周益

福特科是一家從事精密光學(xué)元組件、精密光學(xué)鏡頭研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，公司通過采購光學(xué)毛坯和光學(xué)原材料等進(jìn)行加工生產(chǎn)，并向下游安防廠家、智慧交通廠家銷售產(chǎn)品。

福特科于2015年9月在新三板掛牌，曾經(jīng)在新三板兩次定增，公司于2021年向上交所科創(chuàng)板提交了IPO申報稿，保薦人由此前的國海證券變更為民生證券，目前已經(jīng)獲得了科創(chuàng)委上市委的同意并向中國證監(jiān)會提交了注冊申請。福特科此次擬募集4.57億元，主要用于精密光學(xué)元件產(chǎn)業(yè)基地、研發(fā)中心和補(bǔ)充流動資金。

福特科所在的行業(yè)精密光學(xué)已相對成熟，而公司過去四年的營收復(fù)合增速不到10%，公司營收的增長尚有一次性因素，剔除該一次性因素，公司營收的年復(fù)合增長率或許更低，這與科創(chuàng)板面向“具有較強(qiáng)成長性”的定位存在落差，而2021年的年報業(yè)績預(yù)告也預(yù)示了公司2021年下半年的營收增速已經(jīng)放緩。此外，在同行激烈競爭下，福特科毛利率下降的趨勢似乎難以阻擋，這將沖擊其盈利能力，福特科在上市之后業(yè)績變臉的風(fēng)險大增。

根據(jù)監(jiān)管部門對科創(chuàng)板的定位，科創(chuàng)板是面向“具有較強(qiáng)成長性的企業(yè)”。

福特科是否符合這個標(biāo)準(zhǔn)？這要打上一個大大的問號。2018年至2020年，福特科營收分別為3.84億元、4.21億元及3.85億元，凈利潤分別為5263萬元、4077萬元和5074萬元，不但沒有增長，期間反而稍微下降。即便2020年有新冠疫情的因素，但同行的正增長與福特科也形成鮮明的反差。

福特科2020年的營收下滑令人驚訝，公司在招股書注冊稿中列舉了福晶科技、福光股份、藍(lán)特光學(xué)及宇瞳光學(xué)四家上市公司作為可比對象。2020年，上述幾家公司均保持了正增長，唯獨(dú)福特科的負(fù)增長令人感到意外。

但這卻令公司2021年的業(yè)績顯得更好看。據(jù)業(yè)績預(yù)告，福特科2021年實(shí)現(xiàn)營收為4.7億元至5億元，最高同比增長30%，即便按照最高的5億元營收計(jì)算，四年年化復(fù)合增長率也不足10%，很難與高成長性掛鉤?？紤]到公司2021年上半年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了2.19億元的營收，那么公司下半年最多實(shí)現(xiàn)2.71億元的營收，最低可能只有2.51億元，而2020年下半年公司實(shí)現(xiàn)營收2.42億元，這意味著福特科2021年下半年最多只實(shí)現(xiàn)了10%出頭的營收增幅，這種增速很難與較高的成長性聯(lián)系在一起。

事實(shí)上，從產(chǎn)業(yè)看，國內(nèi)精密光學(xué)行業(yè)是技術(shù)相對成熟的產(chǎn)業(yè)，不同企業(yè)之間存在的差異主要體現(xiàn)在產(chǎn)品成本管控和交付能力等方面。

從同行營收看，福晶科技2018-2020年的復(fù)合營收增速僅20%，福光股份營收幾乎沒什么增長，藍(lán)特光學(xué)的增長也是個位數(shù)，唯獨(dú)宇瞳光學(xué)通過低毛利率的手段對海外市場的擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)了較大規(guī)模的增長。從營收看，行業(yè)已經(jīng)步入成熟期，增長并不快。

那么，放在更長遠(yuǎn)的時間看，福特科是否具有良好的成長性？

由于其他公司尚未披露2021年年報，時間只能往前一年。2017年，福特科營收和凈利潤分別是3.36億元、4182萬元，2020年相關(guān)項(xiàng)分別為3.85億元、5074萬元，期間的營收增長幅度總計(jì)不到15%，凈利潤增長僅20%，更不用提年復(fù)合增速了。

從客戶看，福特科雖然聲稱是大華股份、?？低暤墓?yīng)商，但海康威視并不在其前五大客戶之列，銷售量有限。大華股份雖然常年位居福特科前五大客戶之列，但2017年至2020年，福特科對大華股份的銷售額分別為3139萬元、4893萬元、6394萬元、5207萬元，2020年對其銷售意外下降18%以上，而大華股份當(dāng)年?duì)I收同比仍然正增長1.21%至264.65億元，后續(xù)公司對大華股份的銷售能否維持尚需時間觀察。

福特科的業(yè)務(wù)分為精密光學(xué)元組件和精密光學(xué)鏡頭業(yè)務(wù)，公司稱之為差異化發(fā)展，而多數(shù)同行只專注一個領(lǐng)域。公司精密光學(xué)元組件的競爭對手為藍(lán)特光學(xué)、福晶科技和茂萊光學(xué)四家，公司精密光學(xué)鏡頭的主要競爭對手為福光股份和宇瞳光學(xué)。

2018-2020年，公司精密光學(xué)元組件銷售額分別為1.84億元、1.81億元及1.83億元，精密光學(xué)鏡頭分別為1.79億元、2.19億元和1.81億元，該業(yè)務(wù)是標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)。

