韋順

過(guò)去一年，市場(chǎng)普遍擔(dān)憂新進(jìn)入者依托資本加持和激進(jìn)價(jià)格策略，顯著影響行業(yè)格局和出清路徑，整個(gè)快遞板塊去年下半年以來(lái)一直調(diào)整，個(gè)股股價(jià)腰斬不止。但短期來(lái)看，政策護(hù)航下行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)趨緩，疊加旺季到來(lái)的提價(jià)預(yù)期，快遞行業(yè)有望迎來(lái)一波估值修復(fù)行情。

價(jià)格戰(zhàn)加速行業(yè)調(diào)整

快遞企業(yè)的中長(zhǎng)期邏輯其實(shí)很順，依托國(guó)內(nèi)龐大的電商市場(chǎng)，在行業(yè)激烈競(jìng)爭(zhēng)中不斷淘汰對(duì)手，行業(yè)集中逐步提升，資產(chǎn)負(fù)債表健康、現(xiàn)金流充裕、網(wǎng)絡(luò)管理能力強(qiáng)的龍頭企業(yè)將最終建立長(zhǎng)期規(guī)模優(yōu)勢(shì)，并享受穩(wěn)固的市場(chǎng)份額，超出行業(yè)的盈利能力以及資本市場(chǎng)的估值溢價(jià)。

2020年以來(lái)，受疫情和拼多多等電商興起的影響，快遞行業(yè)平均增速高達(dá)30%以上，回歸至2017年的增速高點(diǎn)，行業(yè)景氣度高漲。但隨之而來(lái)的是頭部快遞公司大幅融資擴(kuò)張，與此同時(shí)，以極兔為代表的新進(jìn)入者以低于行業(yè)均價(jià)20%的價(jià)格入場(chǎng)攪局，多家快遞公司被迫降價(jià)應(yīng)對(duì)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，單票價(jià)格同比下降幅度都在20%-30%。

也因此，過(guò)去一年，市場(chǎng)普遍擔(dān)憂新進(jìn)入者依托資本加持和激進(jìn)價(jià)格策略，顯著影響行業(yè)格局和出清路徑，整個(gè)快遞板塊從2020年7月持續(xù)探底，個(gè)股股價(jià)深度調(diào)整，韻達(dá)股份從高點(diǎn)下來(lái)跌幅60%，德邦和圓通跌幅接近50%，連基本面最佳的順豐也是腰斬的結(jié)局。

政策護(hù)航價(jià)格戰(zhàn)趨緩

底部的行業(yè)想要反轉(zhuǎn)，得看原來(lái)的影響因素是否消退，邏輯能否改善?？爝f行業(yè)惡性競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境能否改善是短期主要矛盾，直接觀察指標(biāo)是單票價(jià)格。短期來(lái)看，當(dāng)前快遞行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境確實(shí)有好轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)。

政策護(hù)航放緩價(jià)格戰(zhàn)態(tài)勢(shì)，單票價(jià)格已經(jīng)回升。從政策的角度看，浙江是國(guó)內(nèi)快遞核心產(chǎn)糧區(qū)，快遞將占比20%以上，其中金華（義烏）排名國(guó)內(nèi)第一，這也是本輪價(jià)格戰(zhàn)的核心區(qū)域。由于極兔低價(jià)惡性競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致區(qū)域內(nèi)其他快遞企業(yè)末端網(wǎng)點(diǎn)生存困難，快遞員的權(quán)益無(wú)法得到保障，快遞服務(wù)質(zhì)量下降。為此，今年4月時(shí)義烏暫停了攪局者極兔的中轉(zhuǎn)權(quán)利，浙江省政府也出臺(tái)《浙江省快遞業(yè)促進(jìn)條例（草案）》，當(dāng)中明確提出快遞經(jīng)營(yíng)者不得以低于成本的價(jià)格提供快遞服務(wù)等。7月，中央7部委更是聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于做好快遞員群體合法權(quán)益保障工作的意見(jiàn)》。政策出臺(tái)直接作用是保障了快遞員的權(quán)利，同時(shí)也間接放緩了行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)態(tài)勢(shì)。

