文/高翔宇 編輯/張美思

下半年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐顯著加快，與此同時(shí)全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期漸起，在此背景下，新興市場(chǎng)貨幣走勢(shì)及前景持續(xù)引發(fā)關(guān)注。那么，下半年以來(lái)主要新興市場(chǎng)貨幣走勢(shì)如何？不同貨幣走勢(shì)背后具有怎樣的基本面差異？未來(lái)前景又會(huì)怎樣？以下筆者將進(jìn)行簡(jiǎn)要分析。擊。這類貨幣本身大多數(shù)交易都是以兌歐元的貨幣對(duì)在歐元區(qū)進(jìn)行，匯率與美元兌歐元匯率的相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.8左右，跟隨歐元走勢(shì)波動(dòng)，又比歐元走勢(shì)更為弱勢(shì)。近兩個(gè)月在新興市場(chǎng)中走勢(shì)墊底的貨幣是土耳其里拉、阿根廷比索和俄羅斯盧布，下半年截至9月5日分別貶值了8.35%、10.69%和11.86%。

下半年以來(lái)主要新興市場(chǎng)貨幣走勢(shì)概況

縱觀下半年以來(lái)至9月5日的新興市場(chǎng)貨幣走勢(shì)，智利比索、巴西雷亞爾、墨西哥比索漲幅位列前三，分別對(duì)美元升值4.74%、1.68%和0.81%，再加上貶值1.4%的秘魯索爾（年內(nèi)對(duì)美元升值3.1%排第三），可以發(fā)現(xiàn)，下半年貨幣較強(qiáng)勢(shì)的經(jīng)濟(jì)體都是經(jīng)歷過(guò)拉美債務(wù)危機(jī)的資源出口型拉美國(guó)家，其貨幣匯率主要受經(jīng)常項(xiàng)目尤其是貿(mào)易差額的影響。這類貨幣雖然曾跟隨美元指數(shù)一同走出了第一個(gè)波峰，在8月下旬卻沒(méi)有完全跟隨美元指數(shù)走出第二個(gè)波峰，目前都進(jìn)入?yún)^(qū)間波動(dòng)，與大宗商品價(jià)格走勢(shì)較為吻合。

東南亞和東亞新興市場(chǎng)貨幣則大多排在中位，比如貶值3.43%的菲律賓比索和貶值5.04%的韓元。東歐新興市場(chǎng)貨幣走勢(shì)處在靠后的位置，如貶值5.89%的波蘭茲羅提和貶值6.66%的匈牙利福林，先是經(jīng)受了俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)的沖擊，后受到歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)衰退的打

四大新興市場(chǎng)貨幣走勢(shì)成因及前景分析

在當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)加息和美元走強(qiáng)的大背景下，新興市場(chǎng)貨幣整體面臨壓力，但各新興經(jīng)濟(jì)體的基本面形勢(shì)不同決定了其匯率走勢(shì)具有差異性。以下本文將結(jié)合基本面情況，對(duì)新興市場(chǎng)貨幣中近期匯率上漲較為明顯的巴西雷亞爾、墨西哥比索，以及呈現(xiàn)下跌態(tài)勢(shì)的韓元、匈牙利福林的走勢(shì)成因進(jìn)行探討，并對(duì)其前景進(jìn)行展望。值得一提的是，雖然近期土耳其里拉、阿根廷比索和俄羅斯盧布匯率下跌幅度較大，但筆者認(rèn)為，這三種貨幣匯率當(dāng)前受到政治等非常規(guī)經(jīng)濟(jì)因素的極大影響，其走勢(shì)不具有代表性。例如，土耳其總統(tǒng)埃爾多安在國(guó)內(nèi)高通脹的背景下反而強(qiáng)勢(shì)推行降息舉措，使得土耳其里拉“雪上加霜”；阿根廷國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩，惡性通脹嚴(yán)重，但其推行嚴(yán)格的外匯管制導(dǎo)致了美元黑市的產(chǎn)生，黑市美元價(jià)格與官方匯率之差超過(guò)100%；俄烏沖突后美國(guó)等西方國(guó)家的制裁以及俄羅斯資本管制措施使得離岸盧布流動(dòng)性匱乏，官方匯率僅有參考意義。鑒此，本文不對(duì)以上三種貨幣進(jìn)行過(guò)多討論。

巴西雷亞爾面臨下行風(fēng)險(xiǎn)

