□文/薛新雅 李瑞穎

（陜西理工大學經(jīng)濟管理與法學學院 陜西·漢中）

［提要］ 股權質(zhì)押作為一種新興融資業(yè)務，因手續(xù)方便、流通性好和快速融資等特征受到許多上市公司的青睞。但是，股權質(zhì)押在金融市場上蓬勃發(fā)展的同時伴隨著很大的風險性，尤其近年來大股東頻繁爆倉，多數(shù)金融機構的股權質(zhì)押貸款業(yè)務遭受損失。因此，通過探尋我國股權質(zhì)押市場現(xiàn)狀，分析金融機構開展股權質(zhì)押貸款業(yè)務可能面臨的風險以及防范風險的措施。

股權質(zhì)押是一種出質(zhì)人以其股權作為質(zhì)押標的的新興融資方式，具有快速質(zhì)押、便捷融資和容易變現(xiàn)等特點。近年來，股權質(zhì)押融資越來越受到企業(yè)和金融機構的重視。自1999 年第一起股權質(zhì)押交易至今，上市公司股權質(zhì)押交易規(guī)模大量增長，吸引著許多券商、個人和其他金融機構開展此項新興業(yè)務，也促進了金融機構內(nèi)部的資金運作和效益提升。

然而，股權質(zhì)押并不是百利無害，股權作為一種無形權利，本身就蘊含著一定的市場風險。股權價值波動頻繁，金融機構對質(zhì)權的實現(xiàn)難以估計。除此以外，許多上市公司因為股東“變相套現(xiàn)”“違約不斷”或者“高比例股權質(zhì)押”等引發(fā)股價崩潰，擾亂了股權質(zhì)押市場，使得出質(zhì)人和質(zhì)權人之間產(chǎn)生信用風險。對此，金融機構在何種原因下會繼續(xù)開展股權質(zhì)押貸款，面對這些風險該如何自處，值得我們持續(xù)關注。

一、我國股權質(zhì)押市場現(xiàn)狀分析

（一）股權質(zhì)押出質(zhì)人規(guī)模。隨著我國國民經(jīng)濟的高速發(fā)展和企業(yè)的成長壯大，企業(yè)需要通過融資來填補資金缺口，股權質(zhì)押融資進入企業(yè)視野，規(guī)模逐漸攀升。通過對2011～2020 年我國A 股市場重要股東股權質(zhì)押規(guī)模統(tǒng)計，分析得知：在此期間，A 股市場共發(fā)生了65，465 次股權質(zhì)押行為，累計質(zhì)押市值達到125，886.75 億元。其中，2014 年以后，上市公司股東的股權質(zhì)押交易逐年增加，呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。單就2015 年股權質(zhì)押業(yè)務的增長幅度為62%，2016～2018 年為最大增長期間，質(zhì)押市值的平均增長率為79%。但與此同時，股票價格低于預警線的股份數(shù)也隨之增加，達全年質(zhì)押中股數(shù)的40%以上，交易風險較大。2018 年后，股權質(zhì)押規(guī)模有所回落，質(zhì)押次數(shù)增長但質(zhì)押市值和質(zhì)押股數(shù)都在減少，股票價格低于預警線的股份數(shù)也伴隨著下降到11.86%，交易質(zhì)量有所好轉(zhuǎn)。分析得知，股權質(zhì)押規(guī)模減小的大部分原因為2018 年股票市場熊市的到來。另外，前幾年上市公司股東股權質(zhì)押后頻繁爆倉導致控制權轉(zhuǎn)移，引發(fā)財務危機，股東認識到股權質(zhì)押帶來的風險，因此更為謹慎地選擇股權質(zhì)押。（表1）

表1 2011～2020 年A股市場重要股東股權質(zhì)押規(guī)模變化一覽表

（二）股權質(zhì)押的質(zhì)權人類別。2013 年以前，股權質(zhì)押業(yè)務主要在銀行與公司、信托機構與公司之間開展，兩者占比高達90%。2013 年后，質(zhì)權人的種類和數(shù)量開始增加，券商以其操作便捷、融資成本低和流通靈活等特點受到出質(zhì)人熱捧，使得一部分業(yè)務從場外市場轉(zhuǎn)向場內(nèi)市場。本文通過對2011～2020 年開展股權質(zhì)押貸款業(yè)務的質(zhì)權人分類統(tǒng)計，分析可知，重要股東股權質(zhì)押主要選擇銀行、信托機構以及券商，這些質(zhì)權人占比變化趨勢不同。2013 年以前，以券商為質(zhì)權人的數(shù)量較少，基本為個位數(shù)。2013 年以后，券商數(shù)量大幅增長，銀行和信托機構占比開始逐漸減少。到2016 年，以券商為主的質(zhì)權人，質(zhì)押比例達到50%以上，超過銀行和信托機構，開始占據(jù)主導地位。另外，其他金融機構也積極參與，開展股權質(zhì)押貸款次數(shù)在1，000 上下，增幅約為10%。以個人為質(zhì)權人的占比變化不大，10 年間穩(wěn)定在1%左右。（表2）

