李沐杉
(海南開放大學(xué),海南 海口 570125)
一般的財政扶持機制以貼息、技術(shù)改造補助、獎勵等無償性支出方式為主,體現(xiàn)“公共財政”的支出模式,而財政股權(quán)投資是財政深化改革提升效率的要求之一,財政支出機制體現(xiàn)現(xiàn)代法制國家財政治理體系和治理能力。
海南省從2011年開始啟動財政專項資金股權(quán)投資的試點,以入股方式有針對性地扶持熱帶高效農(nóng)業(yè)、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè),試圖通過財政股權(quán)投資基金引導(dǎo)社會資本參與海南自貿(mào)港建設(shè)。
財政股權(quán)投資是財政專項資金分配使用的有效方式之一,是國家為引導(dǎo)和鼓勵實體經(jīng)濟在某一重點領(lǐng)域或者在某一先導(dǎo)性產(chǎn)業(yè)形成競爭優(yōu)勢,而給予的直接或者間接的投資。財政股權(quán)投資一般包含股權(quán)投資和基金投資。直接投資是指將財政專項資金直接投向目標企業(yè),形成國有股權(quán)。間接投資是指財政資金與社會資本共同出資設(shè)立產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金,通過產(chǎn)業(yè)基金對外進行的投資,也稱為財政股權(quán)基金。財政專項資金能否高效、快速到位有賴于相應(yīng)的財政股權(quán)機制的建立健全和績效評價。
路徑根據(jù)其所適用的不同領(lǐng)域具有特殊的涵義。從經(jīng)濟學(xué)研究的一般意義上講,路徑指由起點通往目標的過程。起點為發(fā)起要素或初始條件,終點為結(jié)果或預(yù)期目標。在此過程中經(jīng)濟要素在起點與終點之間進行流轉(zhuǎn)。
本文所研究的財政股權(quán)投資經(jīng)濟效應(yīng)的作用路徑,其起點確定為政府部門設(shè)立的財政股權(quán)投資,終點為財政股權(quán)投資所產(chǎn)生的經(jīng)濟效應(yīng)結(jié)果。這期間基于經(jīng)濟要素變化產(chǎn)生的經(jīng)濟效應(yīng)的過程即為財政股權(quán)的作用路徑。
圖1 財政股權(quán)投資的作用路徑
關(guān)于財政股權(quán)投資的理論基礎(chǔ),目前主要是基于政府計劃干預(yù)和股權(quán)投資市場失靈的視角進行研究。
為實現(xiàn)更有效的資源配置,政府需要采取措施彌補市場失靈帶來的不利影響。現(xiàn)代經(jīng)濟學(xué)家秉持此理論的如薩繆爾森、諾德豪斯在其著作《經(jīng)濟學(xué)》中進行了詳細闡述,當市場處于不完全競爭狀態(tài)、壟斷、外部經(jīng)濟效應(yīng)和公共產(chǎn)品情況下便會不可避免造成市場失靈,突出表現(xiàn)為缺乏效率、喪失社會平等和公正的收入分配體制,導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟波動和經(jīng)濟低增長等。斯蒂格利茨進一步闡明信息不對稱導(dǎo)致市場失靈、失業(yè)及通貨膨脹等問題。平狄克、魯賓菲爾德的研究指出為解決信息不對稱問題,政府應(yīng)通過立法禁止壟斷。米德認為應(yīng)通過收歸國有的方式,可以解決規(guī)模經(jīng)濟部門難免壟斷的隱患。綜上所述,微觀層面,政府干預(yù)市場失靈、提高全社會經(jīng)濟效率;宏觀層面,通過政府干預(yù)最大限度消除社會收入分配不公、確保宏觀經(jīng)濟平穩(wěn)運行。
第一,僅依靠市場化股權(quán)投資無法解決股權(quán)投資市場存在的市場失靈問題。企業(yè)融資的方式一般有股權(quán)融資和債權(quán)融資兩種選擇。在信息不對稱、不完全競爭和外部經(jīng)濟效應(yīng)等因素干擾下,僅僅依靠市場化股權(quán)投資基金難以克服。同時,部分經(jīng)濟效益低而社會效益高的建設(shè)項目,由于無法產(chǎn)生高盈利或者短期盈利而導(dǎo)致社會資本不愿意參與。財政股權(quán)投資,可以很好地實現(xiàn)資金匱乏的戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)及時爭取財政資金的支持,實現(xiàn)政府扶植特定產(chǎn)業(yè)的目標。
第二,我國經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)資本市場發(fā)展緩慢,社會資本對產(chǎn)業(yè)的投資力度薄弱。區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的不平衡引起的經(jīng)濟資源的集聚效應(yīng)使得股權(quán)投資市場主體的數(shù)量和質(zhì)量出現(xiàn)兩極分化,私募通數(shù)據(jù)庫發(fā)布的《2020年私募股權(quán)投資基金數(shù)據(jù)統(tǒng)計報告》顯示,北京、上海、廣東等東部發(fā)達省市是市場化股權(quán)投資最為集中的區(qū)域,而較為落后的中西部省市均呈現(xiàn)出私募股權(quán)投資數(shù)量少、規(guī)模小,這對于中西部地區(qū)企業(yè)在本地實現(xiàn)股權(quán)融資進一步增加了困難。可見,市場發(fā)育程度不足會限制市場調(diào)節(jié)機制的自發(fā)調(diào)節(jié)功能,政府有必要通過一定的政策手段或經(jīng)濟手段干預(yù)來克服市場失靈的弊端。