下半年以來(lái)截至9月初，巴西雷亞爾匯率在新興市場(chǎng)中表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健，支撐其匯率走強(qiáng)的因素有三：一是大宗商品價(jià)格上漲背景下巴西商品貿(mào)易順差擴(kuò)大。作為全球第一大大豆出口國(guó)、第二大鐵礦石出口國(guó)和十大產(chǎn)油國(guó)之一，巴西憑借其資源稟賦在國(guó)際收支方面表現(xiàn)為商品貿(mào)易大幅盈余，但服務(wù)貿(mào)易和主要收入大幅赤字，在與外資以投資收入形式匯出的商品盈余沖抵后，經(jīng)常賬戶以赤字為主。今年以來(lái)，在大宗商品價(jià)格上漲的背景下，巴西經(jīng)常賬戶赤字持續(xù)縮減，4月錄得正值。雖然近兩個(gè)月受大宗商品價(jià)格震蕩走弱影響，其貿(mào)易順差有所收窄，但8月巴西出口仍達(dá)308.4億美元，創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄，年內(nèi)貿(mào)易順差已累計(jì)440.5億美元，為歷史高位。二是經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)良好。巴西二季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）環(huán)比增長(zhǎng)1.2%，高于預(yù)期。國(guó)際金融機(jī)構(gòu)以及巴西央行多次上調(diào)其今年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期，近期下調(diào)今年的通脹預(yù)期至6.61%。三是央行持續(xù)加息。在8月3日連續(xù)第12次（今年第5次）加息后，當(dāng)前巴西基準(zhǔn)利率已高達(dá)13.75%。持續(xù)加息背景下高利率帶來(lái)的套息交易和外資流入進(jìn)一步助力巴西雷亞爾在下半年以來(lái)跑贏美元。

展望后市，巴西雷亞爾的基本面具有一定的風(fēng)險(xiǎn)，將限制其進(jìn)一步走強(qiáng)。一是全球主要經(jīng)濟(jì)體或迎來(lái)不同程度的經(jīng)濟(jì)衰退，這很可能使得大宗商品價(jià)格進(jìn)入長(zhǎng)期下行通道。二是美聯(lián)儲(chǔ)的鷹派政策將迫使巴西央行維持高利率，而高利率對(duì)經(jīng)濟(jì)活力的抑制效應(yīng)將會(huì)逐漸體現(xiàn)，巴西經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能放緩。實(shí)際上，巴西采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）已連續(xù)三個(gè)月下滑，逐漸逼近榮枯線。三是10月巴西將開(kāi)始新一屆總統(tǒng)大選，選舉對(duì)國(guó)家財(cái)政和貨幣政策形成的壓力可能在選舉后開(kāi)始顯現(xiàn)。綜合上述因素，巴西雷亞爾在年內(nèi)接下來(lái)的時(shí)間恐怕難以繼續(xù)跑贏美元。

墨西哥比索仍具有支撐

墨西哥比索下半年以來(lái)亦對(duì)美元實(shí)現(xiàn)上漲。從基本面影響因素看，墨西哥與巴西具有一定的相同點(diǎn)，同時(shí)也具有差異。一方面，墨西哥的資源稟賦與巴西情況類似，不僅礦業(yè)資源豐富，更是拉美第一大石油生產(chǎn)國(guó)和出口國(guó)，同樣也大量出口農(nóng)產(chǎn)品；與此同時(shí)，今年墨西哥的GDP初值季環(huán)比恢復(fù)了1%左右的正常增速，央行亦多次加息（截至8月年內(nèi)加息4次），8月11日加息75個(gè)基點(diǎn)至8.5%。另一方面，與巴西不同的是，墨西哥近兩個(gè)月制造業(yè)PMI維持在榮枯線下方，貿(mào)易逆差和經(jīng)常項(xiàng)目赤字持續(xù)擴(kuò)張，財(cái)政余額處于歷史低位水平，這些負(fù)面因素對(duì)墨西哥比索形成限制。但值得注意的是，墨西哥比索仍有其他支撐因素。一是在新冠肺炎疫情暴發(fā)后的全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)中，墨西哥因其獨(dú)有的地理優(yōu)勢(shì)、資源優(yōu)勢(shì)和開(kāi)放的投資環(huán)境，已成為最受外國(guó)投資歡迎的拉美國(guó)家。今年一季度墨西哥外國(guó)直接投資錄得194億美元，扣除一次性并購(gòu)后同比增長(zhǎng)5.8%，創(chuàng)歷史新高。二是鑒于墨西哥經(jīng)濟(jì)與美國(guó)的緊密聯(lián)系，美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)在一定程度上對(duì)墨西哥比索匯率形成影響。

