付寧娟

引言

企業(yè)進行并購重組，并非是人力、物力等資源的簡單合并，而是業(yè)務活動、內(nèi)部部門結(jié)構(gòu)等的深度融合，以達到創(chuàng)造更多經(jīng)濟效益的目的。在該過程中，其中潛在的財務風險誘因很多，爆發(fā)財務風險的系數(shù)很高，本文針對其中財務風險的研究，對提升身處并購重組過程中企業(yè)財務風險防范能力有很深刻的意義。

一、企業(yè)并購重組及其財務風險基本概念

（一）并購重組

并購重組是指企業(yè)合并與收購實現(xiàn)資產(chǎn)重新組合的資本運作行為，這一名詞需要拆分來看。并購，即指兼并和收購，意為兩家或更多的獨立企業(yè)，合并成一家企業(yè)，多指一家企業(yè)單方面的吸收其他企業(yè)，以取得實際控制權(quán)。在獨立企業(yè)交易活動中，并購是一項復雜性與技術性都極強的投資活動，也是企業(yè)發(fā)展的慣用手段，被稱為“財力與智力的高度結(jié)合”，同時隨著發(fā)生的還有較高的各種風險，以財務風險為典型代表。企業(yè)重組位列并購之后，是針對企業(yè)產(chǎn)權(quán)關系和其他債務、資產(chǎn)、管理結(jié)構(gòu)等展開的整頓、整合工作，致力于從企業(yè)整體和戰(zhàn)略目標上改良經(jīng)營狀況，提升市場競爭力。

（二）財務風險

財務風險是企業(yè)管理中必須面對的問題，是客觀存在，企業(yè)只能采取措施預防或降低風險的影響面，但無法根除風險，忽略財務風險的管理會為企業(yè)帶來致命的打擊，因為財務風險而導致破產(chǎn)的企業(yè)數(shù)不勝數(shù)。對于財務風險的定義如下，“是在財務活動中由于各種難以預料和無法控制的因素，導致企業(yè)某一時間段內(nèi)所獲取的最終財務成果與預期發(fā)生偏差，從而形成了使企業(yè)蒙受經(jīng)濟損失”。

二、企業(yè)并購重組過程的財務風險識別

（一）并購重組過程前端財務風險

1.自我評估風險

企業(yè)制定并購戰(zhàn)略時，需要對自身財務狀況進行全面分析，包括現(xiàn)金流、籌資能力、營運能力等，以確定標的物。如果自我評估過于理想或是片面，都會導致并購失敗。目前，很多企業(yè)在沒有展開并購活動時，已經(jīng)開始了業(yè)務拓展、多元化經(jīng)營等發(fā)展模式，這種情況下，會使得企業(yè)短期內(nèi)迅速擴張，其自身所有的資產(chǎn)、資金等資源情況難以完全統(tǒng)計。再加上部分企業(yè)日常財務工作的不規(guī)范，導致自身財務狀況模糊，很難合理評估實際財務情況，高估或低估了并購能力。

2.估值風險

在明晰自身財務狀況的基礎上，對標的物是否有合理的估值也會誘發(fā)財務風險。一方面，財務數(shù)據(jù)有一定的披露要求，無法體現(xiàn)出企業(yè)經(jīng)營所得的全貌，同樣其維系企業(yè)運行的成本也無法全部展現(xiàn)，增加了估值的風險；另一方面，現(xiàn)代企業(yè)更新?lián)Q代速度很快，尤其是創(chuàng)新型企業(yè)，其市場估值日新月異，且其未來所能創(chuàng)造的收益和價值無法用具體的財務衡量。尤其是在國家出臺了高新技術企業(yè)稅收優(yōu)惠政策之后，部分制造企業(yè)會將費用大量歸結(jié)在研發(fā)費用中，以獲得稅收優(yōu)惠，但是這些費用卻沒有真正投入到研發(fā)工作中，無疑進一步增加了估值風險。

3.虛假財務信息風險

企業(yè)進行并購活動時，被并購方為了提升自身的商業(yè)價值，往往存在粉飾財務信息的嫌疑。在被并購方的干擾下，并購方很難獲取詳細的財務信息，導致企業(yè)之間信息不對稱，無法進行科學估值，對并購方來說，無疑是增加了其風險。另外，很多并購方管理層并不重視并購前端的盡職調(diào)查，將其當成“面子工程”，無法為并購方并購決策提供基礎支撐。

