李 茜 徐佳銘 熊 杰 劉海鑫

(1.上海外國語大學國際工商管理學院；2.法國昂熱高等商學院戰(zhàn)略創(chuàng)業(yè)及國際商務系； 3.北京交通大學經濟管理學院)

1 研究背景

企業(yè)是一系列利益相關者關系的聯(lián)合體，利益相關者們通過直接參與生產或提供重要資源為企業(yè)創(chuàng)造價值。例如，投資者直接提供資金資源，顧客則除了購買產品外，還可以通過品牌倡導行為、參與用戶主導的創(chuàng)新過程等[1]影響企業(yè)運營。工具性利益相關者理論正是為討論戰(zhàn)略-績效關系而提出的[2,3]，該理論認為，正確發(fā)展利益相關者關系能夠為企業(yè)提供競爭優(yōu)勢、改善財務績效[4]。基于該理論，相關研究逐漸從單純地檢驗企業(yè)社會責任(CSR)對財務績效的影響，轉向探究兩者之間的作用機制，如員工的組織承諾[5]、消費者購買意愿[6]等。

然而，利益相關者管理的結果絕非一朝一夕能夠形成。研究表明，利益相關者對企業(yè)社會責任行為的歸因是一個復雜過程[7]，不具有持續(xù)性的社會責任行為，其動機往往會受質疑。WANG等[8]指出，這種時間上的持續(xù)性會在CSR和財務績效之間產生調節(jié)作用，即時間一致性越高，CSR與財務績效之間的關系越強。朱華偉等[9]的研究則發(fā)現，企業(yè)貿然中斷承擔社會責任會導致公眾態(tài)度的惡化。

一些研究認為，企業(yè)應該公平地對待各方利益相關者[2]；另一些研究則指出，這些異質性利益相關者的訴求、壓力作用機制各不相同[10]，與企業(yè)的合作動機也不盡相同，企業(yè)有必要考慮資源依賴程度等因素，對利益相關者進行差異化管理。例如，FEHR等[11]從動因和結果的角度，將利益相關者分為利己型和互惠型兩類；MATTINGLY等[12]則根據資源交換方式的不同，將其分為技術性和制度性利益相關者。不同利益相關者對企業(yè)價值創(chuàng)造的作用也各異。HILLMAN等[3]認為，企業(yè)僅需要維系與其核心利益相關者之間的良好關系，而對非核心利益相關者的投入，則可能無法為企業(yè)創(chuàng)造價值；ZHANG等[13]也發(fā)現，有重點地履行社會責任更能夠獲得分析師關注，有助于獲得積極的市場反應。

但前人研究仍然存在以下不足：①對于企業(yè)如何進行利益相關者管理，以往文獻還沒有形成統(tǒng)一的結論，特別對CSR時間和結構一致性，無論是理論探索還是實證研究均相對匱乏；②對于利益相關者的不同管理方法，以往文獻較少涉及價值創(chuàng)造的內在機制，例如，鮮有研究從戰(zhàn)略層面考察利益相關者通過何種路徑影響財務績效；③以往文獻多圍繞某個特定利益相關者(如顧客、投資者等)展開研究，但對于不同利益相關者之間的差異性，以及由此產生的財務績效差異，相關研究并不豐富。

本研究從工具性利益相關者的視角，研究CSR時間和結構一致性的經濟影響。定義兩個構念如下：如果隨著時間的推進，企業(yè)整體社會行為是一貫的、穩(wěn)定的，那么此類企業(yè)具有CSR的時間一致性；如果在不同利益相關者之間社會行為是接近的，或者說企業(yè)公平地對待不同利益相關群體，那么此類企業(yè)具有CSR的結構一致性。本研究回答的問題為：企業(yè)是否需要持續(xù)、公平地對待各類利益相關者；這種CSR時間和結構上的一致性是否會影響企業(yè)的價值創(chuàng)造；CSR的兩種一致性會通過哪些路徑作用于財務績效；不同利益相關者的關注是否會影響該作用過程。

