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        期望績(jī)效反饋效果對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的影響
        ——R&D創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的情境效應(yīng)

        2021-12-07 05:52:30王超發(fā)楊德林
        系統(tǒng)管理學(xué)報(bào) 2021年6期
        關(guān)鍵詞:漸進(jìn)式強(qiáng)度價(jià)值

        王超發(fā),楊德林

        (1.西安電子科技大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院,西安 710126;2.清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,北京 100084)

        隨著中國(guó)金融市場(chǎng)的不斷改革和開(kāi)放,企業(yè)面臨的融資和投資競(jìng)爭(zhēng)變得更加激烈。在此背景下,提升企業(yè)投資價(jià)值無(wú)論對(duì)于企業(yè)決策者(以下簡(jiǎn)稱決策者)還是金融市場(chǎng)上的投資者而言都顯得尤為重要。由于在研發(fā)(以下簡(jiǎn)稱R&D)投資過(guò)程中需要持續(xù)性資源投入才能提升研發(fā)的成功率,同時(shí)由于決策者可以控制的資源有限,因而當(dāng)實(shí)際投資績(jī)效高于決策者期望績(jī)效時(shí),決策者可能根據(jù)創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度對(duì)R&D 投資進(jìn)行資源配置,進(jìn)而對(duì)企業(yè)投資價(jià)值造成影響[1]。因此,探索R&D創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情境效應(yīng)下的正向期望績(jī)效反饋對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的影響機(jī)制成為學(xué)者們的關(guān)注對(duì)象。另外,當(dāng)前關(guān)于期望績(jī)效反饋對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的影響研究較少。因此,下面分別從期望績(jī)效反饋對(duì)企業(yè)R&D 投資的影響以及創(chuàng)新方式(和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng))對(duì)企業(yè)R&D 投資的影響兩個(gè)方面展開(kāi)綜述。

        在期望績(jī)效反饋對(duì)企業(yè)R&D 投資的影響方面,Jaeho等[2]研究了期望績(jī)效反饋對(duì)員工薪酬分配的影響問(wèn)題,指出期望績(jī)效反饋通過(guò)對(duì)影響決策者和董事會(huì)成員的風(fēng)險(xiǎn)偏好產(chǎn)生影響,進(jìn)而會(huì)最終影響企業(yè)的R&D 資本投入量。Lv等[3]認(rèn)為期望績(jī)效反饋對(duì)R&D 投資行為有非對(duì)稱效應(yīng),即不一致的績(jī)效反饋降低了研發(fā)強(qiáng)度,這是因?yàn)檫@種不一致導(dǎo)致了問(wèn)題搜索的內(nèi)生限制。上述研究雖然認(rèn)識(shí)到了期望績(jī)效反饋效果會(huì)影響企業(yè)R&D 投資,但并沒(méi)有區(qū)分期望績(jī)效反饋效果的影響方向。基于此,En等[4]實(shí)證研究了期望績(jī)效反饋如何影響新興經(jīng)濟(jì)體企業(yè)的國(guó)際擴(kuò)張行為,研究表明,高于社會(huì)期望的績(jī)效提高了對(duì)外直接投資水平,高于歷史期望的績(jī)效降低了對(duì)外直接投資水平。Jiang等[5]則認(rèn)為期望績(jī)效反饋不僅影響企業(yè)的海外擴(kuò)張傾向,而且還影響企業(yè)R&D 投資力度,其影響結(jié)果與企業(yè)所在的國(guó)家文化和制度距離有關(guān)?;谄谕?jī)效反饋效果信息的分類,Areti等[6]將期望績(jī)效反饋效果的相關(guān)信息分為內(nèi)部知識(shí)和外部知識(shí)兩個(gè)方面,雖然研究結(jié)果證實(shí)了內(nèi)部創(chuàng)新努力對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的正向影響存在著“創(chuàng)新努力-內(nèi)外部知識(shí)獲取-相關(guān)利益和成本-預(yù)期收益-創(chuàng)新績(jī)效-創(chuàng)新努力”的反饋回路關(guān)系,但該研究并沒(méi)有指出這種回路產(chǎn)生的情境。

        在創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)企業(yè)R&D 投資的影響方面,畢曉方等[7]指出與開(kāi)發(fā)式創(chuàng)新方式相比,積極的政策補(bǔ)貼和豐富的財(cái)務(wù)冗余對(duì)探索式創(chuàng)新方式有明顯的正向刺激作用。Hall[8]的研究表明,雖然豐富的財(cái)務(wù)冗余對(duì)探索式創(chuàng)新方式有積極作用,但是由于R&D 投資的持續(xù)性和高風(fēng)險(xiǎn)性,使得企業(yè)如果在投資過(guò)程中突然退出會(huì)對(duì)其造成重大損失。Takalo等[9]認(rèn)為政府的補(bǔ)貼政策不但在一定程度上能降低企業(yè)R&D 投資成本和風(fēng)險(xiǎn),而且加強(qiáng)了企業(yè)融資能力,從而使技術(shù)項(xiàng)目投資效率得到加強(qiáng)。上述研究雖然從政府政策和財(cái)務(wù)角度說(shuō)明了創(chuàng)新方式對(duì)企業(yè)R&D 投資有影響,但并沒(méi)有指出對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的影響機(jī)理[10-11]。