（二）并購重組過程中端財務風險

1.支付風險

支付風險主要是指資金流動性與股權(quán)稀釋有關的并購資金使用風險，與前端的估值風險和后端的融資風險管理密切，具體表現(xiàn)為以下幾種形式：一是現(xiàn)金支付風險?，F(xiàn)金支付雖然具備較高的靈活性、便捷性，且不會出現(xiàn)稀釋并購方原有股權(quán)結(jié)構(gòu)而影響其實際控制權(quán)的行為，但是在實際的并購案例中，現(xiàn)金支付的并購對價，數(shù)額龐大，很少有企業(yè)的自有資金能夠滿足，必須通過籌融資活動，與此對應的壓力也會驟增，如果這個階段并購方的財務狀況不佳，無疑增加了企業(yè)現(xiàn)金支付風險；二是杠桿支付風險。作為一種特殊的舉債現(xiàn)金支付方式，其風險主要表現(xiàn)在兩方面，一方面是杠桿的使用放大了投資回報，掩蓋了高成本收購稀釋作用，導致稀釋風險，另一方面是杠桿收購過程中，債務成本被放大，債務成本膨脹導致了償債風險；三是股權(quán)支付風險。從實際并購流程中能夠看到，并購方股權(quán)支付的風險主要源于預期價值增值狀況，股票交換增加了自身的 “成本”，擴大了原有的股東基數(shù)，導致并購當年或之后數(shù)年的每股收益下降，換股比例出現(xiàn)的股權(quán)稀釋是股權(quán)支付中最主要的風險。

2.融資風險

第一，資金供應風險。并購雖然是企業(yè)擴大發(fā)展的契機，但是如果在并購環(huán)節(jié)沒有足夠的資金支持，很容易滯后并購計劃；第二，資金結(jié)構(gòu)風險。并購過程中的資金銜接也十分重要，如果融資時間過分早于并購，會增加企業(yè)資金成本，影響企業(yè)資金結(jié)構(gòu)，負債經(jīng)營和權(quán)益經(jīng)營恰到好處，才能夠確保最佳的資本結(jié)構(gòu)。但是在實際的企業(yè)發(fā)展中，如何找到負債和權(quán)益的平衡點十分困難，尤其是身處并購環(huán)節(jié)的企業(yè)。

3.業(yè)績承諾風險

在近些年的企業(yè)并購案例中，很多企業(yè)為了避免高溢價帶來的財務風險，會與并購方約定業(yè)績承諾。根據(jù)被并購方的銷售能力、營業(yè)利潤等約定業(yè)績目標，如果在期限內(nèi)沒有達到業(yè)績目標，要以現(xiàn)金或股票的形式進行補償。因此，部分被并購方為了獲取高溢價，會粉飾現(xiàn)有財務業(yè)績，展現(xiàn)出較高的業(yè)績預期，然而實際上這種較高的業(yè)績預期難以完成，從而引起企業(yè)價值下降、商譽減值等財務風險。目前，我國整體金融市場對于這類做法監(jiān)管處罰力度等不嚴，承諾人違約成本較低，致使這種現(xiàn)象時常發(fā)生。

（三）并購重組過程后端財務風險

1.財務整合風險

第一，資產(chǎn)負債整合風險。并購重組后，對被并購方的資產(chǎn)和負債需要進行重新規(guī)劃，但目前，很多并購雙方的資產(chǎn)整合工作不到位，不僅降低了原有的運行效率，還影響了核心業(yè)務的優(yōu)勢；第二，財務機制整合。為了發(fā)揮協(xié)同效應，并購雙方必須處理好財務制度、財務戰(zhàn)略、財務框架等的整合工作。但是由于整合后財務職能重復，導致分工混亂，制度上也存在很多矛盾沖突，難以保持步伐一致；第三，理財風險。與企業(yè)發(fā)展步調(diào)保持一致的財務運作十分必要，但是實際上很多并購方在并購完成后無法在短時間內(nèi)形成合理的財務經(jīng)營管理模式，導致并購后的成本費用異常，引發(fā)財務風險。