基于工具性利益相關者理論，本研究首先在理論上推演了CSR兩種一致性對企業(yè)財務績效的影響及其作用機制，再以滬深兩市A股上市公司為研究對象，檢驗了CSR一致性與財務績效之間的關系，以及企業(yè)總體社會責任水平和不同利益相關者關注對該關系的調節(jié)作用，同時還考察了信任因素在其中發(fā)揮的中介作用。與以往研究相比，本研究的貢獻可能在于：①以往關于CSR與財務績效的研究，大部分是通過計量模型檢驗CSR在某個時間截點的表現，這種表現可能會在當年或未來影響企業(yè)財務績效[1]，而鮮有考察CSR的持續(xù)性對財務績效的影響。本研究則通過構造CSR時間一致性這一構念，測量企業(yè)在連續(xù)年度的CSR表現波動，以探究其對財務績效的影響，進一步拓展了CSR和財務績效關系的相關研究。②以往關于CSR一致性的文獻集中于討論企業(yè)的言行一致性[14]，或者做好事和做壞事兩方面行為的影響[15]，缺少對CSR在不同領域中表現的平衡性研究。本研究則從工具性利益相關者理論出發(fā)，研究在不同利益相關者上CSR投入的公平性對財務績效的影響，回答了企業(yè)應如何在各方利益相關者之間進行資源分配，為工具性利益相關者理論做出了一定的補充。

2 文獻回顧與假設推導

2.1 CSR的時間一致性與企業(yè)財務績效

利益相關者會根據企業(yè)的能力和資源判斷企業(yè)能做什么(企業(yè)的能力聲譽)，以及根據企業(yè)的行為和愿景判斷企業(yè)會做什么(企業(yè)的品格聲譽)[16]。CSR的時間一致性可能會通過信息傳遞效應和聲譽效應，影響利益相關者對企業(yè)的判斷，進而提升企業(yè)財務績效。

信息傳遞效應意味著CSR時間一致性能降低信息不對稱，從而降低利益相關者在投入資源時所面臨的不確定性。企業(yè)持續(xù)一致的CSR表現，體現了其維持產品質量和反哺社會等方面的能力，意味著企業(yè)經營狀況良好、具備可持續(xù)發(fā)展能力。同時，企業(yè)長期、穩(wěn)定的表現，也表明存在機會主義行為和道德風險的可能性較低[16]，使利益相關者更容易推斷企業(yè)未來行為，這種預期會使他們更愿意投入資源，從而提高企業(yè)的競爭優(yōu)勢。

CSR時間一致性可以改善企業(yè)聲譽，促使消費者在品牌溢價、購買意愿、價值投資和供應鏈質量等方面發(fā)揮作用[6]。例如，對于消費者而言，這種具有主動性和持續(xù)性的社會責任行為能夠增加其對企業(yè)的認同感和信任感，形成消費黏性，提高為產品支付溢價的意愿。由此，時間一致性能夠吸引那些有意與企業(yè)保持長期合作的利益相關者，進而影響企業(yè)財務績效[1]?；诖?，提出如下假設：

假設1CSR時間一致性會正向影響企業(yè)財務績效。

2.2 CSR的結構一致性與企業(yè)財務績效

CSR的結構一致性意味著企業(yè)會公平地對待不同的利益相關者，但這種策略會帶來成本及潛在風險的上升。首先，CSR無疑會增加企業(yè)成本、消耗企業(yè)資源，甚至容易導致“資源錯配”。在這種策略下，企業(yè)無差別地對各方利益相關者投資，一方面會使得投資效率下降，另一方面也增加了高管為謀取自身利益的可能性，增加企業(yè)代理成本[17]。

其次，這種廣撒網式的CSR策略體現了企業(yè)缺少整體戰(zhàn)略規(guī)劃，僅是簡單、盲目地處理利益相關者關系，導致對核心利益相關者的投資不足。不是對所有利益相關者的投資都能帶來回報，企業(yè)應該更重視核心利益相關群體，提高投資效率，避免對次要利益相關群體過度投資[3,12]。