        在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)企業(yè)R&D 投資的影響方面,邢斐等[12]研究了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、研發(fā)補(bǔ)貼和企業(yè)規(guī)模之間的關(guān)系,指出相比市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度較大的行業(yè),在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度較小的行業(yè)中政府會(huì)資助規(guī)模較小的企業(yè)。紀(jì)煬等[13]的研究結(jié)果表明,當(dāng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不斷增強(qiáng)時(shí)企業(yè)CEO 自戀心理越強(qiáng),企業(yè)技術(shù)項(xiàng)目投入強(qiáng)度越大。夏清華等[14]分析了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與企業(yè)研發(fā)投入之間的關(guān)系,指出市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度與研發(fā)投入之間具有倒U 型關(guān)系。上述研究忽略了當(dāng)企業(yè)處于激烈的競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)環(huán)境時(shí),其R&D 投資策略可能千差萬(wàn)別這一重要事實(shí)。造成這種現(xiàn)象的根源在于不同企業(yè)采用的R&D 創(chuàng)新方式、擁有的技術(shù)先進(jìn)程度以及人才儲(chǔ)備等不同[15]。

        綜上易知,雖然現(xiàn)有研究對(duì)期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)R&D 投資已有較豐富的研究成果,但這些成果主要考慮期望績(jī)效反饋本身對(duì)企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張、員工激勵(lì)、創(chuàng)新能力以及研發(fā)投入力度等方面的直接影響,忽略了其對(duì)企業(yè)投資價(jià)值本身的影響(因?yàn)樵撚绊憶Q定著企業(yè)的外部融資能力和內(nèi)部研發(fā)投資能力的提升程度)。當(dāng)前研究雖然認(rèn)識(shí)到了創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度對(duì)企業(yè)R&D 投資有影響,但其動(dòng)力來(lái)源卻不得而知。在實(shí)際中,期望績(jī)效反饋?zhàn)鳛槠髽I(yè)內(nèi)部資源在促進(jìn)創(chuàng)新方式和提高企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力方面具有不可替代的作用[2]。

        基于此,本文以R&D 創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)為情境效應(yīng),探索期望績(jī)效反饋效果對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的影響機(jī)制。首先,以分析現(xiàn)實(shí)背景為出發(fā)點(diǎn)提出相關(guān)假設(shè);其次,選取2011~2017年間在中國(guó)滬深兩市上市的A 股企業(yè)數(shù)據(jù)樣本,對(duì)相關(guān)變量進(jìn)行設(shè)置和測(cè)度方法說(shuō)明,同時(shí)構(gòu)建回歸模型;再次,實(shí)證檢驗(yàn)提出的相關(guān)假設(shè);最后,對(duì)全文進(jìn)行總結(jié)和歸納,并得出相關(guān)管理啟示。

        1 研究設(shè)計(jì)

        1.1 相關(guān)概念的界定

        企業(yè)績(jī)效反饋理論認(rèn)為決策者對(duì)企業(yè)本身的績(jī)效通常持有一個(gè)期望水平,該期望水平受該企業(yè)的歷史績(jī)效水平和其他同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者的期望績(jī)效水平共同影響[16]。企業(yè)的實(shí)際績(jī)效能否達(dá)到?jīng)Q策者的滿意程度(即期望績(jī)效)成為衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的一個(gè)重要參考標(biāo)準(zhǔn)?,F(xiàn)有關(guān)于期望反饋的研究主要采用實(shí)際績(jī)效減去企業(yè)決策者的期望績(jī)效對(duì)企業(yè)期望績(jī)效反饋效果進(jìn)行測(cè)度(稱為期望績(jī)效反饋效果)。另外,雖然現(xiàn)有研究較為一致地驗(yàn)證了企業(yè)實(shí)際績(jī)效低于期望績(jī)效(稱為負(fù)向期望績(jī)效反饋效果)能促進(jìn)突破式創(chuàng)新,但關(guān)于企業(yè)實(shí)際績(jī)效高于期望(簡(jiǎn)稱正向期望績(jī)效反饋效果)對(duì)探索式創(chuàng)新影響的研究并沒(méi)有形成統(tǒng)一結(jié)論[17-18]?;诖?本文從企業(yè)R&D 創(chuàng)新方式這一角度,通過(guò)關(guān)注正向期望績(jī)效反饋效果,揭示在R&D 創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的情境下正向期望績(jī)效反饋對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的影響機(jī)制問(wèn)題。

