梁永慧

摘要： 黃金造假融資案時有發(fā)生，給黃金企業(yè)聲譽帶來不良影響。隨著國內黃金金融衍生品市場的建設，黃金企業(yè)融資具有多種方式。介紹了黃金質押融資，探討了黃金期貨、期權在黃金企業(yè)融資中的創(chuàng)新思路，并以案例分析方式予以說明，最終提出了黃金質押融資過程中應用期貨、期權衍生工具的新方法和思路，為黃金企業(yè)拓寬融資渠道提供參考。

關鍵詞： 質押融資;期貨;期權;虛擬庫存融資;創(chuàng)新融資方式

?中圖分類號：TD9????????? ?文章編號：1001-1277（2021）09-0009-03

文獻標志碼：A doi：10.11792/hj20210902

???? 武漢金凰200億元黃金質押融資造假案[1]浮出水面，一石激起千層浪，關于黃金質押融資的討論再度熱烈。實際上，隨著國內黃金金融衍生品市場的建設，黃金生產企業(yè)利用黃金金融屬性可以選擇不同的融資方式。本文主要介紹黃金質押融資，并從理論層面對黃金質押融資的可創(chuàng)新方向及如何與期貨、期權等市場金融工具結合進行探討，以期為黃金生產企業(yè)創(chuàng)新融資方式提供思路和方法。采用的數(shù)據(jù)以市場可公開獲得的數(shù)據(jù)為準。

1 黃金質押融資

1.1 黃金質押融資業(yè)務

黃金質押融資并非一種新興的黃金融資方式，早在2000年左右國內就有大型商業(yè)銀行推出黃金質押融資業(yè)務，其最初目的是給在銀行購買金條的投資者提供一種新型的融資渠道， 而后其規(guī)模逐漸擴大。目前，提供黃金質押融資業(yè)務的機構主要有2種：一種是大型商業(yè)銀行等金融機構;一種是大型黃金企業(yè)。

黃金質押融資主要是充分利用黃金的金融屬性，在黃金生產企業(yè)自身生產的黃金形成庫存而缺乏流動資金時，企業(yè)基于某種原因（如看漲黃金的預期而不希望現(xiàn)在銷售），將黃金質押給大型商業(yè)銀行或大型黃金企業(yè)進行融資，獲取流動資金用于日常經營。

通過對大型商業(yè)銀行及大型黃金企業(yè)的調研了解，目前市場中黃金質押融資比率均值約為80 %。如果在質押過程中，黃金價格出現(xiàn)大幅下跌，跌幅達到一定程度（黃金價值與銀行已釋放的80 %資金額不對等）后，企業(yè)需要補足保證金基準線。大型商業(yè)銀行的黃金質押融資貸款利率基本以貸款基準利率為主，部分銀行上浮10 %。例如：1年期質押融資貸款基準利率為4.35 %～4.90 %，則大型商業(yè)銀行的黃金質押融資貸款利率為4.35 %～4.90 %，大型黃金企業(yè)的黃金質押融資貸款利率為6 %～8 %。黃金質押融資業(yè)務中，不同大型商業(yè)銀行和大型黃金企業(yè)在資質審查、審批流程和風控要求等方面存在差異，具體操作可能存在不同。

1.2 成本測算

大型商業(yè)銀行及大型黃金企業(yè)質押融資成本和可貸金額對比見表1。假定某黃金生產企業(yè)A現(xiàn)有100 kg黃金庫存，因牛市影響看漲黃金，暫不點價交易，而選擇利用黃金進行短期融資獲取現(xiàn)金流。以2020年7月2日，AU9995 398元/g的價格為例進行分析，黃金質押融資貸款利率均按照前述利率進行計算，大型商業(yè)銀行4.35 %～4.90 %，大型黃金企業(yè)6 %～8 %。

從表1中可以看出：相對于大型黃金企業(yè)，在大型商業(yè)銀行進行黃金質押融資的成本較低。但是，實際情況是很多黃金生產企業(yè)在大型商業(yè)銀行資質審查環(huán)節(jié)可能存在障礙，難以獲批;另一方面，在黃金生產企業(yè)急需資金時，銀行貸款辦理的審核流程也相對較慢，因此企業(yè)通常會選擇在大型黃金企業(yè)進行融資。

1.3 注意事項

相對于在大型商業(yè)銀行融資，在大型黃金企業(yè)融資的條件可能會適當放寬。綜合考量黃金質押融資業(yè)務風險，大型黃金企業(yè)在接受中小型黃金生產企業(yè)質押融資過程中應注意以下3方面問題。