最后，廣撒網式的CSR策略獲得的利益相關者回應是不同的。以往研究發(fā)現，并非所有利益相關者都在乎這種公平的CSR策略。例如，根據FEHR等[11]的觀點，與互惠型利益相關者不同，利己型利益相關者純粹以自身利益為中心。企業(yè)采取廣撒網式的CSR策略，可能將原本應該用于這些利益相關者的資源或精力，分散在其他敏感度較低的利益相關者上，進而影響企業(yè)的資源獲取效率，降低財務績效?；诖耍岢鋈缦录僭O：

假設2CSR結構一致性會負向影響企業(yè)財務績效。

2.3 信任的中介作用

信任在CSR和財務績效關系中也發(fā)揮了關鍵作用。龍文濱等[18]提出了“社會責任投入—利益相關者感知—信譽資本形成—積極交易實現—企業(yè)價值創(chuàng)造”的理論路徑，認為企業(yè)能夠通過對不同利益相關群體的投資，形成信譽資本，最終維持或創(chuàng)造企業(yè)價值。類似地，LINS等[19]和樊建鋒等[20]也發(fā)現，企業(yè)通過社會責任投資建立的社會信任，能夠防范股價風險，在負面沖擊下發(fā)揮保險作用和挽回效應。

對于CSR時間一致性：①在宏觀層面，CSR表現穩(wěn)定的企業(yè)能夠建立更持久、更廣泛、更健康的社會網絡[21]，同時獲得上下游、政府、其他組織與社會公眾的信任和支持，通過積累這種社會資本，形成企業(yè)的韌性和軟實力；②在微觀層面，穩(wěn)定的CSR表現能夠加深或強化消費者和員工等對企業(yè)的認知與認同，通過心理上的信任感影響個體層面利益相關者和企業(yè)的關聯(lián)，從而給企業(yè)帶來超額收益[22]。

對于CSR結構一致性：為了保持結構上的公平一致，企業(yè)需要投入大量資源，一旦過度投資將占用企業(yè)財務資源，影響企業(yè)現金流，導致企業(yè)信用風險加大，而根據現有研究，信用風險的增加勢必會影響企業(yè)財務績效[23]。同時，由于較高水平的CSR結構一致性，可能會幫助管理層掩蓋其機會主義行為以及非效率投資行為，從而有損股東、消費者和員工等對企業(yè)管理層的信任，減少甚至取消對企業(yè)輸送資源，最終損害企業(yè)財務績效?；诖?，提出如下假設：

假設3a企業(yè)信任在CSR時間一致性和財務績效關系中起中介作用。

假設3b企業(yè)信任在CSR結構一致性和財務績效關系中起中介作用。

2.4 社會責任水平的調節(jié)作用

企業(yè)的整體社會責任水平也可能影響一致性與財務績效之間的關系。在時間一致性相同的條件下，更高的社會責任水平一方面體現了企業(yè)的能力聲譽，因為CSR活動通常基于充足的企業(yè)資源，表明企業(yè)具備較高的生產效率和較好的經營狀態(tài)，有足夠的能力支付該成本；同時，這種能力聲譽可能會吸引利益相關者投入更多的資源[16]，對財務績效產生正面的影響。另一方面，更高的社會責任水平還意味著企業(yè)具備品格聲譽，這種持續(xù)的、高水平的CSR表現，會提升諸如供應商、消費者等利益相關者的合作意愿，進而提升企業(yè)的財務績效?；诖?，提出如下假設：

假設4a當前社會責任水平會正向調節(jié)CSR時間一致性與財務績效的關系，即社會責任水平越高，時間一致性越能提升其財務績效。

在高社會責任水平下，結構一致性更易于增加代理成本、加劇企業(yè)風險，導致財務績效降低。因為更高社會責任水平的結構一致性，意味著企業(yè)將花費更多的資源用于投資各方利益相關者；同時，這種面面俱到的高CSR投資也給高管的機會主義行為提供了土壤，導致出現非效率投資，增加代理成本。此外，許多高管的利益相關者投資，是為了隱藏負面消息、實施盈余管理等，這類可疑的動機可能會引發(fā)對企業(yè)的負面評價，阻礙其資源獲取[24]，最終影響財務績效?；诖?，提出如下假設：

