代 彬，鄧 楠

(1.四川外國語大學國際工商管理學院，重慶 400031； 2.四川外國語大學國別經(jīng)濟與國際商務(wù)研究中心，重慶 400031)

近年來，新興資本市場對外開放程度擴大，中國也在逐步地推動資本市場開放。我國資本市場建立以來，對促進實體經(jīng)濟發(fā)展起到重要作用，為進一步深化資本市場改革、更好服務(wù)實體經(jīng)濟創(chuàng)造了良好基礎(chǔ)和條件[1]。為構(gòu)建更加開放的經(jīng)濟體系，實現(xiàn)資本市場更高水平的發(fā)展，我國證監(jiān)會先后啟動了合格境外投資者制度、“滬港通”等政策機制。與此同時，在中國經(jīng)濟與世界經(jīng)濟加速融合的進程中，我國對外直接投資的流量和存量截至2018年末已分別位居全球第二、第三位。越來越多的中國企業(yè)在“走出去”及“一帶一路”倡議的推動下躋身海外市場。國際化戰(zhàn)略作為企業(yè)戰(zhàn)略決策中的重要一環(huán)，是企業(yè)依據(jù)自身資源能力及外部環(huán)境做出的一種戰(zhàn)略選擇。不同的國際化進程蘊涵異質(zhì)的經(jīng)營績效或資源成本，資本市場開放作為提高市場資源配置效率的重要方式，是否以及如何影響企業(yè)國際化戰(zhàn)略，自然是一個有待回答的重要問題。

由于各國之間的制度環(huán)境、資本市場、金融開放等因素各不相同，國內(nèi)外學術(shù)界對于資本市場開放的經(jīng)濟效應(yīng)還未形成一致意見，但“滬港通”制度的實施為探討資本市場開放與企業(yè)國際化戰(zhàn)略的關(guān)系提供了一個良好的“準自然實驗”場景。因此，筆者采用雙重差分法(difference in difference，DID)實證檢驗資本市場開放對企業(yè)國際化戰(zhàn)略的影響，克服了雙向因果等內(nèi)生性問題的困擾。

一、文獻綜述與研究假說

1.文獻綜述

與本研究聯(lián)系緊密的文獻大致可分為關(guān)于資本市場開放經(jīng)濟后果的研究以及國際化戰(zhàn)略的影響因素研究。傳統(tǒng)國際貿(mào)易理論指出，經(jīng)濟金融發(fā)展能夠改變一國的要素稟賦和比較優(yōu)勢,一國資本市場自由化程度會給該國企業(yè)帶來實質(zhì)的經(jīng)濟利益[2]。“滬港通”是我國開放背景下極具代表性的創(chuàng)新性制度，現(xiàn)有研究普遍認為“滬港通”機制的開啟有助于改善公司信息環(huán)境[3]、提升公司治理水平[4]、增強股價對標的企業(yè)投資的引導作用[5]、提升企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新能力[6-7]、抑制非效率投資[8]。不過尚無文獻關(guān)注“滬港通”制度對企業(yè)國際化戰(zhàn)略這一重要決策的影響。有學者基于我國出口市場研究發(fā)現(xiàn)，“滬深港通”的實施顯著促進了上市公司的出口傾向和出口規(guī)模，降低了其進入國際市場的生產(chǎn)率門檻[9]。