展望后市，墨西哥比索兼具資源出口與外國(guó)投資兩大方面優(yōu)勢(shì)，或成為年內(nèi)剩余時(shí)間最有可能持續(xù)跑贏美元的新興市場(chǎng)貨幣。但與此同時(shí)，墨西哥比索也面臨一定的風(fēng)險(xiǎn)。短期風(fēng)險(xiǎn)包括總統(tǒng)奧夫拉多爾的民族主義能源政策可能阻礙外國(guó)投資；長(zhǎng)期來(lái)看，在墨西哥經(jīng)濟(jì)未來(lái)或更加靠向美國(guó)的情況下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)或?qū)δ鞲缭斐韶?fù)面影響。

韓元將繼續(xù)貶值

韓元在下半年以來(lái)對(duì)美元貶值，其主要原因在于以下兩方面。一是全球經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)弱背景下韓國(guó)經(jīng)濟(jì)受到拖累。韓國(guó)經(jīng)濟(jì)高度依賴海外市場(chǎng)，產(chǎn)業(yè)集中在產(chǎn)業(yè)鏈上游，在全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期持續(xù)增強(qiáng)的背景下，其經(jīng)濟(jì)形勢(shì)受到影響。當(dāng)前，韓國(guó)經(jīng)濟(jì)連續(xù)兩個(gè)季度呈現(xiàn)弱增長(zhǎng)，制造業(yè)PMI近幾個(gè)月快速下行，已跌穿榮枯線，貿(mào)易方面已連續(xù)6個(gè)月出現(xiàn)赤字，8月更是錄得-94.7億美元的歷史最差記錄，連累經(jīng)常賬戶震蕩走低，外匯儲(chǔ)備減少至2020年11月的水平。二是與部分前置加息的新興經(jīng)濟(jì)體相比，韓國(guó)加息節(jié)奏相對(duì)遲緩。韓國(guó)在今年1、4、5、8月分別加息25個(gè)基點(diǎn)，在7月創(chuàng)紀(jì)錄加息了50個(gè)基點(diǎn)，目前基準(zhǔn)利率為2.5%，但與部分在美聯(lián)儲(chǔ)之前啟動(dòng)加息的新興經(jīng)濟(jì)體相比仍相對(duì)遲緩。究其原因，韓國(guó)家庭負(fù)債占GDP比重高達(dá)104.3%，位居全球之首，使得央行在加息方面束手束腳。目前，韓國(guó)8月CPI意外從24年峰值大幅回落，減輕了短期內(nèi)央行繼續(xù)加息的壓力，同時(shí)也進(jìn)一步刺激了韓元走弱。

展望后市，在全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期引發(fā)需求收縮、韓國(guó)核心出口產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力下降的大環(huán)境下，韓元貶值對(duì)出口的提振應(yīng)十分有限，加息對(duì)韓國(guó)消費(fèi)的抑制作用或有所顯現(xiàn)。在此背景下，韓國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面難以有明顯起色，韓元料將繼續(xù)對(duì)美元貶值。

匈牙利福林將繼續(xù)跟隨歐元走勢(shì)

作為被歐元主導(dǎo)的東歐新興市場(chǎng)貨幣之一，下半年以來(lái)，在歐洲經(jīng)濟(jì)前景黯淡的背景下，匈牙利福林在歐元裹挾之下一路貶值。從基本面數(shù)據(jù)看，匈牙利通脹與歐元區(qū)各國(guó)一樣節(jié)節(jié)攀升，不斷創(chuàng)紀(jì)錄新高，8月CPI同比漲幅高達(dá)15.6%。貨幣政策方面，匈牙利央行自去年6月以來(lái)已連續(xù)16次加息，目前基準(zhǔn)利率為11.75%，預(yù)計(jì)將在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)維持緊縮貨幣政策。但同時(shí)值得注意的是，匈牙利二季度GDP同比增長(zhǎng)1.1%，7—8月制造業(yè)PMI在57.8的歷史高位持穩(wěn)。其背后的主要支撐因素之一是匈牙利作為歐洲首個(gè)與中國(guó)簽署“一帶一路”合作諒解備忘錄的國(guó)家，近年來(lái)憑借諸多優(yōu)惠政策吸引了一批中國(guó)企業(yè)投資。從其對(duì)歐元的相對(duì)走勢(shì)看，歐元兌匈牙利福林近兩個(gè)月已扭轉(zhuǎn)此前的單邊上行趨勢(shì)，呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢(shì)。

展望后市，在匈牙利持續(xù)加息、維持對(duì)特定行業(yè)征收超額利潤(rùn)稅等緊縮政策的背景下，其國(guó)內(nèi)工業(yè)增長(zhǎng)或?qū)⒕S持現(xiàn)狀，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在歐洲能源危機(jī)的影響下整體將受到抑制，貿(mào)易赤字短期內(nèi)難以縮窄。在此背景下，匈牙利福林仍將跟隨歐元走勢(shì)，但跌勢(shì)或相對(duì)減緩。