假設4b當前社會責任水平會正向調節(jié)CSR結構一致性與財務績效的關系，即社會責任水平越高，結構一致性越會降低其財務績效。

2.5 利益相關者關注的調節(jié)效應

進一步考慮利益相關群體的關注對一致性與財務績效之間關系的影響。異質性的利益相關者訴求并不相同，企業(yè)應該處理好利益相關者的協(xié)調性和互補性[25]，然而CSR活動需要投入大量資源，并且僅當達到利益相關者的感知閾值時，他們才有足夠的動機來回報企業(yè)[22]。由此，資源的稀缺性以及利益相關者感知水平的差異性，決定了企業(yè)必須權衡不同利益相關者之間的分配，這種取舍可能會造成企業(yè)與利益相關者之間的對立[26]。

利益相關者對企業(yè)關注度的提高，有助于改善企業(yè)的信息披露狀況，降低信息不對稱，緩解委托代理問題。此外，關注度的提高還有助于CSR及其一致性的信號更好地向市場傳遞，有利于企業(yè)聲譽的塑造[16]，強化一致性對財務績效的影響?；诖?，提出如下假設：

假設5a利益相關者關注會正向調節(jié)CSR時間一致性與財務績效的關系，即利益相關者關注度越高，CSR時間一致性越會提升其財務績效。

對于CSR的結構一致性而言，利益相關者對企業(yè)關注度越高，意味著對自身利益和訴求要求也越高。對于不同類型的利益相關者，一旦企業(yè)的資源投入過于分散，則難以達到相應的感知閾值[22]，徒增資源消耗而無法獲得利益相關者的回報，最終損害企業(yè)的經營績效?；诖?，提出如下假設：

假設5b利益相關者關注會正向調節(jié)CSR結構一致性與財務績效的關系，即利益相關者關注度越高，CSR結構一致性越會降低其財務績效。

本研究考慮3類利益相關者的關注：①分析師關注，代表了資本市場對企業(yè)的關注情況。作為資本市場的主要信息來源之一，分析師能夠對企業(yè)股價產生重要影響[27]。相比其他群體，分析師通常具備豐富的行業(yè)背景知識，并會定期跟蹤企業(yè)的財務報表，是企業(yè)管理層有力的外部監(jiān)督。②公眾關注，考察企業(yè)是否屬于重污染行業(yè)。在當前的政策導向下，重污染行業(yè)尤其易于受到公眾關注[28]。③獨立董事關注，是企業(yè)內部監(jiān)督機制的重要組成部分，能夠改善內部控制和治理，提高決策的客觀性和專業(yè)性。獨立董事比例越大，董事會獨立性越強，管理層決策受到的內部壓力也越大，越不傾向于偏袒某一類利益相關者利益[29]。

綜上分析，構建本研究的理論模型(見圖1)。

圖1 理論模型

3 實證檢驗與討論

3.1 數據來源

本研究以近5年(2014～2018年)滬深兩市A股上市公司為研究對象，企業(yè)社會責任數據來源于和訊網。和訊網構建了客觀而全面的企業(yè)社會責任的測評指標體系，在企業(yè)社會責任的相關研究中被廣泛采用[26]。其他企業(yè)層面和行業(yè)層面的變量數據來源于國泰安數據庫(CSMAR)和萬得資訊金融終端系統(tǒng)(Wind)。本研究對以下樣本進行了剔除：①金融業(yè)企業(yè)；②財務狀況異常(ST、PT)的企業(yè)；③2017年后上市的企業(yè)；④存在數據缺失的企業(yè)。最終得到1 337個有效樣本。