企業(yè)國際化戰(zhàn)略的相關(guān)研究可追溯到20世紀60年代，國外學者基于發(fā)達國家跨國企業(yè)的國際化行為，逐步發(fā)展出了交易成本理論、國際生產(chǎn)折中理論、制度基礎(chǔ)觀等用以解釋企業(yè)跨國經(jīng)營等問題。國際化戰(zhàn)略伴隨著高風險和高收益，相對于發(fā)達國家來說，新興市場企業(yè)的國際化仍處于后來者地位，面臨更復(fù)雜易變的外部環(huán)境及內(nèi)外部資源差異[10]，缺乏有效識別國際市場信息和機會的能力[11]。為進一步探討企業(yè)是如何進行國際化擴張這一動態(tài)過程的，Vermeulen等將企業(yè)國際化戰(zhàn)略劃分為3個維度，從不同側(cè)面反映了企業(yè)國際化擴張過程，即國際化范圍、國際化速度及國際化節(jié)奏[12]。具體來說，基于交易成本理論，國際化范圍的擴張意味著企業(yè)要將研發(fā)、營銷等成本分攤到多個單位，要適應(yīng)不同復(fù)雜市場的消費者偏好并調(diào)整多個海外子公司的組織架構(gòu)。不僅如此，有限理性意味著企業(yè)決策是不完善的，快速國際化通常面臨更大的風險[13]，企業(yè)想要克服貿(mào)易壁壘獲取國際市場競爭優(yōu)勢，需要具備強大的風險管控能力。與此同時，國際化節(jié)奏要求企業(yè)同時把控多個市場的國際化經(jīng)營幅度。面對潛在的國際化風險，企業(yè)需要大量收集、分析信息，應(yīng)對各種問題或沖擊，盡可能保證國際化擴張步伐契合國際市場發(fā)展趨勢[14]。有規(guī)律、持續(xù)性的國際化節(jié)奏促使企業(yè)保持穩(wěn)定的擴張模式，有助于企業(yè)吸收國際化經(jīng)驗、發(fā)揮學習效應(yīng)調(diào)整“思維地圖”，整合海外子公司不斷適應(yīng)國際環(huán)境[15]。而不規(guī)律、間斷性的國際化企業(yè)缺乏靈活的擴展吸收能力而局限在現(xiàn)有組織架構(gòu)、系統(tǒng)文化和思維模式中?？偟膩碚f，既然企業(yè)的優(yōu)勢和國際化動因各異，那么以“滬港通”為代表的資本市場開放機制如何影響企業(yè)國際化戰(zhàn)略呢？現(xiàn)有研究并不能得出準確答案，也尚無文獻探討資本市場開放對企業(yè)國際化戰(zhàn)略尤其是對企業(yè)國際化范圍、國際化速度與國際化節(jié)奏三動態(tài)維度的影響。

2.資本市場開放與企業(yè)國際化戰(zhàn)略

基于上述分析，筆者認為“滬港通”實施后外資股東的進入能夠強化企業(yè)國際競爭優(yōu)勢、分散國際經(jīng)營風險、降低投融資成本，并通過以下途徑來影響企業(yè)的國際化戰(zhàn)略。

一方面，資本市場開放增加了企業(yè)獲取稀缺資源、有效信息的可能性，企業(yè)更有能力實施國際化等價值創(chuàng)造活動。已有研究發(fā)現(xiàn)，新興市場企業(yè)的國際化進程仍處于后來者地位[16]，國際市場的風險性和不確定性是阻礙這些企業(yè)國際化擴張的重要因素。資本市場開放使得資源資金更好地配置在生產(chǎn)經(jīng)營活動中，交易成本降低一定程度上提高了可投資公司的積極溢出效應(yīng)，緩解了信息不對稱[17]。對于那些市場知識有限、資源資金缺乏的國際化企業(yè)來說，開放背景有助于企業(yè)更好地捕捉國際市場的高質(zhì)量信息，整合東道國資源稟賦，通過有效信息和知識轉(zhuǎn)移等途徑創(chuàng)造競爭優(yōu)勢，在多個海外市場尋求新的發(fā)展機遇，即資本市場開放可能會正向影響企業(yè)國際化范圍。不僅如此，更為透明的信息環(huán)境也有助于企業(yè)快速克服貿(mào)易壁壘和制度障礙，把握多個國際市場中的消費者需求，從而緩解國際化擴張中普遍存在的不確定性，幫助企業(yè)維持規(guī)律的國際化節(jié)奏。另一方面，資本市場開放有助于擠出部分信貸資金，增加企業(yè)融資渠道，增強企業(yè)國際多元化意愿[18]。企業(yè)國際化進程具有周期長、范圍廣等特點，需要大量的資金支持和固定成本。而在我國，銀行信貸、財政補貼通常向國有企業(yè)、國家戰(zhàn)略行業(yè)傾斜[19]，民營企業(yè)和中小企業(yè)應(yīng)對綠地投資或跨國并購后的運營管理、資源整合等問題能力不足，資金、管理等條件制約不僅阻礙著民營企業(yè)國際化的實施與推進，也極大限制了企業(yè)開展跨國活動的傾向性。開放背景能為企業(yè)打開多元融資渠道，增強企業(yè)在金融市場的融資能力[2]、促進研發(fā)投資[20]，為企業(yè)把握國際市場機會提供資源保障[21-23]，此時企業(yè)感知的國際化收益大于國際化風險，也就更傾向開展跨國經(jīng)營活動。