第三,以財政股權(quán)投資的方式進行有計劃、有目的的干預(yù),可以實現(xiàn)政府產(chǎn)業(yè)計劃與市場逐利性經(jīng)濟資本深度融合的創(chuàng)新機制。財政股權(quán)投資通過財政資金引導(dǎo)社會資本,以市場化運作方式貫徹政府的產(chǎn)業(yè)政策,有效地融合政府與市場兩個主體參與投資項目。這種運營方式實現(xiàn)政府與市場的深度融合,同時兼顧政府的產(chǎn)業(yè)政策與市場經(jīng)濟的作用機制,在確保有效發(fā)揮原有市場調(diào)節(jié)機制的前提下,克服市場失靈的弊端,使得股權(quán)投資市場得到進一步發(fā)育。
海南省自2013年正式頒布《海南省人民政府辦公廳關(guān)于實施財政專項資金股權(quán)投資管理的通知》和2014海南省財政廳印發(fā)《海南省財政專項資金股權(quán)投資管理操作規(guī)程(試行)》起開展財政股權(quán)投資,此階段以財政股權(quán)直投為主,產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金為輔,政策的實施要點主要表現(xiàn)如下。
一是參股期限和比例方面。財政專項資金投資參股期限一般設(shè)定為3年~5年,財政專項資金原則上不為第一大股東,且出資額不超過被投資企業(yè)總股本的30%。
二是股權(quán)投資管理方面。主要通過參與定向增發(fā)或者由管理公司與被投資企業(yè)設(shè)立項目公司等形式實施股權(quán)投資。
三是績效考核方面。為確保政府扶持特定產(chǎn)業(yè)的目標,讓利于被扶持企業(yè),簡化操作提高效率。管理公司可與被投資企業(yè)事先約定財政股權(quán)投資收益率。
四是投資退出方面。國有股權(quán)達到一定投資年限或?qū)崿F(xiàn)了扶持的目標,如引入了社會資本、助力企業(yè)上市、實現(xiàn)了自身造血功能等目標時,通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、股票減持、大股東或其他股東回購等方式退出。
財政股權(quán)投資定位主要面向區(qū)域綜合開發(fā)、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施投資。具體運營方式是以投資控股、參股等形式投資海南自貿(mào)港重點項目建設(shè),采取直接經(jīng)營或間接經(jīng)營努力提升項目的市場價值。為實現(xiàn)項目資本的溢價和變現(xiàn),借助資本市場和產(chǎn)權(quán)交易中心完成退出。
為更好發(fā)揮財政資金對社會資本的引導(dǎo)放大作用,2021年提出省財政全額出資100億元設(shè)立海南省財金集團有限公司與海南自由貿(mào)易港建設(shè)投資基金,將投資方式轉(zhuǎn)變?yōu)楫a(chǎn)業(yè)基金為主、直接投資為輔的投資模式。
自貿(mào)港基金以資本管理為起點、創(chuàng)新金融服務(wù)為驅(qū)動,形成集政府投資基金管理、金融股權(quán)投資和金融創(chuàng)新服務(wù)三位一體的省級國有金融資本投資管理公司。以“母-子基金”等方式,發(fā)揮財政資金的杠桿效應(yīng),形成1000億元以上規(guī)模的母子基金群,最大限度地吸引社會資金投資海南。
為考察海南財政股權(quán)投資基金的規(guī)模對地區(qū)市場化投資基金的影響,進而進一步探索財政股權(quán)投資基金如何撬動海南自貿(mào)港經(jīng)濟發(fā)展水平,采用SPSS 24軟件對相關(guān)經(jīng)濟指標的內(nèi)部相關(guān)性進行分析。其中:控制變量設(shè)立6個指標,即地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平、五年期以上貸款利率、技術(shù)創(chuàng)新水平、地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平、區(qū)域企業(yè)發(fā)展水平和政府財力水平;因變量設(shè)立2個指標,即市場化投資基金和財政股權(quán)投資基金。其中財政股權(quán)投資基金既作為自變量,對市場化投資基金產(chǎn)生影響;同時又作為因變量,受政府財力水平和區(qū)域企業(yè)發(fā)展水平的影響。相關(guān)指標的數(shù)據(jù)來源于海南省統(tǒng)計局網(wǎng)(http://stats.hainan.gov.cn)。