表2 2011～2020 年A股市場股權質(zhì)押的質(zhì)權人性質(zhì)變化一覽表

二、金融機構面臨的風險

（一）投資風險。市場上股權質(zhì)押質(zhì)量良莠不齊，盡管金融機構在股權質(zhì)押貸款業(yè)務方面有著嚴格的準入機制和硬性指標條件，但不妨有的出質(zhì)人通過暫時性調(diào)整財務報表，包裝出質(zhì)股權來強行達標，用以獲得金融機構的大量融資。一般而言，質(zhì)押公司在經(jīng)營狀況不穩(wěn)定的情況下，會有預謀的花費較小的成本在證券交易場所掛牌，然后將手中股權質(zhì)押給其他金融機構，拿到貸款后消失不見；或者在質(zhì)押前為使公司的盈余質(zhì)量呈現(xiàn)出利好狀態(tài)，獲得高于股權價值的融資，通過調(diào)整盈余管理方式粉飾財務報表，如降低固定資產(chǎn)的折舊費用來提升營業(yè)利潤等應計盈余管理方法。金融機構在出質(zhì)人的有意誤導下，會高估公司經(jīng)營狀況和被質(zhì)押股權的價值，為其提供大量的融資貸款，后續(xù)因公司經(jīng)營不善和股價下跌而遭受損失。

（二）操作風險。股權質(zhì)押后，合同的登記生效缺乏一定的安全性。股權質(zhì)押后出質(zhì)人的股東權利并未轉(zhuǎn)移，股權也沒有凍結，出質(zhì)人在質(zhì)權人不知情的情況下，很可能再次將股票轉(zhuǎn)讓，使得雙方之間產(chǎn)生矛盾，權益難以實現(xiàn)。另外，由于我國《物權法》規(guī)定可以轉(zhuǎn)讓的股權可以出質(zhì)，沒有很嚴格的條件限制，因此出質(zhì)人利用這一點將自己未全部出資或違反出資義務的瑕疵股權質(zhì)押給金融機構。當出質(zhì)人違反質(zhì)押貸款約定或者逾期未歸還本金和利息等費用，金融機構通過折價或流拍抵債的方式實現(xiàn)質(zhì)權，成為質(zhì)押股權公司的股東。此時，金融機構損失的不僅僅是質(zhì)押貸款，還包括瑕疵股權帶來的出資額補交、連帶責任以及權利受限等。

（三）市場風險。股權質(zhì)押貸款的質(zhì)押標的物具有價值波動和不確定性的特征，金融機構在接受公司股權質(zhì)押的同時，也伴隨著被質(zhì)押物價值變動的風險。公司的經(jīng)營決策、市場的波動以及政策的引導都會影響股權的價值。如，新光圓成在股權質(zhì)押半年后向股東進行了權益分配，以每10 股轉(zhuǎn)增股的方式將股權稀釋，導致股權數(shù)量增加但每股價格下降。而市場經(jīng)濟活動本就處于不穩(wěn)定狀態(tài)，當公司資金運用得當，經(jīng)營方針正確，公司盈利的同時股權價值上漲，反之則股權價值下跌。因此，金融機構出具股權質(zhì)押貸款后，對于股權價值的變動以及資金的收回處于不可預知的狀態(tài)。

（四）信用風險。金融機構面臨的最直接的風險是信用風險，即出質(zhì)人無法按期交付貸款資金及利息，債務逾期，致使金融機構遭受損失。一般而言，金融機構在為公司提供股權質(zhì)押貸款時，為防止損失過大，資金無法全部收回，會對質(zhì)押股票價格設置警戒線與平倉線，其比例為每股融資額的150%和130%，用以保證金融機構的本金、利息和違約金。當?shù)盅汗善笔兄档陀谌谫Y合同條款而沒有及時補充抵押物或者償還借款時，即使金融機構強行平倉，其所遭受的損失也無法挽回。