綜上可見，資本市場開放對企業(yè)國際化戰(zhàn)略的影響是一個有待驗證的話題。因此，提出如下研究假設(shè)：

假設(shè)H1：資本市場開放對企業(yè)國際化范圍、國際化速度、有規(guī)律國際化節(jié)奏具有顯著的促進作用。

3.國際化董事會的調(diào)節(jié)作用

基于高階梯隊理論，現(xiàn)有文獻普遍認為，管理層在戰(zhàn)略決策時常受到個體視野及價值觀認知的影響[24]。金融開放背景下，越來越多具有先進治理理念、國際化視野的境外投資者進入上市公司。董事會的主要職責在于管理制定政策、為企業(yè)提供資源，具有國際化背景的董事常與外資股東具有紐帶關(guān)系，受其委托而作為利益代表[25]。據(jù)統(tǒng)計，2019年A股上市公司中具有國際背景(海外工作、教育)的董事占比接近一半?？紤]到我國具有典型的“人情社會”特征，文化價值觀差異會導致管理層產(chǎn)生不同戰(zhàn)略偏好，對決策質(zhì)量產(chǎn)生異質(zhì)影響。在探討資本市場開放與企業(yè)國際化戰(zhàn)略之間關(guān)系時，有必要探討董事會結(jié)構(gòu)的治理作用[11]。相較于本土董事，國際經(jīng)驗豐富的董事地方關(guān)聯(lián)少、學派關(guān)系淺，擅長利用先進的治理結(jié)構(gòu)和基于專業(yè)的知識管理決策。具有國際背景的技術(shù)管理人員更善于應(yīng)對不同的文化、制度和競爭環(huán)境，克服母國與東道國之間的“心理距離”，做出卓越的戰(zhàn)略決策表現(xiàn)[26]。在此基礎(chǔ)上，國內(nèi)投資者普遍認為國際化董事釋放了股價上漲的信號，更傾向于追隨其進行投資決策。不僅如此，持全球化導向觀點與開放態(tài)度的國際化董事具有多元文化視角和全球化的視野思維，在企業(yè)治理中表現(xiàn)出較強獨立性，通過構(gòu)建非正式網(wǎng)絡(luò)、加強監(jiān)督等行為促使企業(yè)在價值增長活動中充分識別、組織、解釋和利用國際市場信息[27]，為國際化戰(zhàn)略選擇奠定基礎(chǔ)。以上分析表明，國際化董事會可能在資本市場開放與企業(yè)國際化戰(zhàn)略之間發(fā)揮顯著的調(diào)節(jié)作用。綜上，提出如下研究假設(shè)：

假設(shè)H2：國際化董事會能夠正向調(diào)節(jié)資本市場開放對企業(yè)國際化范圍、國際化速度、企業(yè)國際化節(jié)奏的影響。

二、研究設(shè)計

1.樣本篩選與數(shù)據(jù)來源

選取2010—2019年的A股上市企業(yè)作為初始樣本，通過萬得、國泰安數(shù)據(jù)庫手工搜集整理得到相關(guān)數(shù)據(jù)，并根據(jù)以下原則進行數(shù)據(jù)處理：剔除全部金融類、A+H股及ST、*ST等樣本；剔除2014年及之后上市、2014年11月17日之后新增或調(diào)出的滬港通標的股；剔除主要財務(wù)指標缺失、海外銷售收入和海外子公司不符合國際化定義及核心高管發(fā)生重大變更的樣本；為排除異常值影響，對連續(xù)變量在前后1%的水平上縮尾處理。進一步地，通過采用1∶1不允許重復(fù)抽樣、卡尺值為0.05的PSM最近鄰配對法構(gòu)造處理組和控制組得到樣本集。經(jīng)上述處理，最終得到3 998個非平衡面板數(shù)據(jù)。

2.模型設(shè)定

運用如下雙重差分模型進行基礎(chǔ)回歸分析：

scope=α+β0did+β1treat+β2post+

∑control+firmFE+yearFE+ε

(1)

speed=α+β0did+β1treat+β2post+

∑control+firmFE+yearFE+ε

(2)

rhythm=α+β0did+β1treat+β2post+

∑control+firmFE+yearFE+ε

(3)