3.2 變量測量和統(tǒng)計方法

本研究的變量包括如下幾類。

(1)被解釋變量資產報酬率(ROA)。ROA是反映企業(yè)短期盈利能力的指標，而托賓Q值(TQ)常用來衡量企業(yè)價值和管理質量，反映了企業(yè)長期績效。本研究使用ROA作為企業(yè)財務績效的測量，用TQ進行穩(wěn)健性檢驗。

(2)解釋變量CSR時間一致性(TC)和CSR結構一致性(SC)。借鑒WANG等[8]的做法，本研究通過數據標準差并取倒數來表示一致性程度，標準差的倒數越大，說明一致性程度越高。通過對2014～2018年的社會責任總評分求標準差并取倒數可得CSR時間一致性，對2018年的社會責任各子項評分求標準差并取倒數得到CSR結構一致性。

(3)調節(jié)和中介變量對于調節(jié)變量而言：①本研究用和訊網對企業(yè)社會責任的總評分作為企業(yè)社會責任水平(CSR)的代理。②利益相關者關注，包括公眾、分析師和獨立董事關注這3個變量：公眾關注(PB)通過企業(yè)是否屬于重污染行業(yè)來衡量[30]，選取2012版證監(jiān)會《上市公司分類指標》中16個細分行業(yè)作為重污染行業(yè)；分析師關注(A)則采用對上市公司進行過跟蹤分析的分析師(團隊)數量來衡量；獨立董事關注(IP)用獨立董事人數占董事會總人數的比值衡量。本研究使用銀行貸款率(銀行長短期借款之和與營業(yè)收入之比)作為企業(yè)信任(TR)的代理變量[23]。

(4)控制變量在企業(yè)層面，本研究用年末總資產自然對數來衡量企業(yè)規(guī)模(SI)。產權性質(E)是一個虛擬變量，區(qū)分企業(yè)是否為國有企業(yè)。用已吸收冗余作為企業(yè)冗余(SL)的測量，為銷售費用率與管理費用率之和，該指標越大，表明企業(yè)服務于經營運作的資源越多。創(chuàng)新投入(RD)用研發(fā)投入與營業(yè)收入之比來衡量。行業(yè)競爭強度采用赫芬達爾指數(HHI)來衡量，計算方法為主營業(yè)務收入與行業(yè)主營業(yè)務收入合計比值的平方，本研究取該指數的倒數作為企業(yè)的產業(yè)競爭強度指標，該數值越大，表明企業(yè)在行業(yè)內的競爭壓力越大[24]。

各變量的定義和測量見表1。

表1 變量的定義和測量

3.3 描述性統(tǒng)計分析

各變量的描述性統(tǒng)計結果見表2。由表2可知，企業(yè)社會責任水平的變量(CSR)，其標準差為9.623，最小值和最大值分別為-8.750和37.730，說明樣本企業(yè)間的社會責任水平差異很大。反映CSR時間一致性的變量(TC)的最小值和最大值分別為0.029和5.347，而反映CSR結構一致性的變量(SC)的最小值和最大值分別為0.090和2.495。

表2 變量的描述性統(tǒng)計(N=1 337)

各變量間的Pearson相關系數見表3。由表3可知，CSR時間一致性與財務績效、社會責任水平、分析師關注顯著正相關，而與企業(yè)信任顯著負相關；CSR結構一致性則與財務績效、社會責任水平、分析師關注顯著負相關，而與企業(yè)信任顯著正相關。

表3 變量間的相關系數(N=1 337)

3.4 數據結果

3.4.1回歸結果

CSR一致性對財務績效的回歸結果見表4。各變量方差膨脹因子VIF的最大值為2.1，說明不存在明顯的多重共線性。表4中，模型1是基準模型，對調節(jié)變量和控制變量進行回歸，企業(yè)社會責任水平對財務績效有顯著的正面影響，分析師關注和公眾關注能促進財務績效，而獨立董事關注則抑制了財務績效。

表4 CSR一致性對財務績效的回歸結果(N=1 337)