2.營運能力風險

并購重組后的持續(xù)經(jīng)營管理才是最主要的核心工作，但是從當下市場并購案例中可看出，完成并購重組后立即走上盈利的企業(yè)并不多。首先，并購后很難短時間內(nèi)統(tǒng)一經(jīng)營方針和戰(zhàn)略目標，這與企業(yè)的領導層有很大關系。如果沒有及時調(diào)整市場定位和經(jīng)營戰(zhàn)略，不僅增加時間、資金成本，還會拉開企業(yè)與市場的距離；其次，人力資源運營，重組整合意味著一定會存在崗位、人員的重復，如果沒有協(xié)調(diào)好各方的情緒，很容易出現(xiàn)消極怠工、抵觸心理等，最終導致人才流失、市場狹小。

三、企業(yè)并購重組過程中的財務風險控制體系建設

（一）整體前端財務風險控制體系建設

在企業(yè)并購重組過程中，必須樹立整體性的財務風險意識，不僅考慮到各個環(huán)節(jié)的風險管理，還要將各個環(huán)節(jié)聯(lián)合產(chǎn)生的相互影響考慮在內(nèi)，從企業(yè)領導層出發(fā)，層層下發(fā)，使全員，尤其是從事并購重組活動的工作人員，全面認識到并購重組財務風險防范的重要性，進而積極主動踐行相關理念，避免企業(yè)出現(xiàn)更大經(jīng)濟損失。另外，做好并購計劃前端的自身財務清查工作，包括并購成功幾率、適合并購的時間點、再融資可行性、可進行的并購規(guī)模等，為并購后的財務整合做充分的準備，不僅要依賴于過去的財務數(shù)據(jù)，更要與當下實際經(jīng)營情況結(jié)合。但是切記不可依賴于未來并購后的績效提升，如果對未來并購的經(jīng)營情況有超前的自信，很容易降低當下自身財務狀況的評估能力。

（二）中端財務風險控制體系建設

針對上述提到的企業(yè)并購重組中端的財務風險，下面將針對其支付風險、融資風險、業(yè)績承諾風險等提出相應的優(yōu)化建議，并嘗試提高企業(yè)估值的合理性。

企業(yè)必須做好盡職調(diào)查工作。盡職調(diào)查包括對自身財務狀況的了解、被并購方的詳細情況等，必須明確盡職調(diào)查的目的性和全面性，以并購最終的戰(zhàn)略目標為指導，提高盡職調(diào)查的效率，同時全面的了解也有利于避免業(yè)績承諾風險。此外，不可單一依賴某種估值方法，需要綜合運用估值方法，例如收益法、市場法、資產(chǎn)價值基礎法等，協(xié)調(diào)計算后確定并購價格，合理考慮估值結(jié)果。最后，還要充分考慮到被并購方未來預計的成長空間。近些年，很多企業(yè)為了擴大經(jīng)濟空間紛紛擴大經(jīng)營、跨行業(yè)發(fā)展，尤其體現(xiàn)在高科技企業(yè)中，這類企業(yè)成長速度快，但是存在很大的不穩(wěn)定性，如果要對該類型企業(yè)進行收購，必須考慮到其生命周期及資產(chǎn)屬性。

針對并購重組中出現(xiàn)的融資風險，一是要從打開融資渠道入手，一來能夠更好規(guī)避財務風險，二來能夠有效降低融資成本，不斷的擴充融資渠道，豐富資本結(jié)構(gòu)，發(fā)展自身的戰(zhàn)略投資者，還能夠從中吸取積極意見，更好的促成并購活動；二是要充分了解宏觀經(jīng)濟政策，包括當下經(jīng)濟市場的景氣度以及經(jīng)濟周期等方面，經(jīng)濟周期處于不同階段，企業(yè)并購的成本和成功率也有所不同。一般情況下，在一個經(jīng)濟周期的啟動初期和調(diào)整末期企業(yè)并購的成功率較大，并購成本也相對較低；三是認真研讀相關法律法規(guī)和政策，新的財政法規(guī)中或許對企業(yè)并購融資方面有優(yōu)惠政策，做好政策的解讀和應用，能夠極大的提高融資成功率。