        傳統(tǒng)的企業(yè)投資價(jià)值是指企業(yè)資產(chǎn)對(duì)于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者或某一類投資者所具有的價(jià)值。通常用該企業(yè)的股票價(jià)值對(duì)該企業(yè)內(nèi)在投資價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。另外,萬(wàn)華林等[19]指出,在有效的金融市場(chǎng)中,投資者的以往投資對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響已充分反映在該企業(yè)期初的股價(jià)中,而當(dāng)年新增的投資對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響則表現(xiàn)在同期股票年回報(bào)中。因此,基于企業(yè)數(shù)據(jù)的可獲得性和完整性兩個(gè)方面,本文界定企業(yè)投資價(jià)值是金融市場(chǎng)上的投資者對(duì)企業(yè)年度股票收益率的測(cè)度結(jié)果,具體測(cè)度方法將在下文給出。

        企業(yè)雙元?jiǎng)?chuàng)新理論指出不同R&D 創(chuàng)新方式會(huì)導(dǎo)致創(chuàng)新成果產(chǎn)量和質(zhì)量的差異,創(chuàng)新方式是企業(yè)保持持續(xù)性競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和提高自身價(jià)值的關(guān)鍵影響因素。根據(jù)已有對(duì)創(chuàng)新方式的分類并站在企業(yè)R&D創(chuàng)新速度和創(chuàng)新效果的視角[20],將R&D 創(chuàng)新分為漸進(jìn)式創(chuàng)新和突破式創(chuàng)新兩種方式。其中,漸進(jìn)式創(chuàng)新是指企業(yè)在已有資源和技術(shù)的基礎(chǔ)上進(jìn)行的技術(shù)革新,其主要目標(biāo)在于服務(wù)已有的用戶群體。突破式創(chuàng)新是指能大幅度改變技術(shù)、產(chǎn)品商業(yè)模式或過(guò)程的創(chuàng)新方式,該創(chuàng)新方式能很大程度地改變當(dāng)前產(chǎn)品或服務(wù),滿足現(xiàn)有和潛在客戶的需求。漸進(jìn)式創(chuàng)新速度快且投資風(fēng)險(xiǎn)小,但創(chuàng)新效果不明顯,對(duì)企業(yè)的發(fā)展和產(chǎn)業(yè)格局的變革影響小,在該創(chuàng)新方式下企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整能力相對(duì)偏弱。而突破式創(chuàng)新速度慢且投資風(fēng)險(xiǎn)大,但創(chuàng)新效果明顯,對(duì)企業(yè)產(chǎn)業(yè)格局的變革影響較大。

        1.2 研究假設(shè)

        1.2.1 正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的關(guān)系 當(dāng)企業(yè)期望績(jī)效反饋效果較好時(shí),即當(dāng)期望績(jī)效反饋效果為正向時(shí)企業(yè)有額外的自有資源可用于R&D 投資。企業(yè)R&D 投資活動(dòng)具有高投入性和高風(fēng)險(xiǎn)性(包括技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)和未來(lái)市場(chǎng)產(chǎn)品價(jià)格的高度不確定),在投資過(guò)程中需要對(duì)人才、資金以及其他相關(guān)的稀缺性生產(chǎn)資料的持續(xù)性投入[21]。由于R&D 投資中的實(shí)驗(yàn)設(shè)備和生產(chǎn)設(shè)備具有專用性,如果研發(fā)失敗,則要調(diào)整相近的產(chǎn)品生產(chǎn)或退出投資,這樣會(huì)降低盈利水平并對(duì)外傳遞企業(yè)R&D創(chuàng)新項(xiàng)目狀況較差的信息。另外,由于R&D 投資本身的高風(fēng)險(xiǎn)性(主要由投資的長(zhǎng)周期和產(chǎn)品適應(yīng)市場(chǎng)的不確定性造成)使得決策者容易出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避心理,進(jìn)而導(dǎo)致其對(duì)企業(yè)未來(lái)價(jià)值的悲觀預(yù)期和投資信心不足[22]。但當(dāng)期望績(jī)效反饋為正向時(shí),該情況的出現(xiàn)不但可以提升決策者的投資信心,而且還能在R&D 投資過(guò)程中有更多的資源分配以滿足研發(fā)的人力物力需求,促進(jìn)企業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行重組和優(yōu)化[23]。此外,正向期望績(jī)效反饋能夠推動(dòng)企業(yè)在R&D 創(chuàng)新過(guò)程中進(jìn)行增發(fā)和配股,這是因?yàn)槠髽I(yè)投資價(jià)值的提升需要人才,無(wú)論是人才還是其他資源投入其本質(zhì)都是資金的投入,所以企業(yè)進(jìn)行股票增發(fā)和配股能為企業(yè)帶來(lái)外部資源。正向期望績(jī)效反饋不但有利于吸引和培養(yǎng)更多的創(chuàng)新型人才,實(shí)現(xiàn)人力資源的有效供給,而且還可以搭建科技信息交流和分享平臺(tái),為企業(yè)研發(fā)提供必要的信息支撐,從而推高企業(yè)盈利水平。據(jù)此提出假設(shè):