1）中小型黃金企業(yè)資質的審查。由于非法渠道來源的黃金不受國家法律保護[2]，因此大型黃金企業(yè)對外辦理質押貸款的過程中要注意審查該企業(yè)黃金經營資質，同時要考察黃金來源渠道是否合法，避免出現(xiàn)法律風險。

2）質押融資標的的檢驗。黃金屬于特殊商品，對黃金質量鑒定也有較高的技術要求。大型黃金企業(yè)在接受質押時，要做好黃金質押融資標的的檢驗工作，不能單純依賴出質人的鑒定結果，要注重內部檢驗人員的培養(yǎng)[3]，避免出現(xiàn)標的造假或成色不足等問題。大型黃金企業(yè)在冶煉、精煉方面具有優(yōu)勢，可采用有損檢驗或精密儀器檢驗方式對黃金品質進行把控。

3）明確管理規(guī)范和管理流程。辦理黃金質押融資業(yè)務時，大型黃金企業(yè)應建立規(guī)范的管理流程，完善相關授權授信制度，根據(jù)企業(yè)的實際情況來確定質押融資比率，并在合同中明確質押品的處置權限，提前做好風險管理[4]。同時，大型黃金企業(yè)可以與期貨、保險等金融機構合作，避免因黃金價格波動或其他風險而造成損失。

2 黃金期貨、期權虛擬庫存融資

從目前市場中的質押融資需求來看，黃金生產企業(yè)進行黃金質押融資主要出于以下2點考慮：一是黃金庫存多，企業(yè)資金壓力大，短期想要獲得資金;二是牛市條件下，企業(yè)看好未來黃金價格，想要保有黃金以期未來上漲， 此時企業(yè)擁有庫存，卻因未來看漲而? 惜售導致資金壓力較大。這種情況下，運用黃金期貨、期權建立虛擬庫存是黃金質押融資的創(chuàng)新方式，即黃金生產企業(yè)利用期貨、 期權工具把黃金現(xiàn)貨轉換為虛擬庫存，保留了獲取黃金實物的權利，同時可以獲取更多的可用資金，可以看作一種間接質押融資。

2.1 成本對比

以表1數(shù)據(jù)為例，黃金生產企業(yè)A在2020年7月 2日當天以398元/g的價格點價交易100 kg黃金，獲得資金3 980萬元，同時以398元/g附近價位在期貨市場建立多頭倉位或買入看漲期權進行建倉。

期貨建倉：由于期貨升水原因，黃金期貨合約AU2012建立多頭價位為399.5元/g。

期權建倉：以上海期貨交易所掛牌的黃金期權為例，由于期權上市時間較短、成交量不大，可選擇價格在398元/g附近價位的3/4個期權進行虛擬庫存的建立。本文選擇AU2010合約進行虛擬庫存建立并進行核算。此處僅為理論計算，在實際操作中建議黃金生產企業(yè)根據(jù)自身的需要及對行情和權利金等成本的判斷，分批次在不同合約上建倉。所選期權合約及價格見表2。

需要注意的是，由于遠月合約相對不活躍，且相對近月合約價格高，本文以近月合約進行理論計算。實際操作中，黃金生產企業(yè)可以選擇近月合約，期間做好合約輪換移倉或期貨期權轉換，可以起到虛擬庫存展期效果。期權價格存在波動收益，若移倉控制適當，可以降低整體成本。由于期權虛擬庫存時間比較短，以4個月融資周期為例，對黃金質押融資及虛擬庫存融資方式可釋放的資金和成本進行了對比分析，結果見表3。