針對業(yè)績承諾風險，必須對其補充條款執(zhí)行提供保障。在企業(yè)并購重組環(huán)節(jié)中，約定業(yè)績承諾的行為愈發(fā)常見，雖然這是對財務風險防范的有效措施，但是很多企業(yè)并購時的業(yè)績承諾盡數(shù)流于形式。所以在約定業(yè)績承諾補償條款時，就必須制定相關的保障條款，例如支付保障金等，從內(nèi)部強化業(yè)務承諾風險管理。此外，還需發(fā)揮出外部監(jiān)管部門作用，進一步完善業(yè)績承諾的處罰規(guī)定，加大處罰力度，規(guī)范化管理資本市場的并購活動。

（三）后端財務風險控制體系建設

并購重組后端財務風險防范才是檢驗企業(yè)并購重組是否成功的關鍵環(huán)節(jié)，主要包括財務整合風險和營運能力風險。先看財務整合風險，可從以下幾方面入手：第一，制定詳細整合計劃，并購重組進行到最后，企業(yè)對當下并購完成情況已經(jīng)有了初步了解，結(jié)合實際情況制定財務整合計劃，并進行動態(tài)調(diào)整，實時監(jiān)控；第二，整合財務制度，結(jié)合并購方和被并購方的財務制度，揚長避短，實現(xiàn)財務管理系統(tǒng)的有機融合，盡可能涵蓋并購雙方的所有崗位、職責等，保證基礎運營的同時實現(xiàn)制度創(chuàng)新；第三，提高資金回籠速率。就當下企業(yè)實際并購重組案例來看，在并購成功前期發(fā)展中，會呈現(xiàn)短期的業(yè)務量暴增假象，但是實際上該環(huán)節(jié)中企業(yè)可供支配的資金十分有限，企業(yè)必須做好該階段的資金回籠工作，提高企業(yè)現(xiàn)金流量。一是明確當下市場定位，以市場需求為導向確定生產(chǎn)項目，加快資金變現(xiàn)；二是做好企業(yè)客戶管理，設置嚴格回款期限。

再看營運能力風險。并購后企業(yè)必須快速提升營運能力，做好統(tǒng)籌規(guī)劃，與市場上同類型其他企業(yè)進行橫向?qū)Ρ?，從現(xiàn)有的技術、人力等方面進行優(yōu)化，盤活所有企業(yè)資源，持續(xù)穩(wěn)步推進企業(yè)整合，具體可從以下幾方面入手。第一，人力資源整合。不管企業(yè)處于何種發(fā)展階段，人力永遠是企業(yè)經(jīng)營發(fā)展的主體，只有發(fā)揮企業(yè)人才主觀能動性，才能確保其始終進步。合理利用被并購方財務主管人員，雖然并購方可以通過財務報表等了解當下企業(yè)經(jīng)營狀況，但是直接控制核心人員，能夠更快的幫助管理層掌握目標企業(yè)，同時還能夠通過這部分人員的引導作用動員目標企業(yè)員工，使其配合企業(yè)展開并購后活動；第二，企業(yè)文化整合。企業(yè)文化是在長期發(fā)展中積累而成，是企業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)營、組織和日?；顒又挟a(chǎn)生的基本價值觀和行為規(guī)范，具有一定指導、引領作用。尤其是并購前后的文化整合，十分復雜，必須保留被并購方企業(yè)文化的長處和優(yōu)勢，通過吸收借鑒，豐富自身的企業(yè)精神、價值觀念，并滲透到并購后的具體工作中；第三，經(jīng)營管理整合。強化并購后的企業(yè)管理，是保護并購成果的重要手段，必須強化二者中優(yōu)勢企業(yè)的先進管理模式與目標企業(yè)內(nèi)部管理制度的融合，充分展現(xiàn)出管理優(yōu)勢，不斷提高企業(yè)內(nèi)部管理質(zhì)量。

四、結(jié)束語

綜上所述，企業(yè)并購重組是其未來發(fā)展的大勢所趨，同時也是企業(yè)適應現(xiàn)代經(jīng)濟市場的重要舉措。隨之而來的財務風險防范和體系構(gòu)建才是整個并購重組環(huán)節(jié)中的重中之重，本文結(jié)合當下企業(yè)實際并購重組工作現(xiàn)狀，從并購重組過程中的事前（并購前端財務風險）、事中（中端財務風險）、事后（穩(wěn)定階段財務風險）入手，分析不同階段的財務風險，并提出針對性的優(yōu)化策略，旨在提高企業(yè)財務風險防范力度，保護并購重組勞動成果，進一步提高企業(yè)經(jīng)濟效益。