        H1正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間呈顯著正向關(guān)系。

        1.2.2 R&D 創(chuàng)新方式在正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的情境效應(yīng) 漸進(jìn)式創(chuàng)新強(qiáng)調(diào)通過(guò)對(duì)已有技術(shù)進(jìn)行革新和優(yōu)化來(lái)提升企業(yè)獲得額外機(jī)會(huì)價(jià)值的能力,在此基礎(chǔ)上提高該企業(yè)的股票市盈率、每股盈利的比率以及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)等[24]。在期望績(jī)效反饋效果較好的情況下企業(yè)若進(jìn)行漸進(jìn)式創(chuàng)新,一方面阻礙了核心技術(shù)人員的認(rèn)知空間和知識(shí)創(chuàng)新能力的拓展,另一方面會(huì)對(duì)企業(yè)高新技術(shù)的獲取形成擠出效應(yīng)[25]。在此背景下,企業(yè)沒(méi)有必要增發(fā)新股或配股,同時(shí)可能會(huì)降低資源利用率,進(jìn)而減弱了期望績(jī)效反饋效果對(duì)企業(yè)投資價(jià)值活動(dòng)的正向促進(jìn)作用。突破式創(chuàng)新強(qiáng)調(diào)通過(guò)大幅度提升產(chǎn)品性能或研發(fā)新產(chǎn)品來(lái)增加股票市盈率、品牌效應(yīng)、壟斷經(jīng)營(yíng)能力和獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在企業(yè)轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下,中國(guó)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略正在從要素驅(qū)動(dòng)和投資驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向高新技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng),高技術(shù)型企業(yè)的發(fā)展主要以物質(zhì)資本為中心轉(zhuǎn)向以高技術(shù)人力資本、知識(shí)資本和技術(shù)資本為重心[26]。因此,在實(shí)現(xiàn)技術(shù)顛覆性變革的壓力下,如果期望績(jī)效反饋為正向,那么,企業(yè)可供分配的股利也會(huì)相應(yīng)增加。采用突破式創(chuàng)新能夠充分利用內(nèi)部資源、吸引前沿技術(shù)人才、獲取更加有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)的技術(shù),同時(shí)能為企業(yè)盈利能力的增加提供動(dòng)力。據(jù)此提出假設(shè):

        H2a突破式創(chuàng)新促進(jìn)了正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的關(guān)系。

        H2b漸進(jìn)式創(chuàng)新減弱了正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的關(guān)系。

        1.2.3 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)在正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的情境效應(yīng) 企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)理論指出,某企業(yè)的市場(chǎng)地位會(huì)受到其他同行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者的影響,當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的投資價(jià)值較大時(shí),其具有充足的資源進(jìn)行投資以擴(kuò)大市場(chǎng)占有率,同時(shí)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)入該類投資也會(huì)瓜分企業(yè)的市場(chǎng)份額。面對(duì)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng),企業(yè)通過(guò)提升其投資價(jià)值不但可以增加在金融市場(chǎng)上的融資能力[20],而且還能提升產(chǎn)品形象。Jiang等[27]對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的研究表明,當(dāng)期望績(jī)效反饋效果較好時(shí),企業(yè)就會(huì)增加研發(fā)投入進(jìn)而使同行業(yè)的研發(fā)投資競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。資源理論指出,競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)能夠產(chǎn)生知識(shí)外溢效應(yīng),進(jìn)而為企業(yè)R&D 投資活動(dòng)提供更多的人才和技術(shù)支持。同時(shí),激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能驅(qū)使企業(yè)對(duì)于其投資價(jià)值提升的人才需求量,這會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)科研機(jī)構(gòu)和高校對(duì)創(chuàng)新型人才的培養(yǎng)力度,最終為企業(yè)R&D 投資提供充足的人才儲(chǔ)備和技術(shù)支持[28]。另外,當(dāng)期望績(jī)效反饋效果較好時(shí),企業(yè)具有增加研發(fā)投入力度的能力,從而提升R&D 投資效率。大部分企業(yè)進(jìn)行R&D 投資受到多元化的高風(fēng)險(xiǎn)影響,所以從風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避角度看,R&D 投資的成功率較低。而激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度能驅(qū)使企業(yè)更加主動(dòng)地關(guān)注市場(chǎng)信息,挖掘新的未來(lái)機(jī)會(huì)價(jià)值,最終激發(fā)企業(yè)對(duì)資源配置方案進(jìn)行優(yōu)化。據(jù)此提出假設(shè):

        H3市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈,正向期望績(jī)效反饋效果越能促進(jìn)企業(yè)投資價(jià)值的提升。

