)資產(chǎn)信息穿透式披露作出統(tǒng)領(lǐng)式規(guī)定，確立穿透式披露的法律基礎(chǔ)和監(jiān)管依據(jù)，并解決與個人信息保護法等隱私保護相關(guān)法律沖突的問題。更進一步，可探索對資產(chǎn)證券化專門立法，規(guī)范底層資產(chǎn)穿透式披露要求。

二是鼓勵A(yù)BS基礎(chǔ)資產(chǎn)穿透式披露。初期可對自愿進行逐筆披露的發(fā)起機構(gòu)給予政策優(yōu)惠，如將證券化產(chǎn)品納入央行貨幣政策工具合格抵押品池或公開市場操作可用券種、享受利率優(yōu)惠等。待市場接受度提高后，再出臺相應(yīng)制度進行規(guī)范。同時，強化對信息披露主體的監(jiān)管評價和市場評價，進一步明確信息披露的義務(wù)、責任。此外，建議加快推進個人征信系統(tǒng)建設(shè)，未來可借鑒美國經(jīng)驗，以披露底層資產(chǎn)借款人綜合信用評分來替代個人的具體信息，從而降低隱私風險，提高參與主體穿透式披露的意愿。

三是推動信貸ABS登記信息在脫敏后披露。我國銀行間市場的信貸ABS起步較早，信息披露規(guī)則更加完善，產(chǎn)品特征與美國等成熟ABS市場最為接近。信息登記制實現(xiàn)了對基礎(chǔ)資產(chǎn)的穿透登記，提升了底層數(shù)據(jù)的標準化水平，為推動基礎(chǔ)資產(chǎn)信息逐筆披露創(chuàng)造了條件。2020年中央結(jié)算公司聯(lián)合多家專業(yè)機構(gòu)開展了中美ABS信息披露比較研究，制定了信貸ABS資產(chǎn)逐筆信息披露標準2，得到業(yè)內(nèi)廣泛認可?，F(xiàn)階段建議統(tǒng)籌協(xié)調(diào)現(xiàn)有資源，將證券化產(chǎn)品的底層登記信息與第三方估值結(jié)合，加工形成體系化、精準度高的數(shù)據(jù)產(chǎn)品，向有需求的市場機構(gòu)提供;中長期可參考中央結(jié)算公司課題標準，持續(xù)完善信息登記要素，提供數(shù)據(jù)查詢服務(wù)，最終逐步推動實現(xiàn)公開披露。

四是促進信息標準化披露和便利應(yīng)用。對于產(chǎn)品層面的信息披露，建議針對不同產(chǎn)品類型分別制定統(tǒng)一的披露格式模板，并考慮數(shù)據(jù)的可編輯性，實現(xiàn)數(shù)據(jù)信息的規(guī)范化、電子化披露和機器可讀。探索推動可擴展商業(yè)報告語言（XBRL）格式在ABS產(chǎn)品信息披露中的應(yīng)用，便利投資者和第三方機構(gòu)快速識別、獲取字段和進行運算。此外，為便利發(fā)行機構(gòu)操作，建議推動現(xiàn)有信息披露平臺的優(yōu)化、整合，賦予ABS登記機構(gòu)信息披露主渠道地位，以簡化披露操作流程、減輕披露主體負擔、提高信息披露效率。

（三）完善二級市場建設(shè)，提升流動性水平

一是推廣做市商機制。建議鼓勵發(fā)行量較大的國有銀行或主承銷商積極開展做市交易，引導形成“承銷即做市”的市場慣例，以提高ABS產(chǎn)品交易效率，盤活二級市場。

二是豐富交易方式。比如，在銀行間三方回購中提升信貸ABS成為一般回購擔保品的便利性，增強信貸ABS質(zhì)押式回購的互認程度，以提高ABS產(chǎn)品對投資者的吸引力，進而促進市場流動性提升。

三是優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)。建議進一步推動投資者類型多元化，鼓勵保險公司、資產(chǎn)管理公司、各類基金、交易型金融機構(gòu)參與ABS市場投資，提高市場活力。此外，ABS是深受國際投資者歡迎的主流品種，建議進一步深化債券市場對外開放，推動中國資產(chǎn)證券化市場與國際接軌，吸引更多境外投資者參與境內(nèi)ABS產(chǎn)品投資。

四是研究推廣ABS現(xiàn)金流分析定價工具。目前市場機構(gòu)關(guān)于ABS產(chǎn)品現(xiàn)金流分析的計算方法各異，數(shù)據(jù)可比性差，在一定程度上影響了交易的積極性。建議參考國際成熟市場經(jīng)驗，由權(quán)威第三方估值機構(gòu)根據(jù)發(fā)起機構(gòu)或原始權(quán)益人披露的產(chǎn)品底層資產(chǎn)數(shù)據(jù)，研究開發(fā)ABS現(xiàn)金流分析和一、二級市場定價工具，并推廣應(yīng)用，從而提高產(chǎn)品現(xiàn)金流分析定價效率。