2011年~2021年的相關(guān)資料,相關(guān)變量及計算方法如表1所示。
表1 變量來源與數(shù)據(jù)說明
根據(jù)本文理論與數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析,政府財政股權(quán)投資基金與市場化股權(quán)投資基金存在相關(guān)關(guān)系,為了在理論分析基礎(chǔ)上確定兩類基金是否存在相互影響,本文需要對計量模型進行回歸,得到以下方程:
式(1)表明因變量Mif (市場化投資基金)由控制變量Gdp(地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平)、R(五年期以上貸款利率)、Gov(政府財力水平)、Tech(技術(shù)創(chuàng)新水平)、Terind(地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平)、Leq(區(qū)域企業(yè)發(fā)展水平)和因變量Gif(財政股權(quán)投資基金)指標共同反映。
而式(2)表明因變量Gif(財政股權(quán)投資基金)由自變量Gov(政府財力水平)、Leq(區(qū)域企業(yè)發(fā)展水平) 和Gdp(地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平)這3個指標共同反映。
公式可通過其系數(shù)β是否顯著來判斷變量之間的相關(guān)性,其中i表示省份,t表示具體年份?;貧w結(jié)果顯示,在1%的顯著性水平上的系數(shù)為0.34(如表4所示),由此可以判斷上述聯(lián)立方程通過 Hausman 檢驗。由此,我們可以判定政府投資基金與市場化股權(quán)投資基金的設(shè)立存在相互影響。
表4 實證檢驗結(jié)果
通過對2011年~2021年海南省財政股權(quán)投資基金、市場化投資基金、地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平、政府財力水平、五年期以上貸款利率、地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平、技術(shù)創(chuàng)新水平和區(qū)域企業(yè)發(fā)展水平的相關(guān)指標進行統(tǒng)計(如表2所示),可以直觀地了解財政股權(quán)投資基金對海南自貿(mào)港各相關(guān)經(jīng)濟指標的帶動作用。進一步對表2的數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計分析(如表3所示),以便探索財政股權(quán)投資基金對市場化投資基金的引導(dǎo)效應(yīng)之間的作用關(guān)系是否成立。
表2 2011年~2021年海南省財政股權(quán)投資基金各相關(guān)指標(單位:億元)
表3 變量數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計分析 單位:億元(人民幣)
在Hausman檢驗的基礎(chǔ)上,為進一步確認上述判斷的嚴謹性,本文對政府財政股權(quán)投資基金與市場化股權(quán)投資基金的影響關(guān)系進行格蘭杰因果檢驗。從Hausman 檢驗和格蘭杰因果檢驗的結(jié)果都說明,政府財政股權(quán)他投資基金與市場化股權(quán)投資基金存在正向影響關(guān)系。
計量結(jié)果如表4所示。首先,財政股權(quán)投資基金與市場化股權(quán)投資基金呈現(xiàn)正向影響,相關(guān)性系數(shù)為0.34,系數(shù)在1%水平上顯著。市場化股權(quán)投資基金受財政股權(quán)投資基金的引導(dǎo)。其次是經(jīng)濟發(fā)展水平對市場化股權(quán)投資基金的影響作用呈顯著水平,可見市場化股權(quán)投資基金受經(jīng)濟發(fā)展水平的影響較為明顯。
市場化股權(quán)投資基金的其他影響因素方面,市場化股權(quán)投資基金與五年期以上貸款基準利率對存在正相關(guān)性,基金的需求隨基準利率的提升而增加。技術(shù)發(fā)展水平對市場化股權(quán)投資基金的影響不顯著。地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平方面,市場化股權(quán)投資基金受地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平的顯著性影響(在1%水平上顯著)。產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平發(fā)達能刺激市場化股權(quán)投資基金的投資信心。