其中did=treat×post

式中：scope、speed、rhythm分別為被解釋變量國際化范圍、速度及節(jié)奏；did為“滬港通”政策時間虛擬變量post與實驗組虛擬變量treat的交互項，即為雙重差分模型關(guān)注的核心解釋變量，具體地，treat為“滬港通”標的虛擬變量，若樣本企業(yè)在2014年11月被納入“滬港通”標的范圍則treat取值為1，否則為0；post為時間虛擬變量，“滬港通”啟動時點及之后年度取值為1，否則為0；control為一組控制變量，包括企業(yè)規(guī)模、企業(yè)年齡、董事會規(guī)模等；模型均控制了公司固定效應(yīng)firmFE和年度固定效應(yīng)yearFE；α、β0、β1、β2、ε均為系數(shù)。若模型(1)(2)(3)中did系數(shù)β0為正，則表明“滬港通”機制能顯著促進企業(yè)的國際化范圍、國際化速度及不規(guī)律國際化節(jié)奏。

3.變量說明

(1)企業(yè)國際化戰(zhàn)略

借鑒Vermeulen等[12，28]的研究，將企業(yè)國際化戰(zhàn)略分為國際化范圍、速度與節(jié)奏3個緯度：①國際化范圍(scope)：企業(yè)在t年成立海外子公司所跨越的國家或海外地區(qū)數(shù)目；②國際化速度(speed)：企業(yè)海外銷售收入的平均增長率；③國際化節(jié)奏(rhythm)：企業(yè)海外銷售收入平均增長率的變動情況。具體公式如下：

ln(OIt)=b1+b2t+σ

(4)

式中：t為時間；ln(OIt)為海外銷售收入的自然對數(shù)；b1、b2為回歸系數(shù)。采用5年內(nèi)[t，t+4]二者回歸系數(shù)b2的反自然對數(shù)來衡量企業(yè)的國際化速度，該值越大說明企業(yè)加速進行國際化戰(zhàn)略。采用b2標準偏差的反自然對數(shù)來衡量企業(yè)的國際化節(jié)奏，該值越大說明企業(yè)傾向于不連貫的國際化節(jié)奏。

(2)其他變量

參考已有研究，國際化董事會(gb)以啞變量(gb1)和比例(gb2)衡量[25]。此外，在控制變量中加入其他可能影響企業(yè)國際化戰(zhàn)略的因素，變量的具體定義如表1所示。

表1 主要變量及定義

三、實證結(jié)果分析

1.PSM結(jié)果

考慮到“滬港通”機制作為政府主導的經(jīng)濟政策，其試點地區(qū)并非隨機選擇，在樣本選取方面可能存在選擇偏差問題。參考現(xiàn)有文獻和“滬港通”標的選樣方法，本文整理出適當協(xié)變量對樣本進行匹配，利用logit模型估計傾向得分，再進行政策效果分析。表2結(jié)果可知PSM配對效果良好。

表2 PSM匹配結(jié)果

2.描述性統(tǒng)計

表3報告了主要變量的統(tǒng)計特征，結(jié)果可知各項變量均較為正常。多重共線性與相關(guān)性檢驗結(jié)果也顯示，各變量間不存在明顯共線性。

表3 主要變量描述性統(tǒng)計

3.基礎(chǔ)回歸結(jié)果

資本市場開放對企業(yè)國際化戰(zhàn)略的實證結(jié)果如表4所示。首先，表4第1列中did的系數(shù)為0.456，在5%的置信水平下顯著為正，表明資本市場開放后引進外資確實能促使企業(yè)進入多個國際市場以把握機會，即資本市場開放正向影響企業(yè)國際化范圍；其次，第2列中did的系數(shù)為0.525，在5%的置信水平下正顯著，說明隨著資本市場進一步開放，企業(yè)通過加速國際化進程獲取競爭優(yōu)勢，即資本市場開放正向影響企業(yè)國際化速度；最后，第3列中did的系數(shù)顯著為-0.247，表明資本市場開放后企業(yè)更傾向于連貫、規(guī)律的國際化擴張模式，即資本市場開放正向影響企業(yè)有規(guī)律國際化節(jié)奏。綜上所述，研究假說H1得到驗證。