（四）關(guān)注企業(yè)ABS風險，避免過度證券化

近年來，企業(yè)ABS規(guī)?？焖僭鲩L，但與之相伴的是評級下調(diào)事件明顯增多。據(jù)統(tǒng)計，2021年評級下調(diào)的企業(yè)ABS產(chǎn)品多達215只，而信貸ABS自試點啟動以來僅在2016年有1只產(chǎn)品出現(xiàn)評級下調(diào)。企業(yè)ABS快速擴容蘊含的信用風險值得高度重視，應(yīng)堅持規(guī)范約束、加強風險防控，避免過度證券化，防止信用風險向證券化市場滲透。

一是堅持合規(guī)、簡單、透明的發(fā)展原則。證券化的前提是基礎(chǔ)資產(chǎn)有持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，而近年來部分企業(yè)ABS出現(xiàn)了基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量不佳導致現(xiàn)金流大幅下降、交易結(jié)構(gòu)和內(nèi)控管理存在缺陷等情況，甚至在項目設(shè)立、盡職調(diào)查、信息披露、現(xiàn)金流歸集方面出現(xiàn)違規(guī)行為，導致評級下調(diào)甚至違約。建議監(jiān)管部門高度關(guān)注企業(yè)利用ABS違規(guī)融資風險，督促項目參與機構(gòu)盡職履責，確?；A(chǔ)資產(chǎn)合規(guī)、業(yè)務(wù)操作規(guī)范、交易結(jié)構(gòu)合理、評級結(jié)果公允，并對違規(guī)行為嚴肅查處，避免ABS成為企業(yè)正規(guī)融資渠道不暢時的包裝工具。市場機構(gòu)應(yīng)建立健全內(nèi)控機制，嚴格明確入池基礎(chǔ)資產(chǎn)邊界，避免“泛證券化”;在交易結(jié)構(gòu)設(shè)計方面也應(yīng)堅持簡單透明的原則，確保能夠穿透底層資產(chǎn)。

二是把控擴容與創(chuàng)新的節(jié)奏。歐美成熟資產(chǎn)證券化市場主要為抵押支持證券（MBS）產(chǎn)品，企業(yè)發(fā)起的ABS產(chǎn)品規(guī)模非常小，基礎(chǔ)資產(chǎn)類型也較為單一。我國企業(yè)ABS采取負面清單制，標準化程度低，規(guī)模持續(xù)快速增長導致基礎(chǔ)資產(chǎn)類型多樣化和原始權(quán)益人資質(zhì)下沉，更易出現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計瑕疵、基礎(chǔ)資產(chǎn)管控能力弱等問題，一些未來經(jīng)營收入類ABS產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流更是高度依賴原始權(quán)益人的持續(xù)運營能力。為了防止信用債風險向ABS產(chǎn)品滲透，建議監(jiān)管部門科學把控企業(yè)ABS規(guī)模增長和基礎(chǔ)資產(chǎn)創(chuàng)新的節(jié)奏，特別是對信用債屬性較強、破產(chǎn)隔離難度較大的產(chǎn)品提高準入門檻;市場機構(gòu)采取引入第三方獨立資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)等外部增信措施，弱化企業(yè)和基礎(chǔ)資產(chǎn)的關(guān)聯(lián)，減少主體信用波動對ABS產(chǎn)品的負面影響。

三是加大企業(yè)ABS風險防控力度。第一，建議完善現(xiàn)有法規(guī)，增強專項計劃的資產(chǎn)獨立性，使其實現(xiàn)真正的破產(chǎn)隔離。第二，在項目各個環(huán)節(jié)強化風險識別防控，包括審慎把控基礎(chǔ)資產(chǎn)源頭風險，健全內(nèi)外部增信機制，加強項目信息披露和存續(xù)期跟蹤管理，落實投資者保障條款，不斷提高業(yè)務(wù)人員的風險識別評估水平，有效防范風險的產(chǎn)生與擴散。第三，積極推動信息系統(tǒng)建設(shè)，實現(xiàn)業(yè)務(wù)全流程、自動化、標準化處理，降低人工操作風險;利用區(qū)塊鏈等金融科技確保數(shù)據(jù)信息的準確性、真實性和一致性，實現(xiàn)對基礎(chǔ)資產(chǎn)的穿透式監(jiān)測和對復(fù)雜產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的高效解析，提升風險識別、預(yù)警、管理的智能化水平。第四，各方應(yīng)引導投資者提高風險意識和風險防范水平，合理運用風險對沖工具。

注：

1.其他產(chǎn)品包括保理融資債權(quán)ABS、微小企業(yè)債權(quán)ABS、PPP項目ABS、知識產(chǎn)權(quán)ABS、補貼款A(yù)BS、物業(yè)費收費ABS、票據(jù)收益權(quán)ABS、融資融券債權(quán)ABS、其他收費ABS、客票收費ABS以及未分類的企業(yè)ABS，合計發(fā)行規(guī)模為900.72億元。

2.詳見《中美資產(chǎn)支持證券信息披露比較研究（2020）》，報告鏈接地址為https：//www.chinabond.com.cn/cb/cn/yjfx/zzfx/nb/20210119/156344246.shtml。

作者單位：中央結(jié)算公司中債研發(fā)中心

責任編輯：印穎 劉穎