福特科精密光學(xué)元組件主要應(yīng)用于生物醫(yī)療、光電儀器和光通信領(lǐng)域，三者合計(jì)占該業(yè)務(wù)的比重超過80%，其中光通信的增長較快。2018年至2020年，公司光通信領(lǐng)域的銷售分別為1371萬元、1855萬元及2648萬元，因?yàn)?G開始大規(guī)模商用。

精密光學(xué)鏡頭主要應(yīng)用于智慧城市與交通、傳統(tǒng)安防及車載光學(xué)三大領(lǐng)域，2020年三者合計(jì)占比超過80%，其中智慧城市與交通主要受益于ETC改造的一次性爆發(fā)，2018年至2020年，ETC改造產(chǎn)品營收分別為1535萬元、5109萬元及2661萬元，扣除這部分因素，福特科精密光學(xué)鏡頭業(yè)務(wù)將是負(fù)增長。

毛利率是反映公司盈利能力的重要指標(biāo)。報告期內(nèi)，福特科主營毛利率分別為36.69%、34.02%、33.35%和34.63%，雖存下降趨勢但整體尚穩(wěn)定，但這或許只是表面現(xiàn)象。

精密光學(xué)元組件采取定制方式進(jìn)行生產(chǎn)銷售，因此毛利率較高，2018-2020年及2021年上半年，福特科精密光學(xué)元組件的毛利率分別為53.09%、44.92%、40.03%及40.62%，已從2018年的最高點(diǎn)下降了近13個百分點(diǎn)。

對于該部分毛利率的大幅下降，福特科解釋稱，主要是因?yàn)橹匾蛻鬞rumpf的高功率激光器在2019年下半年停產(chǎn)，公司對其配套的精密光學(xué)平面元件銷售下降，該部分毛利率較高，后者在2020年未曾采購相關(guān)配套的精密光學(xué)平面元件。據(jù)招股書注冊稿，2018年Trumpf為其貢獻(xiàn)了2894萬元銷售收入，位列第二大客戶，此后未曾出現(xiàn)在前五大客戶名單中。

不過，對與同行競爭對手的差距，福特科語焉不詳。2018-2020年及2021年上半年，同行競爭對手精密光學(xué)元件的毛利率平均值分別為50.37%、51.03%、51.42%和48.69%。在行業(yè)該業(yè)務(wù)整體毛利率保持穩(wěn)定情況下，福特科的毛利率自2019年以來比同行低10個百分點(diǎn)左右。

據(jù)第一輪回復(fù)函，福特科精密光學(xué)元組件主要應(yīng)用于生物醫(yī)療、光電儀器及光通信領(lǐng)域，從2018年至2020年，生物醫(yī)療領(lǐng)域的銷售毛利率從47.31%下降至40.53%;光電儀器領(lǐng)域由52.64%下降至48.83%，光通信產(chǎn)品領(lǐng)域由45.04%下降至27.38%。

精密光學(xué)鏡頭是標(biāo)準(zhǔn)品，這也導(dǎo)致競爭激烈、毛利率較低。報告期，福特科該業(yè)務(wù)的毛利率分別為22.45%、25.69%、26.97%及27.21%，逐年走高。

對此，福特科解釋稱，主要是因?yàn)?019年ETC產(chǎn)品和2020年紅外熱成像等產(chǎn)品相繼爆發(fā)，公司與可比競爭對手的毛利率不存在明顯的差距。此外，公司曾經(jīng)的大客戶力鼎光電2018年為福特科貢獻(xiàn)2447萬元，位列第四大客戶，不過從2019年開始退出前五大行列。據(jù)第一輪回復(fù)函，公司聲稱，主要系力鼎光電產(chǎn)品銷量降幅較大，調(diào)整產(chǎn)品方向，主動逐步放棄了低毛利率產(chǎn)品。

但這種穩(wěn)定的毛利率是否可以持續(xù)？報告期，行業(yè)可比上市公司精密光學(xué)鏡頭業(yè)務(wù)毛利率的平均值分別為28.39%、27.17%、24.04%及27.01%，雖有反彈但呈現(xiàn)下降的趨勢。

同行的宇瞳光學(xué)常年通過低毛利率的方式搶奪市場，目前已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)把福特科甩在后面，2017-2020年期間營收增長91.10%，凈利潤增長82.87%，這種成長性遠(yuǎn)非福特科精密光學(xué)鏡頭業(yè)務(wù)可比。

福光股份也有采取低毛利率的策略。報告期，福光股份精密光學(xué)鏡頭業(yè)務(wù)的毛利率分別為34.27%、32.18%、26.32%及27.64%。從2018年至2020年，福光股份的營收從5.52億元上升至5.88億元，但因毛利率大幅下降，公司凈利潤已經(jīng)從2018年的9139萬元下降至5102萬元，接近腰斬。2021年前三季度，這種情況似乎沒有好轉(zhuǎn)，其毛利率下降為26.9%，凈利潤為3199萬元，比2020年同期的3504萬元下降近10%。

據(jù)業(yè)績預(yù)告，福特科2021年的凈利率至少為12.13%，過去四年，公司凈利潤率僅在2019年低于10%，表現(xiàn)出了超強(qiáng)的盈利能力。而福光股份凈利率逐年下降，2021年前三季度已低至6.59%，創(chuàng)上市以來的新低;宇瞳光學(xué)的凈利率也只是在進(jìn)入2021年后才突破10%。