        1.2.4 R&D 創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的聯(lián)合情境效應(yīng) 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度決定了企業(yè)排斥性投資的強(qiáng)度和頻度,同時(shí)也決定了企業(yè)在掠奪者和被掠奪者之間的角色轉(zhuǎn)換速度,即市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈,企業(yè)R&D 創(chuàng)新欲望越強(qiáng)烈[29]。為了抵御其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn),并提高自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),企業(yè)會(huì)憑借自身規(guī)模、信貸資源以及技術(shù)人才儲(chǔ)備等優(yōu)勢(shì)資源壓縮競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的創(chuàng)新空間,同時(shí)利用其內(nèi)外部資源稟賦(包括外部融資和資源等)進(jìn)行R&D 創(chuàng)新和資源聚集。在此背景下,企業(yè)往往會(huì)采用突破式創(chuàng)新提高技術(shù)壁壘和技術(shù)進(jìn)入門檻[30]。這是因?yàn)榕c漸進(jìn)式創(chuàng)新相比,突破式創(chuàng)新具有明顯的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)顛覆能力,能提高金融市場(chǎng)上的投資者預(yù)期[1],也能迫使其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手推遲研發(fā)或退出競(jìng)爭(zhēng)。另外,從企業(yè)治理角度看,當(dāng)外部市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈時(shí),外部競(jìng)爭(zhēng)可以有效緩解企業(yè)代理問(wèn)題。決策者出于追求自身利益最大化的目標(biāo),在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈的情況下會(huì)主動(dòng)搜集市場(chǎng)信息,努力擺脫原有的技術(shù)軌跡,目標(biāo)傾向于迎合新技術(shù)的市場(chǎng)需求[31]。在此背景下,突破式創(chuàng)新能為企業(yè)帶來(lái)更多的投資價(jià)值提升空間,有利于企業(yè)取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。同時(shí),由于突破式創(chuàng)新相比漸進(jìn)式創(chuàng)新需要更多更集中的資源,當(dāng)企業(yè)正向期望績(jī)效反饋效果越好時(shí),決策者對(duì)R&D 投資的未來(lái)機(jī)會(huì)價(jià)值會(huì)有更高追求,進(jìn)而在競(jìng)爭(zhēng)壓力下更傾向于采取突破式創(chuàng)新。這樣金融市場(chǎng)上投資者預(yù)期、行業(yè)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展?fàn)顟B(tài)和趨勢(shì)、企業(yè)的股利分配政策、盈利水平以及項(xiàng)目發(fā)展?fàn)顩r均會(huì)向積極方向發(fā)展[4,28]。據(jù)此提出假設(shè):

        H4市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈,與漸進(jìn)式創(chuàng)新相比,突破式創(chuàng)新更能促進(jìn)正向期望績(jī)效反饋效果對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的正向影響。

        1.3 模型構(gòu)建和變量設(shè)置

        為檢驗(yàn)假設(shè)H1,即正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間呈顯著正向關(guān)系,構(gòu)建如下回歸模型:

        式中:ENIV 表示企業(yè)投資價(jià)值(因變量);ε為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)(下同)。借鑒李仲飛等[32]的研究,采用下一年購(gòu)買并持有的股票收益率來(lái)衡量企業(yè)投資價(jià)值,即

        其中:λq為企業(yè)股票的月度收益率;EPEE 表示正向期望績(jī)效反饋效果(自變量),用實(shí)際績(jī)效與期望績(jī)效的差值(P-A)進(jìn)行測(cè)度,P為企業(yè)的實(shí)際績(jī)效水平,用總資產(chǎn)回報(bào)率進(jìn)行測(cè)度,A為由歷史和社會(huì)期望績(jī)效的線性組合計(jì)算得到的期望績(jī)效[33]。計(jì)算公式為

        HAit表示企業(yè)i的歷史期望績(jī)效,SAit表示企業(yè)i以外的企業(yè)第t年總資產(chǎn)回報(bào)率的平均值,在具體計(jì)算時(shí)去除期望績(jī)效反饋效果為負(fù)值的數(shù)據(jù)。ALRA、OWNC、REOA 和AGEM 分 別為控 制變量:用總負(fù)債占總資產(chǎn)的比例表示企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率(ALRA),用前兩大股東的持股量占總股份的比例表示股權(quán)集中度(OWNC),用總利潤(rùn)占總資產(chǎn)的比例表示資產(chǎn)收益率(REOA),用貝塔系數(shù)表示系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)(AGEM)。

        構(gòu)建如下回歸模型用以檢驗(yàn)R&D 創(chuàng)新方式的情境效應(yīng),即突破式創(chuàng)新促進(jìn)了正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的關(guān)系,漸進(jìn)式創(chuàng)新減弱了正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的關(guān)系(假設(shè)H2a和H2b):

        式中:REOP 和WMCY 分別表示漸進(jìn)式創(chuàng)新和突破式創(chuàng)新。參考季桓永等[34]的研究,用非新領(lǐng)域?qū)@暾?qǐng)數(shù)量加1再取自然對(duì)數(shù)作為漸進(jìn)式創(chuàng)新的代理變量,用新領(lǐng)域?qū)@暾?qǐng)數(shù)量加1再取自然對(duì)數(shù)作為突破式創(chuàng)新的代理變量(關(guān)于新領(lǐng)域的定義參見(jiàn)文獻(xiàn)[34])。

