■ 馬愛琳 陳晉昱

（中國人民銀行西寧中心支行 青海西寧 810001）

2000年以來，我國資本形成占GDP的比重也在不斷變化著，發(fā)揮著帶動經(jīng)濟發(fā)展的重要作用，黨的十九屆五中全會提出“以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局”要求，今后我國經(jīng)濟增長的重點是內(nèi)需結(jié)構(gòu)更為合理，以消費促投資，實現(xiàn)經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展，進(jìn)而實現(xiàn)由高速發(fā)展向高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)變，投資產(chǎn)出效率應(yīng)當(dāng)引起關(guān)注和思考。

一、文獻(xiàn)綜述

資本產(chǎn)出比是衡量經(jīng)濟發(fā)展水平的重要指標(biāo)之一，塞繆爾森（1990）的研究提出并證明了在經(jīng)濟均衡增長的系統(tǒng)中，資本產(chǎn)出比是守恒的。索洛（1956）認(rèn)為經(jīng)濟系統(tǒng)在一個穩(wěn)定狀態(tài)時，資本產(chǎn)出比是一個常量。托雷特（1969）的研究發(fā)現(xiàn)，資本產(chǎn)出比在短期內(nèi)會保持穩(wěn)定，但在長期中會有一個下降的趨勢。

計算資本產(chǎn)出比方面，學(xué)者們選擇用實際GDP和實際資本存量來計算。吳清峰和唐朱昌（2014）則提出可以用資本-產(chǎn)量比法和哈羅德-多馬模型法來測算資本存量，以彌補永續(xù)盤存法的不足。郭文（2018）等人在對我國資本存量測算問題進(jìn)行探究后認(rèn)為，在實際應(yīng)用中，相對效率幾何遞減模式在理論和運算方面較簡便，且有實際經(jīng)驗的支持；可以選擇固定資本形成總額和固定資本形成價格指數(shù)來表示投資流量和投資價格指數(shù)；重置率可選擇常數(shù)或基于計量模型估計得出。就資本折舊率的選擇，不同學(xué)者存在差異，在王小魯、樊綱（2000）的研究中，選擇的折舊率為5%。江三良和李攀（2016）結(jié)合他人的測算及中國經(jīng)濟快速發(fā)展的實際，認(rèn)為資本更新趨于加快，選擇了10.96%的折舊率。

在資本產(chǎn)出比及其他指標(biāo)的比較分析方面，張軍（2000）認(rèn)為，改革開放以來，因資本的形成對經(jīng)濟增長的不敏感，我國的資本產(chǎn)出比與增長率之間存在著一個顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，中國經(jīng)濟增長率的持續(xù)下降是資本形成過快、投資收益出現(xiàn)持續(xù)惡化引起的。杜思正等人（2016）的研究發(fā)現(xiàn)改革開放以來以投資拉動經(jīng)濟增長的方式使得我國投資效率和資本產(chǎn)出能力都逐步降低。江三良等（2016）認(rèn)為，從資本產(chǎn)出來看，經(jīng)濟增長率等于資本增長率加上單位資本產(chǎn)出增長，隨著我國勞動力增長放慢，經(jīng)濟增長率取決于技術(shù)進(jìn)步。紀(jì)敏（2020）認(rèn)為我國的增量資本產(chǎn)出比在下降，如果想要維持同樣的GDP增速，實際上對債務(wù)的需求是上升的。1本觀點引自紀(jì)敏在《宏觀論道：當(dāng)前形勢下的經(jīng)濟前瞻與資本市場展望”網(wǎng)絡(luò)視頻會議》上的演講。

在投資與消費對經(jīng)濟發(fā)展的作用方面，呂江林等（2007）認(rèn)為我國自加入WTO后至今，資本流入規(guī)模猛增，機遇與風(fēng)險并存，完善市場機制尤為關(guān)鍵。馬凱（2007）提出加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式、擴大內(nèi)需、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是緊迫的任務(wù)。丁平（2009）的研究發(fā)現(xiàn)消費不足，僅靠資本與資源投入驅(qū)動和出口拉動的經(jīng)濟發(fā)展方式的弊端凸顯。王寶濱（2014）認(rèn)為國民經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中投資與消費失衡狀況比較嚴(yán)重，為使經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展，應(yīng)逐步改變政府主導(dǎo)的投資增長模式，提高投資質(zhì)量和效益。龍文清（2021）的研究發(fā)現(xiàn)在經(jīng)濟發(fā)展的不同階段，投資和消費所產(chǎn)生的推動作用并不是一成不變的。實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，才能推動社會經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展。