從單票價(jià)格來(lái)看，二季度后各家企業(yè)單票價(jià)格不再大幅下殺，快遞單票價(jià)格雖然同比下降11.6%，但相比Q1降幅已經(jīng)有所收窄。分月份來(lái)看，6月已經(jīng)出現(xiàn)改善跡象，行業(yè)單票環(huán)比增長(zhǎng)0.4%，義烏單票收入環(huán)比提升2.2%，浙江是環(huán)比提升3.4%，龍頭快遞公司中，順豐環(huán)比增長(zhǎng)2.1%，申通環(huán)比增長(zhǎng)2.3%，圓通環(huán)比增長(zhǎng)2.8%，韻達(dá)環(huán)比持平。

最新8月份數(shù)據(jù)顯示，行業(yè)共計(jì)完成業(yè)務(wù)量89.9億件，同比增長(zhǎng)24.3%，超越2020年全年，業(yè)務(wù)收入840億元，同比增長(zhǎng)14.5%，單價(jià)收入同比下滑6.99%，降幅大幅收窄。環(huán)比來(lái)看，當(dāng)月單票收入環(huán)比提升0.9%。

圖：過(guò)去一年電商快遞利潤(rùn)率普降

數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安

旺季來(lái)臨單票價(jià)格上漲

每年國(guó)慶中秋雙節(jié)，以及接下來(lái)的“雙十一”都是快遞行業(yè)的傳統(tǒng)旺季。剛剛過(guò)去的中秋假期，快遞量保持快速增長(zhǎng)，國(guó)家郵政局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年中秋假期（9.19-9.21）全國(guó)郵政快遞業(yè)共攬收投遞快遞包裹近18億件。其中，日均攬收量與2020年中秋國(guó)慶假期相比增長(zhǎng)47.33%;日均投遞量與2020年中秋國(guó)慶假期相比增長(zhǎng)48.63%。

而接下來(lái)，還有“雙十一”加持，今年天貓雙11購(gòu)物節(jié)部分時(shí)間節(jié)點(diǎn)略有提前：整體策略與去年相同，依舊采取兩次預(yù)售、兩次現(xiàn)貨的促銷(xiāo)節(jié)奏，但部分時(shí)間節(jié)點(diǎn)有所提前，其中兩波預(yù)售時(shí)間從21日0點(diǎn)提前至20日晚8點(diǎn);第一波現(xiàn)貨預(yù)熱時(shí)間相比去年提前2天。雙11節(jié)奏穩(wěn)定且時(shí)間拉長(zhǎng)，有助于快遞企業(yè)合理安排運(yùn)力，充分承接運(yùn)輸需求。

過(guò)去數(shù)年，電商快遞企業(yè)在旺季上調(diào)價(jià)格已成為行業(yè)規(guī)律，國(guó)泰君安回顧了過(guò)去數(shù)年旺季前后快遞企業(yè)單票收入變化，其中，每年的“雙十一”前，10-11月單票收入普遍提升1-2毛錢(qián)。

而9月以來(lái)，多家快遞公司攬件單票費(fèi)用上調(diào)0.08-0.15元不等，與此同時(shí)，中通、韻達(dá)、圓通、申通、百世、極兔等六家電商快遞企業(yè)先后宣布自9月1日起全網(wǎng)末端派費(fèi)每票上漲0.1元，價(jià)格順利傳導(dǎo)至下游終端，快遞企業(yè)盈利能力有望持續(xù)回升。

圖：部分快遞企業(yè)單票收入變化

投資標(biāo)的方面，A股快遞類(lèi)企業(yè)屈指可數(shù)，就是順豐、韻達(dá)、圓通、申通等四家公司，外加德邦股份，不過(guò)五家公司分化嚴(yán)重。中長(zhǎng)期看格局，順豐龍頭地位明顯。短期，企業(yè)的單票改善程度決定股價(jià)反彈高度。8月的數(shù)據(jù)顯示，韻達(dá)/圓通/申通/順豐的單票收入同比變化-3.3%/+0.9%/-7.6%/-6.6%，環(huán)比為+0.5%/+5.4%/-2.5%/+0.1%，圓通是唯一同比和環(huán)比實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的企業(yè)，市場(chǎng)是聰明的，圓通近期的股價(jià)反彈力度最大。

從業(yè)績(jī)角度，國(guó)信證券測(cè)算，2022年全年快遞公司同步上調(diào)單票快遞價(jià)格（不含派費(fèi)）0.05元或0.1元，則2022年圓通的利潤(rùn)增加值分別為9、18億元，申通的利潤(rùn)增加值分別為8、13億元，韻達(dá)的利潤(rùn)增加值分別為10、19億元。韻達(dá)和圓通的業(yè)績(jī)彈性較大，估值也便宜。