表4 基礎(chǔ)回歸結(jié)果

4.調(diào)節(jié)效應(yīng)分析

通過在基礎(chǔ)回歸模型中構(gòu)建國際化董事會(gb)與“滬港通”(did)的交互項進行調(diào)節(jié)效應(yīng)分析，結(jié)果如表4第4～9列所示。從國際化范圍看，第4、第7列中g(shù)b1did和gb2did的系數(shù)均正向顯著，表明國際化董事會正向調(diào)節(jié)了資本市場開放與企業(yè)國際化范圍的關(guān)系。從國際化節(jié)奏看，第6、第9列中g(shù)b1did和gb2did的系數(shù)均顯著為負，揭示國際化董事會能削弱資本市場開放對企業(yè)國際化有規(guī)律節(jié)奏的正向關(guān)系?？赡艿慕忉屖?，國際化董事會傾向于認為市場動態(tài)變化需要企業(yè)保留較高的應(yīng)對彈性，更愿意追求不規(guī)律的國際化節(jié)奏。從國際化速度看，第5列中g(shù)b1did的回歸系數(shù)顯著為正，而第8列中g(shù)b2did的系數(shù)雖為正但不顯著，表明國際化董事會正向調(diào)節(jié)了資本市場開放與企業(yè)國際化速度的關(guān)系，但隨著董事會國際化程度的增強，企業(yè)可能偏好于逐步減緩國際化速度，這與前文邏輯一致。綜上，資本市場開放后持長期導向態(tài)度的國際化董事會能促使企業(yè)追求更大范圍、更快速度及節(jié)奏不規(guī)律國際化帶來的潛在收益，假設(shè)H2得到驗證，同時也支持了多元化背景董事的咨詢和管理效應(yīng)。

5.穩(wěn)健性檢驗

穩(wěn)健性檢驗如下：首先，利用匹配后樣本進行平行趨勢檢驗；其次，采用安慰劑檢驗，將“滬港通”實施時間分別向前、后平推1～2年；再次，考慮到可能的內(nèi)生性問題，將國際化三緯度分別滯后1期、2期；最后，采用更換國際化戰(zhàn)略衡量指標、剔除2014年和2016年樣本、更換PSM匹配方法等進行穩(wěn)健性檢驗。以上結(jié)果均顯示研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

四、影響機制和異質(zhì)性分析

1.影響機制分析

由前文可知，資本市場開放加快了信息流通，企業(yè)能更好地挖掘及處理有關(guān)國際市場的信息，分析師預(yù)測準確性[29]和股票知情交易水平提高，融資壓力和資金缺口得以緩解，即信息環(huán)境、融資約束可能是資本市場開放影響企業(yè)國際化戰(zhàn)略的重要渠道。因此，以分析師跟蹤(analyst)、融資約束(ww)作為中介變量進行中介效應(yīng)分析。借鑒溫忠麟等的中介效應(yīng)檢驗程序[30]，首先，檢驗“滬港通”(did)對被解釋變量企業(yè)國際化戰(zhàn)略的回歸系數(shù)，結(jié)果如表4第1、2、3列所示，均為顯著；其次，以分析師跟蹤數(shù)量(analyst)和融資約束(ww)為被解釋變量、“滬港通”(did)為解釋變量，檢驗資本市場開放對企業(yè)信息披露、融資約束水平的回歸系數(shù)；最后，以國際化戰(zhàn)略(scope、speed、rhythm)為被解釋變量，將分析師跟蹤(analyst)、融資約束(ww)納入模型(1)(2)(3)中，檢驗中介效應(yīng)是否存在。

具體結(jié)果見表5。從信息環(huán)境來看，第1列為中介效應(yīng)檢驗的第二步，結(jié)果顯示“滬港通”did系數(shù)為0.294且顯著為正，說明“滬港通”開通后上市公司的分析師跟蹤數(shù)量顯著上升，為市場提供了更多準確有效的研究報告。第2、3、4列為第三步，“滬港通”did的系數(shù)和分析師跟蹤(analyst)的系數(shù)均顯著，說明資本市場開放確實會通過改善企業(yè)的信息質(zhì)量影響國際化戰(zhàn)略。從融資約束來看，第5列為中介效應(yīng)檢驗的第二步中，“滬港通”did與融資約束(ww)顯著負相關(guān)，表明“滬港通”開通后國際資本的流入為企業(yè)提供了更多融資機會，緩解了融資不足。第三步的列7、8、9中，“滬港通”did與融資約束(ww)的系數(shù)均顯著，表明融資約束在“滬港通”影響企業(yè)國際化的過程中發(fā)揮了中介效應(yīng)。