二、我國資本形成情況

（一）資本形成率水平較高

我國資本形成率在過去二十年提升了約10個百分點，從2000年的33.7%上升到2019年的43.1%。從全球來看，我國資本形成率水平位居前列。據(jù)世界銀行測算全球平均資本形成率水平約為24.4%左右，我國較中等收入、高收入國家平均資本形成率水平分別高出12%、20%左右。固定資產(chǎn)投資帶來的資本形成率水平過高，可能導(dǎo)致內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡、經(jīng)濟扭曲，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)尚有待進(jìn)一步調(diào)整。長期來看，會出現(xiàn)投資回報過低的問題（見圖1）。

圖1 2000～2019年資本形成率水平的國際比較

（二）資本形成對GDP增長的貢獻(xiàn)率

2000～2020年間，我國資本形成總額對GDP增長的貢獻(xiàn)率經(jīng)歷了三個波峰時期，分別是2001～2003年、2009年和2020年。除特殊年份外，資本形成總額對GDP增長的拉動趨勢與貢獻(xiàn)率走勢較為吻合（見圖2）。進(jìn)一步分析經(jīng)濟中的三大需求對經(jīng)濟增長的貢獻(xiàn)情況可以發(fā)現(xiàn)：我國資本形成總額對GDP增長貢獻(xiàn)率與最終消費支出對GDP增長貢獻(xiàn)率的變化趨勢大致相反，存在此消彼長的態(tài)勢（見圖3），貨物和服務(wù)凈出口的貢獻(xiàn)率波動較大。

圖2 2000～2020年資本形成總額對GDP增長的貢獻(xiàn)率及拉動情況

圖3 2000～2020年三大需求對GDP增長的貢獻(xiàn)率及拉動情況

三、我國資本產(chǎn)出比情況

（一）數(shù)據(jù)選取

1.產(chǎn)出Yt。為確保不同年份GDP的可比性，需消除價格因素的影響，本文以2000年為基期，以國內(nèi)生產(chǎn)總值指數(shù)對各年GDP進(jìn)行調(diào)整計算得到相關(guān)數(shù)據(jù)。

2.資本存量Kt。對資本存量K的確定采取了國際上較通用的永續(xù)盤存法來估計樣本期內(nèi)固定資本形成存量，用公式可表示為：

其中：Kt表示第t年年末實際資本存量，It表示第t年名義投資額，Pt表示固定資本投資價格指數(shù)，δ表示資本的重置率，Kt-1表示上一年末實際資本存量。

（1）當(dāng)年投資It。樣本期內(nèi)，固定資本總額占資本形成總額的比重超過了93%，因此選取國內(nèi)生產(chǎn)總值支出法核算中的“固定資本形成總額”代表當(dāng)年新增投資，消除價格因素影響后，計算得出不變價固定資本形成額。

（2）固定資產(chǎn)價格指數(shù)Pt。繼續(xù)以2000為基期，對樣本區(qū)間內(nèi)固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)進(jìn)行調(diào)整后用于數(shù)值的計算。

（3）重置率δ。鑒于資本重置率的選取在學(xué)界未形成一致的觀點，結(jié)合數(shù)據(jù)的可獲得性及有關(guān)文獻(xiàn)的經(jīng)驗，本文采用兩種重置率。一方面，根據(jù)投入產(chǎn)出基本流量表，計算出固定資產(chǎn)的折舊率作為一定時期內(nèi)重置率δ1t的替代，即不同的年份資產(chǎn)折舊率不同。另一方面，假定資本相對效率在各期呈幾何遞減模式，因此用固定資產(chǎn)綜合折舊率來替代資本的重置率，且為常數(shù)δ2，即采用朱軍、姚軍（2017）估計的我國公共資本9.28%的年折舊率作為重置率。