        構(gòu)建如下回歸模型用以檢驗(yàn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度的情境效應(yīng),即市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈,正向期望績(jī)效反饋效果越能促進(jìn)企業(yè)投資價(jià)值的提升(假設(shè)H3):

        式中,QNUF 表示市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度,具體用應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的倒數(shù)進(jìn)行測(cè)度,應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率的倒數(shù)越大,說(shuō)明市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈。

        構(gòu)建如下回歸模型用以檢驗(yàn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度和R&D 創(chuàng)新方式的聯(lián)合情境效應(yīng),即市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈,與漸進(jìn)式創(chuàng)新相比,突破式創(chuàng)新更能促進(jìn)正向期望績(jī)效反饋效果對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的正向影響(假設(shè)H4):

        式中,交互項(xiàng)EPEEit·QNUFit·REOPit和EPEEit·QNUFit·WMCYit分別表示不同創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的聯(lián)合情境效應(yīng)。

        2 實(shí)證分析

        2.1 數(shù)據(jù)來(lái)源和變量統(tǒng)計(jì)

        本文選取的樣本數(shù)據(jù)來(lái)自2011~2017年間在中國(guó)滬深兩市上市的A 股企業(yè)數(shù)據(jù),選取的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù),數(shù)據(jù)的篩選和計(jì)算都借助統(tǒng)計(jì)軟件Stata12 進(jìn)行分析。在數(shù)據(jù)分析之前,結(jié)合所選變量類型對(duì)其進(jìn)行了如下處理:①由于金融保險(xiǎn)類上市企業(yè)業(yè)務(wù)的特殊性,所采用的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與其他行業(yè)存在差異,故對(duì)該類企業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行刪除;②剔除了ST 和PT 類企業(yè)樣本數(shù)據(jù);③剔除了資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)1的企業(yè)數(shù)據(jù);④剔除了資產(chǎn)回報(bào)率在區(qū)間(0.5,0.5)之外的企業(yè)樣本數(shù)據(jù);⑤對(duì)所有連續(xù)型變量進(jìn)行1%的Winsorize縮尾處理,最終得到310家企業(yè)。表1給出了本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。

        表1 變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

        由表1 結(jié)果可知,所選樣本的企業(yè)投資價(jià)值(ENIV)均值為0.308,最大值為4.147,最小值為-0.665,而標(biāo)準(zhǔn)差為2.605。這說(shuō)明,不同企業(yè)的投資價(jià)值具有較大差異。正向期望績(jī)效反饋效果(EPEE)的最大值為0.177,最小值為0.224。這說(shuō)明,企業(yè)間的正向期望績(jī)效反饋效果差異較明顯。對(duì)于兩種創(chuàng)新方式其均值、最大值和最小值差異都較明顯,因此,企業(yè)采用不同的R&D 創(chuàng)新方式可能導(dǎo)致其投資價(jià)值不同。由表1 的統(tǒng)計(jì)結(jié)果容易發(fā)現(xiàn),Winsorize處理后(1%顯著性水平)變量取值不存在異常值。

        由表2中的變量相關(guān)系數(shù)易知,正向期望績(jī)效反饋效果(EPEE)與企業(yè)投資價(jià)值(ENIV)顯著正相關(guān)(1%的顯著性水平),該現(xiàn)象初步驗(yàn)證了假設(shè)H1。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)(AGEM)與企業(yè)投資價(jià)值、正向期望績(jī)效反饋效果顯著負(fù)相關(guān),這與事實(shí)相符。由表2分析結(jié)果容易發(fā)現(xiàn),所有變量的相關(guān)系數(shù)都小于0.400,因此,本文所選擇的變量之間不存在多重共線性。

        表2 變量的皮爾遜相關(guān)系數(shù)矩陣

        2.2 正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值的關(guān)系以及不同R&D創(chuàng)新方式的情境效應(yīng)分析

        為了檢驗(yàn)正向期望績(jī)效反饋效果(自變量)與企業(yè)投資價(jià)值(因變量)之間的關(guān)系,首先去掉自變量(Model1,稱為基準(zhǔn)模型),以檢驗(yàn)所有控制變量對(duì)因變量的影響;其次,在Model1的基礎(chǔ)上加入正向期望績(jī)效反饋效果構(gòu)建Model2(模型1),用以檢驗(yàn)假設(shè)H1。另外,為了檢驗(yàn)創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度的情境效應(yīng),在模型1的基礎(chǔ)上加入漸進(jìn)式創(chuàng)新(形成模型2,記為Model3)用以檢驗(yàn)假設(shè)H2,在模型1的基礎(chǔ)上加入突破式創(chuàng)新(形成模型3,記為Model4)用以檢驗(yàn)假設(shè)H3,在模型1的基礎(chǔ)上加入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度(形成模型4,記為Model5)用以檢驗(yàn)假設(shè)H4。具體回歸結(jié)果如表3所示。