三、金融機構應對風險的措施

（一）質(zhì)押前謹慎評估。金融機構應當嚴格執(zhí)行股權質(zhì)押貸款業(yè)務的質(zhì)押機制和指標條件，使得出質(zhì)人在以股權質(zhì)押進行融資時先進行內(nèi)部評估，不盲目質(zhì)押。在接受股權質(zhì)押申請時，應認真挑選質(zhì)押人公司，對出質(zhì)人的經(jīng)營狀況、資信等級、行業(yè)評價等進行詳細調(diào)查。對其掛牌上市的條件和過程追蹤，了解出質(zhì)人股權質(zhì)押的未解押和解押情況，必要時可以聘請專業(yè)的財務人員對公司近幾年的財務報表進行專業(yè)審查，檢查是否虛增利潤提升公司價值。同時，也應當留有一定的觀察和評價時間，不倉促決定為其貸款。金融機構應時刻保持慎重的態(tài)度，做好質(zhì)押前的有效防控，防患于未然。

（二）嚴格把控股權質(zhì)押有效性。由于股權質(zhì)押登記生效有一定的風險，因此金融機構應嚴格按照工商行政部門的登記備案條件和程序，準備相關的決議文件，與出質(zhì)人一起進行備案登記，確保登記生效。同時，為防止出質(zhì)人二次出售，致使股權質(zhì)押無效而導致債權無法實現(xiàn)，除在質(zhì)押合同中有明確的雙方權利義務外，約定限制轉(zhuǎn)讓條款，金融機構可以尋找第三方認證機構對此交易進行見證。當發(fā)生股權質(zhì)押無法生效的情況時，金融機構有權利按照規(guī)定解除協(xié)議，雙方歸還各自的股權和資金，減小損失風險。

（三）審查瑕疵股權質(zhì)押。對于股東以瑕疵股權質(zhì)押的行為，金融機構應做到盡職調(diào)查，查詢公司的出資憑證，或者詢問股權是否出資到位，必要時可要求提供驗資報告。當發(fā)現(xiàn)股權有瑕疵時，由于市場認可度低，處置難度大，盡量不接受瑕疵股權出資。確有必要接受瑕疵股權質(zhì)押時，應當要求瑕疵股權股東補足出資并提供驗資報告，同時與出資人約定通過派遣人員或定期報告的方式對公司的治理情況和財務狀況等進行監(jiān)督，了解借出資金的具體使用方向。規(guī)定出質(zhì)股東勤勉盡責，維護股權價值，以及違反合同約定的質(zhì)權實現(xiàn)方式，切實維護自身權益。

（四）對股權價值進行監(jiān)控。對于質(zhì)押的股權，金融機構在接受質(zhì)押申請時應當公正評估質(zhì)押股權內(nèi)在價值，選擇合適的計算方法測算股權質(zhì)押率。由于股權價值波動較大，金融機構要合理確定質(zhì)押時間，盡量以短期質(zhì)押為主。對于質(zhì)押時間較長的股權來說，應當每隔一段時間對質(zhì)押股權價值重新評估，對下跌情況及時作出應對措施。密切關注質(zhì)押股份公司的經(jīng)營情況、資產(chǎn)負債以及重大涉訟案件等，監(jiān)控該公司股票在證券市場上的變動?？刹捎谩爸鹑斩⑹小钡姆椒▽崟r監(jiān)測，對影響股權價值的事件進行分析和把控，加強風險識別和排查。在出現(xiàn)公司股權價值下跌或凍結的風險時，金融機構能夠及時采取有效的措施解除股權質(zhì)押，確保質(zhì)押資金得以收回。

（五）發(fā)生風險及時處理。金融機構最關心的是出借資金是否能夠收回，當出質(zhì)人逾期未還款，金融機構首先應對其催告，告知逾期情況和催促還款。若股權價值嚴重下跌，觸及警戒線，應要求出質(zhì)人追加保證金或質(zhì)押的股票。若觸及平倉線，股票價格極其敏感，強行平倉可能會引發(fā)市場過激反應，股價急速下跌，金融機構得不償失，此時可以通過與公司進行協(xié)商，給公司留有一定的時間籌措資金，及時還款；也可以通過提起訴訟方式對公司財產(chǎn)凍結，使得公司財產(chǎn)得以保全，根據(jù)判決要求還款；必要情況下，可考慮通過折價、拍賣以及變賣公司質(zhì)押股權追回損失。

綜上，股權質(zhì)押作為上市公司重要的融資渠道之一，本身也存在著大量風險。金融機構作為股權質(zhì)押的質(zhì)權人，為企業(yè)提供融資便利的同時也要切實保護好自身利益。面對交易風險，采取合理的防范措施，為股權質(zhì)押貸款新業(yè)務營造良好的交易環(huán)境，也為股權質(zhì)押業(yè)務的后續(xù)發(fā)展奠定堅實基礎。