（4）基期資本存量K0的估計。本文采用增長率法（穩(wěn)態(tài)法），計算公式為K0=I0/(g+δ)，其中g(shù)是樣本期投資平均增長率，δ是資本折舊率，I0是基期的投資流量。

因數(shù)據(jù)可得性的限制，本文計算得出2000～2019年間真實投資的年平均增長率為2.39%，在分別采用折舊率δ1t、δ2的情況下，基期的資本存量分別為40.54萬億元、28萬億元。在確定了當(dāng)年投資It、折舊率δ和基期固定資本形成存量后，利用永續(xù)盤存法逐年推算各年的資本存量。

（二）資本產(chǎn)出比

對我國資本產(chǎn)出情況的測算結(jié)果如表1所示。無論是選取哪種資本重置率的情況，近20年來，我國資本產(chǎn)出比均呈現(xiàn)下降的趨勢，尤其在金融危機爆發(fā)前，下降幅度更為明顯(圖4)，這就意味著隨著經(jīng)濟的發(fā)展和技術(shù)的進(jìn)步，單位產(chǎn)出需要的資本投入額在不斷減少。但這一結(jié)果與以往學(xué)者們研究發(fā)現(xiàn)近年來資本產(chǎn)出比有所增加趨勢的結(jié)論不同，可能有兩方面原因：一是以固定資本形成額替代全社會資本形成額的方法，越來越不適用于我國經(jīng)濟從高速發(fā)展向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變的國情，伴隨著向數(shù)字社會、綠色發(fā)展的轉(zhuǎn)型，通過對固定資本的大量投資未必能實現(xiàn)GDP增長；二是我國經(jīng)濟的快速發(fā)展離不開人口紅利、高儲蓄率、外部穩(wěn)定的發(fā)展環(huán)境等多方面因素的影響，雖然資本形成對GDP增長有較大的貢獻(xiàn)，但并不完全意味著資本投入的邊際效用是遞減的，可以通過流向產(chǎn)出效率相對更高行業(yè)的方式提升整體的資本產(chǎn)出效率水平。

圖4 2000～2019年我國資本產(chǎn)出比變化情況

表1 2000～2019年間我國資本產(chǎn)出比

續(xù)表1 2000～2019年間我國資本產(chǎn)出比

（三）其他發(fā)現(xiàn)

一是我國實際資本增長率低于實際經(jīng)濟增長率。社科院的一項研究表明，在資本產(chǎn)出相對穩(wěn)定時期，資本增長率與經(jīng)濟增長率相差3%，資本產(chǎn)出相對不穩(wěn)定期間會相差11%。本文對過去20年實際經(jīng)濟增長率與實際固定資本增長率進(jìn)行了測算，發(fā)現(xiàn)2008年及2017～2018年二者的增長率較為接近，其余年份增長率差異較大，且樣本期內(nèi)實際固定資本增長率均低于實際經(jīng)濟增長率水平（見圖5），這也印證了前文的結(jié)論，即資本產(chǎn)出的效率是在增加的。

圖5 我國實際經(jīng)濟增長率與實際固定資本增長率情況

二是金融危機后，我國資本產(chǎn)出比與實際經(jīng)濟增速均呈下降趨勢。通過對不同重置率假設(shè)下得出的各年資本產(chǎn)出比取算術(shù)平均值后，與實際GDP增長率對比發(fā)現(xiàn)，在我國經(jīng)濟高速發(fā)展時期，即經(jīng)濟增速不斷提高的時期，資本產(chǎn)出比趨于下降；而2008年金融危機后，資本產(chǎn)出比與經(jīng)濟增速同向變化，降幅放緩（見圖6），預(yù)計未來將維持在1左右的水平，這與國外學(xué)者在研究影響經(jīng)濟發(fā)展要素時的假設(shè)相似，即長期資本產(chǎn)出比將下降，且是一個固定值。