        由表3 的回歸結(jié)果可知,在基準(zhǔn)模型中(Model1)資產(chǎn)負(fù)債率(ALRA)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)(AGEM)與企業(yè)投資價(jià)值(ENIV)顯著負(fù)相關(guān),股權(quán)集中度(OWNC)和資產(chǎn)收益率(REOA)與企業(yè)投資價(jià)值正相關(guān),該現(xiàn)象與現(xiàn)實(shí)相符。Model2 的回歸結(jié)果顯示,企業(yè)正向期望績(jī)效反饋效果(EPEE)在1%的顯著性水平下與企業(yè)投資價(jià)值正相關(guān)。這說(shuō)明,正向期望績(jī)效反饋效果越好,越能有效提升企業(yè)投資價(jià)值,即假設(shè)H1 得證。由Model3的回歸結(jié)果可見(jiàn),漸進(jìn)式創(chuàng)新(REOP)在正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的關(guān)系中具有顯著(1%的顯著水平)的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。而由 Model4 的回歸結(jié)果可知,突破式創(chuàng)新(WMCY)在正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的關(guān)系中具有顯著(1%的顯著水平)的正向調(diào)節(jié)作用。這說(shuō)明,相比較漸進(jìn)式創(chuàng)新,企業(yè)選擇突破式創(chuàng)新對(duì)正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的關(guān)系具有更好的促進(jìn)作用,即假設(shè)H2和H3得證。Model5檢驗(yàn)了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度(QUNF)在正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值關(guān)系中的情境效應(yīng),回歸結(jié)果表明,交互項(xiàng)EPEE×QUNF的系數(shù)顯著為正。這表明,當(dāng)期望績(jī)效反饋效果較好時(shí),企業(yè)所處的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈,企業(yè)的投資價(jià)值越高,即假設(shè)H4得證。

        由前文可知,模型式(5)、(6)被用來(lái)檢驗(yàn)漸進(jìn)式和突破式兩種創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度在正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的聯(lián)合情境效應(yīng)。為了進(jìn)一步檢驗(yàn)結(jié)論的穩(wěn)健性,借鑒李健等[35]的研究,按照產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度將樣本企業(yè)三等分,并選擇后1/3組和前1/3組作為競(jìng)爭(zhēng)程度最低組和最高組,對(duì)不同R&D 創(chuàng)新方式的情境效應(yīng)進(jìn)行分組回歸。其中,Model8和Model9分別檢驗(yàn)了低競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度和高競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度下漸進(jìn)式創(chuàng)新的情境效應(yīng),Model10和Model11分別檢驗(yàn)了低競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度和高競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度下突破式創(chuàng)新的情境效應(yīng)。上述模型的具體回歸結(jié)果如表4所示。

        表4 Model6-Model11的回歸結(jié)果

        由表4可知,Model6的結(jié)果顯示,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度(QUNF)與漸進(jìn)式創(chuàng)新(REOP)對(duì)正向期望績(jī)效反饋(EPEE)與企業(yè)投資價(jià)值(ENIV)之間關(guān)系的聯(lián)合調(diào)節(jié)效應(yīng)不顯著且為負(fù)。這說(shuō)明,當(dāng)企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈時(shí),正向期望績(jī)效反饋效果在漸進(jìn)式創(chuàng)新情境下將拉低企業(yè)投資價(jià)值。Model7的結(jié)果顯示,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度與突破式創(chuàng)新(WMCY)對(duì)正向期望績(jī)效反饋與企業(yè)投資價(jià)值之間關(guān)系的聯(lián)合調(diào)節(jié)效應(yīng)顯著為正(1%的顯著水平)。這說(shuō)明,當(dāng)企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈時(shí),采用突破式創(chuàng)新可以提高正向期望績(jī)效反饋對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的正向影響作用。比較Model6 和Model7的回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn),在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度下,企業(yè)采用不同的R&D 創(chuàng)新方式會(huì)在正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間產(chǎn)生明顯的差異性影響。

        Model8的結(jié)果表明,當(dāng)企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度較弱時(shí),漸進(jìn)式創(chuàng)新對(duì)企業(yè)正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)顯著為負(fù)(5%的顯著性水平,系數(shù)為-0.031);Model9的結(jié)果則表明,當(dāng)企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度較強(qiáng)時(shí),漸進(jìn)式創(chuàng)新對(duì)企業(yè)期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)顯著為負(fù)(1%的顯著性水平,系數(shù)為-0.009)。對(duì)比上述模型的回歸結(jié)果容易發(fā)現(xiàn),在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情境下,企業(yè)采取漸進(jìn)式創(chuàng)新,則正向期望績(jī)效反饋效果對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的正向促進(jìn)作用將會(huì)消弱。