模型2是對主效應的檢驗。CSR時間一致性(TC)對財務績效有顯著的正向作用(p<0.05)，而CSR結構一致性(SC)則有顯著的負向作用(p<0.01)，表明CSR時間一致性能帶來財務績效的提升，而CSR結構一致性則相反，支持假設1和假設2。模型3中增加了企業(yè)社會責任水平的調節(jié)效應檢驗。在一致性和財務績效的關系上，社會責任水平對CSR結構一致性的正向調節(jié)效應顯著(p<0.01)，而對CSR時間一致性的調節(jié)效應不顯著。由此，假設4b成立，而假設4a沒有得到支持。

模型4～模型6研究了不同利益相關者的作用，模型4納入了公眾關注，模型5納入了分析師關注，模型6納入了獨立董事關注。對于CSR時間一致性和財務績效的關系，僅有分析師關注產生了顯著正向調節(jié)作用(模型5，p<0.1)，而公眾關注和獨立董事關注的調節(jié)效應則不顯著，因此假設5a對不同利益相關者關注的結論并不一致。對于CSR結構一致性，不同利益相關者關注的作用也不相同。公眾關注和分析師關注正向調節(jié)了CSR結構一致性對財務績效的影響(p<0.05，p<0.01)；而獨立董事關注則顯著負向調節(jié)了CSR結構一致性與財務績效的關系(p<0.01)，假設5b部分得證。模型7加入了全部調節(jié)變量與CSR一致性變量的乘積項，各調節(jié)變量表現出的交互效應與前述模型中分別加入情形下的結果基本一致，表明了較好的模型間穩(wěn)健性。

3.4.2中介效應

企業(yè)信任的中介效應檢驗結果見表5。本研究使用Bootstrap法驗證中介效應的顯著性，將隨機抽樣設置為2 000次。由表5顯示，企業(yè)信任對CSR時間一致性與財務績效之間關系的中介效應顯著為正(a×b=0.002，p=0.005，95%置信區(qū)間CI=[0.001,0.002]，不包含零)；對CSR結構一致性與財務績效之間關系的中介效應顯著為負(a×b=-0.012，p<0.001，95%置信區(qū)間CI=[-0.017,-0.008]，不包含零)，這一結果支持了假設3a和假設3b，即“CSR一致性—企業(yè)信任—財務績效”是一致性發(fā)揮作用的邏輯路徑。

表5 企業(yè)信任的中介作用(因變量：ROA)

3.5 結果討論

社會責任水平對結構一致性的調節(jié)作用顯著，但對于時間一致性的調節(jié)作用并不顯著。主要原因可能是CSR投資的邊際效應遞減。企業(yè)長期維持較高的社會責任水平，使得企業(yè)高水平的社會責任行為從錦上添花變成理所當然，各利益相關者的期望水漲船高，導致他們對企業(yè)社會責任行為的感知被削弱[22]。在這種情形下，企業(yè)即使持續(xù)投入大量的資源和精力，也難以達到利益相關者的感知閾值，并獲得相應的回報[26]。由此，這些因素導致企業(yè)目前的社會責任水平對時間一致性與財務績效之間的關系不顯著。

不同利益相關者的關注，對一致性和財務績效之間的關系也存在差異。在時間一致性上，僅有分析師的關注效應顯著，而公眾關注和獨立董事關注則沒有這一效應。究其原因，一方面如前文所述，利益相關者的期望值容易隨著時間而提升；另一方面，公眾由于缺少相應的專業(yè)知識以及長期的觀察分析，對企業(yè)的認知更短視而片面，注重當前行為，故而公眾關注對CSR時間一致性并不敏感。而對于分析師，他們通常具備更強、更深的專業(yè)能力和知識背景[27]，對企業(yè)有長期的跟蹤研究，因此更能敏銳地洞察到企業(yè)持續(xù)一致的CSR表現。獨立董事雖然具有一定的專業(yè)背景，但存在任期限制，可能更著眼于對中小股東的保護上，而對CSR投資的認知可能有限。