政府財政股權(quán)投資基金的影響因素方面,政府財力水平對政府財政股權(quán)投資基金呈現(xiàn)顯著影響(在1%水平上顯著)。政府投資基金的設(shè)立依賴政府充裕的財力支持,同時財力水平不足也會制約財政股權(quán)投資基金的設(shè)立。政府財政股權(quán)投基金的設(shè)立與區(qū)域企業(yè)發(fā)展水平不存在顯著相關(guān)性,這說明財政股權(quán)投資基金的設(shè)立需要基于海南自貿(mào)港區(qū)域的企業(yè)發(fā)展實際,不可盲目投資遍地開花,股權(quán)投資需要具有針對性。
從上述實證研究可以看出海南自貿(mào)港政府投資基金引導(dǎo)效應(yīng)及作用路徑存在以下問題。
一是路徑約束導(dǎo)致基金產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化效應(yīng)水平有待提升。從實證分析結(jié)果來看,海南自貿(mào)港技術(shù)發(fā)展水平未對市場化投資基金形成有效的支撐,其作用效果不顯著。這反映了海南自貿(mào)港在先進產(chǎn)業(yè)布局及技術(shù)發(fā)展的前瞻性上存在一定的短板,需要進一步優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。
二是財政股權(quán)投資基金的設(shè)立對海南省政府的財政撥款依賴效益顯著,資金來源渠道不寬暢,自身造血功能不足。從實證分析結(jié)果來看,政府財政股權(quán)投資基金的設(shè)立與海南省政府的財政支持高度相關(guān),但資金渠道單一,容易形成路徑依賴,一旦出現(xiàn)財政供血不足,將面臨基金的資金困難。
海南自貿(mào)港股權(quán)投資基金的運作應(yīng)圍繞兩條主線。一是促進現(xiàn)有的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。引導(dǎo)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)以高附加值低能耗、低污染、集約化的綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向為目標,以提高效率、技術(shù)創(chuàng)新為突破口,促進傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化轉(zhuǎn)型升級。二是推動新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展。海南自貿(mào)港股權(quán)基金通過對社會資本的引導(dǎo),培育互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)和人工智能等新興產(chǎn)業(yè),優(yōu)化人力資本和物流供應(yīng)鏈,實現(xiàn)創(chuàng)新引領(lǐng)、綠色低碳、共享經(jīng)濟的發(fā)展模式。只有這樣,才能促進海南自貿(mào)港全要素生產(chǎn)率提升,實現(xiàn)質(zhì)量變革、效率變革和動力變革,推動新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展。
為增強海南自貿(mào)港財政股權(quán)投資基金對社會資本的引導(dǎo)效應(yīng),海南自貿(mào)港應(yīng)在市場化股權(quán)投資基金的配套政策方面予以豐富和完善。如在稅收優(yōu)惠方面,對基金及管理機構(gòu)應(yīng)繳納的增值稅、企業(yè)所得稅予以減免。同時,對于市場化股權(quán)投資基金管理機構(gòu)的高管及合伙人,可按照一定的比例減免個人所得稅,以此增強海南自貿(mào)港對市場化股權(quán)投資基金管理機構(gòu)的吸引力。
立足海南自貿(mào)港產(chǎn)業(yè)集群的實際,通過開展 “基金基地+產(chǎn)業(yè)基地+科研基地+孵化器”的項目方式,海南自貿(mào)港通過財政股權(quán)投資基金建立產(chǎn)業(yè)園區(qū)、孵化基地、科研基地和基金小鎮(zhèn)的運營模式,充分發(fā)揮財政股權(quán)投資基金的投資能力、招商引資能力和資本運作能力。通過配套政策的引導(dǎo),激發(fā)社會資本參與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資的熱情,對海南自貿(mào)港財政股權(quán)投資基金的運營提供全方位的支撐。
海南省自貿(mào)港財政股權(quán)投資基金應(yīng)堅持市場化運營的初衷,減少政府對投資基金具體運營的行政干預(yù)。政府要立足基金監(jiān)管與運作的制度供給,健立健全合伙人大會制度、投資決策機制、風(fēng)險控制管理及投后管理等相關(guān)制度,完善細化“募”“投”“管”“退”各環(huán)節(jié)的操作流程,以保證實現(xiàn)財政股權(quán)資金的引導(dǎo)效應(yīng)和投資項目價值提升。