2.2 優(yōu)缺點對比

黃金質押融資和黃金期貨、期權虛擬庫存融資在資金置換、融資成本和風險控制方面存在不同，主要表現(xiàn)在：

1）虛擬庫存融資方式可多釋放資金，以供黃金生產企業(yè)投入到生產及日常經營中。對比黃金期貨、期權虛擬庫存融資，后者釋放資金量方面更具優(yōu)勢。

2）在融資成本方面，表觀上黃金期貨虛擬庫存融資最低，黃金期權虛擬庫存融資最高，大型商業(yè)銀行及大型黃金企業(yè)質押融資居中。

3）在風險可控度方面，若黃金價格下跌，黃金期貨虛擬庫存融資和黃金質押融資都存在補足保證金風險，資金流動性面臨壓力;而黃金期權虛擬庫存融資則為風險可控，不存在補足保證金風險。此外，未來黃金價格走勢不同，各種融資方式的效果存在較大差異：①黃金價格大跌。無論是黃金質押融資還是黃金期貨、期權虛擬庫存融資，在黃金價格出現(xiàn)大幅下跌的過程中都需要追加資金，這給黃金生產企業(yè)的資金流帶來了一定的壓力和風險。 但是，黃金期權虛擬庫存融資在融資初付出權利金之后，企業(yè)最大損失為權利金。另一方面，若黃金價格大跌，對于黃金生產企業(yè)來說也是重要利好，即企業(yè)在未來可以以更低的價格回購黃金彌補庫存，這一點是黃金期權虛擬庫存融資的顯著優(yōu)勢。②黃金價格區(qū)間震蕩。若未來黃金價格在一定區(qū)間震蕩，基于企業(yè)經營及融資角度，黃金期貨、期權虛擬庫存融資和黃金質押融資都是可選擇的方式。③黃金價格大漲。由于企業(yè)采取質押融資是保留看漲預期，因此黃金價格上漲時，黃金質押融資，黃金期貨、期權虛擬庫存融資方式看漲預期均可以實現(xiàn)。 采取黃金期貨虛擬庫存融資可最大程度降低成本，且釋放的資金量大于黃金質押融資。黃金期權虛擬庫存融資雖然也實現(xiàn)了看漲預期，但成本略高于黃金期貨虛擬庫存融資和黃金質押融資。

因此，從風險可控、企業(yè)經營和融資需求角度綜合來看，相比黃金質押融資，黃金期貨、期權虛擬庫存融資可釋放更多的可用資金，優(yōu)化融資成本結構，是一種可行的創(chuàng)新融資模式。

2.3 融資難點

與黃金期貨相比，期權遠月合約成本較難測算，黃金生產企業(yè)在交易中需要考慮相應成本并進行合約選擇。此外，期權成交量目前比較小，體量較大的企業(yè)在進行虛擬庫存建立的過程中可能比較難成交。但是，在牛市環(huán)境下，企業(yè)可以根據(jù)自身需要選擇期貨，或者在不同期權合約上建立虛擬庫存。隨著企業(yè)黃金銷售的進行，虛擬庫存不斷建立，在保證成交量的同時也可以在一定程度上降低成本。相對于其他融資方式來說，期權交易的專業(yè)性更強，要求企業(yè)有專門的人才，能夠充分利用期權工具進行庫存建立，同時也要選擇好期權展期的時機，從而降低成本。

期貨、期權可操作性模式較多，本文僅以最簡單的方式進行探討，具體操作涉及期貨、期權的實際應用，企業(yè)需酌情考慮。

3 結 語

黃金金融衍生品市場建設與發(fā)展有利于黃金企業(yè)創(chuàng)新業(yè)務模式，在黃金企業(yè)質押融資過程中選擇期貨、期權工具不僅可以釋放大量資金緩解經營壓力，同時也能夠降低企業(yè)的風險，優(yōu)化融資成本結構，是一種可行的創(chuàng)新融資模式。

上海期貨交易所的黃金期貨、期權作為一種新型的黃金金融衍生品，其在黃金產業(yè)和黃金市場中的發(fā)展還有很大的空間，需要市場參與者不斷探索。未來隨著黃金期貨、期權市場的不斷發(fā)展壯大及研究應用的不斷深入，黃金企業(yè)也將從中受益。

[參 考 文 獻]

[1] ?吳雨儉，吳紅毓然，白宇潔.200億元假黃金質押案暴露 誰在做局[N].財新周刊，2020-06-29（25）.

[2] 陳祥鋒，朱道立，應雯珺.資金約束與供應鏈中的融資和運營綜合決策研究[J].管理科學學報，2008，11（3）：29-38.

[3] 陳祥鋒.資金約束供應鏈中違約風險與融資均衡研究[J].復旦大學學報（自然科學版），2016，55（5）：543-552.

[4] 馬戎.武漢金凰案反思：什么是好的金融？ [J].金融博覽（財富），2020（8）：26-27.

???Exploration on gold pledge financing and its innovative means

Liang Yonghui1，2

（ 1.MBA Education Center，Shandong University of Technology ;

2.Shandong Zhaojin Gold and Silver Refining Co. ，Ltd. ）

Abstract： Gold fraud financing cases have occurred from time to time，adversely affecting the reputation of gold companies.With the construction of the domestic gold financial derivatives market，there are many ways to finance gold companies.This paper introduced gold pledge financing，discussed the innovative ideas of gold futures and options in the financing of gold companies，explained them in the form of case studies，and finally put forward new ways and ideas of derivative tools of applied futures and options in the gold pledge financing process，providing references for gold companies to broaden their financing channels.

Keywords： pledge financing;futures;options;virtual inventory financing;innovative financing ways