同樣對CSR結構一致性，公眾和分析師關注會正向調節(jié)其與財務績效的關系，而獨立董事關注存在相反的效應。造成這一結果的原因可能在于，本研究采用獨立董事比例來衡量該變量，因此該比例越高時，獨立董事越可能來自不同的背景、擁有不同的外部網絡關系，從而其對CSR的關注和要求也更多元和全面。據此，CSR的結構一致性越高，越能滿足獨立董事的不同要求，從而緩和CSR結構一致性的負面作用。

4 穩(wěn)健性分析

本研究增加了一系列檢驗以強化結論的穩(wěn)健性。表4中模型8是用TQ替換ROA作為財務績效的代理變量，檢驗CSR一致性的主效應。結果顯示，CSR時間一致性的主效應仍顯著為正(p<0.01);CSR結構一致性對TQ的影響雖然為正，但并不顯著。原因可能在于TQ更多的是考察企業(yè)的長期財務績效，CSR結構一致性雖然在短期內有負面影響，但長期來看,這種負面影響將得到緩解。

用TQ替換ROA后的中介效應檢驗結果見表6。由表6可知，企業(yè)信任對CSR時間一致性與財務績效之間關系的中介效應顯著為正(a×b=0.010，p=0.008，95%置信區(qū)間CI=[0.003, 0.017]，不包含零)；對CSR結構一致性與財務績效之間關系的中介效應顯著為負(a×b=-0.063，p<0.001，95%置信區(qū)間CI=[-0.093, -0.040]，不包含零)。企業(yè)信任的中介效應得到穩(wěn)健性檢驗，即企業(yè)社會行為的一致性無論是對于TQ還是ROA，都需要通過信任這一因素來產生作用。

表6 企業(yè)信任的中介作用(因變量：TQ)

此外，本研究還將計算CSR時間一致性的時間窗口由5年替換為3年，并重復了模型2～模型7的回歸，結果與前述結果基本一致。

5 結語

本研究發(fā)現：①CSR兩種一致性對財務績效的影響并不對稱，時間一致性能夠顯著提升財務績效，而結構一致性則顯著降低了財務績效；②企業(yè)當前社會責任水平對兩種一致性和財務績效之間的調節(jié)效應并不相同，社會責任水平對CSR結構一致性有顯著的調節(jié)作用，即社會責任水平越高，CSR結構一致性越會降低其財務績效，而對CSR時間一致性的調節(jié)作用并不顯著；③企業(yè)信任是CSR一致性對經濟影響的中介因素，存在“時間/結構一致性—信任—財務績效”的傳導路徑；④在利益相關者關注的調節(jié)效應方面，對于CSR時間一致性，分析師關注有助于增強其積極作用；對于CSR結構一致性，外部利益相關者關注會強化其負面效應，而內部利益相關者關注則緩和了這一負面效應。穩(wěn)健性檢驗后研究結論依然成立。

CSR結構一致性表現出了對財務績效的負面影響，這意味著企業(yè)不能采取面面俱到的策略。隨著我國企業(yè)整體社會責任水平的提高，執(zhí)著于在各利益相關群體之間保持公平，更容易導致非效率投資。企業(yè)應制定科學的社會責任戰(zhàn)略，對不同利益相關者實現資源的最優(yōu)配置;同時，當企業(yè)內部利益相關者的構成相對穩(wěn)定，內部利益相關者關注水平一定時，管理者應更多地考慮外部利益相關者。

本研究尚存在一定的局限：一方面，本研究將CSR結構一致性視為一個變量，沒有深入探討不同利益相關者差異對企業(yè)的影響。例如，在生態(tài)文明建設成為國策的背景下，企業(yè)將資源更多地配置在環(huán)境保護領域，而降低在其他領域的投入，這種差異性的配置方式是未來研究的方向之一。另一方面，本研究主要考察了CSR時間和結構一致性對財務績效的影響，未考察影響這兩個變量的前置因素，例如,中庸性領導風格可能會更傾向于結構上一致。未來研究可以深入探討制度、組織、個體等層面對CSR一致性的影響。