圖6 我國實際經(jīng)濟增長率與實際固定資本增長率情況

三是經(jīng)濟增長率與資本產(chǎn)出比增長率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。我國經(jīng)濟增長速度與不同資本重置率下的資本產(chǎn)出增長率間的演變趨勢，二者之間存在著較強的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即2007年之前，我國經(jīng)濟有著較高的增長速度（下圖左軸），但資本產(chǎn)出比增長率（下圖右軸）呈下降態(tài)勢，表明資本產(chǎn)出增長在逐年放緩；金融危機后我國經(jīng)濟增速放緩，資本產(chǎn)出比增長率呈上升趨勢。

圖7 我國經(jīng)濟增長率與資本產(chǎn)出比增長率走勢圖

四是貨幣產(chǎn)出比與資本產(chǎn)出比增長率之間有一定的正相關(guān)關(guān)系。2003～2007年，為防止經(jīng)濟增長過熱，央行多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和利率致使貨幣投放水平降低，M2/GDP比值有一定程度的下降，資本產(chǎn)出比增長率降低。2008～2012年期間，央行下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率、存款準(zhǔn)備金率，取消對商業(yè)銀行信貸規(guī)劃的約束等方式使貨幣供應(yīng)量激增50萬億元，M2/GDP顯著上升，資本產(chǎn)出比增長率呈先降后升狀態(tài)。2012～2018年，我國實施了穩(wěn)健的貨幣政策，貨幣產(chǎn)出比基本上升，資本產(chǎn)出比增長率也維持在較為穩(wěn)定的水平。2019～2020年，為應(yīng)對國內(nèi)外嚴(yán)峻局勢帶來的影響，通過中期借貸便利（MLF）等方式降息以保持市場流動性，加大逆回購等公開市場操作力度讓資金回流到實體經(jīng)濟，M2/GDP比值顯著提高，同期資本產(chǎn)出比增長率也有所回升。（見圖8）

圖8 近年來我國貨幣產(chǎn)出比及資本產(chǎn)出比增長率變動情況

四、結(jié) 論

（一）從多方面著手，進(jìn)一步提高資本效率

從資本產(chǎn)出來看，我國資本產(chǎn)出比在不斷減小，增量資本產(chǎn)出比在波動式下降，體現(xiàn)了近年來隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展和技術(shù)的進(jìn)步，資本效率的不斷提升。對推進(jìn)經(jīng)濟發(fā)展因素的具體探索，還需進(jìn)一步考慮人力資本的提升、全要素生產(chǎn)率的進(jìn)步等因素，而非局限于對單一指標(biāo)的考量。從金融市場的角度出發(fā)，還應(yīng)深化對投融資體制的改革，降低融資成本，提高融資效率，拓寬融資渠道，提高投資效益。

（二）調(diào)整投資和消費配置，以內(nèi)需消費促進(jìn)經(jīng)濟增長

目前我國的經(jīng)濟發(fā)展主要依靠投資來拉動，短期內(nèi)雖然可以實現(xiàn)GDP的增長，但長期來看經(jīng)濟發(fā)展的成本會越來越高，與發(fā)達(dá)國家相比仍面臨著消費需求過低、投資過高的問題。因此，在提高投資質(zhì)量、改善投資結(jié)構(gòu)的前提下，應(yīng)適當(dāng)放緩?fù)顿Y增長速度，擴大消費內(nèi)需，實現(xiàn)降低投資成本、優(yōu)化需求結(jié)構(gòu)的目標(biāo)。

（三）轉(zhuǎn)“?！睘椤皺C”，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟新增長點

保持較高的資本產(chǎn)出效率，就是要繼續(xù)探索新經(jīng)濟增長點，實現(xiàn)資本與資源的合理高效配置。通過投資進(jìn)一步健全產(chǎn)業(yè)鏈和供應(yīng)鏈，升級調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，為促進(jìn)國內(nèi)循環(huán)的更高水平發(fā)展提供動力和支撐。從主要靠投資拉動的粗放型經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)變到依靠勞動生產(chǎn)率提高、技術(shù)進(jìn)步和制度創(chuàng)新來推動的集約型增長方式。