研判大勢，經(jīng)濟(jì)下行壓力下政策重心轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長，是2022年最大的確定性。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)2022年經(jīng)濟(jì)工作要“穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)”，要求“積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策”，2022年基建投資、地產(chǎn)糾偏、雙碳經(jīng)濟(jì)有望驅(qū)動寬信用。

投資策略上，看好2022年銀行板塊的絕對收益，階段性可能存在相對收益。

從DDM（股利貼現(xiàn)模型）角度看，穩(wěn)增長背景下，銀行板塊有望形成DDM分子分母共振行情。分子端，寬信用下銀行營收端以量補(bǔ)價，成本端不良壓力緩解；分母端，經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善帶來風(fēng)險評價改善。

從歷史復(fù)盤看，當(dāng)下類似2014年底和2019年初，經(jīng)濟(jì)壓力加大，信用轉(zhuǎn)寬穩(wěn)增長。2014年四季度銀行板塊上漲60%、2015年上半年繼續(xù)上漲13%，2014年11-12月實現(xiàn)相對收益32%；2019年一季度銀行板塊上漲16%，全年累計上漲27%，2019年1月實現(xiàn)相對收益6%。

經(jīng)濟(jì)新老動能切換，銀行的模式和資產(chǎn)也要切換，優(yōu)選新動能有優(yōu)勢的銀行。重點(diǎn)推薦興業(yè)/平安+郵儲/南京/光大+招行/寧波。

模式上，商業(yè)銀行從以存貸為主的單一模式轉(zhuǎn)向綜合化金融服務(wù)模式。新模式下大財富管理（廣義概念）行業(yè)已經(jīng)跑出來的銀行包括招商銀行；正在跑出來的銀行包括寧波銀行、平安銀行；有望跑出來的銀行包括興業(yè)銀行、郵儲銀行。

資產(chǎn)上，中長期來看，綠色和普惠布局多的銀行分別受益于雙碳經(jīng)濟(jì)和共同富裕，代表性銀行包括興業(yè)銀行和郵儲銀行；中短期來看，2022年資產(chǎn)投放動能最強(qiáng)的銀行包括：經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)或高增長區(qū)域的城農(nóng)商行，尤其是轉(zhuǎn)型做零售的銀行，如寧波、南京、蘇州、常熟、蘇農(nóng)等；零售和普惠業(yè)務(wù)強(qiáng)，且對公涉房業(yè)務(wù)少的銀行，代表如郵儲銀行。

預(yù)計2022年銀行板塊的凈利潤同比增速7.5%，增速中樞回歸常態(tài)；營收同比增速7.9%，節(jié)奏上呈前低后高走勢。核心驅(qū)動因素包括：規(guī)模增速中樞上升；息差水平環(huán)比略降；非息收入增速下行；減值壓力環(huán)比改善。

如發(fā)生下述風(fēng)險，則我們的投資觀點(diǎn)不成立：宏觀經(jīng)濟(jì)失速，不良大幅爆發(fā)，地產(chǎn)風(fēng)險失控。

銀行丨浙商證券研究小組

梁鳳潔、邱冠華等

梁鳳潔/北京大學(xué)金融碩士，現(xiàn)任浙商證券研究所銀行行業(yè)首席分析師，曾就職于國泰君安研究所。2021年新財富銀行第一名。

本年度代表作：《穩(wěn)增長，買銀行—2022年銀行行業(yè)投資策略》、《新十年，新動能——興業(yè)銀行深度報告》、《寬貨幣+寬信用=還是買銀行——銀行板塊2021中期策略暨社融、降準(zhǔn)點(diǎn)評》、《城商行龍頭回歸——基本面反轉(zhuǎn)向上即將開始》、《南京銀行深度報告》、《浪來了，第三次，要重視——當(dāng)前銀行股關(guān)注焦點(diǎn)十問十答》、《與誰做時間的朋友？——2021 年銀行業(yè)投資策略》、《否極，泰來！——銀行四季度投資策略》