表5 影響機制檢驗

進一步地，以企業(yè)加入“滬港通”前一年的分析師跟蹤數(shù)量、融資約束水平是否大于同年度行業(yè)中位數(shù)作為分組依據(jù)進行分組回歸。結(jié)果如表6所示，“滬港通”did對國際化范圍(scope)的影響顯著體現(xiàn)在原本信息質(zhì)量較差(分析師人數(shù)較少)、融資約束較強的企業(yè)組別中，即資本市場開放會促使企業(yè)更多地利用提升信息披露水平、獲取資本流入等途徑開展國際化經(jīng)營，這與前文邏輯較為一致。

表6 “滬港通”影響國際化范圍的分組檢驗

2.異質(zhì)性分析

長期以來，我國金融政策給予了國有企業(yè)更多支持和照顧。為考察不同產(chǎn)權(quán)類型中“滬港通”對企業(yè)國際化戰(zhàn)略的異質(zhì)性影響，依據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)進行分組檢驗。結(jié)果如表6所示，第5、6列表明“滬港通”did在民營企業(yè)組的作用效果更好?？赡芙忉屖牵駹I企業(yè)一般受國際市場的約束和壁壘相對更少，其國際化速度和節(jié)奏反應(yīng)更為靈敏，能更為準確地把握資本市場開放后易于傳遞的“硬信息”。

競爭充分信息假說認為，市場競爭作為一種外部治理機制對企業(yè)戰(zhàn)略決策至關(guān)重要。為考察不同競爭程度下資本市場開放對企業(yè)國際化戰(zhàn)略的影響，采用收入熵指數(shù)(EI)來衡量企業(yè)所在行業(yè)的競爭程度并分組檢驗。結(jié)果如表6所示，“滬港通”did對企業(yè)國際化范圍的影響在低市場競爭行業(yè)中更明顯。可能的解釋是，高度競爭的市場使得企業(yè)之間的可替代性、流動性增強，經(jīng)營風險增大。國際化活動具有不確定性，此時的管理層更傾向于控制風險、維持現(xiàn)狀、審慎決策。而市場競爭較低時，管理層更能敏銳的捕捉信息，利用資本市場開放帶來的紅利，在保障自身比較優(yōu)勢和核心競爭力的同時實現(xiàn)優(yōu)勢共享。

五、結(jié)論與啟示

要做到“以內(nèi)促外，內(nèi)外并舉”，發(fā)揮我國超大規(guī)模市場的競爭優(yōu)勢和投資潛力，離不開有效的資本市場支撐。資本市場開放是一國接軌國際、將國際資源“引進來”的重大舉措，有助于緩解資源錯配、提高資源配置效率、改善金融“脫實向虛”[24]。與此同時，鼓勵企業(yè)“走出去”是我國發(fā)展外向型經(jīng)濟的根本之道和重要選擇。

基于這一背景，采用雙重差分模型檢驗了“滬港通”對企業(yè)國際化戰(zhàn)略的影響。研究表明，資本市場開放能促進企業(yè)國際化范圍的擴大、國際化速度的提高、國際化節(jié)奏的規(guī)律性。進一步研究發(fā)現(xiàn)，資本市場開放對企業(yè)國際化的影響受到國際化董事會的調(diào)節(jié)作用。資本市場開放主要通過改善信息環(huán)境、緩解融資約束來影響企業(yè)國際化戰(zhàn)略，且這一作用機制主要體現(xiàn)在信息質(zhì)量較差、融資約束較強的企業(yè)中。

本研究具有如下的政策啟示：首先，研究表明“滬港通”顯著影響了企業(yè)的國際化戰(zhàn)略。當前國內(nèi)供需環(huán)境與國際資本流動密不可分，政府應(yīng)繼續(xù)堅持資本市場的逐步開放，有序放松外資機構(gòu)持股限制，讓資本市場更好地服務(wù)于實體經(jīng)濟。其次，研究發(fā)現(xiàn)具有豐富國際化資源的董事會有助于企業(yè)提高國際化進程中的風險管控能力，這提示可通過合理吸納國際化董事來改善企業(yè)決策質(zhì)量。最后，研究揭示資本市場開放引入的境外投資者能發(fā)揮其比較優(yōu)勢，提升公司信息披露水平和信息獲取等方面的能力。因此，政府當局應(yīng)在推動資本市場逐步開放的同時加強對境外投資者的引導及監(jiān)管，以更好地激發(fā)其公司治理功效。