        Model10的結(jié)果表明,當(dāng)企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度較小時(shí),突破式創(chuàng)新對(duì)正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)不顯著(系數(shù)為0.001);Model11 的結(jié)果表明,當(dāng)企業(yè)面臨的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度較大時(shí),突破式創(chuàng)新對(duì)期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)顯著為正(1%的顯著性水平,系數(shù)為0.155)。比較兩個(gè)模型的系數(shù)和顯著性水平可以發(fā)現(xiàn),當(dāng)企業(yè)處于激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情境時(shí),基于較好的期望績(jī)效反饋效果,企業(yè)若選擇突破式創(chuàng)新,在一定程度上有利于提升投資價(jià)值。

        3 結(jié)論

        在企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的背景下,本文針對(duì)R&D 創(chuàng)新過(guò)程中的企業(yè)投資價(jià)值提升問(wèn)題,選取了2011~2017年間在A 股上市的310家企業(yè)樣本數(shù)據(jù),以組織行為理論為視角,研究了正向期望績(jī)效反饋效果對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的影響機(jī)制,并在此基礎(chǔ)上分析了R&D 創(chuàng)新方式和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的情境效應(yīng)以及兩者的聯(lián)合情境效應(yīng)。結(jié)果表明:

        (1)正向期望績(jī)效反饋效果越好,越有利于企業(yè)投資價(jià)值的提升。這說(shuō)明,實(shí)際績(jī)效高于期望績(jī)效具有信號(hào)傳遞和資源效應(yīng),能增加企業(yè)R&D 投資的能力和動(dòng)力,最終提高企業(yè)投資價(jià)值?;诖?建議決策者在根據(jù)正向期望績(jī)效反饋效果進(jìn)行R&D 投資決策時(shí),應(yīng)積極促進(jìn)內(nèi)部資源配置,推動(dòng)企業(yè)在資本市場(chǎng)的融資能力和其投資價(jià)值的可持續(xù)發(fā)展。

        (2)突破式創(chuàng)新促進(jìn)了正向期望績(jī)效反饋效果與企業(yè)投資價(jià)值之間的關(guān)系,而漸進(jìn)式創(chuàng)新起到了相反作用。該結(jié)論表明,相比漸進(jìn)式創(chuàng)新,若企業(yè)選擇突破式創(chuàng)新,則正向期望績(jī)效反饋效果對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的提升有更好的效果?;诖?建議當(dāng)正向期望績(jī)效反饋效果較好時(shí),企業(yè)應(yīng)立足于自身的改革,結(jié)合自有的資源和人才儲(chǔ)備,積極采用突破式創(chuàng)新,推動(dòng)企業(yè)轉(zhuǎn)型和投資價(jià)值的提升。

        (3)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈,正向期望績(jī)效反饋效果越能促進(jìn)企業(yè)投資價(jià)值的提升。該結(jié)論表明,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度作為企業(yè)的外部治理機(jī)制,不但在正向期望績(jī)效反饋效果較好時(shí)能夠改善“富則思安”的企業(yè)管理現(xiàn)狀,而且也能調(diào)整企業(yè)內(nèi)部資源的優(yōu)化配置,提高技術(shù)項(xiàng)目的投入力度和企業(yè)投資價(jià)值。基于此,建議為了促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的良性發(fā)展,政府應(yīng)對(duì)簡(jiǎn)政放權(quán)并加大資源扶持,切實(shí)保障市場(chǎng)在資源配置中的重要作用。另一方面,應(yīng)打破地方保護(hù)主義,加快資源在不同地區(qū)間的流動(dòng)性,使企業(yè)易獲得更多資源實(shí)施技術(shù)項(xiàng)目投資。

        (4)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越激烈,與漸進(jìn)式創(chuàng)新相比,突破式創(chuàng)新更能促進(jìn)正向期望績(jī)效反饋效果對(duì)企業(yè)投資價(jià)值的正向影響。該結(jié)論說(shuō)明,并不是所有的R&D 投資都能夠促進(jìn)企業(yè)投資價(jià)值的提升,主要體現(xiàn)在企業(yè)所處的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度會(huì)限制企業(yè)期望績(jī)效反饋所表現(xiàn)出的資源配置程度,并與創(chuàng)新方式共同作用來(lái)影響企業(yè)投資價(jià)值?;诖?建議在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈的情境下,決策者應(yīng)將資源優(yōu)先用于突破式創(chuàng)新投資。這是因?yàn)榕c漸進(jìn)式創(chuàng)新相比,一旦突破式創(chuàng)新對(duì)原有技術(shù)發(fā)展路線的變革和顛覆性的創(chuàng)新活動(dòng)取得成功,那么,企業(yè)會(huì)獲得明顯的獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),企業(yè)的市場(chǎng)占有份額會(huì)顯著增加,最終投資價(jià)值也會(huì)隨之增加。

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